石大龍

扎堆上市為哪般？

2017年，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)掀起在海外市場上市的浪潮。截至目前，境外上市的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)已達9家，其中6家在2017年在美國上市，2家2017年在香港市場上市，在市場引起極大關(guān)注。進入2018年，維信金科、凡普金科、你我貸、匯付天下等互金企業(yè)也披露將在香港上市。

對互金企業(yè)而言，扎堆上市至少有兩個方面的考量：

一方面，面對監(jiān)管趨嚴、行業(yè)加速分化的大環(huán)境，由于IPO具有較高的門檻，所以上市能夠極大地提升企業(yè)的品牌知名度，從而提升投資者的信心。而且，越早上市對品牌知名度的提升作用越大，所以會出現(xiàn)互金企業(yè)扎堆上市的局面。以趣店為例，在上市的次日（2017年10月19日），其百度指數(shù)達到60175次，而10月17日、18日趣店的百度指數(shù)分別僅有2577、16659次，可以說上市在短時間內(nèi)大大提升了趣店的知名度。此外，近期包括匯付天下等在內(nèi)的互金企業(yè)均披露要在香港市場上市，可能的一個考量是近期美國資本市場因國內(nèi)互金監(jiān)管趨嚴而給出很低的估值，而香港資本市場對金融科技等新興產(chǎn)業(yè)給予較高的估值。例如，眾安保險與易鑫集團赴港上市獲得極高的超額認購，讓行業(yè)看到互金平臺上市獲得高估值的空間，這是吸引內(nèi)地互金企業(yè)赴港上市的重要原因之一。

另一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)在成立早期大多進行了股權(quán)融資，上市是資本退出的主要途徑。例如，趣店就號稱融資了6輪，投資方包括昆侖萬維、螞蟻金服等內(nèi)地資本，也包括藍馳創(chuàng)投、源碼資本等美元基金，這些風險資本都存在退出的需求。在美國股市上市便于美元基金退出。這也是為什么互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)扎堆在美國上市的原因。

當然，出現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)“上市潮”的最大原因還是近兩年互聯(lián)網(wǎng)金融和金融科技的飛速發(fā)展，互金企業(yè)的業(yè)績普遍出現(xiàn)爆發(fā)式增長。梳理目前已經(jīng)上市和即將上市的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)，可以發(fā)現(xiàn)，2016年之前，這些企業(yè)均處于虧損狀態(tài)，都還處在燒錢的階段。而自2016年開始，很多平臺逐漸開始盈利，尤其是這些已上市和即將上市的平臺。

例如，趣店2015年虧損2.33億元，2016年盈利則高達5.77億元，2017年盈利達到21.65億元，同比增長275.3%。拍拍貸2015年虧損超過7000萬元，而2016、2017年上半年的利潤分別達到5億元、10億元。匯付天下2015年虧損570萬元，2016、2017年則分別盈利達到1.20億元、1.66億元。

盈利和上市總是相伴而來。對于互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)來說，現(xiàn)在是上市的最佳時機，過去3年金融科技爆發(fā)式增長，像拍拍貸、趣店、和信貸、匯付天下均是如此，集中上市也就不難理解。

上市互金企業(yè)商業(yè)模式和發(fā)展方向

目前，在美股和港股上市的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)有9家，包括宜人貸、信而富、趣店、和信貸、拍拍貸、融360、樂信、眾安保險、易鑫集團等9家;同時，維信金科、凡普金科、匯付天下等3家互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)已在港股披露招股說明書。這12家上市公司和擬上市公司主要有五類：P2P平臺（宜人貸、信而富、和信貸、拍拍貸）、現(xiàn)金貸及消費分期平臺（趣店、樂信、易鑫集團、維信金科、凡普金科）、流量平臺（融360旗下簡普科技）、互聯(lián)網(wǎng)保險（眾安）、第三方支付（匯付天下）。

從商業(yè)模式來看，這五類在境外上市的中國互金企業(yè)主要是“在線借貸”領域的企業(yè)，包括P2P、互聯(lián)網(wǎng)消費金融企業(yè)以及為這些平臺提供流量平臺的融360均可以歸納到這個行業(yè)，12家中有10家屬于這個行業(yè)。

這些公司的定位基本相似。趣店、和信貸、拍拍貸對自身的定位分別為“Provider of Online Credit Products”、“Fast-growing Consumer Lending Marketplace”、“A Leading Online Consumer Finance Marketplace”。盡管各自的表述不盡相同，但是業(yè)務實質(zhì)高度相似，都是從事在線借貸業(yè)務;在市場空間方面，都強調(diào)消費升級、客戶消費借貸意識覺醒;在優(yōu)勢方面，都強調(diào)數(shù)據(jù)和金融科技驅(qū)動業(yè)務發(fā)展;從經(jīng)營績效來看，這些企業(yè)的營收和利潤都在2017年呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。

然而，金融科技、高增長、高利潤都看起來那么美好，但美好的外衣下面，支撐這些互金企業(yè)高速發(fā)展的邏輯仍是：直接或間接地獲取利差的高額收益這一陳舊的邏輯。

