張鑫

摘要：當(dāng)下，國務(wù)院對通過了推出股指期貨的預(yù)案進(jìn)行反復(fù)調(diào)研，在推出股指期貨的同時，亦給出了幾個月的準(zhǔn)備期。究竟股指期貨出現(xiàn)前后對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生了何種作用、兩者之間具有何種關(guān)聯(lián)性呢？這作為本文側(cè)重探討的主要內(nèi)容。該作筆者主要從以下四個方面對兩者的聯(lián)系和相互影響等進(jìn)行了闡述。

關(guān)鍵詞：股指期貨 股票現(xiàn)貨 關(guān)聯(lián)性分析

一、股指期貨推出后股票現(xiàn)貨市場的運行態(tài)勢剖析

經(jīng)過部分專家人士對各個國家股指期貨市場的實踐研究，股指期貨剛剛推出不久之后，便引發(fā)了股票現(xiàn)貨市場大規(guī)模的振蕩。例如，20世紀(jì)80年代美國芝加哥交易所推出的P500股指期貨交易，在這之后，美國股市出現(xiàn)了嚴(yán)重的新股和高科技股泡沫現(xiàn)象，其指數(shù)下跌了大約15%；與此同時，很多科技股與新股更是在一年的時間里下跌了80%以上；再舉個例子，日本東京證券交易所及大阪證券交易所先后推出了東證股指期貨與日經(jīng)225股指期貨，十多年后，日本股市逐漸轉(zhuǎn)入到了大熊市，一年半的時間里下跌幅度高于60%；另外，像同時期我國香港期貨交易所推出的恒生指數(shù)期貨，不久便出現(xiàn)了嚴(yán)重的股災(zāi)，跌幅高達(dá)50%；韓國推出的漢城200股指期貨，指數(shù)當(dāng)天便出現(xiàn)了一定下跌，而后由于東南亞金融危機(jī)的發(fā)生，持續(xù)調(diào)整長達(dá)2年多，下跌幅度更是超過60%……

根據(jù)上述探討，我國滬深300股指期貨的問世，盡管有助于股票現(xiàn)貨市場長時間內(nèi)平穩(wěn)性的加強(qiáng)，但短時期內(nèi)很容易誘發(fā)劇烈的股指振蕩。根據(jù)現(xiàn)貨市場現(xiàn)階段的走勢特點進(jìn)行研究，似乎表明股指期貨一推出便可能背負(fù)“助跌現(xiàn)貨市場”的罪名。

二、股指期貨和股票現(xiàn)貨市場之間價格領(lǐng)先落后的相關(guān)性分析

從理論出發(fā)，股價指數(shù)現(xiàn)貨同期貨盡管處于各自的交易市場，然而因為具有等價資產(chǎn)報酬的時間聯(lián)系，如果市場內(nèi)出現(xiàn)新信息，那么二者的市場價格呈現(xiàn)同時同向變化的趨勢，并且任一市場的價格變動不會領(lǐng)先或者滯后于另一市場反應(yīng)的新信息；然而，從上世紀(jì)80年代起，不少探究發(fā)現(xiàn)二者間的價格存在特定的領(lǐng)先或落后聯(lián)系。比如，之前某些專家借助格蘭杰因果關(guān)聯(lián)試驗或者誤差調(diào)整模型試驗等不同方法，但無論是采用哪一種研究方法，其最后均取得了同樣的結(jié)論：股指期貨和股票現(xiàn)貨市場相比較之下，前者能夠更快地獲得市場信息，與此同時，前者的價格變動大大領(lǐng)先于后者。

三、股指期貨市場和股票現(xiàn)貨市場問成交量變化的關(guān)聯(lián)

根據(jù)相關(guān)研究表明，股指期貨剛推出時，它的成交量（和股票現(xiàn)貨市場的交易量）逐漸增加，因為股指期貨自身擁有交易費用低廉、保證金較少、財務(wù)杠桿有力、現(xiàn)金交割更能客觀展現(xiàn)整體指數(shù)趨勢的優(yōu)勢，所以令它更受到法人機(jī)構(gòu)和基金經(jīng)理人的青睞，并且被用來作為防控風(fēng)險、套取利潤的工具。

