路漫漫

雖然高斯貝爾（002848.SZ）上市只有20個月，但資本市場的日子可以說豐富多彩：業(yè)績變臉、并購標的業(yè)績造假、被監(jiān)管部門責令整改、被中國證監(jiān)會立案調(diào)查。

靠造假包裝上市的金亞科技（300028.SZ）東窗事發(fā)，因造假而在2018年8月退市。金亞科技與高斯貝爾的主打產(chǎn)品都是機頂盒。這個行業(yè)競爭相當激烈，但高斯貝爾在2017年2月上市當月公告一則好消息，據(jù)2016年業(yè)績快報顯示，2016年，公司營業(yè)總收入比上年同期增長13.13%，主要是公司海外印度市場機頂盒產(chǎn)品銷售額增長所致。

話音未落，2017年第一季度業(yè)績預(yù)告顯示，盈利450萬-900萬元，比上年同期下降69.14%-84.57%，而下降的主要原因之一是境外印度市場第四期模擬電視關(guān)停計劃推遲。

興也印度市場，衰也印度市場，時間相差也近，有沒有過于巧合之感？

機頂盒行業(yè)苦樂不均

同洲電子（002052.SZ）的主打產(chǎn)品也是機頂盒，依然處于水深火熱之中，還在等待救世主。過去4年，同洲電子累計虧損近10億元，扣除投資收益、營業(yè)外收入等非經(jīng)常性損益，同洲電子過去4年，扣非凈利潤虧損高達11.52億元。

銀河電子（002519.SZ）主打產(chǎn)品機頂盒及智能機電產(chǎn)品，過去4年，每年的營業(yè)收入不低于10億元，凈利潤不低于1億元，日子過得有滋有味。雖然電視機頂盒的營收占據(jù)半壁江山，但毛利率下滑厲害，2016年還有20多個百分點的毛利率，到了2017年幾乎減半，2018年上半年還繼續(xù)下滑。銀河電子的利潤來源主要靠毛利率超過50%的智能機電產(chǎn)品。

四川九州（002519.SZ）過去4年，每年的營業(yè)收入超過30億元，凈利潤過億元，2017年凈利潤只有728.54萬元，扣除非經(jīng)常性損益，虧損數(shù)千萬元。以機頂盒為主的數(shù)字家庭多媒體產(chǎn)品的毛利率大幅下滑，2017年毛利率只有個位數(shù)。

神秘的印度市場

印度作為全球第二大人口大國，自然而然成為商家必爭之地。

對于高斯貝爾來說，印度市場是非常神秘又非常關(guān)鍵的。2017年業(yè)績大幅下滑、2018年上半年巨虧，都與印度市場相關(guān)，“因其第四期模擬電視關(guān)停計劃推遲”。但是，印度市場可曾經(jīng)是高斯貝爾的“救星”。

高斯貝爾主營業(yè)務(wù)為數(shù)字電視軟硬件產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品包括數(shù)字電視前端設(shè)備、數(shù)字電視系統(tǒng)軟件、數(shù)字電視終端產(chǎn)品。

2015年，高斯貝爾的衛(wèi)星接收機業(yè)務(wù)的營業(yè)收入只有1.4億元，比2014年減少高達1.9億元，而有線數(shù)字機頂盒從2014年的4957.81萬元暴增至2015年的1.92億元，2016年上半年已經(jīng)高達1.68億元。正是因為印度市場的出色發(fā)揮，高斯貝爾才得以順利完成IPO，募集資金2.64億元。等高斯貝爾上市成功后，印度就推遲了第四期模擬電視關(guān)停計劃。不早也不晚，是巧合還是另有文章？

相對于上述那些競爭對手，高斯貝爾在海外市場的比重遙遙領(lǐng)先，毛利率也遙遙領(lǐng)先，其收入主要來源于境外，境外的銷售主要是為客戶貼牌，貼牌銷售還能賺取超過競爭對手的毛利率。從規(guī)模上來看，高斯貝爾談不上擁有規(guī)模優(yōu)勢，那么它到底有著怎樣的獨門秘籍呢？機頂盒市場早已成為紅海。國內(nèi)機頂盒市場競爭愈加激烈，價格受廣電、電信運營商等下游買方影響較大，成本上升時不易提價，毛利率下降。國外競爭更加激烈。

