葉檀

什么是真正的創(chuàng)新經(jīng)濟？什么樣的公司是優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新公司？哪些公司是真正的獨角獸，代表著真正的新經(jīng)濟，哪些是披著新經(jīng)濟外衣，其實靠燒錢續(xù)命的“毒角獸”呢？

以小米為例。

這個夏天，雷軍很忙，6天，香港、紐約、波士頓、舊金山、芝加哥、新加坡、倫敦路演。講真，現(xiàn)在并不是小米上市的好時機。如果提前一年，哪怕幾個月，市場行情火爆的時候，以小米公司的質(zhì)地，根本不愁認購。如果推遲幾年，小米模式完全被公眾認可，盈利能力完全釋放，就不必大費唇舌?，F(xiàn)在上市，要面臨諸多困難。

雷軍的努力獲得了回報，早前有消息傳出，馬云、馬化騰將以個人名義認購小米股份，金額在數(shù)千萬至上億美元不等。李嘉誠表態(tài)，計劃認購價值3000萬小米股票。Capital Group、高瓴資本分別認購5億和6億美元。普通投資者怎么樣？小米公開發(fā)售部分累計獲得約11萬人認購，超額認購倍數(shù)近10倍，打破2011年以來大盤股認購倍數(shù)的最高紀錄，成為全球最大散戶規(guī)模的IPO。

很多人拿小米IPO跟眾安保險、閱文集團等相比，認為小米好不到哪兒去。小米跟這些公司有很大差別。首先，市場環(huán)境不一樣，現(xiàn)在投資者比較謹慎，估值不高。小米IPO定價最終確定為17港元，位于17至22港元發(fā)行價區(qū)間的最下限。為什么這么低？是不是因為金融機構(gòu)趁機壓價，給小米流動性折價？其次，盤子不一樣，小米比他們大得多，創(chuàng)下了香港有史以來規(guī)模最大的民營公司IPO。對比一下，2010年以來，募集資金總額超過400億港元或50億美元以上的大盤股，超額認購倍數(shù)皆為個位數(shù)，小米這次融資表現(xiàn)算是相當不錯。

理論上，雷軍可以把IPO價格提高一點，反正還有超額認購。之所以沒有這樣做，或許跟雷軍的理念有關(guān)。更早以前，國際金融機構(gòu)給出小米估值800億到900億美元，小米也選擇了550億到700億美元這個更低的估值區(qū)間。

你讓人家賺錢，人家也讓你賺錢，互利才是經(jīng)商的要義。當初小米崛起，靠性價比高，積累了一大批死忠粉。4月25日，雷軍和董事會承諾，小米整體硬件業(yè)務(wù)的綜合利潤率，永遠不會超過5%。如果有超出部分，都將回饋給消費者。

這是小米的整體形象，小米不應(yīng)該也不會破壞這樣的整體形象。以退為進，讓利共贏是雷軍重要的商業(yè)理念。讓利給投資者，小米會走得更快；讓利給消費者，小米會走得更遠。

那為什么，小米IPO一波三折？

主要原因，很多人對小米這樣的新經(jīng)濟模式并不理解，再加上此前有“毒角獸”披著獨角獸的外衣，坑慘了不少投資者，A股市場上爭議較大。

拋開各種模式，投資者只需要幾個標準，判斷公司到底是什么樣的公司。比如，消費者買不買賬、公司以前賺不賺錢，現(xiàn)在賺不賺錢，未來賺錢空間大不大，是不是在市場上老是薅羊毛？

小米成立僅7年，成功躋身營收千億俱樂部。2017年，小米手機全球出貨量9240萬臺，市場份額6.3%，全球排名第五。2018年第一季度，小米逆勢大增。IDC數(shù)據(jù)顯示，小米手機一季度出貨量2800萬臺，同比增長87.8%，市場份額增長到8.4%，全球排名提升到第四位?？傮w來說，小米不是燒錢換市場，是靠產(chǎn)品攻城掠地，2017年營收1146億元，凈利潤54億元。

小米如何實現(xiàn)業(yè)績高增長？靠激勵機制。無論是新經(jīng)濟，還是舊經(jīng)濟，公司治理的核心問題，一定是激勵機制，這方面，小米做得不錯。2014年，雷軍決定把個人400萬股股票全部分給金山員工，大概每名金山員工得到2萬元人民幣?；ヂ?lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司，員工持股很常見，目前小米員工共有14513人，截至今年一季度，共向超過5500名員工進行了股權(quán)激勵，占比高達38%！激勵機制不是江湖義氣，雷軍給投資者畫的餅，還得靠核心團隊實現(xiàn)，這是許多分析師挑選十年十倍股的時候，一定會把激勵機制考慮進去的原因。

過去的業(yè)績，說明小米商業(yè)模式不錯，投資者最看重的還是未來。未來，小米代表的，是怎么樣的一種新經(jīng)濟呢？可以肯定的是，小米不會只是一家硬件公司，否則就不會承諾硬件業(yè)務(wù)綜合利潤率不超過5%了，硬件只是“鐵人三項”商業(yè)模式的一部分，還有新零售和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。

小米線上線下融合的新零售模式是賺錢的，不是“燒錢”模式。這是未來的盈利點，行業(yè)天花板很高。充滿想象空間的是，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)生態(tài)業(yè)務(wù)。雷軍希望建立一個開放式“生態(tài)鏈模式”，讓全球每個人都能用低價享受科技生活，一家小米不夠，未來需要一百家甚至更多的“小米”。小米利用積累的用戶、工業(yè)設(shè)計、供應(yīng)鏈管控、品牌、渠道、資金等資源能力，生態(tài)鏈公司迅速成長，已經(jīng)成功培育出4家估值超過10億美元的“獨角獸”，紫米、華米、智米、納恩博。

生態(tài)鏈公司中華米科技、潤米母公司開潤股份分別在美股和A股上市，2017年，小米智能硬件生態(tài)鏈企業(yè)銷售額已經(jīng)超過200億元，同比翻番。

那么，小米該怎么估值？

小米各業(yè)務(wù)不是忽悠，能夠賺錢，這是“獨角獸”而不是“毒角獸”的關(guān)鍵點。小米生態(tài)圈初見雛形，盈利能力沒有完全釋放，未來業(yè)績成長空間很大，包括研發(fā)投入等等，是判斷公司是否代表著新經(jīng)濟的標準，也是估值的關(guān)鍵因素。

按照當前基礎(chǔ)盈利能力，小米的估值跟騰訊、阿里類似，但是遠遠低于亞馬遜。考慮到小米新的商業(yè)模式，17港元的估值不算高。但是，股價不一定跟著估值走，跟大環(huán)境走，大環(huán)境過好或者不好，可能會讓股價偏離。但是，只要企業(yè)好，從長期來看，估值一定會回歸，股價是安全的。這就是價值投資的魅力。

小米生態(tài)圈如果發(fā)展成一艘動力強勁的巨型航母，那不僅能為獨角獸正名，也能為新經(jīng)濟正名。