文/陳莉

新三板現(xiàn)在仍然是一個年輕、新生的市場，還處于構(gòu)建期，新三板流動性的改善是一個在市場逐漸成熟過程中水到渠成的結(jié)果。

在中國，中小企業(yè)的自身規(guī)模小、項目風(fēng)險高等因素使得中小企業(yè)難以獲得直接和間接的融資。新三板的出現(xiàn)，為國內(nèi)眾多新興小型企業(yè)帶來了生機(jī)與活力，然而新三板的流動性問題卻一直存在，證監(jiān)會及相關(guān)部門盡管采用了眾多辦法，如分層制度、做市商制度等辦法來逐步完善新三板市場的各項制度，但并沒有實質(zhì)性的解決新三板的流動性問題。

新三板市場下一步將圍繞流動性來解決市場問題，新三板不以追求交易為目的，但流動性對市場至關(guān)重要。沒有流動性就難有合理的價格發(fā)現(xiàn)，沒有價格發(fā)現(xiàn)就很難有市場資源配置功能。沒有流動性就沒有風(fēng)險管理，沒有風(fēng)險管理，包括投資人在內(nèi)的市場主體就會對市場有顧慮，就會動搖他們進(jìn)入市場的信心，進(jìn)而影響市場最基本的服務(wù)，影響為中小微企業(yè)融資的功能。

對于流動性問題的解決，股轉(zhuǎn)公司在醞釀系統(tǒng)性的方案，從自上而下的市場定位到具體的政策完善，從市場主體的準(zhǔn)入到市場主體的退出，從一級市場發(fā)行到二級市場交易，甚至到目前投資人、掛牌公司、主辦券商各類市場主體競爭合作市場關(guān)系的再調(diào)整，都會有一系列的安排，所以只有系統(tǒng)性工程才是解決流動性的全面之策。

投資者層面的流動性困局

1、投資者隊伍數(shù)量偏少

和新三板對企業(yè)掛牌的寬松規(guī)則相反的是，新三板對于投資者的準(zhǔn)入一直都堅持著高門檻。在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)2013年出臺的《投資者適當(dāng)性管理細(xì)則（試行）》中明確提到，對于機(jī)構(gòu)者，必須是注冊資本500萬元以上的法人機(jī)構(gòu)，或者實繳出資總額500萬元以上的合伙企業(yè)。對于個人投資者，要求本人名下前一交易日的日終證券類資產(chǎn)市值500萬元以上，并且具有兩年以上證券投資經(jīng)驗，或具有會計、金融、投資、財經(jīng)等相關(guān)專業(yè)背景或培訓(xùn)經(jīng)歷。

由于新三板的投資具有高增長和高風(fēng)險并存的特征，監(jiān)管層一直堅持著500萬元的高標(biāo)準(zhǔn)，絲毫沒有松懈跡象。

從市場結(jié)構(gòu)分析，目前參與三板市場的主要是機(jī)構(gòu)投資者和500萬元以上的個人客戶，這部分投資者由于資金實力較強(qiáng)，更希望憑借資金優(yōu)勢參與給予一定折扣的定增市場，而不是二級市場，這造成一、二級市場資金對比不平衡。

與二級市場比，新三板市場門檻過高，參與者數(shù)量較少，加之近期市場信心受到嚴(yán)重打擊，缺乏外部增量資金入場，市場活躍度自然不高。新三板的投資者隊伍需要擴(kuò)大，這是普遍的共識。

2、投資者信息收集成本高

由于在新三板掛牌的企業(yè)數(shù)量在迅猛增長，其資質(zhì)良莠不齊，而且新三板企業(yè)信息披露的要求也沒有A股那么嚴(yán)，這就造成了投資者收集信息的高額成本，由于較難發(fā)現(xiàn)具備長期投資價值的企業(yè)，降低了部分投資者的投資意愿。而且，做市商由于掌握了大量信息，更容易發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)，持有他們的股票不愿提早賣出，使股票價格不能真實反映企業(yè)的資質(zhì)。

