王慧瑤

摘要：本課題從財(cái)務(wù)績(jī)效的角度出發(fā)，選取萬達(dá)商業(yè)為研究對(duì)象，探討輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式對(duì)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值最大化的驅(qū)動(dòng)作用。通過解讀萬達(dá)商業(yè)2014-2016年度財(cái)務(wù)報(bào)告，對(duì)萬達(dá)商業(yè)目前的轉(zhuǎn)型現(xiàn)狀形成認(rèn)識(shí)，以期為商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型提供借鑒。

關(guān)鍵詞：輕資產(chǎn)；財(cái)務(wù)績(jī)效；萬達(dá)商業(yè)

一、萬達(dá)商業(yè)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型動(dòng)因

1.外在動(dòng)因

（1）土地價(jià)格上升導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)成本增加。在傳統(tǒng)的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式下，項(xiàng)目開發(fā)用地是商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目建設(shè)經(jīng)營(yíng)并獲取收益的基本資源，因此，相應(yīng)的土地購置費(fèi)用在萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)成本中往往占有較高的比重。但土地資源的稀缺性以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的大量需求導(dǎo)致置地成本持續(xù)上漲，使得萬達(dá)商業(yè)以較低的拿地成本獲取優(yōu)質(zhì)商業(yè)用地的機(jī)會(huì)越來越少。土地購置費(fèi)用的增加不僅限制了萬達(dá)商業(yè)自身的擴(kuò)張能力與速度，同時(shí)，隨之持續(xù)走高的經(jīng)營(yíng)成本也加重了企業(yè)的運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)，使萬達(dá)商業(yè)逐步喪失其在房地產(chǎn)市場(chǎng)中的低成本優(yōu)勢(shì)。另外，土地費(fèi)用的上升造成了萬達(dá)商業(yè)資金占用比例的提高，這會(huì)在一定程度上為企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（2）庫存難以消化造成無效資金占用。在現(xiàn)階段產(chǎn)能過剩的背景下，去庫存成為商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)所面臨的一大難題。萬達(dá)商業(yè)在原有的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式下積壓了較多的賬面存貨仍未消化，而較高的庫存商品房賬面比例必然會(huì)沉淀大量資金，降低企業(yè)的資金使用效率，同時(shí)也會(huì)滋生不良資產(chǎn)進(jìn)而壓縮企業(yè)的利潤(rùn)空間。在“以售養(yǎng)租”的重資產(chǎn)模式下，庫存積壓導(dǎo)致企業(yè)自身運(yùn)營(yíng)所依賴的銷售資金不能正?；鼗\以平衡現(xiàn)金流，因而加劇了企業(yè)的現(xiàn)金流壓力。除此之外，較高的存貨規(guī)模與較低的周轉(zhuǎn)速度也會(huì)使萬達(dá)商業(yè)承受一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）融資壓力增大致使財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)加重。萬達(dá)商業(yè)在過去采用的集投資、建設(shè)開發(fā)、運(yùn)營(yíng)管理于一體的重資產(chǎn)模式下，僅依靠住宅、商鋪等項(xiàng)目的銷售回款及商業(yè)物業(yè)的租金收入難以維持投資物業(yè)的運(yùn)營(yíng)，并且為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)快速擴(kuò)張的目的所產(chǎn)生的大規(guī)模資金需求也要求萬達(dá)商業(yè)必須借助外部融資的支持，為其源源不斷的輸送維持正常運(yùn)營(yíng)與實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張的資金流。在實(shí)際中，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的融資模式一般依賴于銀行貸款，而單一的資金來源渠道往往容易聚集風(fēng)險(xiǎn)。在萬達(dá)商業(yè)的開發(fā)項(xiàng)目投資中，籌資金額才是支撐項(xiàng)目建設(shè)的主要資金來源，過多的借入銀行借款以及銀行貸款政策的收緊無疑會(huì)增加萬達(dá)商業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用，高額的融資成本造成大量的現(xiàn)金流出，加劇了企業(yè)的融資壓力。

2.內(nèi)在動(dòng)因

（1）降低資本成本，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。萬達(dá)商業(yè)實(shí)施輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，能夠有效降低資本成本，緩解融資壓力，同時(shí)也能降低企業(yè)的舉債經(jīng)營(yíng)比率，分散過高的財(cái)務(wù)杠桿所造成的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，萬達(dá)商業(yè)采用輕資產(chǎn)模式重新定位其在項(xiàng)目建設(shè)中的角色，搭建起優(yōu)質(zhì)的融資平臺(tái)以在項(xiàng)目開發(fā)中引入第三方資金，減少對(duì)銀行貸款的依賴，有效降低了企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。另一方面，高息貸款規(guī)模的減少使其在萬達(dá)商業(yè)的資本總額中所占的比重下降，以此便能達(dá)到去杠桿以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)目標(biāo)。

