胡成玉　譚配齊

摘要：作為公司理財(cái)核心內(nèi)容之一的股利政策，一直是人們研究和探討的熱點(diǎn)。恰當(dāng)而又穩(wěn)定的股利政策是樹立公司良好形象和激勵投資者持續(xù)投資熱情的關(guān)鍵所在。對我國上市公司現(xiàn)金股利政策的影響因素進(jìn)行了探討，并提出了相關(guān)優(yōu)化建議，希望能為上市公司管理層制定合理的股利政策提供參考。

關(guān)鍵詞：上市公司；現(xiàn)金股利；影響因素

中圖分類號：D9文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.33.056

1我國上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素分析

1.1內(nèi)部因素

（1）盈利能力。

現(xiàn)金股利政策與企業(yè)盈利能力密切相關(guān)，因?yàn)楣镜挠芰κ枪竟上⑴c紅利的基礎(chǔ)。在現(xiàn)金股利政策中，不僅公司當(dāng)前的盈利能力將直接影響現(xiàn)金分紅政策，公司盈利能力的早期階段也會影響現(xiàn)金分紅政策。一般而言，若公司的盈利水平越高，可供支配的利潤就越多，資金也會越充足，反之，若公司盈利水平越低，可供支配的利潤就越少，公司資金在用于周轉(zhuǎn)和償債之后，很難再有多余的資金給投資者分派紅利，因此，公司的盈利能力是我國上市公司現(xiàn)金股利政策的影響因素之一。

（2）償債能力。

上市公司通常會利用財(cái)務(wù)杠桿來獲得可觀的收益，但當(dāng)公司舉債數(shù)量較大時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿也會變得較高，此時(shí)過重的償債壓力會不斷加劇公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。償債壓力較大的上市公司，在應(yīng)付財(cái)務(wù)危機(jī)、維持企業(yè)最基本的生存需求時(shí)，一般都不具備分配現(xiàn)金股利的能力。因?yàn)榇藭r(shí)公司為了應(yīng)對財(cái)務(wù)困境、維持企業(yè)生存與發(fā)展，一方面不得不留存更多的經(jīng)營收益，用于償還債務(wù)；另一方面，債權(quán)人為了保障其債權(quán)的安全，一般都會在借款協(xié)議中加入債務(wù)人在財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)不得進(jìn)行現(xiàn)金股利分配等限制條款，這些限制性條款也會直接對上市公司的現(xiàn)金股利政策構(gòu)成直接的影響。所以，上市公司的負(fù)債越多，其償債能力越差，不分配現(xiàn)金股利或少分配現(xiàn)金股利的可能性就越高。

（3）成長能力。

一般處于成長期的公司均會選擇較低支付水平的現(xiàn)金股利政策或者是不分配現(xiàn)金股利的股利政策，因?yàn)樘幱诔砷L期的公司為了擴(kuò)張其規(guī)模，促進(jìn)公司未來的發(fā)展，對資金的需求將會比非成長期公司更大，此時(shí)公司必須將更多的利潤用于滿足其不斷擴(kuò)張的資金需求，來不斷進(jìn)行投資，達(dá)成促進(jìn)公司發(fā)展的目的。而處于非成長期公司，如成熟期的公司就會更偏向于支付現(xiàn)金股利的政策，因?yàn)榉浅砷L期公司的規(guī)模和業(yè)務(wù)已經(jīng)趨于穩(wěn)定，其擴(kuò)張欲望并不強(qiáng)烈，從而更愿意選擇現(xiàn)金股利的支付方式來分配股利。因此，公司的成長能力也會對公司的現(xiàn)金股利政策有所影響。

（4）公司規(guī)模。

公司規(guī)模的大小對現(xiàn)金股利政策的影響較大，首先，規(guī)模較大的公司，其市場形象會更具有優(yōu)勢，在投資者眼中更具吸引力，相比小規(guī)模公司，投資者會更信賴規(guī)模大的上市公司，所以規(guī)模大的公司更有利于獲得外部籌資，公司的競爭力也更強(qiáng)；其次，規(guī)模較大的公司更偏向于成熟穩(wěn)定的發(fā)展方式，并沒有小規(guī)模公司為了發(fā)展而產(chǎn)生強(qiáng)烈的投資擴(kuò)張欲望，自然會使公司的投資機(jī)會大大減少，公司的現(xiàn)金流量不斷增多，為了降低委托代理成本，公司更愿意選擇現(xiàn)金股利的支付方式。所以，規(guī)模大的公司更偏向于現(xiàn)金股利的分配政策。

