姜璇

隨著上半年一系列宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布，中國宏觀經(jīng)濟基本面發(fā)展趨穩(wěn)態(tài)勢顯現(xiàn)。今年上半年，供給側(cè)改革取得一定收效的同時，強監(jiān)管和結(jié)構(gòu)性去杠桿政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟遭遇下行壓力和債務(wù)累積風(fēng)險。而此時正值年中關(guān)鍵節(jié)點，市場面臨流動性考驗。再從國際環(huán)境來看，貿(mào)易摩擦全面升級、新興市場的經(jīng)濟波動給中陽經(jīng)濟帶來不確定性因素。

在過去的一個月里，股、債、匯、房四大市場的同步變化，導(dǎo)致市場信心的回溶，引發(fā)高度關(guān)注。中國人民銀行行長易綱在股市大幅波動、匯市承壓后，打破常規(guī)，多次發(fā)聲安撫市場情緒。

同時，中國人民銀行年內(nèi)第三次定向降準(zhǔn)于7月5日正式實施，向市場釋放7000億元流動性，支持法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)，三次降準(zhǔn)均帶有結(jié)構(gòu)性調(diào)整意味。

中國人民大學(xué)副校長劉元春在接受《中國新聞周刊》采訪時表示，近期市場波動，是由于內(nèi)外部風(fēng)險有一個持續(xù)疊加的過程。他分析認(rèn)為，下半年面臨去杠桿和穩(wěn)增長之間的平衡，單一貨幣政策的實施效果有限，需要配合財政政策、產(chǎn)業(yè)政策的組合性戰(zhàn)略實施，提振市場信心。

實體經(jīng)濟向好，但市場波動超出預(yù)期

中國新聞周刊：你如何看待近期市場出現(xiàn)的波動？

劉元春：從供給面來看基本面保持了平穩(wěn)，經(jīng)濟開局較以往保持了良好的運行狀況。工業(yè)增速保持在7%左右，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)連續(xù)5個月保持在8%以上;上半年全陽一般公共性預(yù)算收入同比增長10.6%，1-5月全同規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤同比增長16.5%，居民收入增速在9%左右，從這些參數(shù)來看，實體經(jīng)濟呈現(xiàn)比較穩(wěn)定的狀況。

中共十九大啟動三大攻堅戰(zhàn)后，改革實際上進(jìn)入到最關(guān)鍵、最實質(zhì)性的階段。全面啟動改革和調(diào)整的時期，要在去杠桿、嚴(yán)控金融風(fēng)險上取得明顯的收效，而在進(jìn)行金融整頓、監(jiān)管體系改革、政府體系改革時，會產(chǎn)生調(diào)整期的陣痛，去杠桿進(jìn)程中的一些風(fēng)險會暴露出來。

我們也要注意到，在內(nèi)部進(jìn)入攻堅戰(zhàn)關(guān)鍵期的同時，外部環(huán)境從過去的軟摩擦轉(zhuǎn)變?yōu)橛材Σ?，貿(mào)易戰(zhàn)全面升級、上揚。內(nèi)外部因素的持續(xù)疊加，導(dǎo)致近期市場信心的波動，這種新興波動又進(jìn)一步引發(fā)新的風(fēng)險，使得風(fēng)險問題備受關(guān)注。

風(fēng)險比較明顯表現(xiàn)在幾方面：股市下滑將近500點，市值蒸發(fā)將近一萬億，債市出現(xiàn)密集性的違約，房地產(chǎn)投資與銷售增長的分化以及匯市近期的承壓。實體經(jīng)濟的一些指標(biāo)也發(fā)生了變化，比如固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑創(chuàng)下近20年來的新低。民間投資增長有所回升。但尚未企穩(wěn)，且與房地產(chǎn)投資的關(guān)聯(lián)性增強;社會消費品零售總額增速不僅跌破10%，更在二季度出現(xiàn)急劇下滑，貿(mào)易戰(zhàn)還導(dǎo)致市場對未來的進(jìn)出口貿(mào)易也比較擔(dān)憂。

股市、債市、匯市、房市四大市場的同步變化，導(dǎo)致一些悲觀情緒的出現(xiàn)，因而在實體經(jīng)濟很多指標(biāo)向好，金融改革取得明顯收效的情況下，市場波動卻出現(xiàn)超預(yù)期的變化。

中國新聞周刊：此次市場波動信心回落的原因，與以往相比有什么新特征？

劉元春：第一個特征是，從貿(mào)易戰(zhàn)來講，它對市場造成的沖擊不僅僅是貿(mào)易本身的變化，更是對過去資本市場上塑造的神話的顛覆。比如過去資本市場追逐的焦點是創(chuàng)新，但是從中美貿(mào)易沖突來看，現(xiàn)有的很多創(chuàng)新并不能經(jīng)得起考驗。

第二個特征是，債券市場違約主體在民營企業(yè)。而民營企業(yè)又將違約歸咎于強監(jiān)管。融資貴、融資難的問題，導(dǎo)致民營企業(yè)認(rèn)為，其生存空間在改革之中并沒有獲得拓展，甚至被進(jìn)一步擠壓。

