胡東輝

證監(jiān)會10月25日宣布全面深化新三板改革的總體思路和改革方案，這被很多媒體形容為重磅消息。不過，因?yàn)楦匕醯膮^(qū)塊鏈消息緊隨其后，市場關(guān)注的眼光完全被吸走。應(yīng)該說，新三板“深改”與A股市場密切相關(guān)，因?yàn)楹芏嘈氯骞镜慕K極目標(biāo)就是轉(zhuǎn)板到A股市場上市，而新三板深改方案中有一條是直接轉(zhuǎn)板上市，這將對A股市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。考慮到新三板龐大的體量，因此A股市場投資者不可不關(guān)注新三板的深改方案。

深改要點(diǎn)是直接轉(zhuǎn)板上市

新三板全稱是全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，截至2019年9月底，累計(jì)已有13219家企業(yè)在新三板掛牌，6388家掛牌公司發(fā)行股票10516次，融資4911.39億元。近年來，受市場規(guī)模、結(jié)構(gòu)、需求多元等因素影響，新三板融資額下降、交易不活躍、申請掛牌公司減少、主動摘牌公司增加，因此迫切需要綜合施策，深化改革，提升市場功能，激發(fā)市場活力，補(bǔ)齊服務(wù)中小企業(yè)的市場“短板”。新三板雖然規(guī)模很大，但市場吸引力越來越弱，主動摘牌企業(yè)越來越多，去年有1516家公司摘牌，今年上半年有923家公司摘牌。新三板二級市場交易冷冷清清，自去年以來全市場日均成交額不足4億元，還不如A股市場中一只活躍股票的成交量。

深改方案的主要內(nèi)容是并行兩種發(fā)行制度，一是在創(chuàng)新層實(shí)施向不特定合格投資者公開發(fā)行制度，二是改進(jìn)現(xiàn)有定向發(fā)行制度，提升定向發(fā)行審查效率。在優(yōu)化創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層規(guī)范和培育功能基礎(chǔ)上，通過設(shè)立精選層，承接在新三板實(shí)施公開發(fā)行的掛牌公司。建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制，打通中小企業(yè)上升通道，給處于不同發(fā)展階段的中小企業(yè)提供精準(zhǔn)服務(wù)，又為交易所市場輸送優(yōu)質(zhì)上市資源。達(dá)到轉(zhuǎn)板上市條件的，可以直接向證券交易所申請上市。在精選層掛牌滿一定期限，且符合《證券法》上市條件和交易所相關(guān)規(guī)定的企業(yè)，可以直接轉(zhuǎn)板上市。深改方案還包括引入公募基金、健全監(jiān)管機(jī)制等方面的內(nèi)容。

轉(zhuǎn)板意味著好公司被“掐尖”

這次新三板深改的最大看點(diǎn)就是建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制，只要達(dá)到轉(zhuǎn)板上市條件的，可以直接向滬深證券交易所申請上市。過去的轉(zhuǎn)板是先摘牌，再走IPO通道，未來可以直接轉(zhuǎn)板上市。

這對新三板牽一發(fā)而動全身，具有雙面影響：沒有直接轉(zhuǎn)板制度，新三板活不起來;有了直接轉(zhuǎn)板制度，新三板牛不起來。此話怎講？名義上轉(zhuǎn)板是要實(shí)現(xiàn)新三板與A股市場的互聯(lián)互通，但這個“互”字是名不副實(shí)的，真正的互聯(lián)互通應(yīng)該是雙向聯(lián)通的，就是新三板可以轉(zhuǎn)板到A股，A股也可以轉(zhuǎn)板到新三板，但是現(xiàn)實(shí)中只有新三板轉(zhuǎn)板到A股，絕無A股轉(zhuǎn)板到新三板。為什么？因?yàn)樾氯暹€不算是上市公司，只能叫掛牌公司，與上市公司地位相差懸殊。人往高處走，水往低處流，新三板轉(zhuǎn)板到A股叫上市，A股如果轉(zhuǎn)板到新三板叫退市。可是退市公司新三板也不要，A股退市的公司是轉(zhuǎn)板到老三板，而不是轉(zhuǎn)板到新三板，所以這個互聯(lián)互通是單向的。

新三板為什么愿意單向轉(zhuǎn)板？因?yàn)樾氯宓墓乐堤?，對企業(yè)的吸引力太小，對投資者也沒有吸引力。表面看是新三板500萬的投資門檻把大多數(shù)投資者擋在了門外，但這并不完全是從風(fēng)險(xiǎn)承受能力考慮的，更主要的是考慮到A股市場的承受力。如果新三板撤掉門檻，以新三板一萬多家公司的規(guī)模，將分流多少市場資金？這是A股市場不能承受之重。在這種情況下，轉(zhuǎn)板就是必要之舉，這意味著到新三板可以淘金，這才是吸引投資者的關(guān)鍵所在。一萬多家公司如同大海撈針，這讓投資者如何淘金？所以要分層，搞出精選層，既讓掛牌公司有奔頭，又方便投資者選股。投資者選到了轉(zhuǎn)板股，就等于一夜暴富。

但是轉(zhuǎn)板機(jī)制是把雙刃劍，轉(zhuǎn)板就意味著新三板的頭部公司都被“掐尖”轉(zhuǎn)到A股市場去了，好公司留不住，新三板就永遠(yuǎn)是三流公司的集中營。但是沒有轉(zhuǎn)板機(jī)制又不行，直接轉(zhuǎn)板是吸引公司和投資者來新三板的殺手锏，沒它玩不轉(zhuǎn)，有它玩得又不痛快，等于忙活了半天是為A股市場做嫁衣。

盡管如此，新三板還是把直接轉(zhuǎn)板上市當(dāng)成重大利好來歡迎，因?yàn)槟軌蛲孓D(zhuǎn)起來是最重要的，雖然玩得不盡興、不痛快，但總好過玩不轉(zhuǎn)。所以說，直接轉(zhuǎn)板上市盡顯新三板之無奈。