鄒鍵　賈志存

[摘要]證券市場的發(fā)展與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著密切的關(guān)聯(lián)性，對宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下證券市場波動(dòng)特征進(jìn)行研究和分析，有利于對證券市場的發(fā)展趨勢進(jìn)行把握，從而做出有效應(yīng)對。本文通過利用小波變換法與互譜分析模型對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性展開分析，把握證券市場發(fā)展特征，使證券市場在新的發(fā)展形勢，更好地滿足上市公司發(fā)展需要。

[關(guān)鍵詞]證券市場 宏觀經(jīng)濟(jì) 波動(dòng)關(guān)聯(lián)性

當(dāng)前，在分析證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性問題過程中，利用小波變換法和互譜分析模型，能夠?qū)Χ讨芷诓▌?dòng)、中期波動(dòng)、長期波動(dòng)下的波動(dòng)關(guān)聯(lián)性進(jìn)行把握，明確證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性的因果關(guān)系，從而對證券市場的發(fā)展情況更好地了解，并以此做出有效改進(jìn)。

一、證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性

（一）證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)分析

市場經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，證券市場在企業(yè)融資過程中，起到了至關(guān)重要的作用。但是由于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變化，會(huì)對證券市場產(chǎn)生一定的影響，造成證券市場出現(xiàn)波動(dòng)，這種波動(dòng)性會(huì)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來一定的影響。從近幾年的證券市場波動(dòng)情況來看，2010年后，上證指數(shù)發(fā)生了明顯的變化，上證指數(shù)出現(xiàn)了較大幅度的波動(dòng)，其漲幅和跌幅達(dá)到3-6倍。同時(shí)，證券市場的快速發(fā)展，由于我國證券市場管理機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制的不完善，導(dǎo)致證券市場存在“泡沫”，股市增長趨勢并不穩(wěn)定，對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性問題的研究，不斷地深入發(fā)展。結(jié)合國內(nèi)外的研究成果來看，學(xué)術(shù)界對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性的研究存在一定的分歧。Levine和Zervos在研究這一問題時(shí)指出，企業(yè)在發(fā)展過程中，借助于證券市場可以獲得發(fā)展的必須資本，能夠使企業(yè)擁有一個(gè)良好的發(fā)展機(jī)遇。企業(yè)借助于股市可以實(shí)現(xiàn)直接融資，這對于企業(yè)發(fā)展具有十分重要的意義。由此可見，證券市場可以更好地推進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。Bencivenga認(rèn)為，企業(yè)在借助股市融資過程中，使銀行融資和股市融資存在一定的對立，這可能影響到證券市場功能及作用的發(fā)揮，使證券市場可能影響到宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

國內(nèi)在對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性問題分析過程中，聶危蕭從時(shí)間尺度視角出發(fā)，分析了房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)聯(lián)性，他認(rèn)為房地產(chǎn)在發(fā)展過程中，占用大量的銀行資金，但是在股市方面的融資相對較少，這在很大程度上限制了房地產(chǎn)市場的發(fā)展。劉深認(rèn)為，證券市場發(fā)展過程中，可以對宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)特征進(jìn)行反映，并且證券市場的波動(dòng)問題可以反映出宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)問題。此外，張志剛，張平二人在研究中指出，證券市場對于宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了直接性的作用，證券市場的波動(dòng)會(huì)對宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生較大的影響。從現(xiàn)階段的研究情況來看，國內(nèi)外學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為證券市場的變化會(huì)對宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生作用，二者之間具有一定的關(guān)聯(lián)性。

（二）小波變換法與互譜分析模型

在對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性分析過程中，對小波變換方法的應(yīng)用，能夠?qū)Χ咧g的關(guān)系進(jìn)行全面、細(xì)致地分析，更好地把握證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性。