對于毛利率，高斯貝爾曾經(jīng)在招股書這樣說明：由于公司具備全系列產(chǎn)品提供能力及系統(tǒng)服務(wù)優(yōu)勢，加之調(diào)整銷售策略，按銷售價格等因素優(yōu)選客戶，從而使得該類產(chǎn)品毛利率保持在較高水平。2015年和2016年1-6月，印度有線數(shù)字機頂盒市場銷售收入實現(xiàn)大幅增長，由于公司已深耕印度市場多年，可以為客戶提供從前端設(shè)備-系統(tǒng)軟件-終端產(chǎn)品的全系統(tǒng)解決方案，從而有較好的議價能力，保持了較高的毛利率水平。

也就是說，還處于發(fā)展中國家的印度人花比較高的價格買機頂盒，讓高斯貝爾保持了較高的毛利率，勝出競爭對手一籌。

就在2017年2月，甚至2016年業(yè)績快報也顯示，2016年，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入9.54億元，比上年同期增長13.13%，主要就是公司海外印度市場機頂盒產(chǎn)品銷售額增長所致。

但這樣一個新興市場卻轉(zhuǎn)瞬遇冷。公司2017年第一季度業(yè)績較上年同期下降較大，主要原因是境外印度市場第四期模擬電視關(guān)停計劃推遲，巴基斯坦及 尼泊爾等新興市場尚處起步階段；境內(nèi)機頂盒和戶戶通產(chǎn)品銷量也較上年有所下降。

大量出口使得公司獲得巨額增值稅退稅。2013年至2017年，公司收到的稅收返還款分別為5349.16萬元、5628.64元、3539.36萬元、8143.75萬元、8375.92萬元。

一年兩跨界之家居智能

高斯貝爾于2017年8月發(fā)布公告稱，擬用現(xiàn)金2.5億元收購深圳市高斯貝爾家居智能電子有限公司（下稱“家居智能”）100%股權(quán)，這時離上市只過了半年時間。

家居智能主要從事無線安防監(jiān)控、家居智能終端設(shè)備和系統(tǒng)管理平臺的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)。家居智能主導(dǎo)產(chǎn)品為檢測工具攝像頭、家庭無線安防、網(wǎng)絡(luò)攝像頭等三大類產(chǎn)品。

從經(jīng)營范圍來看，家居智能與高斯貝爾搭不上邊。為何高斯貝爾這么著急進行跨界并購？

高斯貝爾表示，本次收購是實現(xiàn)公司持續(xù)快速發(fā)展而進行的一項戰(zhàn)略性投資。通過整合兩公司的資源優(yōu)勢，實現(xiàn)良好的協(xié)同效應(yīng)，能夠進一步擴展并完善高斯貝爾產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，打破公司對數(shù)字電視產(chǎn)品的依賴，提高公司市場競爭力和抗風險能力，實現(xiàn)高斯貝爾整體業(yè)績的進一步提升，加快推進公司進入新的、更高的發(fā)展臺階。

深圳高視偉業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司持有家居智能38.005%股權(quán)，持有高斯貝爾6.47%股份，且是公司實際控制人劉潭愛控制的公司，也即公司關(guān)聯(lián)方。劉潭愛持有家居智能3.5%股權(quán)。收購的資金來源為變更“高斯貝爾生產(chǎn)基地技術(shù)改造及產(chǎn)業(yè)化項目剩余募集資金9408.11萬元及其利息用以支付交易對價，不足部分由公司以自有資金支付”出讓方承諾，目標公司2017年凈利潤不低于2450萬元、2018年凈利潤不低于2700萬元、2019年凈利潤不低于3000萬元。

