陳希琳

財(cái)商，目前對于財(cái)富管理來說，可能是最需要提升的部分。

家庭資產(chǎn)配置的幾個(gè)誤區(qū)

有研究機(jī)構(gòu)對比了中國大陸、中國臺(tái)灣、日本、英國、韓國、澳大利亞和美國的家庭資產(chǎn)配置。中國大陸家庭的資產(chǎn)配置有兩個(gè)明顯的特點(diǎn)，一是房地產(chǎn)配置比重很高，二是銀行存款和現(xiàn)金持有比重很高，與“1234資產(chǎn)配置”建議的比重有比較大的差別，諾亞控股集團(tuán)首席研究官夏春向《經(jīng)濟(jì)》記者說，這和中國的國情以及中國人對房地產(chǎn)與現(xiàn)金的偏好直接相關(guān)。

“中國大陸的家庭把財(cái)富的65%配置在了房地產(chǎn)上，但這一比重低于韓國的77%。讓人意外的是，中國臺(tái)灣的家庭在房地產(chǎn)上的配置比重最低，只有18%。房地產(chǎn)是其他幾個(gè)國家家庭最重要的資產(chǎn)，配置比重都超過了三分之一，例如美國家庭在房地產(chǎn)的配置比重是49%，日本是35%。在銀行存款和現(xiàn)金上，美國家庭的配置比重最低，只有8%。這個(gè)數(shù)據(jù)在中國是20%，但并非最高。日本和中國臺(tái)灣的這一數(shù)據(jù)分別是35%和33%，排在前兩位?！睋?jù)夏春介紹，在房地產(chǎn)和存款與現(xiàn)金上，中國大陸家庭的配置比重都不算極端。和其他地區(qū)、國家家庭配置比重最大的區(qū)別在于，財(cái)富配置在股票、公募基金、保險(xiǎn)和養(yǎng)老金這三個(gè)大類資產(chǎn)上的比重。

綜合這三類數(shù)據(jù)，中國大陸家庭加起來也只有7%，排名最低。而排名倒數(shù)第二的韓國在這三個(gè)大類資產(chǎn)的配置比重之和也有12%，日本是27%，中國臺(tái)灣38%，美國39%，澳大利亞和英國的配置比重最高，都是44%。

在夏春看來，這個(gè)結(jié)果既意外，又不意外。畢竟股票、公募基金、保險(xiǎn)和養(yǎng)老金三大資產(chǎn)在中國大陸出現(xiàn)的歷史，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于其他國家和地區(qū)。

因此，高凈值人群需要對此進(jìn)行合理地調(diào)整，特別是加大對于股票、公募基金、保險(xiǎn)和養(yǎng)老金的配置比重。

猶太人的資產(chǎn)配置智慧

說起世界上最懂創(chuàng)造財(cái)富，而且最懂保存財(cái)富和讓財(cái)富增值的民族，大家第一個(gè)想到的就是猶太民族。有一個(gè)廣為流傳的說法“全世界的錢在美國人的口袋里，而美國人的錢卻在猶太人口袋里”。

夏春向記者講述了猶太人是如何通過資產(chǎn)配置來實(shí)現(xiàn)財(cái)富傳承和增長的。

雖然資產(chǎn)配置這個(gè)詞在最近幾年變得家喻戶曉，但猶太人早在3000年前就已經(jīng)知道資產(chǎn)配置的重要性了。有一本名叫《塔木德》的書記載了全世界最早的資產(chǎn)配置方案。

《塔木德》是一部集宗教、律法、處世和經(jīng)商法則的偉大經(jīng)典，由2000多位猶太學(xué)者合作而成，是猶太人生活中除了《塔納赫》這本書之外最重要的典籍?！端镜隆窌镉幸欢侮P(guān)于資產(chǎn)配置的描述：“每個(gè)人都應(yīng)該把自己的財(cái)產(chǎn)分成三份：三分之一放在土地上，三分之一放在生意上，三分之一存起來”，換成今天大家再熟悉不過的詞，就是“房地產(chǎn)”“股票”“存款或者債券”各配置三分之一。長期以來像《塔木德》推薦的這種平均分配資產(chǎn)的方法被金融界稱為“天真”或者“樸素”的策略。

與之形成對比的是，金融機(jī)構(gòu)更熱衷研究和推出各種復(fù)雜的資產(chǎn)配置模型。相比之下，一些不是平均分配的資產(chǎn)配置方法顯得更有技術(shù)含量。比如在二級市場上把資金的60%投資股票，40%投資債券，聽上去好像要比50%股票、50%債券要高明一些。