[對策]

大力發(fā)展多元化的機(jī)構(gòu)投資者隊伍

目前，市場上對新三板投資者隊伍的擴(kuò)大，存在分歧。其一，是降低個人投資者的準(zhǔn)入門檻，其二是擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的隊伍。

新三板應(yīng)該降低門檻，進(jìn)而帶動新三板交易的活躍。

顯然，監(jiān)管機(jī)構(gòu)很明確，新三板就是要堅持打造“機(jī)構(gòu)投資者為主”的市場。自然人可以入場，但只會是符合高門檻的少數(shù)人，必須是輔助性的。放自然人入場增加交易活躍度，然后機(jī)構(gòu)套現(xiàn)的傳統(tǒng)手法，顯然無法在新三板實現(xiàn)，因為新三板“韭菜”很少，跟風(fēng)者更是非常有限。

堅持“機(jī)構(gòu)投資者為主”，是強(qiáng)調(diào)新三板投資者的類型。因為新三板掛牌的低門檻帶來了投資的高風(fēng)險，因此必須輔以投資的高門檻。這和A股市場相反，A股市場是由于投資的低門檻（任何自然人都可以開戶），所以倒過來需要掛牌審核的高門檻，從而確保掛牌企業(yè)的絕對質(zhì)量。

堅持新三板以機(jī)構(gòu)投資者為主，可以避免新三板整體大起大落。機(jī)構(gòu)投資者是理性的，不會跟風(fēng)，有自己的專業(yè)分析判斷能力，同時又有風(fēng)險承受能力。在機(jī)構(gòu)投資者為主的市場中，創(chuàng)新改革可以大刀闊斧地進(jìn)行。在機(jī)構(gòu)投資者為主的市場中，優(yōu)質(zhì)企業(yè)即使沒有宣傳，也可以被挖掘出來，并且交易活躍。而沒有真材實料的企業(yè)，即使天天宣傳，股價也難有起色。

目前新三板的主要投資者是機(jī)構(gòu)投資證券研者中的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，而更多的機(jī)構(gòu)投資者其實并沒有進(jìn)入新三板，或出于風(fēng)險的考慮，或由于政策的限制。顯然，目前政策的工作重心，是如何引導(dǎo)，或者完善制度，讓更多機(jī)構(gòu)投資者入場，打造完整的“以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場”。即如何讓公募基金、保險資金、社保資金、企業(yè)年金、QFII、RQFII等資金進(jìn)入創(chuàng)新層。

堅持動態(tài)分層的差異化管理來降低投資人信息收集成本

針對掛牌公司差異化特征和多元化需求，實施市場內(nèi)部分層，提高風(fēng)險管理和差異化服務(wù)能力，降低投資人信息收集成本。需要注意的是，分層本身就是一個動態(tài)的過程，而不是簡單一刀切的結(jié)果。根據(jù)《關(guān)于推進(jìn)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》，“現(xiàn)階段先分為基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層，逐步完善市場層次結(jié)構(gòu)?！薄敖?nèi)部分層的維持標(biāo)準(zhǔn)體系和轉(zhuǎn)換機(jī)制，實現(xiàn)不同層級掛牌公司的有序流動?！?/p>

在證監(jiān)會的規(guī)劃中，創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層的二分法，只是一個起點。而且，比差異化的管理更重要的是，“實現(xiàn)不同層級掛牌公司的有序流動”。這更有利于促進(jìn)整體流動性的提升，而不僅僅是一直讓固定的少部分企業(yè)享受制度的紅利。

做市商層面的流動性困局

1、資格難獲得，做市商數(shù)量不足

做市商數(shù)量不足則是做市流動性欠佳的另一原因。

做市成交量不如協(xié)議轉(zhuǎn)讓活躍，首要原因是具備做市資格的券商數(shù)量有限，資金有限，單只個股的做市資金被做市商明顯分?jǐn)偂?/p>