因此，雖然這些互金企業(yè)都在不斷地闡述人工智能、云計算、大數(shù)據(jù)等金融科技方面的核心競爭力，但他們商業(yè)模式的核心始終是：巨大流量+線上風控+低成本資金，關(guān)鍵在于控制獲客成本、控制壞賬規(guī)模。

與其他直接開展信貸業(yè)務的公司不同，融360做的是“連接錢和人”的生意。對于信貸平臺來說，無論是持牌還是非持牌金融機構(gòu)，他們在進行業(yè)務拓展時，都面臨用戶獲取、反欺詐、信用分析、貸后監(jiān)控等問題。根據(jù)簡普科技的招股說明書，簡普科技的主要客戶為持牌以及非持牌金融機構(gòu)，目前主要的收入來源是貸款推薦費和信用卡開卡服務費。招股說明書顯示，2017年上半年公司總收入3.93億元，其中貸款推薦收入3.14億元，信用卡開卡收入0.49億元，合計占比92%。

對于用戶來說，簡普科技從外部渠道獲取流量導入融360平臺，輔以第三方數(shù)據(jù)源，根據(jù)搜索推薦引擎，將貸款線索匹配給合適的金融機構(gòu)。

概括來說，任何行業(yè)中都存在一類企業(yè)，他們不直接從事業(yè)務，但是掌握該行業(yè)企業(yè)發(fā)展的重要資源，是位于產(chǎn)業(yè)鏈重要一環(huán)的“隱形冠軍”類企業(yè)，也被稱為行業(yè)“送水工”，隨著該行業(yè)的蓬勃發(fā)展而水漲船高，同時反向促進行業(yè)發(fā)展。在互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展不斷規(guī)范，獲客成本不斷提高的情況下，簡普科技這類企業(yè)必將獲得更好的發(fā)展。

就未來的發(fā)展方向而言，“在線借貸”領域的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)當前面臨監(jiān)管的合規(guī)壓力和業(yè)務轉(zhuǎn)型的壓力。

一方面，在現(xiàn)金貸、P2P監(jiān)管不斷趨嚴的情況下，合規(guī)壓力將推動行業(yè)參與主體持續(xù)減少。以P2P平臺為例，網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，截至2018年2月，正常運營的網(wǎng)貸平臺還有1890個，相當于2015年11月最高峰3476的54.4%，若算上已經(jīng)退出的4100個問題平臺，則當前還能正常運營的平臺僅占累計總平臺數(shù)的1/3不到（見圖）。我們預計未來，整個行業(yè)的參與主體將在合規(guī)的壓力下，繼續(xù)出清。

另一方面，在現(xiàn)金貸監(jiān)管政策的要求下，互聯(lián)網(wǎng)消費金融行業(yè)將面臨轉(zhuǎn)型壓力。在銀監(jiān)會發(fā)文“清理整頓現(xiàn)金貸”之后，無場景的現(xiàn)金貸業(yè)務成為整治、清理的重點，而這一業(yè)務也是近期上市互金企業(yè)的主要業(yè)務領域。在這種情況下，行業(yè)不可避免地面臨業(yè)務轉(zhuǎn)型的壓力。由此開始，互金消費金融行業(yè)紛紛將目光瞄準各消費場景，例如，趣店就將目光瞄準汽車金融這一萬億元市場。然而，場景終有限，且巨頭早已有布局，留給這些企業(yè)的空間并不大。

“上市潮”對互金行業(yè)影響深遠

作為互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的領軍者，雖然目前互金上市公司并不多，但是未來必將涌現(xiàn)出一批上市企業(yè)，這些企業(yè)的上市將對整個互金行業(yè)產(chǎn)生重要的影響，從而引領行業(yè)前行。

首先，互金企業(yè)不斷上市將促進行業(yè)規(guī)范化發(fā)展。這幾年，雖然我國的互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)發(fā)展迅速，但由于監(jiān)管缺位、參與主體魚龍混雜等種種原因，互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)出現(xiàn)野蠻發(fā)展的局面，亂象叢生。行業(yè)領軍企業(yè)在上市后將身處更加透明的公開監(jiān)督環(huán)境下，接受來自世界各地的監(jiān)督，而這會成為企業(yè)規(guī)范標桿，客觀上也能促進整個互金行業(yè)的透明化、規(guī)范化發(fā)展。例如，趣店上市時所引發(fā)的關(guān)于現(xiàn)金貸行業(yè)高昂利息的討論，就在一定程度上推動了2017年12月份現(xiàn)金貸監(jiān)管政策的出臺。

其次，互金企業(yè)扎堆上市能提升市場和投資者的信心。目前，由于逾期、提現(xiàn)困難、跑路等事件不時發(fā)生，疊加互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)監(jiān)管不斷趨嚴，導致很多人對中國互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)前景持悲觀態(tài)度。這一點從互金行業(yè)的投融資數(shù)據(jù)可以看得很清楚，2017年中國互金領域投融資明顯降溫，融資金額規(guī)模約486億元，同比下降20%以上;投融資案例數(shù)402起，同比下降41%。在此背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)扎堆赴美上市，可以借助國外成熟的資本市場力量，打破目前互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的發(fā)展困局，提升整個市場和投資者的信心。畢竟，美國資本市場已發(fā)展上百年，市場比較成熟、有效，對全球投資者而言有很強的市場公信力。