（5）現(xiàn)金流量。

公司的現(xiàn)金流量對公司制定現(xiàn)金股利政策的影響是非常大的，因?yàn)楣敬_定現(xiàn)金股利政策的基本因素就是要保證其擁有充足的現(xiàn)金流，且現(xiàn)金流量既能夠滿足公司的正常經(jīng)營活動需要，又能夠有足夠的數(shù)量用來支付公司的現(xiàn)金股利。只有公司擁有充足的現(xiàn)金流量時(shí)，才能夠采用現(xiàn)金股利的支付方式。當(dāng)公司現(xiàn)金流量嚴(yán)重不足時(shí)，經(jīng)營周轉(zhuǎn)上就出現(xiàn)問題，嚴(yán)重時(shí)可能導(dǎo)致公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境，甚至有可能導(dǎo)致公司走向破產(chǎn)，此種情況下，就更不可能對投資者分配現(xiàn)金股利了?？梢姡粳F(xiàn)金流量對現(xiàn)金股利政策也會產(chǎn)生影響。

1.2外部因素

1.2.1市場監(jiān)管力度

我國證券監(jiān)管部門的監(jiān)管手段落后，常常采用的是行政監(jiān)管手段，很少運(yùn)用經(jīng)濟(jì)手段和法律手段，這樣進(jìn)一步加劇了上市公司股利分配行為的扭曲。特別是一些達(dá)不到上市條件的公司在當(dāng)?shù)卣臉O力扶持下包裝上市，由于其業(yè)績主要是靠“做”出來的，在公司分派股利時(shí)自然很難拿出現(xiàn)金回報(bào)股東，因此，市場監(jiān)督力度不夠也是影響公司現(xiàn)金股利的一個(gè)因素。

1.2.2法律法規(guī)等政策因素

由于我國股票市場的發(fā)展僅經(jīng)歷了短短20多年時(shí)間，所以導(dǎo)致市場不規(guī)范，與成熟的證券市場比較我國上市公司只是屬于剛剛起步，所以在法律制度方面有待進(jìn)一步完善，現(xiàn)階段徹底限制上市公司的現(xiàn)金股利分配是不可取的。因?yàn)樵趯?shí)際執(zhí)行過程中，法律法規(guī)的不穩(wěn)定會導(dǎo)致很多政策上的變化，可見法律法規(guī)等政策因素也是公司現(xiàn)金股利政策的影響因素。

1.2.3稅負(fù)因素

我國現(xiàn)金股利和股票股利目前均征收20%的個(gè)人所得稅，而現(xiàn)金股利實(shí)際減半征收，稅率為10%，投資者獲得的現(xiàn)金股利在交納個(gè)人所得稅之后卻所剩無幾。而股票股利一方面按股票面值計(jì)征個(gè)人所得稅，另一方面由于目前我國暫未開征股票股利的資本利得稅，因此，出于避稅考慮大部分投資者仍然愿意選擇獲得資本利得作為回報(bào)，而放棄現(xiàn)金股利回報(bào)。

2優(yōu)化我國上市公司現(xiàn)金股利政策的建議

2.1優(yōu)化上市公司內(nèi)部環(huán)境

2.1.1樹立回報(bào)股東意識

一般來說，現(xiàn)階段我國上市公司在制定股利分配政策時(shí)經(jīng)常會忽略回報(bào)股東的意識，也會忽略現(xiàn)金股利分配的重要性。公司通過分配股票股利替代現(xiàn)金股利來融資從而達(dá)到增資擴(kuò)股的目的，股利政策往往會缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性，這種情形對上市公司極為不利，不僅很難吸引投資者來進(jìn)行投資，而且也很難從市場上進(jìn)行融資，從而阻礙上市公司未來的成長。如果上市公司始終堅(jiān)持樹立回報(bào)股東的意識來發(fā)放現(xiàn)金股利，便會讓投資者能夠在第一時(shí)間就分享公司經(jīng)營過程中產(chǎn)生的收益。這既是上市公司對社會責(zé)任履行的一種體現(xiàn)，也是對公司未來發(fā)展的必要選擇。endprint

2.1.2完善信息披露制度，保障中小股東權(quán)益

中小股東的保護(hù)機(jī)制是十分重要的，上市公司應(yīng)該通過完善公司的治理結(jié)構(gòu)來維護(hù)中小股東的合法權(quán)益?，F(xiàn)階段，雖然我國已經(jīng)對上市公司的信息披露作出了相關(guān)的指導(dǎo)和規(guī)范，但是因?yàn)樯鲜泄镜男畔⑴吨贫壬胁煌晟?，尤其是對上市公司的股利分配信息披露并沒有作出具體詳盡的要求，因此上市公司也就沒有作出完善并充分的信息披露。因此，我們認(rèn)為相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該上市公司信息披露提出明確的要求，從而來保障中小股東合法權(quán)益不受到侵害。

2.1.3強(qiáng)化管理層股權(quán)激勵政策

當(dāng)股東對經(jīng)理人的努力水平進(jìn)行測試時(shí)，可將股利政策作為其中一項(xiàng)考察指標(biāo)。股利政策是一個(gè)易觀測變量，它可以反映公司經(jīng)理層管理水平的高低。持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策更能反映公司良好的盈利水平和發(fā)展前景，公司管理層也能得到相應(yīng)的薪酬和激勵。同時(shí)對公司管理層實(shí)施股權(quán)激勵措施，有利于管理層個(gè)人利益與上市公司整體利益的共同維護(hù)。因此，除企業(yè)利潤等業(yè)績指標(biāo)外，還應(yīng)將現(xiàn)金股利分配納入管理層股權(quán)激勵的考核體系之中，將股利政策寫入激勵合同，從而降低公司委托代理成本。

