張利榮
摘 要:從上市公司的角度,對股權(quán)激勵制度的建設(shè)和發(fā)展進行了簡要回顧,總結(jié)了上市公司股權(quán)激勵的主要方式,重點結(jié)合員工持股計劃政策頒布以來的實踐進展,就考核指標(biāo)、預(yù)留權(quán)益等股權(quán)激勵的關(guān)鍵指標(biāo)對方案設(shè)計以及實施的影響進行分析,基于上市公司特性,結(jié)合上市公司上汽集團的案例,闡釋了員工持股的實現(xiàn)路徑。對目前股權(quán)激勵特別是員工持股中存在的主要傾向和問題,針對性地提出系統(tǒng)合理地設(shè)計考核指標(biāo),嘗試更加靈活的持股股價政策等六個方面的對策建議。
關(guān) 鍵 詞:上市公司;股權(quán)激勵;員工持股計劃;考核指標(biāo)
中圖分類號:F273.4 文獻標(biāo)識碼:A 文章編號:2096-2517(2017)03-0052-05
Research on Current Listed Companies Equity Incentive Measures and Solutions
Zhang Lirong
(Daqin Railway Co., Ltd, Taiyuan 030012, China)
Abstract: From the perspective of listed companies, the paper briefly reviewed the establishment and development of equity incentive mechanism and summarized major equity incentives. The paper also illustrated methods of ESOP after analyzing the practice progress since the implementation of ESOP, and key equity incentive indicators such as assessment indicators and reserved rights and incorporated a case study of SAIC. The paper also analyzed major problems of ESOP and proposed six solutions such as well-designed assessment indicators and more flexible ESOP policies and so on.
Key words: listed companies; equity incentive; employee stock ownership plan; assessment index
股權(quán)激勵是一種長期薪酬激勵制度。激勵對象主要包括董事、高級管理人員以及核心員工等。通過激勵對象持有本公司股票,以實現(xiàn)與企業(yè)利益共享、風(fēng)險共擔(dān),減少或消除管理中的短期行為。
作為優(yōu)秀企業(yè)代表群體的上市公司,隨著法人治理結(jié)構(gòu)和薪酬體制進一步完善,基于平衡公司短期目標(biāo)與長期戰(zhàn)略、構(gòu)建股東與經(jīng)營管理團隊共享和約束機制等方面的考量,開始嘗試設(shè)計并逐步實施股權(quán)激勵。
一、股權(quán)激勵發(fā)展脈絡(luò)
股權(quán)激勵起源于美國,始于上世紀(jì)50年代。當(dāng)時的輝瑞公司為規(guī)避92%的個人所得稅邊際稅率,率先采用了股權(quán)激勵制度。隨著美國政府相關(guān)制度陸續(xù)出臺,20世紀(jì)70年代以后股權(quán)激勵得到快速發(fā)展。數(shù)據(jù)資料顯示,截止到20世紀(jì)末,美國前1000名公司中,約九成公司對高管授予股票期權(quán);而在高管總收入中,股票期權(quán)占50%[1]-[2]。