最后，行業(yè)將繼續(xù)分化。金融是信用的生意，上市后的信用建立和品牌效應也會提升企業(yè)價值。從2013年的互聯(lián)網(wǎng)金融元年至今，經(jīng)過野蠻生長、監(jiān)管規(guī)范等過程，互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)已基本進入行業(yè)成熟期。經(jīng)過這5年的發(fā)展，互金行業(yè)順其自然地出現(xiàn)了一批發(fā)展健康、業(yè)務模式成熟的頭部企業(yè)，這些企業(yè)不僅在國內(nèi)做到了行業(yè)領先，在國際上也顯示出自身的競爭優(yōu)勢。隨著頭部企業(yè)的持續(xù)上市，這些企業(yè)一方面能夠獲得上市的信用背書，另一方面又能夠獲得更多的融資渠道，與非上市的互金企業(yè)相比，其獲得的資源也就相對更多。而縱觀任何一個垂直行業(yè)，盡管中國的消費金融、在線借貸市場空間巨大、前景廣闊，單一跑道能夠容納的上市公司數(shù)量都有一定額度。因此，隨著頭部互金企業(yè)不斷上市，行業(yè)的分化將成為必然，二八效應將愈發(fā)明顯。

監(jiān)管趨嚴，行業(yè)走向清晰

對這些已經(jīng)上市的互金企業(yè)來說，上市僅僅是一個起點而已，在靠業(yè)績和商業(yè)模式說話的資本市場，高增長的股市和金融科技的概念如果無法在業(yè)績和商業(yè)模式上得到體現(xiàn)，等待這些上市企業(yè)的將可能是殘酷的現(xiàn)實。而在監(jiān)管趨嚴的背景下，他們是否能繼續(xù)維持高增長，這是面臨的更加緊迫的問題。

一方面，監(jiān)管政策是始終懸掛在在線借貸業(yè)務頭上的達摩克利斯之劍。國內(nèi)在2017年12月連續(xù)出臺政策，加強對現(xiàn)金貸和P2P業(yè)務的監(jiān)管，而美國也在2017年由消費金融保護局出臺新規(guī)，防范現(xiàn)金貸債務“陷阱”，在此影響下，這些上市公司所涉及的在線借貸業(yè)務必然會受到波及。

另一方面，無論是P2P還是消費金融業(yè)務，都需要大量的低成本資金來支撐發(fā)展。但是，在當下的監(jiān)管環(huán)境下，ABS發(fā)行融資受到極大的限制，聯(lián)合貸款、助貸模式也受到制約。在失去大量低成本資金支持的情況下，這些互金企業(yè)如何延續(xù)高增長，同樣也是一大難題。

對這些互金公司來說，上市很近，上岸很遠。

對整個互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)來說，一方面，2018年將成為行業(yè)的分水嶺：整改合規(guī)成為行業(yè)主旋律。2018年，政府工作報告指出，強化金融監(jiān)管統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，健全對影子銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融、金融控股公司等監(jiān)管?；ヂ?lián)網(wǎng)金融成為目前重點風險防控的業(yè)務之一。隨著“一委一行兩會”金融監(jiān)管體制的確定，整改合規(guī)將是2018年互金行業(yè)的第一焦點話題。在經(jīng)歷幾年狂風暴雨般的洗禮后，互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的發(fā)展正逐步明晰，2018年行業(yè)分水嶺將正式顯現(xiàn)。同時，在監(jiān)管的推動下，踐行普惠金融、服務實體經(jīng)濟的初心也愈加凸顯，互聯(lián)網(wǎng)金融平臺將肩負起金融產(chǎn)業(yè)脫虛向?qū)嵉霓D(zhuǎn)型重任。

另一方面，行業(yè)的長遠發(fā)展路徑將逐步清晰。隨著監(jiān)管政策落地，行業(yè)將會趨于整合，弱小的和沒有風控及運營能力的機構(gòu)將被逐漸淘汰，這有利于行業(yè)的長遠發(fā)展。風控能力突出，場景豐富的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)將取得進一步發(fā)展。

同時，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)要不斷提升技術(shù)含量，基于中國的龐大市場和金融產(chǎn)品供給不匹配的特點，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)前期在市場推廣上投入更大，但是互聯(lián)網(wǎng)的深層次還是技術(shù)，需要加大技術(shù)研發(fā)力度。

對于互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)來說，不管是網(wǎng)絡小貸、P2P，還是地方金交所、眾籌，都是希望通過插上互聯(lián)網(wǎng)的翅膀，突破現(xiàn)有的金融制度，在發(fā)展的過程中逐漸出現(xiàn)失控，甚至失序的情況，這對整個行業(yè)的發(fā)展都極其不利。未來，互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)也應該回歸金融創(chuàng)新的初心，堅持普惠金融的定位，只有這樣，互聯(lián)網(wǎng)金融才有守得云開見月明的未來。