何小青

私募股權(quán)基金財務(wù)盡職調(diào)查的重點分析

何小青

私募股權(quán)基金主要投向于非上市公司，目標(biāo)公司的相關(guān)信息無法從公開渠道獲取，存在基金與目標(biāo)公司對公司信息掌握不對稱的問題，需要在投資前對目標(biāo)公司進行詳細(xì)的盡職調(diào)查，深入分析投資所面臨的風(fēng)險，并發(fā)現(xiàn)投資的價值。文章從投資前財務(wù)盡職調(diào)查的重要性、必要性出發(fā)，對基金財務(wù)盡職調(diào)查過程中關(guān)注的重點進行分析，希望能對實際財務(wù)盡職調(diào)查提供一些借鑒意義。

私募股權(quán)基金；財務(wù)盡職調(diào)查；重點

私募股權(quán)基金是指以非公開方式向特定對象募集設(shè)立的、對非上市公司進行股權(quán)投資并提供增值服務(wù)的非證券類投資基金，包括產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金，本文討論的范疇僅限于私募創(chuàng)業(yè)投資基金。

私募股權(quán)基金起源于美國，20世紀(jì)80年代引入中國，經(jīng)過30多年的發(fā)展壯大，無論是在基金數(shù)量上還是管理規(guī)模上都有了大幅的增長，投資領(lǐng)域也從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，為我國的實體經(jīng)濟發(fā)展提供了強有力的支持。

私募股權(quán)基金主要投資于非上市公司的股權(quán)，但由于非上市公司的信息無法從公開渠道獲得，因此存在基金與投資對象之間信息不對稱的問題，從而給投資帶來巨大風(fēng)險。

一、財務(wù)盡職調(diào)查的重要性和作用

（一）定義

盡職調(diào)查又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查，一般是指投資人在與目標(biāo)公司達(dá)成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對目標(biāo)公司一切與本次投資有關(guān)的事項進行現(xiàn)場調(diào)查、資料分析的一系列活動。盡職調(diào)查根據(jù)調(diào)查的內(nèi)容不同，又分為業(yè)務(wù)盡職調(diào)查、財務(wù)盡職調(diào)查和法務(wù)盡職調(diào)查，三者互為不同，又緊密聯(lián)系，相互補充。

本文所指的財務(wù)盡職調(diào)查，是指基金的財務(wù)專業(yè)人員根據(jù)項目進程安排，對目標(biāo)公司的財務(wù)狀況進行的現(xiàn)場查閱、審核、訪談、分析等一系列專業(yè)活動，從投資人的角度對項目公司的風(fēng)險和價值做出判斷，不討論中介機構(gòu)所提供的專業(yè)盡職調(diào)查服務(wù)。

（二）作用

財務(wù)專業(yè)人員一般在項目立項后，介入基金投資流程，去目標(biāo)公司進行現(xiàn)場實地調(diào)研，從財務(wù)報表數(shù)據(jù)入手，對公司的財務(wù)狀況進行分析，與公司高管進行訪談，了解公司的財務(wù)政策，驗證財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性，商業(yè)模式的可靠性，發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司的價值，同時分析投資可能面臨的風(fēng)險，幫助基金項目組進行決策。

1.發(fā)現(xiàn)項目的價值

財務(wù)專業(yè)人員通過對財務(wù)數(shù)據(jù)的核查、分析，判斷內(nèi)部核算是否規(guī)范，財務(wù)管理是否有效，內(nèi)控制度是否健全，商業(yè)模式是否可持續(xù)，進而論證項目數(shù)據(jù)信息的真實性，發(fā)現(xiàn)項目公司的價值所在。

2.提示項目的風(fēng)險

基金與目標(biāo)公司作為投資過程中的交易雙方，利益是對立的，目標(biāo)公司為了引進投資人，或者提出更高的投資價格，往往會對公司存在的問題和風(fēng)險進行掩蓋，真話不全說，而專業(yè)的財務(wù)盡調(diào)，可以對目標(biāo)公司的財務(wù)狀況做全面的審核調(diào)查，了解公司的真實情況，發(fā)現(xiàn)公司未披露的風(fēng)險，并有效規(guī)避。

3.確定投資價格

在對財務(wù)數(shù)據(jù)核算并調(diào)整的基礎(chǔ)上，財務(wù)專業(yè)人員會出具目標(biāo)公司真實的經(jīng)營數(shù)據(jù)，并對未來的盈利預(yù)測做出專業(yè)判斷，作為投資作價的依據(jù)，項目組據(jù)此與公司進行談判，確定投資價格。

