1 行情回顧

滬膠上半年以2月中旬為分界點(diǎn)，整體呈現(xiàn)先漲后跌走勢(shì)。

2016年12月，全球最大產(chǎn)區(qū)泰國(guó)洪水泛濫，產(chǎn)量下降，資金炒作放大了這一事件的影響，滬膠由17 200點(diǎn)一路上漲，1月16日增觸及21 730點(diǎn)，創(chuàng)出3年多以來(lái)新高。此后泰政府宣布1月17、18兩日低價(jià)成功拍賣(mài)國(guó)儲(chǔ)天然橡膠近10萬(wàn)t，并表示年內(nèi)將繼續(xù)拋儲(chǔ)20萬(wàn)t，市場(chǎng)擔(dān)心此舉可能使泰國(guó)產(chǎn)出不降反升，滬膠應(yīng)聲下跌，1月20日以跌停價(jià)收盤(pán)，此后拋儲(chǔ)利空逐漸被消化，滬膠再度反彈回升。

春節(jié)過(guò)后，受下游重卡銷(xiāo)量大漲以及泰國(guó)減產(chǎn)預(yù)期的影響滬膠迅速回升，月中一度達(dá)到22 310元/t，創(chuàng)近4年新高。但月中泰國(guó)再度拋儲(chǔ)10萬(wàn)t，滬膠自此開(kāi)啟長(zhǎng)達(dá)4個(gè)月的下跌模式，雖然美國(guó)全鋼胎雙反案以我國(guó)企業(yè)勝訴告終，但這一利好也未能體現(xiàn)在盤(pán)面上。此輪下跌最主要的原因在于前期市場(chǎng)對(duì)于膠價(jià)一致看多，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈主動(dòng)增庫(kù)存，在春節(jié)前期庫(kù)存處于絕對(duì)高位。在原料下跌的過(guò)程中，下游觀望情緒漸濃，中游也沒(méi)有足夠動(dòng)力繼續(xù)從上游采購(gòu)，以消化前期庫(kù)存為主，庫(kù)存壓制新增需求導(dǎo)致供需結(jié)構(gòu)被反轉(zhuǎn)。

進(jìn)入4月，滬膠下跌速度有所減緩，圍繞15 000點(diǎn)上下震蕩，但由于宏觀經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，金融監(jiān)管趨嚴(yán)，資金成本上漲，國(guó)際油價(jià)連續(xù)暴跌以及滬膠基本面弱勢(shì)等因素共同作用，運(yùn)行重心下沉至13 500點(diǎn)附近，并獲得支撐。主要原因是雖然下游需求并無(wú)亮點(diǎn)，但云南產(chǎn)區(qū)受到白粉病影響較為嚴(yán)重，原料產(chǎn)量有所下降，泰國(guó)產(chǎn)區(qū)受大雨影響，供給端短期內(nèi)支撐尚存。4月中旬于北京舉行的一帶一路論壇提升了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，黑色以及化工各品種均出現(xiàn)較大漲幅，但滬膠基本面較為弱勢(shì)，反彈幅度并不大，多次止步于14 000點(diǎn)關(guān)口。端午假期期間，日膠出現(xiàn)較大跌幅，疊加資金面收緊，節(jié)后首日盤(pán)中跳水，午后跌幅擴(kuò)大，滬膠重心再度下移至12 500點(diǎn)，至此滬膠回吐去年8月起所有漲幅。截至6月28日收盤(pán)，滬膠主力合約收于13 080元/t，較年初下跌5 280元/t，跌幅達(dá)28.76 %。

2 供給

2.1 ANRPC供應(yīng)增加

橡膠樹(shù)適宜種植于熱帶環(huán)境，絕大部分位于赤道附近東南亞地區(qū)，1970年2月，全球天然橡膠主產(chǎn)國(guó)聯(lián)合成立ANRPC（天然橡膠生產(chǎn)國(guó)協(xié)會(huì)），該組織共有包括泰國(guó)、印度尼西亞、馬來(lái)西亞、越南、中國(guó)等在內(nèi)共11個(gè)天然橡膠主產(chǎn)國(guó)，2015年ANRPC成員國(guó)產(chǎn)量占全球產(chǎn)量92 %。