我國上市公司股權(quán)激勵制度與資本市場發(fā)展相隨, 推行相對較晚。 以股權(quán)分置改革為界,2006年之前,進展相對緩慢。隨著股權(quán)分置改革逐步到位,2005年12月31日,中國證券監(jiān)督管理委員會頒布了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法(試行)》,配套出臺3個備忘錄; 國資委和財政部也于2006年聯(lián)合發(fā)布《國有控股上市公司實施股權(quán)激勵試行辦法》。資本市場結(jié)構(gòu)的改善、上市公司治理體系的完善和相關(guān)政策制度的出臺,為上市公司開展股權(quán)激勵提供了政策指引。自此,股權(quán)開始成為上市公司長期激勵的工具。2014年6月20日, 證監(jiān)會發(fā)布了報經(jīng)國務(wù)院同意的《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導(dǎo)意見》(以下簡稱“620制度”),為股權(quán)激勵的快速推行奠定了基礎(chǔ)[3]。
據(jù)華揚資本數(shù)據(jù),截至2015年,共有808家上市公司推出股權(quán)激勵計劃。從公司所處行業(yè)、治理結(jié)構(gòu)等角度分析,可以發(fā)現(xiàn)以下特點:股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散、人工成本占比較高、成長性好且不屬于政府管制等行業(yè),更有動機推行股權(quán)激勵。
二、傳統(tǒng)股權(quán)激勵的主要方式及特點
從時間維度分析我國股權(quán)激勵制度體系建設(shè)的發(fā)展,以2014年發(fā)布的“620制度”為界,大致呈現(xiàn)兩個階段:一是以限制性股票和股票期權(quán)為主要方式的傳統(tǒng)階段;二是以股票期權(quán)、限制性股票和員工持股為主要方式,且員工持股呈現(xiàn)集中增加趨勢的階段。本文以授予價格、考核指標(biāo)等市場較為關(guān)注的關(guān)鍵因素進行對比分析,結(jié)合實證討論限制性股票和股票期權(quán)兩種激勵方式的主要特點。
(一)限制性股票
限制性股票是指激勵對象按照股權(quán)激勵計劃規(guī)定的條件,獲得的轉(zhuǎn)讓等部分權(quán)利受到限制的本公司股票[4]。
授予價格。根據(jù)現(xiàn)行《股權(quán)激勵辦法》,限制性股票授予價格最多可以折扣50%。定價原則為:一是草案公布前1個交易日交易均價的50%,二是前20個交易日、60個交易日、120個交易日交易均價之一的50%[4],且需選取其中價高者。限制性股票如業(yè)績達到條件解鎖行權(quán)后,可獲得較大收益,激勵效果大。
行權(quán)條件。限制性股票需分期授予,且授權(quán)日與行權(quán)日的間隔不得少于12個月。激勵對象需實時繳付現(xiàn)金,上市公司要驗資并變更股本。解鎖條件即業(yè)績指標(biāo)是方案的核心。 若考核指標(biāo)設(shè)定較高,有可能受行業(yè)波動、市場擾動等多種因素達不到解鎖條件,激勵方案無法實施,屆時上市公司還需按授予價回購股票。 若考核指標(biāo)設(shè)定較低,激勵對象折價獲得股票,不僅因存在利益輸送的嫌疑難以通過股東大會審核, 易引發(fā)監(jiān)管質(zhì)疑,而且市場反響可能消級并由此拖累股價。
業(yè)績成熟、發(fā)展穩(wěn)定的上市公司,多用限制性股票。
(二)股票期權(quán)
股票期權(quán)是授予激勵對象在未來一定時期內(nèi)以預(yù)先確定的條件購買本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利[4]。
授予價格。定價原則為:草案公布前1個交易日交易均價或草案公布前20個交易日、60個交易日、120個交易日公司股票交易均價,且不得低于其中任一。簡而言之,股票期權(quán)以授予日股價為基點,更側(cè)重于公司自身的成長性。
