齊永超

還有一周，今年市場(chǎng)就將劃上句號(hào)?！叭乒伞薄瓢l(fā)、破增、破凈在2018年充斥市場(chǎng)，尤其在2018年下半年至今，破凈股陡然高增。數(shù)據(jù)顯示，跌破凈資產(chǎn)的個(gè)股由年初的不足40只，增加到了年末的超過370只，成功問鼎“歷年之最”。

往年破凈股集中于銀行、鋼鐵行業(yè)，而今年地產(chǎn)、汽車等行業(yè)也紛紛加入破凈軍團(tuán)。截至12月18日，兩行業(yè)分別有41只與26只破凈。尤其汽車股，在下半年股指加速調(diào)整后出現(xiàn)了爆發(fā)式的破凈。有分析人士指出，地產(chǎn)、汽車等本身屬于資金密集型的重資產(chǎn)行業(yè)，周期性明顯，在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，市場(chǎng)給予其較低估值是情理之中。

對(duì)于多股破凈的汽車板塊，有無(wú)“低估的價(jià)值”可挖？有機(jī)構(gòu)人士對(duì)記者表示，汽車板塊估值優(yōu)勢(shì)已經(jīng)凸顯，后市若有政策利好推出，汽車行業(yè)有望迎來復(fù)蘇周期。

多只汽車股破凈

目前，A股市場(chǎng)跌破凈資產(chǎn)的汽車股共26只，其中，眾泰汽車的市凈率僅為0.54倍，此外，長(zhǎng)安汽車、海馬汽車、江淮汽車的市凈率也均低于0.7倍，大部分破凈股市凈率在0.8倍以下（見表1）。

目前，汽車行業(yè)整體市凈率為1.53倍，其中整車為1.39倍，零部件為1.75倍。汽車股破凈增加反映了當(dāng)前環(huán)境下汽車股的低估。然而，香港市場(chǎng)近50只汽車股中，有25只處于破凈狀態(tài)，這個(gè)比例高達(dá)50%，而如新晨動(dòng)力、新豐泰集團(tuán)兩家其市凈率則已在0.3倍以下，且處于連年破凈狀態(tài)。A股汽車股的破凈比率為16%，倘若市場(chǎng)依然不景氣，車企盈利難以扭轉(zhuǎn)下，那么，破凈或?qū)⑹浅B(tài)，出現(xiàn)了破凈狀態(tài)的汽車股或也并非都是“便宜貨”。

銷量不達(dá)預(yù)期與高研發(fā)投入成汽車股破凈的推手

眾泰汽車是汽車股中破凈幅度最大的一個(gè)，市凈率僅為0.54倍。二級(jí)市場(chǎng)上，該股自2017年底即開啟了漫長(zhǎng)的下跌之路，至今該股已經(jīng)跌去近7成。背負(fù)著“模仿”名號(hào)的眾泰，這幾年走得并不順暢，2017年被金馬股份收購(gòu)，銷量一直不瘟不火。

眾泰汽車過高的銷量目標(biāo)與實(shí)際偏差大、業(yè)績(jī)不濟(jì)或是拖累股價(jià)的“元兇”。眾泰前10個(gè)月一共只賣出了21萬(wàn)輛車，僅完成年初48萬(wàn)銷量目標(biāo)的4成。在車市不景氣的情況，這個(gè)目標(biāo)有點(diǎn)虛高。對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成的“預(yù)期偏差”不斷錘擊投資者的信心，今年前三季度，眾泰汽車的營(yíng)收與凈利分別同比出現(xiàn)了46%與57%的顯著下滑。

而對(duì)于江鈴汽車，過高的研發(fā)投入則成了其“絆腳石”。研發(fā)作為車企發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力，如何平衡短期投入與長(zhǎng)期發(fā)展是個(gè)棘手的活兒。業(yè)內(nèi)人士指出，除了發(fā)動(dòng)機(jī)之外，車身的輕量化、安全舒適性與轉(zhuǎn)型換代都是要靠大筆研發(fā)“砸錢”來實(shí)現(xiàn)的，若一味過多投入，很容易造成資源浪費(fèi)甚至收獲無(wú)果，江鈴汽車則因?yàn)檠邪l(fā)高投入而“入不敷出”。