天然橡膠的生產(chǎn)具有較強(qiáng)的季節(jié)性，從圖3可見(jiàn)，每年12月至次年4月為產(chǎn)量低谷，國(guó)內(nèi)產(chǎn)區(qū)一般4月開(kāi)割，泰國(guó)5月逐漸開(kāi)割，全球旺產(chǎn)季將持續(xù)至年底。去年12月，全球全球最大產(chǎn)區(qū)泰國(guó)受到兩次洪水侵襲，首次發(fā)生于2016年12月初，主要影響泰國(guó)南部產(chǎn)區(qū)，大雨使得膠農(nóng)無(wú)法正常割膠，影響產(chǎn)出。而第二次災(zāi)情更為嚴(yán)重，從2016年12月底延續(xù)至2017年1月中旬，影響范圍更廣，且大量橡膠樹(shù)長(zhǎng)期被水浸泡，影響日后產(chǎn)量。今年1季度泰國(guó)天然橡膠產(chǎn)量98.01萬(wàn)t，同比減少12.05萬(wàn)t，降幅達(dá)10.95 %，而ANRPC總產(chǎn)量?jī)H減少1.96 %，越南在內(nèi)的部分成員國(guó)產(chǎn)量提升抵消了部分洪水影響。

越南1季度產(chǎn)量25.1萬(wàn)t，同比增加4.5萬(wàn)t。越南產(chǎn)量迅速增加原因主要有兩點(diǎn)。第一，種植熱情高。按越南政府2009年的規(guī)劃，到2020年越南將有80萬(wàn)hm2橡膠園，在柬埔寨及老撾也投資種植20萬(wàn)hm2。但2013年越南種植橡膠面積已達(dá)95.56萬(wàn)hm2，超政府計(jì)劃11.56萬(wàn)hm2。第二，膠樹(shù)樹(shù)齡合適。橡膠樹(shù)種下后需要?dú)v經(jīng)7年左右才可以開(kāi)始割膠，10年左右進(jìn)入旺產(chǎn)期，一般可持續(xù)20年左右。越南在2000年以后開(kāi)始大量種植橡膠樹(shù)，2008～2012年的新增種植面積高于其他國(guó)家。膠樹(shù)普遍幼齡，80 %處于20年以內(nèi)，越南單產(chǎn)也因此從2007年期超越泰國(guó)，成為世界第一。從開(kāi)割面積來(lái)看，2004年至2016年越南開(kāi)割面積復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)6.69 %，增速顯著快于其余各產(chǎn)膠國(guó)。在單產(chǎn)以及開(kāi)割面積共同快速增長(zhǎng)的背景下，未來(lái)越南將成為供給端新的增量來(lái)源。

預(yù)計(jì)今年供給仍然偏松，2010～2012年橡膠價(jià)格達(dá)到歷史高點(diǎn)，天膠成員國(guó)種植熱情高漲，前9大成員國(guó)合計(jì)種植141.24萬(wàn)hm2，今年起將陸續(xù)可供割膠；雖然價(jià)格歷經(jīng)大跌，但目前膠價(jià)比去年同期仍高出20 %，印度、馬來(lái)西亞被棄割的成齡橡膠樹(shù)會(huì)恢復(fù)割膠。據(jù)ANRPC最新報(bào)告顯示，今年1～5月天然橡膠出口同比增長(zhǎng)3.8 %至369萬(wàn)t。其中泰國(guó)下降8.1 %，印尼增長(zhǎng)12.6 %，馬來(lái)西亞增長(zhǎng)20.7 %。根據(jù)ANRPC最新報(bào)告，預(yù)計(jì)2017年全球天然橡膠供應(yīng)量增長(zhǎng)5.5 %至1 275.6萬(wàn)t，據(jù)此推算，今年6～12月新增產(chǎn)量約為35萬(wàn)t。

