文/本刊特約記者 祖文靜

聚焦新興市場匯率避險

文/本刊特約記者 祖文靜

新興市場業(yè)務(wù)面臨貨幣管制、匯率大幅波動等問題。匯率風(fēng)險增大，給企業(yè)匯率避險帶來新的挑戰(zhàn)。

“一帶一路”將全球的目光聚焦到充滿商機(jī)的新興經(jīng)濟(jì)體，中企借此東風(fēng)“出?！鄙罡屡d市場。但是由于這些國家和地區(qū)大多存在一定程度的外匯管制，受國內(nèi)外政治經(jīng)濟(jì)等因素影響匯率波動劇烈，因此其匯率風(fēng)險，相較于美元、歐元、日元這類成熟經(jīng)濟(jì)體的貨幣更大。在這種情況下，企業(yè)應(yīng)當(dāng)如何調(diào)整外匯避險策略？對此，本刊記者采訪了三家不同類型的中資企業(yè)，并將觀點整理與讀者分享。

受訪企業(yè)

上海尋匯信息科技有限公司（下稱“尋匯”）：金融科技公司，為中小企業(yè)提供匯率風(fēng)險管理及全球支付服務(wù)。

物產(chǎn)中大集團(tuán)股份有限公司（下稱“物產(chǎn)中大”）：浙江省省屬特大型國有控股企業(yè)集團(tuán)，大宗商品供應(yīng)鏈服務(wù)集成商，進(jìn)出口貿(mào)易受匯率影響較大。

中國東方航空服份有限公司（下稱“東航”）：國有控股航空公司，公司利潤對匯率波動非常敏感，存在貨幣錯配的風(fēng)險。

中國外匯：結(jié)合企業(yè)業(yè)務(wù)開展情況，企業(yè)在新興市場上面臨的外匯風(fēng)險主要集中在哪些方面？

尋匯：對中小企業(yè)而言，外匯風(fēng)險主要有以下兩點：

一是外匯管制。在一些經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)較為單一、對石油等大宗商品出口依賴程度較高的新興市場，其外匯儲備受大宗商品價格波動影響較為明顯。一旦外匯儲備大幅減少，往往會導(dǎo)致其外匯緊缺，并可能因此采取外匯管制措施，從而對出口型中小企業(yè)造成不利影響：其一，受外匯緊張、換匯困難，以及當(dāng)?shù)劂y行加強(qiáng)合同、單證等付匯業(yè)務(wù)審核的影響，當(dāng)?shù)剡M(jìn)口商單筆付匯時間會較以往延長，致使出口企業(yè)收匯時間延長、收匯進(jìn)度明顯放緩；其二，當(dāng)?shù)劂y行要求付匯貿(mào)易合同必須經(jīng)指定公證機(jī)關(guān)公證和收取單筆合同公證費，導(dǎo)致當(dāng)?shù)剡M(jìn)口商付匯成本提高，出口企業(yè)為維系客戶不得不以調(diào)低合同價款的方式對進(jìn)口商進(jìn)行補(bǔ)償，使企業(yè)出口利潤明顯下降；其三，如果所在國外匯持續(xù)短缺且貨幣持續(xù)貶值，進(jìn)口商因無法及時購匯匯出，還會造成匯率風(fēng)險，并可能最終轉(zhuǎn)嫁給出口企業(yè)。

二是匯率波動。近年來，新興經(jīng)濟(jì)體在運行過程中面臨著復(fù)雜的外部環(huán)境，國際資本流動頻率加快，加劇了經(jīng)濟(jì)波動，新興市場貨幣不斷經(jīng)歷大幅升值與貶值。而我國的外向型中小企業(yè)，一方面經(jīng)營損益對匯率變動反應(yīng)敏感；另一方面，由于企業(yè)規(guī)模有限，內(nèi)部管理制度和風(fēng)險控制制度不嚴(yán)密，缺乏專業(yè)的風(fēng)險管理人員，難以對匯率風(fēng)險進(jìn)行有效管理。在管理缺失的情況下，一次匯率反向波動就有可能吞噬掉企業(yè)一年的利潤。