據(jù)記者獲悉，自2015年以來，公司一直保持20個(gè)億左右的研發(fā)規(guī)模，對(duì)于如此“燒錢”的做法，公司曾表示“為了公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展，江鈴汽車一直維持在研發(fā)領(lǐng)域的高投入，這些投入很多都需要一定的時(shí)間才能見到成效。”而在高研發(fā)投入的背后，則是江鈴汽車凈利增速的持續(xù)下滑。自2016年至今，公司連續(xù)10個(gè)季度利潤(rùn)下滑。

機(jī)構(gòu)密集調(diào)研破凈股 低估背后還看長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展

汽車股在連續(xù)破凈、被市場(chǎng)擯棄之際，有機(jī)構(gòu)開始對(duì)“低估破凈”的如長(zhǎng)安汽車、江淮汽車進(jìn)行密集調(diào)研。11月以來，共有4批次共9家機(jī)構(gòu)對(duì)長(zhǎng)安汽車進(jìn)行了調(diào)研，參與調(diào)研的機(jī)構(gòu)有浙商證券、華夏基金、天風(fēng)證券、盈峰資本等。此外，包括基金、券商與私募等在內(nèi)的超過20家機(jī)構(gòu)于11月30日對(duì)江鈴汽車進(jìn)行了扎堆調(diào)研，參與調(diào)研的機(jī)構(gòu)有安信基金、長(zhǎng)江證券、高毅資產(chǎn)、星石投資等。

從調(diào)研的內(nèi)容來看，長(zhǎng)安汽車在未來產(chǎn)品規(guī)劃、新能源戰(zhàn)略與智能化戰(zhàn)略上比較受機(jī)構(gòu)關(guān)切，在新能源戰(zhàn)略上，長(zhǎng)安汽車表示預(yù)計(jì)到2020年，將完成三大新能源專用平臺(tái)的打造，并且到2025年將全面停售傳統(tǒng)意義燃油車。與連續(xù)的燃油車銷量下滑相比，長(zhǎng)安汽車在新能源車的銷量則是節(jié)節(jié)攀升，2015年銷量為8600臺(tái)，2018年前11個(gè)月這一數(shù)值增長(zhǎng)到了65000臺(tái)，作為未來的寵兒，新能源車被各車企“跑馬圈地”，長(zhǎng)安汽車已經(jīng)占得了先機(jī)。

對(duì)于江鈴汽車，機(jī)構(gòu)則把調(diào)研重點(diǎn)放在了產(chǎn)品定位與過高的研發(fā)費(fèi)用上。江鈴汽車現(xiàn)有產(chǎn)品包括卡車、輕客與皮卡等，與福特合作轉(zhuǎn)型乘用車估計(jì)也砸了不少經(jīng)費(fèi)。在調(diào)研中，公司透露，業(yè)績(jī)下滑主要由“銷量下降及銷售結(jié)構(gòu)變壞，以及在新產(chǎn)品和技術(shù)方面的密集投資所致”，業(yè)務(wù)線過多并且謀求多元化的轉(zhuǎn)型也許對(duì)于江鈴來說并非一個(gè)好的計(jì)略。公司重卡一年虧損2個(gè)多億，新投入的轉(zhuǎn)型產(chǎn)品福特領(lǐng)界也還未打開市場(chǎng)，短期實(shí)現(xiàn)凈利的扭轉(zhuǎn)并不現(xiàn)實(shí)。

財(cái)通證券指出，車市經(jīng)過2018 年充分調(diào)整拉低基數(shù)后，若政府在行業(yè)持續(xù)下行后出臺(tái)購(gòu)置稅優(yōu)惠等刺激政策，行業(yè)有望于2019年迎來強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。萬(wàn)聯(lián)證券則表示，從PB估值情況來看，汽車行業(yè)估值已凸顯性價(jià)比，行業(yè)整體估值及子板塊估值均明顯低于歷史均值水平。通過機(jī)構(gòu)對(duì)于汽車股的調(diào)研來看，其更側(cè)重于車企的戰(zhàn)略布局與盈利能力，低估的背后更看重長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。