（2）創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展。萬達(dá)商業(yè)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略摒棄了原有的“一手包辦”的盈利模式，主要表現(xiàn)在其收益來源由資產(chǎn)增值收益逐步向服務(wù)增值收益過渡。這種轉(zhuǎn)變不僅能夠使企業(yè)免收經(jīng)濟(jì)環(huán)境與市場(chǎng)波動(dòng)的影響，創(chuàng)造穩(wěn)定平滑的正向現(xiàn)金流以減輕資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，也提升了企業(yè)的收益質(zhì)量。在輕資產(chǎn)模式下通過品牌輸出與管理輸出所實(shí)現(xiàn)的服務(wù)增值收益對(duì)應(yīng)著更高的報(bào)酬率，促使企業(yè)獲取超額利潤(rùn)。另外，萬達(dá)商業(yè)在發(fā)展中所形成的品牌與管理優(yōu)勢(shì)能夠吸引更多的潛在投資者與企業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作，有助于企業(yè)擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模并實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展。

二、萬達(dá)商業(yè)輕資產(chǎn)模式財(cái)務(wù)績(jī)效分析

1.開源節(jié)流保障現(xiàn)金儲(chǔ)備

萬達(dá)商業(yè)在提倡“現(xiàn)金為王”的戰(zhàn)略導(dǎo)向下，通過開展輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)構(gòu)建出了以創(chuàng)造自由現(xiàn)金流與降低資金融通成本并行的開源節(jié)流的現(xiàn)金儲(chǔ)備保障機(jī)制。首先，輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的實(shí)施為萬達(dá)商業(yè)帶來了穩(wěn)步增長(zhǎng)的自由現(xiàn)金流，從而保障運(yùn)營(yíng)資金的充足。根據(jù)萬達(dá)商業(yè)披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)測(cè)算可得，2014-2016年萬達(dá)商業(yè)的自由現(xiàn)金流分別為-12.21億元、-6.52億元和9.02億元，增長(zhǎng)率由46.6%提高至238.34%，由此可見輕資產(chǎn)模式的開展將萬達(dá)商業(yè)的自由現(xiàn)金流化被動(dòng)狀態(tài)為主動(dòng)狀態(tài)，可觀的現(xiàn)金流凈流入從根本上提高了企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備。在降低融資成本方面，萬達(dá)商業(yè)則充分發(fā)揮類金融工具即無息負(fù)債的高杠桿作用，利用企業(yè)自身在供應(yīng)鏈中的優(yōu)勢(shì)，合理占用供應(yīng)商的資金以降低資金融通成本。在包括銀行貸款、債券融資與股權(quán)融資等的多元化融資模式中，萬達(dá)商業(yè)2015-2016年獲取的無息負(fù)債的綜合比例接近50%，不僅有效減少了利息費(fèi)用對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的蠶食，也能降低各期財(cái)務(wù)費(fèi)用所造成的現(xiàn)金流出以保障企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備。

2.去庫存化調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

萬達(dá)商業(yè)在實(shí)行傳統(tǒng)的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式時(shí)積累了高額的賬面存貨尚未消化，自2015年宣布輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型以來，加強(qiáng)存貨的動(dòng)態(tài)管理以實(shí)現(xiàn)資源快速周轉(zhuǎn)，開展去庫存化戰(zhàn)略進(jìn)而充分回籠銷售現(xiàn)金，調(diào)整與保持合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也成為企業(yè)推動(dòng)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略的重要目標(biāo)之一。去庫存能夠適當(dāng)減少企業(yè)所持有的重資產(chǎn)規(guī)模，回籠的資金也能促使企業(yè)加大對(duì)有利于產(chǎn)生長(zhǎng)期收益的研發(fā)運(yùn)營(yíng)、品牌公關(guān)等無形資產(chǎn)的投入，幫助企業(yè)形成與輕資產(chǎn)戰(zhàn)略相匹配的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。結(jié)合2014--2016年度萬達(dá)商業(yè)的財(cái)務(wù)披露可知，在施行重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式時(shí)，2014年企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為510.52天，而在采取輕資產(chǎn)模式的2015-2016年，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為900.06天與814.34天。雖然萬達(dá)商業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)出一定的下滑趨勢(shì)，但產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因在于萬達(dá)商業(yè)在輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的過程中，將閑置資金投入到變現(xiàn)速度較快的項(xiàng)目中，導(dǎo)致存貨賬面余額增加，而其傳統(tǒng)項(xiàng)目的投入如高賬面價(jià)值、低變現(xiàn)能力的自產(chǎn)自銷存貨數(shù)量實(shí)際上在逐步減少。另一方面，通過分析數(shù)據(jù)可知，隨著2015年輕資產(chǎn)戰(zhàn)略開展以來，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)稍顯減少，相比于2015年，2016年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)下降了86天，可見輕資產(chǎn)模式能夠在一定程度上改善企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。去庫存化戰(zhàn)略的開展使得企業(yè)以合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)快速的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。