據(jù)夏春介紹，復(fù)雜的資產(chǎn)配置模型都是在哈瑞·馬科維茨博士1952年的理論基礎(chǔ)上擴(kuò)展變化出來的，其中特別出名的就有14種。這些復(fù)雜的模型都要用到高深的數(shù)學(xué)理論和統(tǒng)計(jì)技巧，有一個(gè)共同的特點(diǎn)是，在做這些計(jì)算之前，需要給模型輸入一些基本的參數(shù)，比如對資產(chǎn)未來的預(yù)期回報(bào)率、預(yù)期波動(dòng)率、資產(chǎn)之間的預(yù)期相關(guān)性等。

“相比之下，猶太人的資產(chǎn)配置模型，什么參數(shù)都不需要。它配置的核心在于平均分配，而不是把資產(chǎn)僅僅限制在土地、生意和存款這三方面。所以按照它的配置思路，如果你打算把財(cái)富配置在股票、債券、房地產(chǎn)、商品、黃金這五個(gè)資產(chǎn)上，那就每個(gè)資產(chǎn)各配置五分之一；如果你打算再細(xì)分發(fā)達(dá)國家股票、新興市場股票，短期債券、長期債券或者政府債券、企業(yè)債券等，準(zhǔn)備配置在10個(gè)資產(chǎn)上，那么每個(gè)資產(chǎn)比重就各占十分之一，只要平均就好?！毕拇赫f，讓人意想不到的是，猶太人這種“天真”的資產(chǎn)配置方案，效果卻出奇的好。

“2009年三位金融學(xué)家發(fā)表的一份研究顯示，只要投資的時(shí)間比較長，同時(shí)投資的資產(chǎn)本身也足夠分散，那么猶太人的平均分配策略就比現(xiàn)在流行的14種復(fù)雜的資產(chǎn)配置策略的表現(xiàn)，在多個(gè)指標(biāo)上都要更好。例如，在資產(chǎn)配置具有同樣程度的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，平均分配策略的回報(bào)率要更高。”

為什么會(huì)這樣？關(guān)鍵就在于復(fù)雜的配置策略都需要依賴參數(shù)的準(zhǔn)確性，而“天真”配置則什么參數(shù)都不需要。

“一個(gè)有趣的事情是，馬科維茨雖然開發(fā)出最早的資產(chǎn)配置模型，但他在做自己的資產(chǎn)配置時(shí)，用的就是‘天真的平均分配策略。他的解釋是：‘我知道我應(yīng)該計(jì)算不同資產(chǎn)的相關(guān)性，但要是一個(gè)資產(chǎn)漲起來，我配得又不夠多，或者一個(gè)資產(chǎn)跌下去，我配得又太多了，那我就會(huì)比較后悔。我投資的目標(biāo)其實(shí)是讓自己的后悔程度最小化，因此，我會(huì)把50%的錢放在股票上，50%的錢放在債券上?！毕拇罕硎?，只要資產(chǎn)數(shù)目足夠多，猶太人的平均分配的“天真”策略用在單個(gè)資產(chǎn)上也非常有效。以股票為例，股市的大盤指數(shù)是按照個(gè)股的市值比重來構(gòu)造的，越大的公司在指數(shù)里占有的比重就越大，并不是平均分配?，F(xiàn)在越來越多的人知道要戰(zhàn)勝大盤指數(shù)非常困難，實(shí)際上有一個(gè)非常簡單的辦法，猶太人的不分公司大小平均配置出來的股票組合，在大多數(shù)時(shí)間的業(yè)績要比大盤指數(shù)更好。

如何打破“富不過三代”魔咒

“如果你曾讀過吳曉波的《大敗局》，你會(huì)對那些已經(jīng)被歷史淡忘的民營企業(yè)家的不幸命運(yùn)扼腕嘆息，這些曾經(jīng)呼風(fēng)喚雨的人物無非也是沒有躲過因‘黑天鵝事件所帶來的滔天巨浪而遭遇不幸?！敝袀惵蓭熓聞?wù)所合伙人龔樂凡表示，無論是企業(yè)的決策失誤，還是更為宏觀的事件，例如2015年的股災(zāi)、e租寶事件，還是中國富豪在2008年-2009年曾經(jīng)歷的境外銀行通過高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品對他們的“血洗”，都體現(xiàn)了小概率事件對財(cái)富所產(chǎn)生的巨大破壞力。

中國人和很多西方人都常常說“富不過三代”，相關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，日本擁有全球最多的百年企業(yè)。他們成功的秘訣很多，其中一個(gè)就是學(xué)習(xí)和繼承了猶太人的資產(chǎn)配置秘訣。一家有150年歷史、傳承了6代人的企業(yè)塚喜集團(tuán)，他們基業(yè)長青的秘訣就是在公司主要業(yè)務(wù)、銷售渠道、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)上都采取了《塔木德》強(qiáng)調(diào)的“三分法”。