在ANRPC成員國(guó)中，泰國(guó)，印尼以及馬來(lái)西亞三國(guó)產(chǎn)量位居前三，2015年產(chǎn)量占全球69.4 %，為了穩(wěn)定橡膠價(jià)格，三國(guó)成立了國(guó)際三方橡膠理事會(huì)（International Tripartite Rubber Council，ITRC）于6月17～18日召開(kāi)會(huì)議商討應(yīng)對(duì)措施。ITRC曾經(jīng)多次實(shí)施“出口t位管理計(jì)劃”，即通過(guò)限制出口以提振膠價(jià)，從去年的執(zhí)行情況來(lái)看效果并不明顯。

原因主要有兩點(diǎn)，一是限制力度不足。ITRC去年曾實(shí)施過(guò)兩輪限制出口措施，第一輪為3～8月，三國(guó)決定減少天然橡膠出口共計(jì)61.5萬(wàn)t，其中泰國(guó)承擔(dān)32.4萬(wàn)t，印尼23.87萬(wàn)t，馬來(lái)西亞5.23萬(wàn)t。但政策效果并不顯著，膠價(jià)依然低位徘徊，三國(guó)決定延長(zhǎng)政策時(shí)限3個(gè)月。去年9～12月，泰國(guó)與印尼計(jì)劃減少出口8.51萬(wàn)t，由于馬來(lái)西亞限制出口執(zhí)行較為嚴(yán)格，免除第二輪配額。兩輪限制出口量?jī)H占2015年三國(guó)總產(chǎn)量的8.39 %，誠(chéng)意略顯不足；二是執(zhí)行情況不佳。從各國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)的出口數(shù)據(jù)來(lái)看，泰國(guó)3～8月累計(jì)出口185.21萬(wàn)t，同比增長(zhǎng)6.28 %；印尼累計(jì)減少出口14.63萬(wàn)t，同樣未嚴(yán)格執(zhí)行；馬來(lái)西亞則超額完成計(jì)劃。而第二輪同樣如此，泰國(guó)實(shí)際限制出口量依然小于規(guī)定，印尼則擴(kuò)大了出口。泰國(guó)印尼兩大主產(chǎn)國(guó)并沒(méi)有把抬升膠價(jià)作為最終目的，而僅僅是利用協(xié)議來(lái)悄然擴(kuò)大市場(chǎng)份額。因此今年三國(guó)提出切實(shí)有效的出口配額計(jì)劃并嚴(yán)格執(zhí)行的概率并不大。endprint

總體來(lái)看去年的限制出口政策難言有效，類(lèi)似措施僅能在短期改善市場(chǎng)情緒，難以從根本上扭轉(zhuǎn)供過(guò)于求的格局。本次會(huì)議未能得到實(shí)質(zhì)性成果，泰國(guó)計(jì)劃于7月7～10日三國(guó)理事會(huì)會(huì)議時(shí)再次提出討論“出口t位管理計(jì)劃”。但印尼橡膠協(xié)會(huì)主席在會(huì)后表態(tài)稱(chēng)目前供需結(jié)構(gòu)良好，對(duì)于膠價(jià)繼續(xù)下跌并不擔(dān)憂，今年三國(guó)再度達(dá)成協(xié)議可能性不大。

2.2 國(guó)內(nèi)增產(chǎn)預(yù)期強(qiáng)烈

今年1～4月，我國(guó)天然橡膠產(chǎn)量7.36萬(wàn)t，同比增加76.9 %，主要是因?yàn)橛捎谌ツ晏鞖猱惓?dǎo)致基數(shù)較低。今年我國(guó)云南產(chǎn)區(qū)受到白粉病影響較為嚴(yán)重，導(dǎo)致開(kāi)割有所推遲，短期內(nèi)產(chǎn)量有所下降，6月上旬已恢復(fù)正常生產(chǎn)，對(duì)總產(chǎn)量影響不大。原料價(jià)格方面，原料收購(gòu)價(jià)伴隨期貨價(jià)格大幅下挫，據(jù)了解，當(dāng)收購(gòu)價(jià)低于8元/kg時(shí)割膠工才會(huì)棄割，目前價(jià)格尚有支撐。云南地區(qū)6月膠水收購(gòu)均價(jià)為12.06元/kg，較去年同期增長(zhǎng)24.7 %，由于原料漲價(jià)，膠農(nóng)割膠積極性提高，往年未開(kāi)割的膠林業(yè)開(kāi)始恢復(fù)割膠，收膠點(diǎn)膠農(nóng)人數(shù)也比同期有大幅增長(zhǎng)。若無(wú)極端天氣情況，今年云南產(chǎn)區(qū)將保持增產(chǎn)。