物產(chǎn)中大：物產(chǎn)中大是大宗商品供應(yīng)鏈服務(wù)集成商，核心業(yè)務(wù)是為大宗商品供應(yīng)鏈提供集成服務(wù)，主要產(chǎn)品包括以鋼材為核心的金屬材料產(chǎn)品、以煤炭為核心的能源類產(chǎn)品以及化工產(chǎn)品。近年來，隨著集團(tuán)國際業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，鋼材、鐵礦石、汽車、煤炭、化工等進(jìn)出口貿(mào)易量均有所增長。國家外匯政策的變化、資源國匯率的波動，都會對集團(tuán)進(jìn)出口業(yè)務(wù)的經(jīng)營和盈利水平產(chǎn)生一定的影響。而大多數(shù)新興市場一般都有外匯管制，且匯率波動幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于人民幣，所以集團(tuán)進(jìn)入這些市場開展在岸本地業(yè)務(wù)時，首要的任務(wù)就是了解當(dāng)?shù)赝鈪R政策和結(jié)算習(xí)慣，測算融資成本等等，采取有效措施鎖定匯率風(fēng)險，做到有的放矢。

東航：外匯風(fēng)險主要來自兩個層面：一是外匯收支必然存在匯兌風(fēng)險，進(jìn)而會影響到公司收益。隨著集團(tuán)不斷開發(fā)新興市場航線，不同外幣所帶來的匯率波動會影響境外采購飛機(jī)、航材、航油及機(jī)場起降費等成本。二是眾多新興市場國家和地區(qū)金融市場發(fā)展不成熟，缺乏相關(guān)的外匯衍生品工具，難以對匯率風(fēng)險進(jìn)行有效管理，增加了對當(dāng)?shù)刎泿艆R率套期保值的難度。

中國外匯：企業(yè)在新興市場匯率風(fēng)險管理方面有哪些經(jīng)驗可以借鑒？

尋匯：在金融標(biāo)的和金融產(chǎn)品的選擇上，中小企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的經(jīng)營項目，以及新興市場貨幣的特點，有針對性地選擇金融產(chǎn)品和保值策略，提高匯率風(fēng)險管理的效率。

以國內(nèi)某進(jìn)口電商企業(yè)為例。該企業(yè)從泰國進(jìn)口日用品、保健品、食品等商品，每月購買金額約為500萬元人民幣。根據(jù)對跨境電商經(jīng)營、資金結(jié)算方式和貨幣特殊情況的分析，該企業(yè)開展匯率風(fēng)險管理需要考慮以下幾個方面：

第一，根據(jù)資金結(jié)算特點選擇保值產(chǎn)品?？缇畴娚淘谫Y金結(jié)算上與傳統(tǒng)貿(mào)易存在一定的區(qū)別：一是跨境電商訂單具有持續(xù)性且單筆金額較小，通常在5萬—6萬美元。而傳統(tǒng)貿(mào)易的單筆訂單金額較大，在20萬美元以上；二是跨境電商訂單之間的時間間隔較短，可能每個星期都會面臨2—3次資金結(jié)算。而傳統(tǒng)貿(mào)易訂單之間的時間間隔較長。鑒于跨境電商資金結(jié)算的上述特點，其可以選擇平價遠(yuǎn)期（PAR FORWARD）而不是單次遠(yuǎn)期（FORWARD）產(chǎn)品，對未來的持續(xù)采購進(jìn)行保值。