從這樣的操作來看，這次并購可以看成大股東的一次變現(xiàn)。截至評估基準日2017年6月30日，審計凈資產(chǎn)價值4306.38萬元，評估增值2.18億元，增值率506.08%。大股東大賺一筆，幾乎可以實現(xiàn)了一個“億元小目標”。

家居智能2016年營業(yè)收入1.59億元、凈利潤288.65萬元，2017年1-6月營業(yè)收入1.39億元，凈利潤1452.64萬元?？瓷先?，業(yè)績增長不錯，一家高成長性公司呼之欲出，并且家居智能不是熱門題材嗎？大股東套了現(xiàn)，上市公司沾上了熱門題材，一看，儼然雙贏局面。

為了能賣個好價格，家居智能在業(yè)績上花了心思。多計收入、少計費用、隱瞞關(guān)聯(lián)交易、原大股東私人賬戶發(fā)放員工工資及支付員工借款利息、部分收入現(xiàn)金回款、回款單位不一致……等等諸多問題。

這一切最終被監(jiān)管部門責令整改，并且家居智能100%股權(quán)交易價格由2.5億元調(diào)減為2.26億元。

家居智能在收購前曾經(jīng)聘請?zhí)旖嫀熓聞?wù)所審計，為何還出現(xiàn)如此之多的低級錯誤。天健會計師事務(wù)所作為高斯貝爾IPO的申報會計師事務(wù)所，真的可以把好關(guān)嗎？爾康制藥（300267.SZ）在2017年被曝光海外暴利業(yè)務(wù)造假，其審計機構(gòu)正是天健。

況且，家居智能真的值2.26億元嗎？2017年公司年報顯示，家居智能2017年10月至12月實現(xiàn)營業(yè)收入1.60億元及凈利潤1246.71萬元，而上年同期營業(yè)收入1.56億元及凈利潤384.73萬元。家居智能2017年全年營業(yè)收入2.09億元及凈利潤1445.13萬元。并未完成業(yè)績承諾。

在《關(guān)于前期會計差錯更正的公告》中，家居智能2017年1-6月調(diào)整后的營業(yè)收入1.30億元及凈利潤963.89萬元。不難算出，2017年1-6月加上10月至12月共9個月，家居智能營業(yè)收入為2.90億元及凈利潤2210.51萬元。與全年數(shù)據(jù)對比發(fā)現(xiàn)，9個月的營業(yè)收入比全年多出8100萬元，凈利潤多出765.38萬元。難道2017年7月、8月家居智能沒有賣出任何東西還退回了8100萬元？這個可能性不大。很可能是收購前的業(yè)績打扮好看一些，股權(quán)交易可以賣出更好的價格，收購之后的業(yè)績打扮好看一些，可以給外界一個好印象。

高斯貝爾2017年實現(xiàn)凈利潤1498.46萬元，其中96.44%是家居智能貢獻的。

一年兩跨界之覆銅板

高斯貝爾子公司功田陶瓷公司于2017年7月13日將經(jīng)營范圍由“電子陶瓷技術(shù)研究，電子陶瓷產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售”變更為“電子陶瓷、覆銅板技術(shù)研究、生產(chǎn)、銷售及技術(shù)服務(wù)”。

據(jù)披露，子公司覆銅板項目車間完成建設(shè)、設(shè)備改造和工藝試產(chǎn)工作，2017年年末，該項目已取得了軍工資質(zhì)，并且已實現(xiàn)FR4板材批量生產(chǎn)，PTFE產(chǎn)品已經(jīng)開始小批量試產(chǎn)，PPO處于試產(chǎn)階段。

可見，短短幾個月時間，公司在覆銅板方面進展神速。

公司在2017年年報中表示，隨著5G與汽車電子的發(fā)展，會帶來高頻覆銅板增量需求，公司將以此為契機，實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)，搶占市場占有率，推動公司業(yè)務(wù)增長。2018年，該項目將順利量產(chǎn)并實現(xiàn)盈利。