3.整合資源降低財(cái)務(wù)成本

采用輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式意味著萬達(dá)商業(yè)不再承擔(dān)項(xiàng)目資金投資主體的角色，轉(zhuǎn)而由第三方為項(xiàng)目建設(shè)投入資本，因此大大降低了企業(yè)對(duì)銀行借款的融資需求，節(jié)省了巨額的短期債務(wù)利息與長(zhǎng)期財(cái)務(wù)成本。從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，萬達(dá)商業(yè)通過利用外來資源不僅降低了財(cái)務(wù)成本，緩解了資產(chǎn)端的資金抑制所造成的資金緊縮，也能降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。據(jù)萬達(dá)商業(yè)H股退市之前公布的最后一份2016年上半年報(bào)告顯示，其資產(chǎn)總值為6947億元，負(fù)債總額接近于5047億元，則可計(jì)算出萬達(dá)商業(yè)2016上半年資產(chǎn)負(fù)債率為72.6%，低于同期房地產(chǎn)行業(yè)的79.72%，說明企業(yè)的償債能力有所提升，合理分散了運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，保障經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。

4.加快轉(zhuǎn)型提升盈利能力

輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式所創(chuàng)造的優(yōu)質(zhì)財(cái)務(wù)效果主要體現(xiàn)在業(yè)績(jī)規(guī)模與利潤(rùn)質(zhì)量?jī)蓚€(gè)方面。在業(yè)績(jī)規(guī)模方面，截至2016年6月30日，萬達(dá)商業(yè)收入達(dá)376.35億元，相比與2015年同期增長(zhǎng)了21.82個(gè)百分點(diǎn)；凈利潤(rùn)達(dá)61.75億元，與2015年同期相比增長(zhǎng)了18A8%。在萬達(dá)商業(yè)2016上半年的收入總額中，輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型中的核心板塊投資物業(yè)租賃與物業(yè)管理業(yè)務(wù)收入高達(dá)81.23億元，占收入總額的21%，與去年同期相比其增幅達(dá)到了28.02%，可見在向輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式過渡的時(shí)期，商品房銷售業(yè)務(wù)對(duì)萬達(dá)商業(yè)利潤(rùn)的貢獻(xiàn)率逐步下降，而物業(yè)租賃與管理服務(wù)對(duì)企業(yè)績(jī)效的貢獻(xiàn)率則以更大的幅度上升，彌補(bǔ)銷售板塊收入減少對(duì)企業(yè)利潤(rùn)造成的負(fù)面影響。在利潤(rùn)質(zhì)量方面，輕資產(chǎn)模式下衍生出的新興服務(wù)業(yè)務(wù)板塊所創(chuàng)造的利潤(rùn)比傳統(tǒng)房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)利潤(rùn)擁有更高的回報(bào)率，隨著服務(wù)業(yè)務(wù)收入比重的增加，相應(yīng)的企業(yè)總體利潤(rùn)率會(huì)得到有效提升，業(yè)務(wù)含金量也隨之增加。在業(yè)務(wù)規(guī)模與利潤(rùn)質(zhì)量雙軌并行、同步增長(zhǎng)的情況下，萬達(dá)商業(yè)的盈利能力必然會(huì)呈現(xiàn)出良好的發(fā)展趨勢(shì)，不斷擴(kuò)充資金以提升財(cái)務(wù)流動(dòng)性。

三、輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式的轉(zhuǎn)型啟示

萬達(dá)商業(yè)自實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式以來，一直致力于挖掘企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)勢(shì)資源，合理規(guī)劃企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，將核心競(jìng)爭(zhēng)力集中在價(jià)值鏈中附加值較高的環(huán)節(jié)以達(dá)到企業(yè)財(cái)富循環(huán)積累的目標(biāo)。通過建立EVA模型對(duì)萬達(dá)商業(yè)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行測(cè)算可得，即使在房地產(chǎn)行業(yè)處于低迷時(shí)期，萬達(dá)商業(yè)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型仍然為企業(yè)帶來了約6.5倍的價(jià)值增長(zhǎng)幅度，實(shí)現(xiàn)了從222.06億元到1670.65億元的大跨步。在整個(gè)行業(yè)順應(yīng)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略導(dǎo)向的大背景下，其他房地產(chǎn)企業(yè)的輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型也對(duì)萬達(dá)商業(yè)具有深遠(yuǎn)的借鑒意義。首先，輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型不應(yīng)僅僅依賴于企業(yè)現(xiàn)存的技術(shù)與產(chǎn)品，只有形成多元化的產(chǎn)品架構(gòu)，才能適應(yīng)投資者與消費(fèi)者不斷更新的服務(wù)需求。其次，在當(dāng)前“互聯(lián)網(wǎng)+”成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略的主流趨勢(shì)之一時(shí)，萬達(dá)商業(yè)可以充分利用互聯(lián)網(wǎng)工具來拓展自身業(yè)務(wù)，通過與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)信息化，從而高效利用互聯(lián)網(wǎng)資源加強(qiáng)業(yè)務(wù)管理，優(yōu)化企業(yè)的產(chǎn)品與服務(wù)。最后，在實(shí)施輕資產(chǎn)模式時(shí)，萬達(dá)商業(yè)也可以協(xié)同集團(tuán)內(nèi)部其他公司的優(yōu)勢(shì)資源，構(gòu)建出多種盈利模式、融資模式并行的“萬達(dá)生態(tài)”，這對(duì)于延伸萬達(dá)商業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模具有積極意義。

（責(zé)任編輯：王文龍）