3 需求

3.1 資金面仍然偏緊

目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于艱難轉(zhuǎn)型期，但最艱難的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都在不斷向好，經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)改善。制造業(yè)PMI指數(shù)自去年8月起重回枯榮線以上，從細(xì)分指數(shù)來(lái)看，2016年2月我國(guó)PMI生產(chǎn)指數(shù)以及新訂單指數(shù)紛紛達(dá)到谷底，生產(chǎn)指數(shù)僅為50.2，今年6月已回升至54.4，制造業(yè)生產(chǎn)保持持續(xù)增長(zhǎng)，新訂單指數(shù)上升至53.1。各項(xiàng)細(xì)分指數(shù)均大幅改善，市場(chǎng)供需重現(xiàn)回暖跡象。

伴隨宏觀環(huán)境改善，我國(guó)貨幣政策基調(diào)也逐步發(fā)生變化。去年底舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，2017年貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門(mén)，努力暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定，在把防控資產(chǎn)泡沫放在更加突出的位置。

貨幣政策由2016年的“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)變?yōu)?017年的“穩(wěn)健中性”，央行的市場(chǎng)操作方式也有所變化。我國(guó)貨幣政策操作循序漸進(jìn)，央行首先采用“收短放長(zhǎng)”的方式逐步提升貨幣資金成本；其次，在今年3月美聯(lián)儲(chǔ)加息前后，中國(guó)央行2次提高逆回購(gòu)利率，進(jìn)一步對(duì)沖美國(guó)加息所帶來(lái)的影響。

5月12日，央行進(jìn)行最后一次6個(gè)月MLF投放，至此我國(guó)共有4.27萬(wàn)億元MLF將在年內(nèi)到期，遠(yuǎn)超去年的2.7萬(wàn)億元。今年下半年，我國(guó)MLF到期量為2.14萬(wàn)億元，月均到期量3 564億元，而去年下半年到期量?jī)H為1.47萬(wàn)億，月均到期2 455億元。未來(lái)半年內(nèi)大量MLF到期或?qū)?dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性缺口，若無(wú)進(jìn)一步投放，下半年資金成本將維持高位。在下半年大量MLF集中到期以及貨幣政策穩(wěn)健中性的背景下，預(yù)計(jì)資金面將維持偏緊格局，利空大宗商品。

3.2 輪胎廠開(kāi)工率難以大幅提升

上半年輪胎廠開(kāi)工率同樣呈現(xiàn)先高后低走勢(shì)，與往年開(kāi)工率進(jìn)行比較后，主要有三大特征。第一，今年春節(jié)期間開(kāi)工率顯著高于以往。春節(jié)假期輪胎廠開(kāi)工率一般會(huì)降至年內(nèi)低點(diǎn)，對(duì)比過(guò)去3年數(shù)據(jù)，2015年春節(jié)期間全鋼胎開(kāi)工率為18.77 %，16年為21.89 %，而今年全鋼胎以及半鋼胎開(kāi)工率大幅提升至48.32 %以及54.06 %。原因在于受到天然橡膠行情帶動(dòng)，節(jié)前輪胎企業(yè)訂單相對(duì)充足，春節(jié)期間部分大型企業(yè)有不停產(chǎn)計(jì)劃，如賽輪金宇（3.62 -1.63%，診股）沈陽(yáng)工廠假期仍繼續(xù)維持開(kāi)工狀態(tài)。高開(kāi)工率進(jìn)一步推漲天然橡膠價(jià)格。第二，4月起開(kāi)工率低于往年。截至6月30日，全鋼胎開(kāi)工率64.02 %，同比下降6.76 %；半鋼胎開(kāi)工率62.36 %，同比下降10.48 %。年初輪胎廠開(kāi)足馬力生產(chǎn)，但節(jié)后天然橡膠價(jià)格暴跌導(dǎo)致輪胎銷(xiāo)售不暢，且前期需求透支嚴(yán)重，新訂單大減。第三，今年5月初開(kāi)工率大幅下降且顯著低于往年。原因是部分廠商借助勞動(dòng)節(jié)假期停產(chǎn)檢修設(shè)備，而更深層次的原因在于當(dāng)時(shí)去庫(kù)存壓力巨大，為了保障資金有效循環(huán)及緩解資金現(xiàn)有壓力，主動(dòng)降低開(kāi)工率。本月起將迎來(lái)用電高峰，山東部分地區(qū)輪胎企業(yè)限電停產(chǎn)，對(duì)需求造成一定影響，未來(lái)輪胎開(kāi)工率大幅提升空間不大。