第二，根據(jù)貨幣特點選擇金融標(biāo)的。本案例中，跨境進(jìn)口電商用人民幣購買泰銖。目前，國內(nèi)人民幣對泰銖的金融產(chǎn)品缺乏，流動性也非常差，難以直接使用人民幣對泰銖的金融標(biāo)的來進(jìn)行風(fēng)險管理。對此，企業(yè)可以將人民幣采購泰銖拆分為人民幣購買美元和美元購買泰銖兩個環(huán)節(jié)來進(jìn)行分析和管理。其中，人民幣購買美元的風(fēng)險管理可以在境內(nèi)開展，美元購買泰銖的風(fēng)險管理可以在境外開展。另外，從貨幣走勢和波動性考慮，美元對人民幣的年化波動率在3%左右，美元對泰銖的年化波動率在6%左右。2017年年初至今，美元對人民幣貶值約4%，美元對泰銖貶值約10%，人民幣與泰銖匯率走勢存在一定的正相關(guān)性。所以，企業(yè)在開展套期保值的過程中應(yīng)結(jié)合人民幣與泰銖匯率走勢的相關(guān)性來計算套保的相應(yīng)比例，不需要100%對采購金額進(jìn)行兩次保值交易。

本案例中，企業(yè)通過對2017年以來外匯市場的分析和研判，認(rèn)為人民幣對美元升值的概率較大，而美元對泰銖的走勢難以判斷，因此采取的策略是：對人民幣購買美元的部分做50%的保值管理，而對美元購買泰銖的部分做70%的保值管理。經(jīng)過這樣的操作，該企業(yè)享受到了人民幣對美元升值2%的好處；同時，因為對美元兌泰銖進(jìn)行了保值，還在一定程度上對沖了泰銖對美元升值的風(fēng)險，整體上取得了良好的保值效果：企業(yè)將匯兌損失降低至1%（本案例僅簡單做了即期匯率變化比較，并未考慮美元/人民幣及美元/泰銖的遠(yuǎn)期曲線）；而如果不開展上述匯率風(fēng)險保值，匯兌損失是6%。

物產(chǎn)中大：緊扣“一帶一路”和中國制造“走出去”的時代機(jī)遇，集團(tuán)積極開拓海外新興市場。隨著業(yè)務(wù)的開拓，涉及的幣種日益增多，風(fēng)險敞口也相應(yīng)增大，匯率避險越發(fā)顯得重要。對此，集團(tuán)采取了以下措施：

首先，針對不同業(yè)務(wù)類型進(jìn)行分業(yè)避險。在出口業(yè)務(wù)的外匯管理方面，集團(tuán)選擇遠(yuǎn)期結(jié)匯來鎖定出口匯率，保證交易到期日集團(tuán)的收匯額度能滿足收益底線，并會在收匯后，根據(jù)當(dāng)時的匯率波動，選擇做即期結(jié)匯還是延期結(jié)匯；在進(jìn)口和轉(zhuǎn)口業(yè)務(wù)的外匯管理方面，集團(tuán)會根據(jù)業(yè)務(wù)中美元資產(chǎn)和美元負(fù)債之間的盈余情況來適當(dāng)匹配一定的美元融資，同時根據(jù)外匯遠(yuǎn)期走勢對這部分美元融資的余額進(jìn)行外匯套期保值，積極管理外匯風(fēng)險敞口；在代理業(yè)務(wù)的外匯管理方面，集團(tuán)按照客戶指令進(jìn)行實際操作，由客戶自擔(dān)風(fēng)險與收益。

其次，借助跨境外匯資金集中管理平臺，對外匯資金進(jìn)行集中管控，防范匯率風(fēng)險。2014年，集團(tuán)取得了開展跨境外匯資金集中運營管理業(yè)務(wù)資格，分別通過集團(tuán)國內(nèi)外匯資金主賬戶和國際外匯資金主賬戶，將集團(tuán)境內(nèi)外成員企業(yè)的外匯資金統(tǒng)一納入資金池進(jìn)行集中管理，實現(xiàn)了收匯成員單位和用匯成員單位之間資金的自由調(diào)度，在集團(tuán)層面做到外匯資金的平衡調(diào)劑，并以此對沖收付匯帶來的匯兌風(fēng)險?？缇惩鈪R資金集中管理平臺的建設(shè)，不僅提高了整個集團(tuán)資金運營的集約化水平，也提高了資金的運營效率和運營效益。