做市商數(shù)量不足，而新三板企業(yè)過多，這是流動性缺失的一大原因。一是做市商的家數(shù)少，競爭程度不夠；二是券商只能用自有資金做市，每家由于業(yè)務(wù)定位不同，投入也各不相同，若放開其他金融機(jī)構(gòu)或產(chǎn)品參與做市，將對促進(jìn)新三板市場流動性有積極意義。

2、做市轉(zhuǎn)讓存在制度缺陷

目前，我國新三板做市商制度源于美國的納斯達(dá)克市場，但實際上二者之間失之毫厘差之千里。

可以說，正是這一差異性為日后新三板爆發(fā)流動性問題埋下了隱患。

美國的做市商制度分兩類，一類是以紐交所為代表的壟斷性做市商制度，其做市商被稱為特許做市商，目的是為市場提供公平有序的交易環(huán)境；一類是以納斯達(dá)克為代表的競爭性做市商制度。我國的新三板做市商制度當(dāng)然屬于后者：競爭性做市商制度。

但跟納斯達(dá)克的差異主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

（1）首做市商的庫存股票成本不同。

納斯達(dá)克做市商主要是通過從發(fā)行方獲取（IPO）和通過市場獲取兩種方式獲得。而我國的新三板市場做市商主要是通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓（從股東處購買股票、在掛牌前向股東購買、從公司增發(fā)股票中獲?。?、定向增發(fā)（做市商向擬掛牌公司認(rèn)購）和從市場獲?。ㄍㄟ^做市直接從二級市場購買）的方式。

由于缺少IPO這個環(huán)節(jié)，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式更容易獲得低成本的股票，使得做市商更愿意通過這種非市場手段來獲取做市庫存股票，從而直接導(dǎo)致做市商通過二級市場買賣報價獲取庫存股票的動力嚴(yán)重不足，這在一定程度上影響了做市成交，進(jìn)而大幅抽減了市場流動性。

（2）做市商的獲利渠道不同。

納斯達(dá)克做市商由于獲取庫存做市股票的成本普遍偏高（從發(fā)行方獲取股票成本也超過了90%），因此做市商在獲利渠道上主要是通過盡可能地減少庫存量，通過買賣差價賺取利潤。

而國內(nèi)的新三板做市商則完全不同，獲取庫存做市股票成本非常低廉，在這樣的情況下，做市商就沒有必要急于出手清理手中的庫存股票，也就沒有必要頻繁地在二級市場交易通過賺取差價的方式獲得利潤，因為他們只需要在合適的時間通過做市轉(zhuǎn)讓賣出持倉即可賺取豐厚的利潤。顯然，這同樣會對新三板二級市場的流動性構(gòu)成直接的沖擊。

（3）做市轉(zhuǎn)讓庫存股票數(shù)量要求過高也是束縛做市轉(zhuǎn)讓市場流動性的另一大癥結(jié)所在。

眾所周知，新三板的做市商需要獲得做市股票總股本5%以上的庫存才能開啟做市轉(zhuǎn)讓，根據(jù)目前的情況來看，做市商參與做市轉(zhuǎn)讓需要庫存股票需求的日均值是協(xié)議轉(zhuǎn)讓的60多倍。

也就是說，做市商如果想進(jìn)行做市轉(zhuǎn)讓，所需要的做市庫存股票的數(shù)量比協(xié)議轉(zhuǎn)讓的交易市場日均值要高出一大截，顯然比起做市轉(zhuǎn)讓，協(xié)議轉(zhuǎn)讓成本更低。

從以上幾點來看，由于制度設(shè)計的原因?qū)е麓罅孔鍪猩虩嶂杂谕ㄟ^一級市場和二級市場的協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式來獲取利潤，而二級市場中通過做市轉(zhuǎn)讓方式獲取利潤的空間被大幅壓縮，由此引發(fā)了新三板的“流動性危機(jī)”。