產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存高企從輪胎行業(yè)上市公司的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)也能得以印證。庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)是指企業(yè)從取得存貨開(kāi)始，至消耗、銷(xiāo)售為止所經(jīng)歷的天數(shù)。周轉(zhuǎn)天數(shù)越少，說(shuō)明存貨變現(xiàn)的速度越快。企業(yè)的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)變長(zhǎng)與其存貨管理水平、存貨變現(xiàn)能力低下有關(guān)，而行業(yè)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)上升則說(shuō)明下游需求顯著弱化。從已公布的1季報(bào)來(lái)看，以下4家A股上市輪胎企業(yè)中有三家?guī)齑嬷苻D(zhuǎn)天數(shù)有所上升，其中風(fēng)神股份（7.85 -0.13 %，診股）由51.98天升至52.5天；黔輪胎A由67.08天升至85.28天，青島雙星（6.78 +0.15 %，診股）更是由80.4天上升至105.88天，只有三角輪胎（25.45 +0.32 %，診股）略有下降。1季度整體庫(kù)存水平較高，銷(xiāo)售壓力較大。

出口市場(chǎng)方面，由于美國(guó)等海外市場(chǎng)對(duì)我國(guó)輪胎企業(yè)采取了雙反貿(mào)易保護(hù)手段，2015 年中國(guó)輪胎出口下降6.58 %。輪胎廠迅速通過(guò)全球化布局積極尋找其他下游市場(chǎng)，目前我國(guó)輪胎出口已經(jīng)出現(xiàn)恢復(fù)跡象。2017年前5個(gè)月，我國(guó)輪胎出口同比增長(zhǎng)3.53 %。

3.3 保稅區(qū)庫(kù)存進(jìn)一步上升空間不大

保稅區(qū)庫(kù)存反應(yīng)終端需求，整個(gè)上半年產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存都處于絕對(duì)高位。截至6月中旬，我國(guó)青島保稅區(qū)橡膠庫(kù)存共計(jì)27.88 t，同比增加27.42 %，其中天然橡膠21.7萬(wàn)t，同比增加24.42 %；合成橡膠5.75萬(wàn)t，同比增加47.44 %；復(fù)合橡膠0.43萬(wàn)t，同比減少20.37 %。

根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，保稅區(qū)庫(kù)存通常在年初會(huì)緩慢累計(jì)并在4月中旬見(jiàn)頂，此后進(jìn)入去庫(kù)存階段，臨近年底時(shí)庫(kù)存再度上升。輪胎廠在春節(jié)期間會(huì)大幅降低開(kāi)工率，對(duì)原料消耗速度顯著減緩，而另一方面節(jié)后大量貨輪集中到港共同導(dǎo)致年初庫(kù)存較高，此后伴隨輪胎廠正常開(kāi)工，庫(kù)存將被快速消耗，年底天然橡膠停割季來(lái)臨，產(chǎn)業(yè)鏈自然存在補(bǔ)庫(kù)存需求。endprint