（1）小波變換法。小波變換法應(yīng)用于證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性分析過程中，具有一定的優(yōu)勢，其可以實(shí)現(xiàn)對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)的多尺度分析，避免了分析的局限性，使分析的結(jié)果更加客觀、準(zhǔn)確。相對于傅里葉變換而言，小波變換法在應(yīng)用過程中，能夠?qū)r(shí)域和頻域進(jìn)行兼顧，從而對經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列實(shí)現(xiàn)更加全面地分析和判斷。小波變換法在證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性分析當(dāng)中，可以借助于帶通濾波器對變量實(shí)現(xiàn)濾波處理，并對尺度參數(shù)和平移參數(shù)做好選擇，從而實(shí)現(xiàn)對數(shù)據(jù)信息的有效提取，以保證數(shù)據(jù)分析的真實(shí)性和客觀性。小波變換法在應(yīng)用過程中，考慮到金融市場存在的波動(dòng)性，選擇的金融序列往往是離散數(shù)據(jù)，這一過程中，需要對尺度參數(shù)和平移參數(shù)的離散點(diǎn)取值做好把握，從而在離散情況下實(shí)現(xiàn)小波變換。一般來說，在對離散方法選擇過程中，通常會(huì)對尺度參數(shù)按照冪級(jí)數(shù)的方式進(jìn)行離散化處理。此外，對比小波變換法和傅里葉變換來看，小波變換中的尺度參數(shù)和平移參數(shù)能夠?qū)r(shí)間窗和頻率窗的信息進(jìn)行把握，其涵蓋的范圍較為廣闊。小波變換法的應(yīng)用，可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)長短期進(jìn)行把握，可以對不規(guī)則因素、噪聲問題進(jìn)行有效處置，從而保證證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性的分析更加準(zhǔn)確、可靠。

（2）互譜分析模型。從互譜分析模型的結(jié)構(gòu)來看，主要包括了單變量模型和多變量模型兩種形式，這兩種模型在應(yīng)用中，需要根據(jù)具體情況做好分析。其中，單變量模型能夠?qū)蝹€(gè)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的波動(dòng)性特征進(jìn)行把握；而多變量模型可以對兩個(gè)時(shí)間序列或是多個(gè)頻率分量的波動(dòng)關(guān)系進(jìn)行把握，從而對序列的關(guān)聯(lián)性做好分析，更好地把握數(shù)據(jù)的特點(diǎn)。

二、證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性檢驗(yàn)

（一）小波變換在證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性中的檢驗(yàn)

在利用小波變換進(jìn)行證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性檢驗(yàn)過程中，母函數(shù)選擇以SYM8小波函數(shù)作為母函數(shù)，軟件選擇以MATLAB7.0為主。在對數(shù)據(jù)分析過程中，需要對合成指數(shù)予以把握，能夠?qū)暧^經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)情況進(jìn)行反映，這里以CSI指數(shù)為主。CSI指數(shù)包括了工業(yè)、制造業(yè)、就業(yè)、投資、消費(fèi)等多方面指標(biāo)，數(shù)據(jù)選擇主要以國家統(tǒng)計(jì)局公布的為準(zhǔn)。在證券市場指標(biāo)選擇方面，根據(jù)上證綜合指數(shù)作為證券市場的指標(biāo)，以上證指數(shù)收益率sR作為分析指標(biāo)，數(shù)據(jù)年限的選擇，以2002年12月2016年12月統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)為主。從CSI指數(shù)的統(tǒng)計(jì)情況來看，在2002年2016年期間，CSI指數(shù)呈現(xiàn)出了上升的狀態(tài)，但是在2004年2005年期間，CSI指數(shù)呈現(xiàn)出了下降趨勢，隨后又繼續(xù)上升。CSI指數(shù)經(jīng)歷了一定的波動(dòng)，既有上升的情況，又有下降的情況。