做市制度的引入可以提供流動性并有助于減少市場的波動性，但由于缺少IPO環(huán)節(jié)，使得做市商更傾向于用協(xié)議轉(zhuǎn)讓等非市場的方式獲得低價股票做庫存，通過二級市場買賣報價獲取庫存股票動力不足。而且，這樣做市商也就不需要頻繁地在二級市場通過賺錢差價的方式來獲得利潤，而只要在合適的時間通過做市轉(zhuǎn)讓就能獲取豐厚的利潤。因此，當(dāng)前做市制度并沒有很好地發(fā)揮提供流動性的作用，甚至一定程度限制了流動性。

這樣來看，當(dāng)務(wù)之急就是管理層盡快規(guī)范做市商通過非市場手段獲取低成本庫存股票這一渠道，將更多的做市商引入到二級做市轉(zhuǎn)讓市場去獲取庫存股票。

3、做市券商定位有偏差

券商作為做市商主體，本來的盈利機(jī)制應(yīng)是促進(jìn)市場流動性，賺取做市成交量的傭金，但實際中很多券商由于資金、盈利目標(biāo)等要求，將自身定位為PE角色參與投資，捂股惜售，導(dǎo)致流動性嚴(yán)重不足。

理想的做市商盈利機(jī)制是通過促進(jìn)市場交易，賺取做市成交量的傭金。但現(xiàn)在這個盈利機(jī)制尚未實現(xiàn)，很多做市商是通過買賣價差來實現(xiàn)收益的，就把做市業(yè)務(wù)當(dāng)成投資了，背離了做市商制度設(shè)立的初衷。

由于券商自有資金不足，很多券商并不是以交易商的角色，而是以PE的角色參與做市，希望賺取差價，而不是期望擴(kuò)大交易量，賺手續(xù)費。

券商在新三板做市過程中話語權(quán)較大，很多做市商都停留在初級階段，往往為了拿股權(quán)去做市，按照PE的方式去投資，捂股惜售，使得交投不太頻繁，比如投資者主動去買股票時，價格會立馬提高。他們考慮的是拿股權(quán)賺錢，而不是為公司服務(wù)、提供報價和流動性。

券商其他業(yè)務(wù)一般有明確的盈利模式，承銷、經(jīng)紀(jì)、自營業(yè)務(wù)等，基本都能獲得穩(wěn)定的盈利。但券商對于新三板還沒有形成穩(wěn)定的盈利模式，這也是導(dǎo)致其做市出現(xiàn)問題的原因。

一方面，做市商能夠通過定增、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式，拿到便宜的股票，如果缺乏明確的盈利方式，做市商本能會依靠賣股票盈利；另一方面，由于做市商賺的是交易利差，本質(zhì)上是交易性收益，會導(dǎo)致做市商去尋找流動性更好的股票下注，并出現(xiàn)做市商標(biāo)的相對集中，實際交投不活躍的現(xiàn)象。

[對策]

健全做市商制度，完善多元化交易機(jī)制

當(dāng)前的做市商制度還未能充分發(fā)揮“市場交易組織者和流動性提供者的功能”。做市商制度仍待健全完善，應(yīng)盡快出臺相關(guān)規(guī)則來規(guī)范做市商通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓等非市場手段獲取低成本庫存股票的渠道，把更多做市商引導(dǎo)到二級市場去。并完善做市商監(jiān)管制度和信息隔離制度，建立健全主辦券商激勵約束機(jī)制。

此外，如證監(jiān)會在《關(guān)于推進(jìn)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》中所說，“應(yīng)堅持并完善多元化交易機(jī)制，改革優(yōu)化協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，大力發(fā)展做市轉(zhuǎn)讓方式，建立健全盤后大宗交易制度和非交易過戶制度，改善市場流動性，提高價格發(fā)現(xiàn)效率?！?/p>

1、5%限額的調(diào)整

眾所周知，根據(jù)目前新三板做市商制度中做市規(guī)則，做市商作為市場中介，買入賣出的價差不能高于5%。也就是說，做市商做市最高的每筆交易的利潤就只有可憐的5%。那么必然會帶來其交易的動力不足問題。