比如，他們把公司的主業(yè)分成三份：分別是和服、珠寶和皮包；公司的銷售渠道也分為三份：分別是小型專賣店、大型連鎖店和海外百貨店；三個(gè)公司的主要資產(chǎn)為存款、股票和債券；三種主要貨幣為日元、美元和歐元。

連該公司擁有的房地產(chǎn)也做了三種運(yùn)營模式，分別為商業(yè)辦公大樓、購物中心和住宅公寓；而房地產(chǎn)的地理位置分布也在三個(gè)主要地區(qū)：東京、福岡、京都大阪。塚喜集團(tuán)通過這種穩(wěn)健的運(yùn)營策略，來不斷積累和傳承家族財(cái)富。他們的經(jīng)驗(yàn)是非常值得中國的企業(yè)家和投資人學(xué)習(xí)的。

如何打破“富不過三代”魔咒，不可少的就是對下一代進(jìn)行教育。

《塔木德》這本書特別強(qiáng)調(diào)金融基礎(chǔ)知識(shí)教育。從小孩3歲開始，猶太父母就教育他們辨認(rèn)硬幣和紙幣，懂得每周節(jié)儉一點(diǎn)錢，以備大筆開支使用；到他們十一二歲時(shí)，已經(jīng)學(xué)會(huì)了制定并執(zhí)行兩周以上的開銷計(jì)劃，還懂得了正確使用銀行的業(yè)務(wù)術(shù)語?！爸袊顺Ｕf‘不能讓孩子輸在起跑線上，很明顯，在財(cái)商教育上，其他民族的孩子們開始站在起跑線的時(shí)候，猶太民族的孩子們已經(jīng)跑出去很遠(yuǎn)了?！?/p>

有趣的是，瑞士銀行和凱捷咨詢在2017年調(diào)查了全球最富有的500個(gè)家族辦公室，發(fā)現(xiàn)他們在現(xiàn)金和藝術(shù)品之外，配置在一級市場和二級市場的比重差不多剛好40%，前者包括私募股權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)投資、房地產(chǎn)的直接和間接投資、農(nóng)產(chǎn)品和商品；后者包括股票和債券、對沖基金、ETF基金和房地產(chǎn)信托投資基金。

分散配置的關(guān)鍵不僅在于分散

金融市場是一個(gè)混亂、復(fù)雜又瞬息萬變的系統(tǒng)，很多人以為，要在這個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)里獲得成功，需要復(fù)雜的投資策略，這可能是一個(gè)完全錯(cuò)誤的假設(shè)，在夏春看來，應(yīng)對復(fù)雜系統(tǒng)最好的方法，是堅(jiān)持簡單的常識(shí)和策略。

要把雞蛋放在不同的籃子里。這個(gè)道理大家都懂，但是真正能夠做到分散的人并不多。就算很多人接受了分散的概念，但是資產(chǎn)還都是配置在中國，還是沒有分散到世界中去，因?yàn)橹袊彩且粋€(gè)大籃子?！叭绻阒毁I本地、本國、本行業(yè)、本公司的股票，雖然你可能享受到股價(jià)和工資同步上漲的好處，但別忘了它們同時(shí)下跌會(huì)給你帶來雙重打擊?！毕拇赫f，美國、日本和歐洲的投資環(huán)境整體上是比較好的，建議把30%的錢配置到海外去，通過股票、債券、股權(quán)、商品等形式進(jìn)行分散。

“目前全球各主要經(jīng)濟(jì)市場遭遇重大挑戰(zhàn)，特別是國內(nèi)的資本市場，面臨著較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但是并不是所有的資產(chǎn)都是單邊下跌，比如今年的石油和黃金都有所表現(xiàn)，而且商品市場也有不錯(cuò)的收益，這都體現(xiàn)了資產(chǎn)配置的重要性。那么對于高凈值客戶來說，每個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好是不一樣的，年齡、收入結(jié)構(gòu)以及資產(chǎn)現(xiàn)狀的差異性，決定了每個(gè)人都應(yīng)該有適合自己的資產(chǎn)配置方案?！彼侥寂排啪W(wǎng)總裁李春瑜向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，總體而言，資產(chǎn)配置的多樣化、全球性是未來的趨勢。

每個(gè)家庭需要根據(jù)自身的收入機(jī)構(gòu)和所在行業(yè)的特點(diǎn)，找到適合自己的資產(chǎn)配置方案，但是這個(gè)方案一旦找到以后，就要堅(jiān)持，例如“1234資產(chǎn)配置”，不需要進(jìn)行太大的變動(dòng)。

