鈕文新

4月23日，中央政治局召開會(huì)議。會(huì)議要求，要把加快調(diào)整結(jié)構(gòu)與持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需結(jié)合起來，保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。

這將對(duì)未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策構(gòu)成重要影響。至少，中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策必將結(jié)構(gòu)、總量同時(shí)發(fā)力，兩個(gè)拳頭都要硬。

無論企業(yè)還是金融機(jī)構(gòu)，它們每增加1元長(zhǎng)期流動(dòng)性，將相應(yīng)減少1元以上的短期流動(dòng)性需求，如果流動(dòng)性總量不變，而短期流動(dòng)性需求減少，其所對(duì)應(yīng)的貨幣金融環(huán)境將顯得更加寬松，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本也會(huì)有所下降，這恰恰符合此次中央政治局提出的另一個(gè)明確要求：降低企業(yè)融資成本。注意，過去“降成本”主要針對(duì)的是降低制度成本、物流成本和能源成本，而現(xiàn)在加上了融資成本。

降低企業(yè)融資成本，必須要理順信貸、股市、債市、匯市、樓市——“五大市場(chǎng)”關(guān)系，推動(dòng)其健康發(fā)展，這是降低企業(yè)融資成本的基礎(chǔ)。

如何推動(dòng)“五大市場(chǎng)”健康發(fā)展？降低企業(yè)融資成本，必須要從徹底扭轉(zhuǎn)中國(guó)金融短期化、貨幣化、套利化——杠桿化發(fā)展趨勢(shì)入手，而其關(guān)鍵的短期抓手在于“徹底實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化”。其實(shí)，從金融學(xué)理論出發(fā)，理順市場(chǎng)利率，就是在夯實(shí)“推動(dòng)信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發(fā)展”最重要的基礎(chǔ)；利率市場(chǎng)化“臨門一腳”要快，而不允許繼續(xù)“漸進(jìn)式”推動(dòng)。

現(xiàn)在看，利率市場(chǎng)化“臨門一腳”的確已經(jīng)出現(xiàn)了“快”的跡象。近日有媒體報(bào)道稱：各地二線城市一些中小銀行一年期存款利率已經(jīng)到達(dá)3.6%到4%的水平，而大城市商業(yè)銀行的一年期大額存單利率已經(jīng)接近3%的水平。與此同時(shí)，上海銀行間拆借利率（Shibor）已經(jīng)從年初的4.8%附近降到當(dāng)下的4.4%水平，而且還在走低。需要解釋一下，大家期待的“臨門一腳”實(shí)際就是央行行長(zhǎng)易綱在今年博鰲論壇上說的“利率雙軌合一”，其一軌是指“被一直‘自律管制的商業(yè)銀行存款利率”，另一軌則是以Shibor為代表的、已經(jīng)被充分放開的貨幣市場(chǎng)利率。

在過去很多年，商業(yè)銀行一年期存款基準(zhǔn)利率僅為1.5%，上浮30%之后也就是1.9%左右，而一年期Shibor一直保持在3%以上，而最近兩年一路上漲至4.8%附近。正是這樣的利率差，大量老百姓放棄銀行儲(chǔ)蓄存款，而進(jìn)入貨幣基金去賺取貨幣市場(chǎng)更高的收益，尤其是2014年6月以后，貨幣市場(chǎng)基金在“余額寶”等互聯(lián)網(wǎng)工具的幫助下，呈現(xiàn)暴漲增長(zhǎng)，當(dāng)時(shí)僅4000億元總規(guī)模的貨幣基金，到今年3月底已經(jīng)超過7萬億元，與之相對(duì)的是：去年年底商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄存款出現(xiàn)凈減少。

不僅如此，貨幣市場(chǎng)基金80%以上的資金運(yùn)作屬于銀行大額定期存款，把商業(yè)銀行資金成本大幅拉高，進(jìn)而推高貸款利率；更重要的是，貨幣基金收益在手機(jī)上顯示出不斷變化，加上輕松套利的宣傳，搞得全社會(huì)金融浮躁，讓人越來越貪圖短期收益，而導(dǎo)致中國(guó)金融短期化趨勢(shì)愈演愈烈。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，所謂資本市場(chǎng)指的是：儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的場(chǎng)所。依據(jù)這樣的定義我們應(yīng)當(dāng)意識(shí)到，商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄規(guī)模不僅關(guān)乎商業(yè)銀行自身信貸資產(chǎn)（相對(duì)一部分屬于借貸資本范疇）的安全，而且更關(guān)乎股市、債市等直接資本市場(chǎng)的安全。因?yàn)椋瑢?duì)中國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家而言，其資本市場(chǎng)的資金來源必須依托千百萬老百姓儲(chǔ)蓄存款有效轉(zhuǎn)化為投資資本，儲(chǔ)蓄存款是資本市場(chǎng)發(fā)展不可或缺的蓄水池。在這個(gè)問題上，中國(guó)與美國(guó)有著本質(zhì)的區(qū)別，由于美元霸權(quán)的實(shí)際存在，所以美國(guó)本土沒有儲(chǔ)蓄存款沒關(guān)系，它可以通過華爾街那些全球化的金融大亨到全世界去吸收儲(chǔ)蓄存款，然后配置到美國(guó)資本市場(chǎng)，但中國(guó)不具備這樣的條件。

怎么辦？

第一，如果我們不能用監(jiān)管或行政手段抑制貨幣市場(chǎng)的急速增長(zhǎng)，那我們就必須加快推進(jìn)、徹底實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化——壓低Shibor的同時(shí)提高銀行存款利率——通過“雙軌合一”，讓貨幣市場(chǎng)基金收益失去吸引力，同時(shí)使商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄存款恢復(fù)競(jìng)爭(zhēng)力。

第二，貨幣政策操作堅(jiān)持“收短放長(zhǎng)”，并適度輕微增加“真實(shí)有效的基礎(chǔ)貨幣”供給，通過大幅壓低貨幣乘數(shù)而降低金融機(jī)構(gòu)負(fù)債和資產(chǎn)的期限錯(cuò)配，實(shí)際上，這本身就是最有效的金融去杠桿手段。

第三，以監(jiān)管和必要的行政手段管住信貸規(guī)模，同時(shí)封堵所有金融“爛渠道”，迫使資金更多地流入股市、債市，尤其是股市，股權(quán)融資增加不僅是企業(yè)去杠桿的根本之道，同時(shí)也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、創(chuàng)新發(fā)展的核心動(dòng)力。

第四，正如中央要求，必須“注重引導(dǎo)預(yù)期”，加強(qiáng)市場(chǎng)預(yù)期管理。

第五，中國(guó)需要“持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需”，但絕不能過度依托樓市火爆，而樓市需要體現(xiàn)的是更加窄幅波動(dòng)的穩(wěn)定；中國(guó)需要“持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需”，但絕不是不要“外需”，我們既不能讓人民幣過度升值去抑制“外需”，也無須讓人民幣過度貶值去拉動(dòng)“外需”，而正確的選擇應(yīng)當(dāng)是：“只要人民幣匯率波動(dòng)在有序而可控的范圍內(nèi)，那就該逐漸弱化對(duì)匯率問題的關(guān)注程度?！?/p>

當(dāng)然，結(jié)構(gòu)性政策同樣需要強(qiáng)化，但理順信貸、股市、債市、匯市、樓市——五大市場(chǎng)關(guān)系，推動(dòng)其健康發(fā)展的關(guān)鍵在于央行正確作為。