而納斯達(dá)克的這個數(shù)值是25%，英國該類板塊（AIM）板塊是15%。我國新三板這個值是最低的。顯然，管理者希望先讓市場穩(wěn)定，再慢慢增加交易量。如果想增加交易量，把5%調(diào)整到8%，15%去，由于利潤的提高，做市商一定會積極性倍增。

2、做市時間6個月調(diào)整

根據(jù)目前新三板做市商制度中做市規(guī)則，對做市商加入和退出企業(yè)做市時間有嚴(yán)格要求。初始做市商為股票做不滿6個月的不能退出。做市退出之后1個月內(nèi)不能再為該股票做市。

所謂“初始做市”，可以理解為企業(yè)的第一個做市商?？梢?，只要稍微調(diào)整縮短一下這6個月的限制，那么激活的交易量又是海量的。而美國納斯達(dá)克該做市時間是沒有任何要求的，可見新三板的交易活躍度調(diào)整空間還有太大了。

3、100萬股庫存股調(diào)整

根據(jù)目前新三板做市商制度中做市規(guī)則，做市商要開展做市，必須先自己買一些被做市公司的股票，即初始的要求。掛牌時選擇做市轉(zhuǎn)讓方式的股票，初始做市商合計應(yīng)取得不低于總股本5%或者100萬股的股票，每家不低于10萬股的做市庫存股票。變更為做市商交易和后續(xù)加入的做市商的，規(guī)定為不低于10萬股的庫存股。

即做事商做市的時候，必須合計自己墊錢買企業(yè)的100萬股（初始做市商），并且各自不少于10萬股，然后再開始銷售，而不是一邊買一邊賣，沒有成本的空手套白狼。這樣做市商做的業(yè)務(wù)越大，其墊付的資金量越大?？隙▽灰谆钴S度有影響的。

如果降低這個初始庫存股的10萬股/100萬股要求，例如調(diào)整為5萬股/50萬股，做市商將釋放出巨大的資金，交易量又能提高不少。

4、私募機(jī)構(gòu)參與做市

私募機(jī)構(gòu)開展做市，無疑將有利于改善新三板市場做市商結(jié)構(gòu)和市場流動性，這也是市場頗為期待該政策落地的出發(fā)點。

私募機(jī)構(gòu)作為三板市場上重要的投資力量，長期活躍在三板市場，對新三板具有更接地氣的研究，對行業(yè)和項目的了解更加深入，更能發(fā)揮做市商價值發(fā)現(xiàn)和價格穩(wěn)定器的功能。

新三板引入更多市場化的做市商，特別是引入已經(jīng)多年發(fā)展的私募機(jī)構(gòu)恰逢其時。經(jīng)過市場化洗禮的私募機(jī)構(gòu)有股權(quán)投資能力、也有金融投資積極性?？梢灶A(yù)見，一旦私募參與做市，不僅能增加新三板市場不同背景做市商數(shù)量，打破券商做市壟斷地位，起到活躍交易的催化劑作用，也將倒逼原有做市商對盈利模式進(jìn)行新的思考。

私募機(jī)構(gòu)參與做市，應(yīng)成為推動流動性“一攬子解決方案”的好起點，應(yīng)可包含私募做市、盤后大宗交易制度、非交易過戶制度等業(yè)務(wù)，長期有效地提振新三板投資人以及股東的信心。

目前，新三板只有協(xié)議轉(zhuǎn)讓和做市轉(zhuǎn)讓兩種方式，各有利弊。對上市公司股價來講，做市交易方式肯定優(yōu)于協(xié)議轉(zhuǎn)讓，但是由于流動低，做市交易后股東的大規(guī)模減持或者股權(quán)轉(zhuǎn)讓就有一定的困難，導(dǎo)致很多企業(yè)由做市轉(zhuǎn)讓又變更為協(xié)議轉(zhuǎn)讓。