行權(quán)條件。股票期權(quán)授權(quán)日與獲得股票期權(quán)首次可行權(quán)日的時間間隔不得少于12個月, 也需分期行權(quán)。激勵對象前期僅需登記,選擇行權(quán)時方需付出現(xiàn)金。激勵計劃到期時可以視屆時市場情況選擇行使權(quán)利也可以放棄權(quán)利。激勵對象承擔(dān)風(fēng)險低,對業(yè)績考核的可達標(biāo)性較限制性股票弱。
企業(yè)處于成長期或者成長性好的上市公司,多用股票期權(quán)。
近幾年來,隨著資本市場的發(fā)展,股權(quán)激勵受到越來越多的關(guān)注,得到較大發(fā)展。但是受市場、股價及考核指標(biāo)設(shè)定等因素影響, 從方案設(shè)計到實施, 具有普遍參考和借鑒意義的成功案例并不多。如萬科A(SZ,000002)《2006~2008年限制性股票激勵計劃》, 經(jīng)股東大會通過后實施, 按照3個不同年度,分3個獨立計劃運作,在激勵方案中設(shè)計了業(yè)績和股價雙重指標(biāo)體系,以彰顯信心和誠意。根據(jù)計劃,股東們對激勵對象在業(yè)績上的限定包括三個條件:一是凈資產(chǎn)回報率達到12%以上,二是扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤比上一年度增長15%以上,三是2008、2009兩年中, 至少有一年萬科A每日收盤價、年均價高于2007年同口徑股價。 但是三個年度中,只有2006年度的激勵計劃如期實施。由于2008、2009年兩年萬科A同口徑股價均價(分別為25.79元、25.50元) 低于2007年均價33.66元,2007年度激勵計劃持有的限制性股票歸屬條件未達到而未能實施。2008年則由于扣除非經(jīng)營性損益后的凈利潤較上年下降15.61%, 未能達到激勵計劃約定的增長15%這一指標(biāo)而未能實施。
三、現(xiàn)階段股權(quán)激勵的創(chuàng)新發(fā)展——員工持股計劃
黨的十八屆三中全會決定:允許混合所有制經(jīng)濟實行企業(yè)員工持股,形成資本所有者和勞動者利益共同體。旨在保護投資者權(quán)益的“新國九條”也明確提出:“允許上市公司按照規(guī)定以多種形式開展員工持股計劃”。員工持股計劃模式新穎、操作靈活,在“620制度”出臺后發(fā)展迅速,有望逐步替代傳統(tǒng)股權(quán)激勵方式,成為國企混合所有制改革的有效助推手段。
(一)員工持股計劃與股權(quán)激勵主要區(qū)別
員工持股計劃與股權(quán)激勵主要區(qū)別表現(xiàn)在參與對象、股票來源、資金來源、管理方式等。見表1。
員工持股計劃與管理層股權(quán)激勵的實質(zhì)和目的相似,但是參與人員和涵蓋范圍更廣,管理層在整體持股計劃中并不必然占絕對多數(shù)。股票來源可以采用非公開發(fā)行、二級市場購買、公司回購、大股東贈予等多種方式。有的通過企業(yè)工會或成立相應(yīng)機構(gòu)自主管理,有的委托其他具有資產(chǎn)管理資質(zhì)的機構(gòu)進行管理。據(jù)統(tǒng)計,已公布的員工持股計劃中,覆蓋員工數(shù)量占員工總數(shù)的比例均值約為17%,鎖定期均值為36個月。
(二)員工持股計劃的主要方式
從管理模式、股票來源等方面歸納,目前市場上員工持股計劃采用的主要方式包括:
1. 參與定向增發(fā)模式。參與定向增發(fā)模式是傳統(tǒng)股權(quán)激勵方式的擴展和靈活運用。參與持股計劃的人員通過直接認購或其他合法形式,認購非公開發(fā)行的股票,進而持有上市公司股權(quán)。根據(jù)“620制度”規(guī)定,持有的股權(quán)需鎖定三年。該種方案較傳統(tǒng)股權(quán)激勵的創(chuàng)新點在于:管理層可以不受業(yè)績考核的約束,實現(xiàn)曲線增持。此外,通過增發(fā)股票增加股本,管理層可以借此對股權(quán)進行調(diào)節(jié),已成為管理層股權(quán)多元化的一種手段。最大約束是參與定向增發(fā)存在36個月鎖定期,解禁時股價難以預(yù)測;且買入價格較傳統(tǒng)股權(quán)激勵優(yōu)勢不明顯。比較典型的上市公司包括上汽集團、金風(fēng)科技等。