而今年情況有所不同，首先4月環(huán)保督查組入駐山東地區(qū)，部分輪胎廠無(wú)法正常開(kāi)工。其次前期市場(chǎng)對(duì)于膠價(jià)一致看多，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈堆積大量庫(kù)存，年前庫(kù)存處于高位。在上漲的過(guò)程中，庫(kù)存更多被解讀為需求，而當(dāng)原料開(kāi)始下跌，下游觀望情緒漸濃，中游也沒(méi)有足夠動(dòng)力繼續(xù)從上游采購(gòu)，以消化前期庫(kù)存為主，庫(kù)存便成為新的供給。且在輪胎漲價(jià)政策下，下游難以快速接受目前的價(jià)格，需求傳導(dǎo)尚需時(shí)日，去庫(kù)存速度緩慢。

目前輪胎廠新訂單較少，前期需求被大量透支，部分工廠開(kāi)始主動(dòng)降低開(kāi)工率，對(duì)原料消耗減慢。去年11月之后國(guó)內(nèi)天然橡膠進(jìn)口量明顯增長(zhǎng)，今年5月我國(guó)共進(jìn)口天然橡膠以及合成橡膠55萬(wàn)t；1～5月累計(jì)進(jìn)口290萬(wàn)t，同比增長(zhǎng)28.89 %。保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)基本呈現(xiàn)滿庫(kù)狀態(tài)，仍有大量橡膠計(jì)劃入庫(kù)，下游需求不振，橡膠流動(dòng)性一般，新膠入庫(kù)需等待有貨物出庫(kù)才能進(jìn)行，預(yù)計(jì)保稅區(qū)庫(kù)存進(jìn)一步上升空間不大。

3.4 汽車(chē)需求尚可

我國(guó)超過(guò)70 %的天然橡膠被用于生產(chǎn)輪胎，重卡銷(xiāo)量是一個(gè)非常重要的輪胎需求的指標(biāo)。主要原因有三點(diǎn)：第一，重卡輪胎數(shù)量多，重卡的配套胎通常大于10條，而乘用車(chē)一般只有4條。第二，重卡所使用的全鋼胎耗膠量更大，一條全鋼胎耗膠量一般在20 kg以上，其中天然橡膠13～14 kg，合成膠8～9 kg，而單條轎車(chē)輪胎耗膠量?jī)H為3.5 kg左右。第三，重卡的輪胎更換頻率更高。在路況不佳的情況下，非三包全鋼胎兩個(gè)月就需要更換一次。三包輪胎質(zhì)量更好，半年左右更換一次輪胎，一般最長(zhǎng)一年以內(nèi)需要更換輪胎，而乘用車(chē)胎使用年限較長(zhǎng)，一般為3年左右。

今年重卡銷(xiāo)售大幅超預(yù)期，根據(jù)中汽協(xié)的數(shù)據(jù)，1～5月我國(guó)重卡銷(xiāo)量48.61萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)73.44 %。高增長(zhǎng)主要與去年8月新國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)有關(guān)，該標(biāo)準(zhǔn)大幅下調(diào)了半掛牽引車(chē)的最大載重，由此帶來(lái)的新增運(yùn)力需求刺激重卡銷(xiāo)量，且由此導(dǎo)致的集中采購(gòu)使得部分車(chē)企難以安排生產(chǎn)，部分訂單延期至今年初。正因如此，市場(chǎng)對(duì)今年重卡高增長(zhǎng)的持續(xù)性存在較大質(zhì)疑，但今年4月銷(xiāo)量10.44萬(wàn)輛，5月9.77萬(wàn)輛，同比增速均在50 %以上。據(jù)了解，目前車(chē)企訂單較為充足，同比增速在30 %左右，預(yù)計(jì)6月重卡銷(xiāo)量將繼續(xù)超出市場(chǎng)預(yù)期。展望下半年，我們認(rèn)為重卡市場(chǎng)三季度銷(xiāo)量較去年同期將略有下降甚至持平，四季度銷(xiāo)量受到高基數(shù)效應(yīng)的影響同比將出現(xiàn)一定程度下降，預(yù)計(jì)全年銷(xiāo)量在85萬(wàn)輛左右，同比增速16.7 %。