私募機(jī)構(gòu)新三板做市，會促進(jìn)中國私募股權(quán)基金業(yè)的正規(guī)化發(fā)展。私募機(jī)構(gòu)以民營為主，也沒有券商那么方便的融資渠道和低資金成本，自有資金又有限，這就對篩選做市股票的能力提出了更高的要求，必將推動其投資做市團(tuán)隊建立切實有效的股票價值評估系統(tǒng)，構(gòu)建良性的資本競爭能力。

總得來說，私募做市這一金融創(chuàng)新必將給三板市場帶來新的生機(jī)，但是從無到有這個過程也是一個不斷修改完善的過程。這個過程或許是曲折的，但在這個市場化的市場中，最終會讓它走的更高更遠(yuǎn)。

政策層面的流動性困局

政策預(yù)期不明朗

政策預(yù)期不明朗則是業(yè)內(nèi)人士關(guān)注的另一重要原因。

做市流動性困局與市場預(yù)期的很多政策利好遲遲未出也有很大關(guān)系。后市的政策利好大部分集中在交易層面，如分層競價交易、投資門檻降低、轉(zhuǎn)板制度等。若交易制度進(jìn)行改革，將會對二級市場的交易有較大的提升。

政策預(yù)期不明朗導(dǎo)致投資者行為偏于保守，加上近期股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對新三板市場違規(guī)行為的打擊，近期的新三板市場的流動性也大幅萎縮。

新三板分層制度，其中分層之一的標(biāo)準(zhǔn)就是企業(yè)是否做市。而PE/VC成為做市商，改變目前80余家證券公司利用牌照優(yōu)勢躺著賺取做市利潤的現(xiàn)狀，也將是近期新三板做市制度的重大調(diào)整。

此外，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的有限、與A股的相關(guān)性加大、券商自營資金偏少、漠視投資者利益等因素是流動性困局的重要因素。

[對策]

逐步完善分層制度

近期所實施的分層制度，是解決新三板流動性的一個起點。新三板流動性欠缺的問題是多方面的，不能將流動性問題簡單的歸到未實施分層上面，也不能指望通過分層就能簡單解決。

事實上，解決流動性問題不是新三板分層的直接政策目標(biāo)——《分層方案（征求意見稿）》并沒有提及流動性的問題，與之相對，《證監(jiān)會若干意見》明確提到了流動性問題——“大力發(fā)展多元化的機(jī)構(gòu)投資者隊伍，強(qiáng)化主辦券商組織交易的功能，穩(wěn)步提升市場流動性水平”即是說，要解決流動性問題，證監(jiān)會的政策重心并不是分層，而是在投資者擴(kuò)容和主辦券商身上。

新三板在經(jīng)過2016年將近一年的規(guī)范后，創(chuàng)新層制度已基本完善。下一步有關(guān)如何吸引更多機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入創(chuàng)新層的制度安排。

引入大宗交易制度

大宗交易，即大宗買賣，是指達(dá)到規(guī)定的最低限額的證券單筆買賣申報，買賣雙方經(jīng)過協(xié)議達(dá)成一致并經(jīng)交易所確定成交的證券交易。具體來說，各個交易所在它的交易制度中或者在它的大宗交易制度中都對大宗交易有明確的界定，而且各不相同。深圳證券交易所和上海證券交易所分別于2002年和2003年相繼推出了大宗交易制度。目前新三板僅有協(xié)議轉(zhuǎn)讓和做市轉(zhuǎn)讓兩種，推出大宗交易機(jī)制也是發(fā)展所需。

目前新三板協(xié)議轉(zhuǎn)讓和做市轉(zhuǎn)讓均顯示出一定弊端：采取做市轉(zhuǎn)讓的掛牌公司股東如果短期內(nèi)減持大量股份，只能求助于做市券商，但由于目前新三板市場交投不活躍，做市券商只能一邊接手減持股份，一邊尋找交易對手方，目前這一環(huán)節(jié)很難打通。對于采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓的公司而言，由于避稅等原因，當(dāng)前不少股票頻現(xiàn)低價交易，如“一分錢”交易等，股價的暴漲暴跌容易對部分投資者產(chǎn)生誤導(dǎo)。一旦允許大宗交易，買賣雙方就可通過市場外協(xié)商方式，直接確定是否交易，有助于穩(wěn)定市場交易價格，將大量減持對市場的沖擊程度降至最低。