2.1.4增強(qiáng)董事會、監(jiān)事會的功能

現(xiàn)階段，雖然我國上市公司的數(shù)量急速增長，并且都有在制定其自身的股利分配制度，但是仍然還有部分上市公司在制定股利政策時(shí)缺乏對公司未來長遠(yuǎn)的規(guī)劃，使其造成股利政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，不利于發(fā)揮股利政策的信號的傳遞效應(yīng)。為此，我們認(rèn)為上市公司應(yīng)該加強(qiáng)公司的內(nèi)部治理，完善內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制。一方面，要強(qiáng)化董事會、監(jiān)事會對公司的監(jiān)督作用，因?yàn)楣镜亩聲捅O(jiān)事會都是為了維護(hù)股東利益并對管理層進(jìn)行內(nèi)部監(jiān)督的機(jī)構(gòu)，在公司治理中起到極其重要的作用。目前我國上市公司獨(dú)立董事比例偏低，董事會成員擔(dān)任公司高管無法發(fā)揮制衡作用，建議完善董事會制度，提高獨(dú)立董事比例，增強(qiáng)董事會的獨(dú)立性，董事會大部分成員應(yīng)為外部董事，董事長與總經(jīng)理分設(shè)，實(shí)現(xiàn)董事會獨(dú)立于公司管理層的目標(biāo)；另一反面，公司要正確的處理好董事會與股東大會、監(jiān)事會、經(jīng)理層的關(guān)系，使之協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)、有效的制衡并提高公司的治理水平，以加強(qiáng)對股利政策的研究和謀劃。

2.1.5規(guī)范上市公司的現(xiàn)金股利政策

上市公司可以在能夠接受的范圍內(nèi)考慮建立系統(tǒng)的股利分紅相關(guān)量化的指標(biāo)，其中包含企業(yè)盈利的情況、發(fā)展的需要等內(nèi)部因素，只要上市公司相關(guān)指標(biāo)達(dá)到規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，就應(yīng)該采取現(xiàn)金股利的政策，以此來引導(dǎo)上市公司制定更為理性且合理的股利政策。

2.2優(yōu)化上市公司外部環(huán)境

2.2.1發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)督作用

目前我國應(yīng)進(jìn)一步在法律法規(guī)上完善有關(guān)引入具有長期投資需求的機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)定，完善機(jī)構(gòu)投資者自身治理、監(jiān)督和激勵約束機(jī)制，促使他們更加重視用手投票而非用腳投票，積極發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者對上市公司的外部監(jiān)督作用，使原本分散的中小投資者不能對上市公司的治理起到作用的問題由機(jī)構(gòu)投資者代為解決。

2.2.2加強(qiáng)證監(jiān)會政策的落實(shí)和監(jiān)管

上市公司的現(xiàn)金股利分配政策應(yīng)該在證監(jiān)會強(qiáng)有力的監(jiān)督下進(jìn)行，證監(jiān)會在督查上市公司制定股利政策的時(shí)候要注意上市公司是否充分地采納了各層次股東的意見，是否有科學(xué)合理的制定程序，是否在制定股利分配政策的過程中實(shí)行公開透明。但是監(jiān)管并不僅止于此，證監(jiān)會還應(yīng)要加強(qiáng)對上市公司的大股東的監(jiān)管，以防止其惡意套現(xiàn)。證監(jiān)會還應(yīng)加強(qiáng)上市公司中不分配行為的監(jiān)管，對不分配股利的上市公司進(jìn)行嚴(yán)格的核查，同時(shí)為了保護(hù)投資者的利益從而加大違法行為懲處力度。

2.2.3完善相關(guān)的法律法規(guī)和制度

目前，雖然我國已有《證券法》等法律制度對資本市場的違規(guī)行為作出了相關(guān)規(guī)定，來保護(hù)投資者的合法利益，但是我們認(rèn)為還應(yīng)該進(jìn)一步完善民事賠償相關(guān)的法律法規(guī)，通過建立民事賠償機(jī)制，讓投資者的利益從法律層面得到切實(shí)的保障，增強(qiáng)投資者的投資熱情，從而促進(jìn)我國證券市場的健康發(fā)展。與此同時(shí)，在健全了保護(hù)投資者的法律制度的同時(shí)還要加強(qiáng)對中小股東的司法協(xié)助，即一方面通過實(shí)行委托投票機(jī)制來降低中小股東參加公司決策的成本；另一方面要完善中小股東的法律援助體系，積極引導(dǎo)和鼓勵法律部門為中小股東提供法律幫助來維護(hù)中小股東的切身權(quán)益。

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