此外，集團(tuán)緊緊依靠中資銀行開展新興市場本地業(yè)務(wù)，利用銀行在當(dāng)?shù)氐馁Y源，幫助境外子公司做好匯率風(fēng)險管理。中資銀行不僅可以為子公司提供新興市場幣種的外匯買賣業(yè)務(wù)，也可以提供覆蓋大多數(shù)新興市場國家的一籃子匯率避險方案。例如，銀行針對公司避險新需求，通過研判市場變化，大力發(fā)展外匯無本金交割遠(yuǎn)期（NDF）等業(yè)務(wù)，為公司開展新興市場國家外匯套保提供了新的思路和工具，解除了公司對小幣種匯率保值難的后顧之憂。通過與銀行的合作，境外子公司可以有效管理小幣種匯率波動帶來的風(fēng)險，穩(wěn)定公司現(xiàn)金流，鎖定融資成本，規(guī)避潛在的外匯匯兌損失，促進(jìn)公司整體經(jīng)營的平穩(wěn)運行。

東航：集團(tuán)在“一帶一路”倡議下積極參與“空中絲綢之路”的建設(shè)，不斷開發(fā)沿線國家新航線。集團(tuán)營銷委的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2016年底，集團(tuán)在“一帶一路”沿線國家共經(jīng)營了131條航線，通航國家已達(dá)21國45個城市，年航班量3.8萬班次。

因為集團(tuán)業(yè)務(wù)涉及多個國家和地區(qū)，存在多種外幣與人民幣匯率變動的不確定性。對此，集團(tuán)主要采取兩種方式來規(guī)避匯率風(fēng)險：一是選擇流動性好、穩(wěn)定性強(qiáng)的幣種作為合同定價、報價和結(jié)算幣種（如美元、歐元、人民幣），二是簽訂外匯遠(yuǎn)期合約和交叉貨幣互換合約來進(jìn)行風(fēng)險對沖。

此外，集團(tuán)業(yè)務(wù)支付大量涉及飛機(jī)航材、燃油，均以美元計價，而收款則是以人民幣為主，造成收付款幣種的不匹配，形成了潛在的匯兌風(fēng)險，影響公司收益。在過去人民幣長期單向升值時期，集團(tuán)通過保留一定的美元債務(wù)敞口，適度享受了匯率波動帶來的匯兌收益。但自2015年“8·11”匯改以來，人民幣雙向波動常態(tài)化，美元債務(wù)敞口帶來的匯兌收益變?yōu)閰R兌損失。對此，集團(tuán)主動做出調(diào)整，采取了增加人民幣融資、降低美元債務(wù)的方式來優(yōu)化債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)，包括通過發(fā)行人民幣短期融資券、中期票據(jù)、長期債券、長期貸款等方式擴(kuò)大人民幣債務(wù)比例，以及通過提前償還美元借款來降低美元債務(wù)比例。2017年上半年，集團(tuán)美元債務(wù)占帶息債務(wù)比重由2015年底的73%下降至34.13%。未來，集團(tuán)將進(jìn)一步加強(qiáng)對匯率的研判，豐富人民幣等各類融資工具，持續(xù)優(yōu)化集團(tuán)債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)，以降低匯率波動對集團(tuán)經(jīng)營的不利影響。

中國外匯：企業(yè)今后在新興市場匯率避險操作上還會有哪些新的調(diào)整？需要注意什么？

尋匯：匯率風(fēng)險管理是一項專業(yè)性要求較高的工作。對于中小企業(yè)而言，要實現(xiàn)有效的匯率風(fēng)險管理，就要避免陷入以下誤區(qū)：

第一，擔(dān)憂成本增加而維持現(xiàn)狀。一些企業(yè)擔(dān)心，改變現(xiàn)有匯率風(fēng)險管理制度會造成不必要的管理成本，因此會選擇維持現(xiàn)狀。然而，與過去制度確立時的市場情況相比，當(dāng)前企業(yè)所面對的國際國內(nèi)金融環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了巨大變化。例如，人民幣已經(jīng)從單邊升值轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向波動。這就需要外匯風(fēng)險管理制度能根據(jù)市場環(huán)境的變化進(jìn)行及時調(diào)整。雖然進(jìn)行制度調(diào)整需要消耗一定資源，然而要確保企業(yè)的平穩(wěn)發(fā)展，維持有效的外匯風(fēng)險管理制度是必不可少的。