2. 事業(yè)合伙人模式。參與股權(quán)激勵的人員共同發(fā)起事業(yè)合伙人組織,該合伙人企業(yè)由上市公司間接控制,將其在經(jīng)濟利潤獎金集體賬戶中的相應(yīng)權(quán)益委托給合伙人企業(yè)進行管理,再由該合伙人企業(yè)通過資產(chǎn)管理計劃從二級市場買入上市公司股票。也可以理解為一種基于業(yè)績的股票激勵。事業(yè)合伙人的結(jié)構(gòu)設(shè)計相對復(fù)雜。典型案例如萬科A(SZ,000002)。2014年4月, 萬科召開合伙人創(chuàng)始大會,1320名員工成為萬科事業(yè)合伙人,所有事業(yè)合伙人在自愿原則下參與持股計劃, 將其在經(jīng)濟利潤獎金集體帳戶中的全部權(quán)益委托給盈安合伙進行投資。該部分集體獎金及衍生財產(chǎn)統(tǒng)一封閉管理, 鎖定期三年。盈安財務(wù)顧問作為操作平臺,代表萬科事業(yè)合伙人購入萬科股票,從而完成“持股計劃”。
3. 資產(chǎn)管理計劃模式。上市公司委托外部管理機構(gòu),成立資產(chǎn)管理計劃,作為員工持股平臺,該資產(chǎn)管理計劃主要投資范圍為購買和持有該上市公司的股票。主要流程為:上市公司員工籌集資金,認購資產(chǎn)管理公司設(shè)立的員工持股專項資產(chǎn)管理計劃的份額。實際案例中,部分資產(chǎn)管理計劃設(shè)立了優(yōu)先級份額和進取級份額, 如美克家居(SH,600337)。 美克家居479名員工籌集資金8577萬元,認購國泰元鑫美克家居員工持股專項資產(chǎn)管理計劃的進取級份額,并按照不超過2:1的比例設(shè)立優(yōu)先級和進取級份額。國泰元鑫美克家居員工持股專項資產(chǎn)管理計劃主要投資范圍為購買和持有美克家居股票。此外,有部分資產(chǎn)管理計劃直接對接大股東通過大宗交易減持的股票,再由激勵對象購買該資產(chǎn)管理計劃份額,購買資金由大股東股權(quán)質(zhì)押融資和激勵對象自籌共同實現(xiàn)。先期實施的部分上市公司對購買資金設(shè)置了杠桿,自籌資金與融資資金的比例設(shè)定為1:2~1:3。 有部分上市公司大股東還為激勵對象提供收益保障。如廣匯能源、臥龍電器。但是由于使用杠桿融資,遇有市場調(diào)整易出現(xiàn)難以管控的風(fēng)險,進而為整體方案的實行帶來阻滯和影響。
四、國有上市公司員工持股案例簡析
國有上市公司的股權(quán)激勵管理一直受到更為嚴(yán)格的管理, 實施股權(quán)激勵方案的公司數(shù)量較少。2016年8月, 國資委、 財政部和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于國有控股混合所有制企業(yè)開展員工持股試點的意見》(國資發(fā)改革【2016】133號),就國有控股企業(yè)員工持股入股價格、員工出資、管理方式等進行了明確且嚴(yán)格的規(guī)定,提出“以崗定股、動態(tài)調(diào)整”“增量引入、利益綁定”,自下而上、試點先行等原則,嚴(yán)防國有資產(chǎn)流失[3]。
中國證監(jiān)會于2017年2月17日公布《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》,對非公開發(fā)行的定價基準(zhǔn)日、發(fā)行數(shù)量、發(fā)行間隔及募集資金投向等方面進行嚴(yán)格約束[5]。特別明確:定價基準(zhǔn)日只能選取本次非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日,進一步突出市場化定價機制的約束作用。中信證券相關(guān)統(tǒng)計顯示,2010年至今共計2935次定增事件中, 共有2735次以董事會決議公告日作為定向基準(zhǔn)日,占比高達93.5%。再融資新規(guī)對上市公司非公開發(fā)行事項,進而對通過定向增發(fā)配套實施員工持股事宜提出新的要求。