乘用車(chē)方面，受小汽車(chē)購(gòu)置稅優(yōu)惠力度減半的影響，我國(guó)乘用車(chē)銷(xiāo)量出現(xiàn)小幅下降。今年1～5月，我國(guó)廣義乘用車(chē)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售905.41萬(wàn)輛萬(wàn)輛，同比減少0.87 %。受我國(guó)二胎政策放開(kāi)以消費(fèi)觀念改變的影響，SUV逐漸成為乘用車(chē)市場(chǎng)的主力軍，銷(xiāo)量占比從2007年的10 %左右增長(zhǎng)到今年的40 %，目前我國(guó)市場(chǎng)的增量幾乎全部由SUV貢獻(xiàn)。我們認(rèn)為下半年亮點(diǎn)將出現(xiàn)在四季度，今年四季度面臨優(yōu)惠徹底退出，從以往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，屆時(shí)將出現(xiàn)比較確定的集中消費(fèi)現(xiàn)象，看好四季度乘用車(chē)市場(chǎng)。預(yù)計(jì)2017年1.6 L以上排量乘用車(chē)將呈現(xiàn)微弱增長(zhǎng)，增速幾近于零，而1.6 L及以下乘用車(chē)尚能維持10 %左右的增速，全年乘用車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)7.7 %。

整體來(lái)看，我們認(rèn)為今年重卡市場(chǎng)整體表現(xiàn)將超出市場(chǎng)預(yù)期，但大部分增量已在上半年被市場(chǎng)消化，而乘用車(chē)市場(chǎng)將在四季度給市場(chǎng)帶來(lái)驚喜。

4 價(jià)差

4.1 期現(xiàn)價(jià)差

截至6月30日收盤(pán)，1709合約與全乳膠價(jià)差為235元/t，交割庫(kù)中的交割品在生產(chǎn)年份的第二年的最后一個(gè)交割月份前必須轉(zhuǎn)為現(xiàn)貨，2016年進(jìn)入交割庫(kù)的倉(cāng)單屆時(shí)只能流向市場(chǎng)，因此期貨價(jià)格也將向現(xiàn)貨逐漸收斂，伴隨交割日臨近，未來(lái)價(jià)差將進(jìn)一步縮小。

4.2 跨期價(jià)差

由于天然橡膠倉(cāng)單具有保質(zhì)期，因此91價(jià)差的大小與倉(cāng)單量直接掛鉤，今年上期所批準(zhǔn)了兩個(gè)新的品牌作為交割品，總庫(kù)存再創(chuàng)新高。截至6月30日收盤(pán)，1801與1709合約價(jià)差為1 945元/t。從上圖中可以看到，歷年在9月合約交割時(shí)91價(jià)差都擴(kuò)大至1 000元以上，去年價(jià)差甚至達(dá)到2 000元，遠(yuǎn)大于59價(jià)差的500元。根據(jù)上期所規(guī)定，國(guó)產(chǎn)天然橡膠在庫(kù)交割的有效期限為生產(chǎn)年份的第二年的最后一個(gè)交割月份，超過(guò)期限的轉(zhuǎn)作現(xiàn)貨。目前輪胎廠多用標(biāo)準(zhǔn)膠進(jìn)行生產(chǎn)，全乳交割品用途受限，需要貼水標(biāo)準(zhǔn)膠才能被輪胎廠收購(gòu)。今年91價(jià)差在最初就遠(yuǎn)超往年，這也是對(duì)價(jià)差預(yù)期的一種體現(xiàn)，目前上期所倉(cāng)單已超過(guò)33萬(wàn)t，預(yù)計(jì)未來(lái)價(jià)差有進(jìn)一步擴(kuò)大空間。