剛剛上市，高斯貝爾就先后跨界覆銅板及家居智能，是否有點不務(wù)正業(yè)呢？

重大合同來撐場

業(yè)績崩盤之際，高斯貝爾拋出重大合同的利好消息來撐場面。

2017年7月13日，公司在成都與四環(huán)鋅鍺（838792.OC）簽訂了《四環(huán)鋅鍺科技股份有限公司工業(yè)自動化升級改造及系統(tǒng)集成服務(wù)項目合同書》，合同總金額為9892.03萬元；同一天，高斯貝爾還與四川省乾盛冶化有限責任公司（下稱“乾盛冶化”）簽訂了《四川省乾盛冶化有限責任公司工業(yè)自動化升級改造及系統(tǒng)集成服務(wù)項目合同書》，合同總金額為8629.45萬元。

據(jù)披露，合同項下相關(guān)的技改和系統(tǒng)集成分項合同經(jīng)合同雙方簽字蓋章后5個工作日內(nèi)，交易對手方支付高斯貝爾對應(yīng)合同金額的15%作為項目的預(yù)付款，余款按照季度（分12個季度）支付。系統(tǒng)設(shè)備安裝、調(diào)試、完成日期為高斯貝爾收到交易對手方預(yù)付款之日起5個月內(nèi)。交付時間為安裝調(diào)試完畢后1個月內(nèi)。

但2018年半年報顯示，截至報告日暫未發(fā)貨，收款按合同約定執(zhí)行。

從合同來看，高斯貝爾早應(yīng)該完成合同，為何過了一年時間，還沒有發(fā)貨呢？

不過，從財務(wù)數(shù)據(jù)上來看，高斯貝爾似乎的確在完成這兩個項目。2017年度短期借款賬面余額為1.20億元，較期初增長51.86%，因這兩個客戶付款周期較長，外部采購供應(yīng)商貨款又需即時支付，公司因此新增了銀行貸款3000萬元來彌補暫時性資金短缺，截至2017年年末，公司已向上述服務(wù)項目的供應(yīng)商支付了采購款4498.57萬元。公司短期借款的增加主要用于流動資金補充以及集成項目實施。

四環(huán)鋅鍺2018年半年報顯示，預(yù)付高斯貝爾4373.61萬元，而高斯貝爾的半年報顯示，整個預(yù)收款項余額只有4263.92萬元。高斯貝爾2016年年末預(yù)收余額為5947.42萬元，2017年年末4672.04萬元。也就是說，高斯貝爾沒有和四環(huán)鋅鍺發(fā)生交易前，已經(jīng)有不少預(yù)收款。而且，截至2018年6月末，預(yù)收款項不單單是包括四環(huán)鋅鍺一家，還有其他客戶。即使全部都是四環(huán)鋅鍺一家所付，依然與四環(huán)鋅鍺披露的金額有出入。

至于所涉及的“工業(yè)自動化升級改造”，高斯貝爾以前似乎未披露類似業(yè)務(wù)，突然接到近2億元訂單，高斯貝爾的技術(shù)儲備來自哪里？而客戶是中國好客戶？

減持質(zhì)押財源滾滾

業(yè)績?nèi)绾尾▌忧也徽摚饨趧偟?，公司董監(jiān)高就開始減持行為。2018年5月，高級管理人員胡立勤減持41萬股，2018年3月及5月，副總經(jīng)理馬剛減持63萬股，2018年6月、7月，深圳市中興合創(chuàng)成長基金企業(yè)減持250.50萬股。

劉潭愛持有公司股份總數(shù)4661.88萬股，占公司總股本比例為27.89%，其持有公司股份累計被質(zhì)押的數(shù)量為3285萬股，占其所持公司股份總數(shù)的比例為70.47%，占公司總股本的比例為19.65%。

高斯貝爾IPO發(fā)行價6.31元，上市后連續(xù)14個漲停板，暴漲至歷史最高價39.58元。被立案調(diào)查后，連續(xù)兩個跌停，收盤時還有11.75萬手封死在跌停板上，收盤價9.09元，較歷史最高價已經(jīng)暴跌了近八成。參考被立案調(diào)查的上市公司股價情況來看，連續(xù)兩個跌停恐怕只是開始而已。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票