第二，豪賭匯率走勢。企業(yè)在進(jìn)行匯率風(fēng)險管理時通常會對未來匯率走勢進(jìn)行預(yù)判。然而匯率走勢受到大量不確定性因素的影響，波動屬于常態(tài)。由于堅持對匯率走勢的判斷，一些企業(yè)在匯率向相反方向移動時未能及時調(diào)整對沖策略而損失慘重。這些企業(yè)的經(jīng)歷表明，理性看待匯率走勢是進(jìn)行匯率風(fēng)險管理的一個重要前提。企業(yè)在進(jìn)行匯率風(fēng)險管理時需要綜合考慮相關(guān)因素，及時調(diào)整對沖策略。

第三，與貿(mào)易對手缺乏溝通。要管理好自己的外匯風(fēng)險敞口，企業(yè)根據(jù)貿(mào)易對手所在國的貨幣政策、外匯政策等因素與其進(jìn)行適當(dāng)溝通也十分關(guān)鍵。如在當(dāng)?shù)刎泿艆R率波動較大時，企業(yè)可以通過與對方溝通，約定合理的貿(mào)易條款來降低這種風(fēng)險，使企業(yè)能夠更好地管控匯率劇烈波動所帶來的沖擊。這對保持與貿(mào)易對手的長期合作關(guān)系也十分有益。

物產(chǎn)中大：為滿足海外業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，集團(tuán)將進(jìn)一步優(yōu)化融資方案，規(guī)避匯率風(fēng)險。在跨境并購?fù)顿Y中，如果并購資金來源于境外，因為收入和負(fù)債都是美元，不存在幣種錯配風(fēng)險；但如果在境內(nèi)進(jìn)行人民幣融資，實際支付的是外幣，就需要考慮跨幣種經(jīng)營帶來的匯率波動風(fēng)險以及對應(yīng)的鎖匯成本。今年以來，國內(nèi)債市資金收緊，境內(nèi)融資成本較高。鑒于此，集團(tuán)積極組織境外發(fā)債的研究與認(rèn)證，為“國際化”戰(zhàn)略提供金融保障。目前已完成可行性報告并獲批復(fù)，后續(xù)工作也在積極籌備之中。另外，由于新加坡和香港經(jīng)營環(huán)境良好、金融政策扶持力度大，集團(tuán)成員單位已在兩地設(shè)立了多家子公司。未來，集團(tuán)將對這些境外子公司進(jìn)行資源整合，以形成集團(tuán)境外公司的集聚效應(yīng)。這不僅是集團(tuán)海外業(yè)務(wù)拓展的戰(zhàn)略規(guī)劃，也是拓展境外籌融資的需要。

東航：未來集團(tuán)將繼續(xù)關(guān)注“一帶一路”沿線國家的潛在市場，重點研究“一帶一路”沿線國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r以及與中國的戰(zhàn)略合作情況，在已有航線網(wǎng)絡(luò)的基礎(chǔ)上來確定“一帶一路”航線規(guī)劃的主要思路。在今后的外匯避險操作上，一是要基于航空業(yè)的特殊性，進(jìn)一步提高主動防范匯率風(fēng)險的意識，不能存在僥幸心理；二是堅持以業(yè)務(wù)優(yōu)先為原則，在科學(xué)實施成本核算、確保收益底線的前提下，擇機(jī)鎖定匯率風(fēng)險敞口，提升集團(tuán)整體應(yīng)對風(fēng)險和市場突變的能力，確保集團(tuán)綜合匯兌損益目標(biāo)的達(dá)成；三是充分利用現(xiàn)有的外匯人才隊伍，拓展外匯操作平臺，使相關(guān)政策和程序得以落實，并在實踐中不斷完善管理體系和方案。