而從sR的變化情況來看，相對CSI指數(shù)而言，sR的波動(dòng)性較大。從國內(nèi)學(xué)術(shù)界的研究成果來看，學(xué)者們對我國經(jīng)濟(jì)波動(dòng)問題的研究，得到的結(jié)論為：經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)時(shí)間在1.6-8年，即19-96個(gè)月。針對于這一情況，在借助于小波變換分析證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性問題研究中，可以借助于經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)特征，對小波變換的最大尺度值進(jìn)行確定，將其最大尺度值設(shè)為：27 128個(gè)月。在進(jìn)行數(shù)據(jù)處理過程中，需要借助于帶通濾波器對變量進(jìn)行濾波處理，之后將分解的數(shù)據(jù)信息代入到二進(jìn)制頻中。在小波分析過程中，需要對時(shí)間序列進(jìn)行分解，得到分量譜圖。之后需要對分量譜圖的各個(gè)尺度值做好把握，其從第一尺度到第七尺度分別為2¹，2²...2⁷。在尺度值劃分完成后，需要考慮到其頻率值，第一層尺度到第七層尺度的頻率分別為0.5-1，0.25-0.5，0.125-0.25，0.063-0.125，0.031-0.063，0.016-0.031，0.008-0.016。在進(jìn)行小波變換分析過程中，對不規(guī)則因素、隨機(jī)因素和長期趨勢的分量問題進(jìn)行了考慮，使數(shù)據(jù)分析更加全面、細(xì)致。小波變換方法應(yīng)用后，會(huì)得到相應(yīng)的CSIC和SRC的譜圖，根據(jù)譜圖對周期分量進(jìn)行把握，從而把握因果關(guān)系，對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行把握。

通過小波變換的譜圖和Granger因果關(guān)系的檢驗(yàn)來看，證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性表現(xiàn)出以下特點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)周期9 32個(gè)月范圍內(nèi)，短周期波動(dòng)下，證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)之間存在著相互影響的關(guān)系；經(jīng)濟(jì)周期33 64個(gè)月中期波動(dòng)下，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長會(huì)帶動(dòng)證券市場的發(fā)展；經(jīng)濟(jì)周期65 128個(gè)月的長期波動(dòng)中，證券市場和宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出異動(dòng)性的特征，呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

（二）互譜分析在證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性中的再檢驗(yàn)

在對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性進(jìn)行互譜分析檢驗(yàn)時(shí)，要注重對變量做好把握，選擇平穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列，以保證檢驗(yàn)效果。在對數(shù)據(jù)處理過程中，需要對序列進(jìn)行單位根的檢驗(yàn)。通過檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，CSI借助于ADF檢驗(yàn)和PP檢驗(yàn)，t統(tǒng)計(jì)量超過1%的顯著性水平臨界值，是非平穩(wěn)序列。接下來，對數(shù)據(jù)處理過程中，需要對CSI和sR進(jìn)行濾波，利用相干譜fxy（e）的平方，對時(shí)間序列在頻域的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行把握，其頻率的觀測范圍在[0，0.16]。通過數(shù)據(jù)分析處理發(fā)現(xiàn)，證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性在短期、中長期、長期的波動(dòng)情況與小波變換分析得出的結(jié)論一致，在長周期上，宏觀經(jīng)濟(jì)和證券市場的波動(dòng)相關(guān)性最大。

三、結(jié)論

通過借助于小波變換法和互譜分析模型對證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性進(jìn)行分析，主要從時(shí)域和頻域兩個(gè)層面探討了二者的關(guān)聯(lián)性。通過小波變換法和互譜分析模型的結(jié)果來看，二者得出的結(jié)論一致。從小波變換的結(jié)論來看，證券市場與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)在短期呈現(xiàn)出了非一致性的特征。經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)短期內(nèi)，證券市場和宏觀經(jīng)濟(jì)之間存在著相互影響的關(guān)系，即二者之間任何一方出現(xiàn)變化，都可能對另一方產(chǎn)生影響；從中期的波動(dòng)情況來看，二者之間表現(xiàn)出了一定的異動(dòng)性，這種異動(dòng)性在長期波動(dòng)下表現(xiàn)得尤為明顯。從這一情況來看，我國證券市場發(fā)展并不完善，與發(fā)達(dá)國家成熟的證券市場之間存在著一定的差異性，證券市場的發(fā)展并不能夠?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供有效的幫助和支撐。針對于這一情況，需要做好對證券市場的完善，使證券市場發(fā)展更好的促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和進(jìn)步。