二、財務(wù)盡職調(diào)查的方法

與一般的審計不同，財務(wù)盡職調(diào)查一般不采用諸如報表試算平衡、實物盤點、函證等審計方法，更多的是從財務(wù)報表入手，使用重點數(shù)據(jù)核查、訪談、趨勢分析及預(yù)測等手段，通過財務(wù)報表及其他財務(wù)資料的審閱、分析，發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵及重要因素，與公司內(nèi)部的各層次人員充分溝通，根據(jù)財務(wù)數(shù)據(jù)以及訪談內(nèi)容推測公司的整體經(jīng)營和管理情況，全面分析、判斷項目公司的價值和風(fēng)險，并提出合理的投資建議。

三、財務(wù)盡職調(diào)查的重點

基金的財務(wù)盡職調(diào)查是為項目投資服務(wù)的，與基金的業(yè)務(wù)盡調(diào)、法務(wù)盡調(diào)配合開展，三者相互補充，緊密聯(lián)系。不同的目標(biāo)公司，由于所屬行業(yè)、所處發(fā)展階段、商業(yè)模式、是否有歷史融資等情況的不同，財務(wù)盡職調(diào)查所關(guān)注的重點也會有所區(qū)別。根據(jù)筆者多年從事項目財務(wù)盡職調(diào)查的實踐，我們建議重點關(guān)注以下內(nèi)容：

（一）項目公司對財務(wù)盡調(diào)的態(tài)度

如果項目公司對基金的財務(wù)盡調(diào)持完全開放的態(tài)度，并積極配合，至少可以認(rèn)為項目公司是比較可信的；如果項目公司不支持，遮遮掩掩，甚至拒不提供真實的資料，導(dǎo)致財務(wù)盡調(diào)無法開展，公司信息無法掌握，風(fēng)險太大無法把握，建議此類項目盡量回避。

（二）內(nèi)部控制

財務(wù)人員通過翻閱公司的制度文件和公司檔案，與相關(guān)人員交流，看制度貫徹落實情況，分析判斷公司的內(nèi)部管理制度是否健全，控制流程是否合理，內(nèi)控體系是否健全，是否存在重大內(nèi)控缺陷，對公司的內(nèi)部控制分析判斷。

（三）現(xiàn)金流

現(xiàn)金流是公司一定時期的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物的流入和流出的數(shù)量，用以衡量公司經(jīng)營狀況的好壞，判斷公司是否有足夠的現(xiàn)金償還債務(wù)、購買資產(chǎn)等。與現(xiàn)金流密切相關(guān)的指標(biāo)包括貨幣資金、銀行借款、經(jīng)營性凈現(xiàn)金流。

1.貨幣資金

通常，貨幣資金包括現(xiàn)金、可以隨時用于支付的銀行存款和其他貨幣資金，余額越大，現(xiàn)金越充裕，一定時間內(nèi)公司不會出現(xiàn)資金鏈斷裂的風(fēng)險。貨幣資金中需扣除各種保證金，分析可隨時動用的貨幣資金，預(yù)測公司現(xiàn)金可維持月數(shù)，判斷公司現(xiàn)金流是否緊張。

2.銀行借款

銀行借款一般以短期借款的形式投放到公司，如果公司存在長期借款，一定要關(guān)注是否存在長借短用的情況，如果有，表明公司的融資能力受限，因為長期借款的利率通常要高于短期借款，公司從降低財務(wù)成本的角度考慮，一般不會選擇利率較高的長期借款。銀行借款越多，資金鏈越緊張。

3.經(jīng)營性凈現(xiàn)金流

在財務(wù)會計中，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流是指經(jīng)營活動中獲得的現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的凈流量，通常流量為正，表示公司現(xiàn)金流充裕，流量為負(fù)，表示公司資金緊張，但要結(jié)合公司所處發(fā)展階段來分析判斷。初創(chuàng)期公司，需要投入大量資金，形成生產(chǎn)能力，開拓市場，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流通常為負(fù)；發(fā)展期公司，產(chǎn)品迅速占領(lǐng)市場，銷售呈現(xiàn)快速上升趨勢，表現(xiàn)為經(jīng)營活動中大量貨幣資金回籠，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流通常為正；成熟期公司，產(chǎn)品銷售市場穩(wěn)定，已進入投資回收期，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流通常為正；衰退期公司，市場萎縮，經(jīng)營活動現(xiàn)金流入小于流出。財務(wù)盡調(diào)時，財務(wù)專業(yè)人員需根據(jù)項目公司所處發(fā)展階段的不同，分析判斷公司現(xiàn)金流是否正常。