實際上，相當(dāng)一部分人對允許股指期貨交易是否會分流股市資金仍舊存疑，進(jìn)一步對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生猛烈沖擊。在股指期貨剛推出時，或許會發(fā)生此情況，分流的作用即便存在，也僅僅是短期、局部的，股指期貨和現(xiàn)貨市場同處于一個金融市場體系當(dāng)中，雙方出現(xiàn)資金互流是正常的，也能夠?qū)芍钙谪浀倪\作進(jìn)行必要的約束以弱化資金的分流度。對于短期來講，因股指期貨和股票現(xiàn)貨往往存在著一定程度的替代性，所以說，股價指數(shù)期貨剛上市的時候容易對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生資金的排擠效應(yīng)，特別是那些更加看重指數(shù)的基金經(jīng)理人和投機(jī)者，勢必會把部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到股指期貨市場當(dāng)中。但是，對于長期來說，兩者同樣具有一定的互補(bǔ)作用。由于股指期貨創(chuàng)造了更良好的避險條件，所以投資者在能夠自如掌控市場風(fēng)險的情況之下，其投資股市的意愿也會更加顯著。從全局和長期的角度出發(fā)，股指期貨的推行會提高股票現(xiàn)貨市場的交易活躍度、使價格在合理范圍內(nèi)變動，吸引更大量的增量資金，進(jìn)一步推動股市的健康、穩(wěn)定發(fā)展。

跳出國內(nèi)，放眼世界而言，上世紀(jì)90年代股指期貨獲得了巨大的發(fā)展，它的交易規(guī)模迅速擴(kuò)大。90年代末，持倉余額的年增長率超過了50%，交易金額增長率將近30%。除股指期貨同股票現(xiàn)貨市場問的密切關(guān)聯(lián)之外，套利者在期貨契約到期時對它的現(xiàn)貨部位做出平倉了結(jié)處理，從而令股票市場的波動性加大，這就是我們通常所說的到期效果。在期貨或者選擇權(quán)契約交易到期前，因期貨和現(xiàn)貨價格的差異降低會令期貨和現(xiàn)貨部分交易更為頻仍。套利者與避險者均需要考慮是否進(jìn)行持續(xù)避險或把以往已避險的部位進(jìn)行了結(jié)，最終使得兩市場間的交易更加頻繁。

四、股指期貨對股票現(xiàn)貨價格波動程度的具體影響研究

關(guān)于影響股票現(xiàn)貨市場價格波動的原因眾說紛紜，主要分歧在于股指期貨對股票現(xiàn)貨的價格變化有無作用。相當(dāng)一部分人覺得它會加劇股票現(xiàn)貨市場的價格波動。然而，也有持不同觀點的人員提出：股指期貨價格變動通常會大于相應(yīng)現(xiàn)貨市場的變動，一些專家曾對我國許多地區(qū)關(guān)于股指期貨和現(xiàn)貨股指波動性進(jìn)行論證，研究證明：波動性不變的占絕大多數(shù)。這就表示說，股指期貨的推出通常不會加劇股票指數(shù)的變動。在特定情況下，由于股指期貨具備價格發(fā)現(xiàn)的功能，其可以改善現(xiàn)貨市場對市場信息的反應(yīng)模式，并且此波動有助于股市有效性的增強(qiáng)。之前，曾有人將東南亞地區(qū)的金融危機(jī)同另外一些股市風(fēng)險事件聯(lián)系在一起，眾多研究表明，股指期貨和股災(zāi)之間不存在必然的關(guān)聯(lián)，導(dǎo)致股災(zāi)的根本因素是部分國家或地區(qū)的泡沫經(jīng)濟(jì)，自身經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了巨大隱患造成的。期貨市場是信號而并非根源，預(yù)防股市風(fēng)險事件的根本途徑即為鏟除經(jīng)濟(jì)泡沫并且完善相關(guān)機(jī)制。

五、結(jié)束語

綜上，本文主要從股指期貨推出后股票現(xiàn)貨市場運行趨勢、股指期貨和股票現(xiàn)貨兩者間的價格領(lǐng)先與落后關(guān)系、股指期貨和股票現(xiàn)貨市場之間交易量變動的聯(lián)系、股指期貨對股票現(xiàn)貨價格波動程度的影響等四個方面對我國股指期貨與股票現(xiàn)貨兩者的關(guān)系進(jìn)行了全面、深入的研究。