4.3 合成膠價(jià)差

輪胎生產(chǎn)工藝需要同時(shí)使用天然橡膠以及合成橡膠，兩者在小范圍內(nèi)可互相替代，天然橡膠與合成橡膠的價(jià)格互為支撐，存在一定正向關(guān)系。去年4季度以來(lái)，由于市場(chǎng)供應(yīng)緊張以及天然橡膠行情帶動(dòng)，合成橡膠價(jià)格快速上揚(yáng)，幅度遠(yuǎn)超天然橡膠。1月上旬丁苯升水幅度達(dá)到5 600元/t，順丁升水更達(dá)7 000元/t，但春節(jié)過(guò)后，原油價(jià)格大幅下跌，且下游市場(chǎng)需求尚未完全恢復(fù)，對(duì)高價(jià)略顯抵觸，在前期漲價(jià)行情中，部分廠家已備有充足原料庫(kù)存，合成膠上游丁二烯價(jià)格一落千丈，合成膠同樣寬幅下行。丁苯及順丁分別在3月下旬以及5月上旬重返貼水格局。3季度受輪胎傳統(tǒng)淡季拖累，下游企業(yè)需求或無(wú)明顯好轉(zhuǎn)，基本面大幅改善概率不大。天然橡膠基本面弱勢(shì)或?qū)⒗^續(xù)抑制價(jià)格，合成膠價(jià)格上漲空間或有限且不乏有繼續(xù)走弱的風(fēng)險(xiǎn)。

5 總結(jié)

2月中旬以來(lái)，由于泰國(guó)洪水影響暫時(shí)消除，滬膠在失去炒作題材后迅速回落，目前運(yùn)行重心來(lái)到13 500點(diǎn)附近。展望下半年，越南由于政策導(dǎo)向的原因，近年來(lái)開(kāi)割面積以及單產(chǎn)上均有大幅提升，未來(lái)在產(chǎn)膠國(guó)中地位將越發(fā)重要。今年全球天然橡膠供應(yīng)量預(yù)計(jì)增長(zhǎng)5.5 %至1 275.6萬(wàn)t，據(jù)此推算，今年6～12月新增產(chǎn)量約為35萬(wàn)t，下半年供給端依然較為寬松。政策方面，雖然泰國(guó)希望通過(guò)限制出口的方式調(diào)控天然橡膠價(jià)格，但印尼方面表示對(duì)目前的價(jià)格并不擔(dān)憂，今年三國(guó)再度達(dá)成協(xié)議可能性不大。國(guó)內(nèi)產(chǎn)區(qū)開(kāi)割初期曾受白粉病影響，目前已恢復(fù)正常，膠農(nóng)割膠積極性較往年提高，若無(wú)極端天氣情況，今年云南產(chǎn)區(qū)將保持增產(chǎn)，三季度起全球供應(yīng)將快速放量。

需求方面，雖然市場(chǎng)對(duì)于重卡銷(xiāo)量的可持續(xù)性存疑，但我們認(rèn)為今年重卡市場(chǎng)整體表現(xiàn)將超出預(yù)期，但大部分增量已在上半年被市場(chǎng)消化，三季度銷(xiāo)量較去年同期將略有下降甚至持平，四季度銷(xiāo)量受到高基數(shù)效應(yīng)的影響同比將出現(xiàn)一定程度下降，預(yù)計(jì)全年銷(xiāo)量在85萬(wàn)輛左右，同比增速16.7 %。而乘用車(chē)市場(chǎng)由于購(gòu)置稅優(yōu)惠取消的影響將在四季度給市場(chǎng)帶來(lái)驚喜。輪胎廠受到限電以及庫(kù)存拖累，未來(lái)輪胎開(kāi)工率大幅提升空間不大。價(jià)差方面，伴隨交割日臨近，期現(xiàn)價(jià)差將進(jìn)一步縮小，而由于倉(cāng)單壓力屢創(chuàng)新高，未來(lái)19價(jià)差有進(jìn)一步擴(kuò)大空間。

3季度主產(chǎn)國(guó)將重新召開(kāi)會(huì)議商討如何通過(guò)政策干預(yù)膠價(jià)，但從過(guò)去經(jīng)驗(yàn)來(lái)看出臺(tái)切實(shí)有效的政策并嚴(yán)格執(zhí)行的概率并不大。而供需層面恰逢全球旺產(chǎn)季以及輪胎市場(chǎng)淡季，滬膠仍將震蕩筑底，而4季度在倉(cāng)單壓力消除；乘用車(chē)市場(chǎng)回暖以及中國(guó)、越南相繼停割的共同影響下，滬膠或?qū)⒅鼗貪q勢(shì)。

（來(lái)源：建信期貨，2017-7-14）endprint