（四）股東出資

關(guān)注股東的出資情況，結(jié)合“其他應(yīng)收款”科目明細(xì)，與公司財務(wù)人員、實際控制人訪談，分析是否有出資不實、未到位、抽逃出資等情況，如存在，需要在投資前解決，或在投資協(xié)議中約定解決方案，作為投資生效的前提條件。

（五）成本、收入核算

核查公司成本、收入的核算是否符合會計準(zhǔn)則的規(guī)定，判斷公司會計核算的規(guī)范性。如果公司的成本、收入核算存在根據(jù)業(yè)務(wù)需要而隨時調(diào)節(jié)的情況，說明公司的財務(wù)數(shù)據(jù)可信度較低，內(nèi)部管理有待進一步規(guī)范。

（六）應(yīng)收賬款

公司的應(yīng)收賬款是由于賒銷產(chǎn)生的，財務(wù)人員要根據(jù)銷售收入的增長幅度，結(jié)合公司的業(yè)務(wù)合同簽署情況以及賒銷回款政策，計算應(yīng)收賬款的增長率，分析應(yīng)收賬款增長的合理性，防止虛增銷售收入、調(diào)節(jié)利潤。

（七）關(guān)聯(lián)單位與關(guān)聯(lián)交易

關(guān)聯(lián)單位一般與實際控制人直接相關(guān)，關(guān)聯(lián)交易源于實際控制人的法人主體意識不強，個人財產(chǎn)與公司財產(chǎn)不分，大股東占用公司款項，通過關(guān)聯(lián)單位轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，調(diào)節(jié)利潤，侵害其他股東的利益。

財務(wù)人員核對往來科目，以及與實際控制人、控股股東、公司高管等進行訪談，整理出關(guān)聯(lián)單位，統(tǒng)計關(guān)聯(lián)交易明細(xì)，分析是否存在轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)、侵占公司利益的情況，判斷對公司經(jīng)營的實質(zhì)性影響。

（八）或有負(fù)債

或有負(fù)債是指過去的事項或交易形成的潛在義務(wù)，不是公司目前的負(fù)債，一般不在報表上體現(xiàn)，但卻是影響公司經(jīng)營的重大不利因素。最典型的或有負(fù)債是對外擔(dān)保，財務(wù)人員需根據(jù)公司的征信報告，查看對外擔(dān)保總額，判斷對公司經(jīng)營的影響。

（九）盈利預(yù)測

分析以往的投資案例，項目公司為了增加投資價格談判的籌碼，對公司未來三年的盈利預(yù)測基本都過于樂觀，實際與預(yù)期差距太大，有的甚至天壤之別，因此財務(wù)盡調(diào)時，財務(wù)專業(yè)人員基于謹(jǐn)慎原則，要分析以往收入、利潤數(shù)據(jù)的真實性，對公司收入、利潤核算的可靠性進行判斷，對公司提供的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)進行適當(dāng)?shù)卣{(diào)整，防止盈利預(yù)測過于樂觀，導(dǎo)致項目投資的定價不合理。

（十）上一輪投資的對賭、回購執(zhí)行情況

如果項目公司以前有過融資，而且約定了對賭、回購的，財務(wù)專業(yè)人員要高度關(guān)注對賭條款的執(zhí)行情況，如果對賭沒得到有效執(zhí)行，那么要調(diào)查背后的原因，對實際控制人的誠信要分析判斷。投資就是投人，如果實際控制人的誠信有問題，那么投資的風(fēng)險就會極大，實踐反復(fù)證明，此類項目一定要回避。

四、結(jié)語

私募股權(quán)基金投資是一項藝術(shù)與科學(xué)并重的專業(yè)性工作，過程中的財務(wù)盡職調(diào)查涉及方方面面，既要有財務(wù)的專業(yè)知識，更要有投資的思維方式，需要根據(jù)項目的實際情況確定財務(wù)盡調(diào)的重點和方法，盡可能地降低投資風(fēng)險，保護基金投資人的利益。

以上是個人實際工作中的一點體會，不代表財務(wù)盡職調(diào)查工作的全部，希望能對實際財務(wù)盡調(diào)工作起到一點借鑒意義。

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1008-4428（2017）11-93-02

何小青，江蘇高科技投資集團有限公司。