第三個特征是，債務(wù)問題已經(jīng)積累到一定狀態(tài)，很多局部產(chǎn)業(yè)、局部區(qū)域的問題開始全面凸顯，產(chǎn)生嚴(yán)重的短板效應(yīng)。比如一些地方政府支撐不住正常的運轉(zhuǎn)，出現(xiàn)欠薪問題;一些城商行的不良率急劇上升等等。

第四個重要特征是，政府的行為模式正在發(fā)生變化。也有聲音說政府不作為。比如今年上半年財政支出的增速低于收入增速，財政存款上升很快，居民存款下降，企業(yè)存款也出現(xiàn)前所未有的下降。

同時，輿論不恰當(dāng)?shù)男麄鲗?dǎo)致了悲觀情緒的蔓延。一方面是過去在宣傳上抬得人高，反差太大，導(dǎo)致民眾的情緒波動;另一方面，一些券商機構(gòu)、私人資本希望通過唱衰的論調(diào)，倒逼政府大幅度政策調(diào)整，放大了目前的風(fēng)險效應(yīng)。

重新梳理頂層設(shè)計

中國新聞周刊：你最近表達(dá)過“金融整頓到了關(guān)鍵的節(jié)點”，這個節(jié)點如何理解？

劉元春：總體上看。外部風(fēng)險和內(nèi)部風(fēng)險有一個持續(xù)疊加的過程。中國的改革進(jìn)入攻堅期，處于往深水區(qū)邁進(jìn)的關(guān)鍵點要進(jìn)行一些基礎(chǔ)性、關(guān)鍵件領(lǐng)域的改革，本身涉及重大利益和結(jié)構(gòu)的調(diào)整，是一些風(fēng)險點;再與外部的硬摩擦重疊，使得風(fēng)險加劇。這是改革進(jìn)入攻堅期所必然要承受的，不認(rèn)識到短期風(fēng)險波動震蕩的必然性，就難以認(rèn)識到中長期戰(zhàn)略的合理性，由此樹立戰(zhàn)略信心。

中國新聞周刊：在你看來。下半年要從哪些方面進(jìn)行調(diào)整來提振市場信心？

劉元春：管理預(yù)期，這是政策實施的最高境界。目前面臨的信心波動原因復(fù)雜，需要多種舉措組合性實施。對引起信心動蕩的根源分步驟進(jìn)行全面有效的消理。目前我們應(yīng)該認(rèn)識到，提振信心才能以簡單地提高流動性來進(jìn)行，而是要配合深層次體制機制的改革，明確戰(zhàn)略部署的重點和效果。

要反思正在實施的政策定位的恰當(dāng)性。第一個是要反思積極的財政政策，從上半年的實施情況來看，積極的財政政策并沒有完全落實，對經(jīng)濟的支撐作用不充分。下半年，財政政策應(yīng)按照赤字預(yù)算規(guī)劃和積極財政政策的定位進(jìn)行有步調(diào)地實施。通過財政制度的改革，優(yōu)化財政政策的傳導(dǎo)體系，重構(gòu)中央與地方的關(guān)系，改進(jìn)稅制設(shè)計，建立政府信用有效的約束機制，形成保護(hù)地方政府進(jìn)行基層創(chuàng)新的激勵體系。改革之后真正讓地方政府在財政收支上有新定位，保證其在下一輪改革開放和社會建設(shè)中的積極性，而不是在目前財權(quán)和事權(quán)不匹配的情況下畸形舉債。投資性政府的轉(zhuǎn)型足一個必然，上半年基建投資增速肯定會有明顯的回升，但是不能回到過去的那種程度。

第二是要反思穩(wěn)健、中性的貨幣政策的定位?，F(xiàn)在廣義貨幣M2的增速在8%左右，社會融資規(guī)模的增速在10%左右，兩個增速與名義GDP的增速是不匹配的，是偏緊的，要對貨幣政策工具、中期目標(biāo)做出適當(dāng)調(diào)試。

與此同時，還要重新梳理順層設(shè)計，在明確改革的底線和空間的基礎(chǔ)上，激發(fā)各界人士參與改革的熱情。當(dāng)前，內(nèi)外部環(huán)境已經(jīng)發(fā)生變化，過去所確定的一些主攻方向、戰(zhàn)略舉措，包括對三年攻堅期的布局，結(jié)構(gòu)性去杠桿的最優(yōu)路徑，都需要在戰(zhàn)略上進(jìn)行調(diào)整、再出發(fā)。目前，戰(zhàn)略和政策總體方向上比較明確，但是對內(nèi)外部的環(huán)境變化、出現(xiàn)的新問題和運行機制認(rèn)識和風(fēng)險估計還足不足。

比如在開放方面，原先政策設(shè)計對于外部風(fēng)險估計不足?，F(xiàn)在，已經(jīng)有了以開放倒逼改革的思路，與此同時還需要明確，開放是要配合內(nèi)部風(fēng)險管控和戰(zhàn)略調(diào)整進(jìn)行。首先，要以我為主，步調(diào)不能亂;另外，面臨強勁摩擦?xí)r，要有效地掌握自身談判的籌碼。更重要的是要管控好風(fēng)險，加強底線思維，尤其是在金融周期下行階段，本身就是風(fēng)險釋放期，對風(fēng)險釋放要有正確的戰(zhàn)略渠道和管控模式。