上汽集團(SH,600104)在非公開發(fā)行6.58億股、融資150億元融資事項中,同步配套實施了員工持股計劃。該項目于2015年10月8日啟動,經(jīng)歷了市場波動、核準(zhǔn)趨嚴(yán)等諸多考驗,于2017年1月21日完成,成為中國資本市場2016年度關(guān)注度最高的融資事項之一。通過查閱上汽集團此間發(fā)布的系列公告可知,按照價格優(yōu)先的原則,通過市場詢價,非公開發(fā)行價格確定為22.8元/股。這個價格是該公司前一個交易日收盤價的99.56%,前20個交易日股票交易均價的95.24%; 遠遠高出發(fā)行底價14.2元,溢價率達60.56%。參與員工持股計劃的上汽集團核心員工共計2200人, 合計出資11億元, 委托長江養(yǎng)老保險股份有限公司作為管理人。為規(guī)避內(nèi)幕信息之嫌,員工持股計劃不參與發(fā)行詢價,但接受競價結(jié)果。員工持股計劃參與者在接受競價結(jié)果、認購股價鎖定三年的情況下,自籌資金、自負盈虧、自擔(dān)風(fēng)險,以市場化方式參與認購。最終符合條件的員工參與率達到95%,為國有控股企業(yè)完善員工與股東利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、責(zé)任共擔(dān)、事業(yè)共創(chuàng)的激勵約束長效機制進行了有益探索,體現(xiàn)了股權(quán)激勵的核心要義。2017年3月31日, 上汽集團股票收于25.38元/股,較發(fā)行價22.8元/股上漲2.58元/股,漲幅11.3%[6]。整體方案設(shè)計科學(xué),運作規(guī)范,發(fā)行窗口適宜,特別是在監(jiān)管規(guī)則出臺之前,就前瞻性地采用了競價發(fā)行的方式,體現(xiàn)出對參與各方的尊重和誠意。雖然該方案仍在實施期間,但上汽集團本次員工持股激勵方案一定程度上已成為國有上市公司實施股權(quán)激勵的成功范例。
五、現(xiàn)階段上市公司股權(quán)激勵對策
以員工持股計劃為主的股權(quán)激勵模式,覆蓋面更廣,方案制定也更加靈活。目前,滬深兩市已有400多家上市公司公告了員工持股計劃,民營企業(yè)占多數(shù)。由于授予價格折扣較小、鎖定期長,受市場擾動大,能否熨平股價波動、實現(xiàn)激勵效果有待進一步觀察。Wind數(shù)據(jù)顯示,受2015年資本市場一度出現(xiàn)的非理性下跌影響, 有約70%的公司在2016年1月調(diào)整低點時, 股價一度跌破員工持股均價。由于員工持股計劃多數(shù)方案尚在執(zhí)行期,作為衡量方案是否成功最關(guān)鍵的指標(biāo)——退出收益率等尚無法測算。
科學(xué)合理的制度既是對股權(quán)激勵的約束,更是一種引導(dǎo)。2016年新版《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》在參考指標(biāo)選取等諸多方面進行了完善,賦予上市公司更大的靈活性和自主權(quán)。作為上市公司,如何在既有監(jiān)管規(guī)則范圍內(nèi),用好政策,跨越市場波動,取得好的激勵效果,可以從以下幾方面著手:
1. 系統(tǒng)合理地設(shè)計考核指標(biāo)??己酥笜?biāo)是股權(quán)激勵的核心要件,指標(biāo)太過嚴(yán)格,會導(dǎo)致方案無法實施,達不到激勵目的;指標(biāo)太過寬松,則有利益輸送、過度激勵之嫌。如果考核指標(biāo)體系設(shè)計得太過復(fù)雜,又將加大整個方案的考核成本。要充分考慮企業(yè)的性質(zhì)、所在行業(yè)規(guī)模和成長性等因素,選取能夠反映公司盈利能力和市場價值的成長性指標(biāo)作為公司業(yè)績指標(biāo),同時更要結(jié)合公司實際,系統(tǒng)設(shè)立激勵對象的個人績效指標(biāo),且可與公司內(nèi)部日??己梭w系有效銜接, 形成多指標(biāo)結(jié)合的混合體系,反映公司不同的維度。