要解決新三板流動性問題，除了引入公募基金、降低投資者門檻外，大宗交易也必不可少，大宗交易的出臺不僅能給市場提供新的交易平臺，如果新三板推出大宗交易制度，不僅能給市場提供新的交易平臺，讓買賣雙方以市場為基準(zhǔn)，在允許的幅度內(nèi)，選擇溢價、折價或平價成交，可有效避免對二級市場價格造成沖擊，同時也能為投資新三板的資金提供較好退出渠道。

著手轉(zhuǎn)板制度研究

國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》明顯加快了新三板企業(yè)向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板的步伐，也是給目前低迷的新三板市場注入了一條可持續(xù)發(fā)展的動力。目前新三板企業(yè)掛牌放緩腳步，很多新三板企業(yè)融不到資、流動性差，這導(dǎo)致整個股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的很多掛牌企業(yè)想轉(zhuǎn)板，新三板企業(yè)轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板的制度研究到了關(guān)鍵時刻。如果轉(zhuǎn)板制度最終落實，新三板將迎來一個超級大福利。

可以預(yù)見，新三板市場中的優(yōu)秀公司，在新三板市場中完成規(guī)范發(fā)展之后，將能夠順暢地進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板。對于企業(yè)來說至少有三大利好，一是不用先摘牌再轉(zhuǎn)板；二是優(yōu)先股的吸引力增強(qiáng)；三是融資能力增強(qiáng)，交易同步活躍。企業(yè)在不同發(fā)展階段需要不同的資本市場平臺，轉(zhuǎn)板政策實施，更會促使企業(yè)確定好戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。

新三板公司轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板，也要統(tǒng)籌規(guī)劃，穩(wěn)妥推進(jìn)，避免監(jiān)管套利。新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板，其發(fā)行數(shù)量和節(jié)奏如何把握將極大考驗著監(jiān)管層的智慧。從更長遠(yuǎn)一點來看，新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制的建立，還需要以新股發(fā)行注冊制的穩(wěn)步推進(jìn)為基礎(chǔ)。并且，對于新三板公司而言，應(yīng)充分利用轉(zhuǎn)板機(jī)制這一“綠色通道”獲得快速發(fā)展，而不是在制度層面“鉆空子”，讓資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)“變了味兒”。

值得一提的是，新三板不是簡單的預(yù)備板，新三板公司也不能把發(fā)展的希望全部寄托在轉(zhuǎn)板機(jī)制上。一方面，部分公司壯大成熟后確實需要轉(zhuǎn)至主板、創(chuàng)業(yè)板，以獲取與自身發(fā)展階段相適應(yīng)的需求；另一方面，對一些小微企業(yè)而言，未來隨著交易制度的進(jìn)一步改進(jìn)、投資者門檻的適當(dāng)降低，新三板的估值定價、流動性和融資功能得以完善，可以完全滿足其實際需求，轉(zhuǎn)板也并非唯一出路。

轉(zhuǎn)板為中國資本市場注入新活力，在當(dāng)前股市低迷狀態(tài)下，更有利于提振廣大投資者信心。國務(wù)院推進(jìn)新三板轉(zhuǎn)板的相關(guān)政策信號，無疑為所有的市場參與者點亮一盞明燈，這不僅對區(qū)域股權(quán)市場和新三板是重大利好，也使各個市場參與方看到了希望。尤其，在當(dāng)前股市持續(xù)低迷狀態(tài)下，轉(zhuǎn)板無疑能煥發(fā)中國資本市場生機(jī)，讓更多投資機(jī)構(gòu)和投資者看好中國資本市場。