2. 嘗試更加靈活的持股股價政策。上市公司可設(shè)置相應(yīng)的約束條件,在符合條件的前提下,給予參與員工更加優(yōu)惠而有吸引力的股價政策。由于目前大部分員工持股的股票來源為通過定向增發(fā)或者大宗交易,如在市場高位時推出,因股價折扣較低,易出現(xiàn)賬面虧損。如果從二級市場購買,多采用加杠桿的方式,雖然節(jié)約了購買資金,但同時也放大了風(fēng)險。可結(jié)合公司員工工齡、業(yè)績貢獻值等,給予一定的股價折扣,實行差異化政策,增強激勵效果。
3. 用好預(yù)留權(quán)益,體現(xiàn)動態(tài)延展性。為適應(yīng)企業(yè)成長的需要,新修訂的《股權(quán)激勵管理辦法》增加了預(yù)留權(quán)益的條款。要用好政策,設(shè)定一定的篩選條件,通過分批授權(quán)、滾動授權(quán),促使?jié)撛诩顚ο笸ㄟ^努力,成為符合條件的激勵對象,體現(xiàn)預(yù)留權(quán)益的動態(tài)延展性, 達到既留住企業(yè)內(nèi)部核心人才,同時又吸引外部優(yōu)秀人才的雙重目的。
4. 提高員工持股的覆蓋范圍。員工持股應(yīng)該具有一定普惠性。目前,上市公司員工持股計劃覆蓋率均值尚不足20%。在公司內(nèi)部可設(shè)立更加精細的條款和措施,適度提高覆蓋范圍。如上港集團的員工持股方案,參與人數(shù)達1.6萬,占公司員工總數(shù)的72%。對此市場也給予正面回饋。2017年3月31日,股價收至5.9元/股,較該公司非公開發(fā)行價格4.18元/股上漲了1.72元/股,漲幅41%,激勵效果明顯。
5. 延長激勵期限。目前政策允許的股權(quán)激勵最高時限為10年, 實踐案例中均值為5年, 總體而言,激勵時限偏短,不符合股權(quán)激勵消除或減少短期行為的初衷。要適度延長激勵期限,使員工和企業(yè)一起跨越市場波動、行業(yè)周期,克服擾動因素,實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。
6. 合理使用杠桿,嚴(yán)格控制風(fēng)險。2015年以來,先期實行的員工持股計劃存在加杠桿的情況,比如大股東借款、金融機構(gòu)借款、股權(quán)質(zhì)押、分級資管計劃等,部分上市公司還混合運用了2~3種方式,在市場波動時進一步放大了風(fēng)險。本著審慎負責(zé)的原則,股權(quán)激勵計劃宜盡量少用結(jié)構(gòu)化設(shè)計,資管計劃杠桿倍數(shù)以1:1為限。
股權(quán)激勵是“雙刃劍”,既有激勵的動機,也隱含利益輸送的可能。要針對不同的公司特質(zhì),在對經(jīng)濟周期、發(fā)展規(guī)律、競爭要素、經(jīng)營特點進行深刻分析的基礎(chǔ)上,制定合理的股權(quán)激勵方案。要在防止內(nèi)幕交易、利益輸送的基礎(chǔ)上,通過科學(xué)的考核指標(biāo)體系設(shè)計、動態(tài)調(diào)整的激勵對象以及嚴(yán)格系統(tǒng)的信息披露等方式,激發(fā)潛能,吸引人才,以期實現(xiàn)和保證長期有效的激勵效果。對前期實施股權(quán)激勵的公司方案進行分析,可知內(nèi)部因素是股權(quán)激勵方案最關(guān)鍵的因素。如果缺少內(nèi)部動力,僅靠外部法規(guī)的規(guī)范和約束,很難制定出真正有效的方案。只有那些切實致力于成長和發(fā)展的上市公司,才能跨越經(jīng)濟周期、熨平市場波動,實現(xiàn)有效激勵,達到社會、股東和員工的共贏。
最后,由于股權(quán)激勵特別是員工持股計劃實施時間較短,樣本規(guī)模小,無法覆蓋完整的行業(yè)和周期,有些數(shù)據(jù)不盡系統(tǒng)全面,或許影響本文的分析,一些結(jié)論可能不具有典型性。
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(責(zé)任編輯:盧艷茹;校對:龍會芳)