“在股票市場上中國人的交易頻率非常高，換手率高，實(shí)際上也是非常不聰明的?！毕拇罕硎荆^去中國高凈值人群的配置誤區(qū)，一是太集中，集中在房地產(chǎn)或者是自己公司的股票；二是往往高點(diǎn)、低點(diǎn)判斷錯(cuò)誤，過度依賴過去的經(jīng)驗(yàn)。

結(jié)合當(dāng)前的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢，夏春說，當(dāng)前中國家庭的債務(wù)結(jié)構(gòu)是讓人擔(dān)心的。先不要想投資什么是賺錢的，而是要看你現(xiàn)在的資產(chǎn)配置中，哪些東西是借錢做的，是負(fù)債的投資，更多的要把自己已經(jīng)有的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)理清楚。

“目前很多高凈值客戶的理財(cái)仍然不夠?qū)I(yè)化，認(rèn)為分散投資就可以了，但是專業(yè)的資產(chǎn)配置絕不是簡單的分散投資這么簡單，而是具體到配什么、怎么配、配多少的問題，而且還有動(dòng)態(tài)調(diào)整、投后管理等?！崩畲鸿は颉督?jīng)濟(jì)》記者表示，這就需要交給專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)管理。

對于這一點(diǎn)，新華資本產(chǎn)業(yè)投資事業(yè)部總經(jīng)理薛濤向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，很多高凈值客戶對金融市場有一定了解，但是在投資理念和專業(yè)判斷力上還存在問題：一是大家更加重視收益，當(dāng)有一堆的產(chǎn)品擺在面前的時(shí)候，會(huì)把這些產(chǎn)品按照收益從高到低進(jìn)行排列，會(huì)關(guān)注收益比較高的產(chǎn)品，不太會(huì)關(guān)注產(chǎn)品背后的東西。投資人應(yīng)該更多地關(guān)注投的是什么，要穿透底層資產(chǎn)做判斷。這需要一定的專業(yè)能力。二是要學(xué)會(huì)選擇基金管理人。管理人應(yīng)該具備以下特點(diǎn)：具備投資的能力和經(jīng)驗(yàn)，具備“信托精神”所要求的品行和操守，堅(jiān)守合規(guī)經(jīng)營理念。

除此之外，浙金信托財(cái)富管理部總經(jīng)理張榮輝也向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，高凈值客戶的財(cái)富管理誤區(qū)，還體現(xiàn)在，對大勢、對趨勢的關(guān)注度不夠，不能只看單個(gè)市場，要宏觀地、綜合地關(guān)注整個(gè)國際金融市場的變化；投資者教育仍舊有待加強(qiáng)，個(gè)別投資者喜歡把出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的后果歸結(jié)于機(jī)構(gòu)，不認(rèn)可、無法正視金融風(fēng)險(xiǎn)，缺乏契約精神；一部分私人企業(yè)主無法正確分離其自身的資產(chǎn)與公司的資產(chǎn)，無法做到實(shí)際控制人和法人財(cái)產(chǎn)的絕對分離；對稅收這部分風(fēng)險(xiǎn)缺乏重視，隨著政策的變化，稅收可能會(huì)成為法律方面的隱患，可能成為風(fēng)險(xiǎn)；個(gè)別投資者過度關(guān)注房地產(chǎn)投資，很多通過房地產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)財(cái)富積累的投資者面臨如何從房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型的問題，現(xiàn)在過度關(guān)注房地產(chǎn)投資，目前已經(jīng)不合適；迷信海外資產(chǎn)配置理論上當(dāng)然需求海外資產(chǎn)配置，但是實(shí)際操作起來不一定比國內(nèi)理想，比如外匯本身就是在收緊，從安全性、收益性、流動(dòng)性這三者來看均不一定好過國內(nèi)市場。

尋找不確定下的確定性

在經(jīng)濟(jì)增速放緩、風(fēng)險(xiǎn)事件多發(fā)的背景下，接下來如何進(jìn)行資產(chǎn)配置，大抵是所有投資者都普遍關(guān)心甚至急切盼望找到答案的一個(gè)話題。

宜信財(cái)富認(rèn)為，2018年第四季度國家間經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡將更為明顯，變化的宏觀經(jīng)濟(jì)格局、更為挑戰(zhàn)的市場、政策及政治環(huán)境，需要投資者有新思路，尋找不確定下的確定性。

“當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)增速已然放緩且風(fēng)險(xiǎn)事件多發(fā)，在此環(huán)境下投資者更應(yīng)注重長期投資和價(jià)值投資，注重另類資產(chǎn)有助優(yōu)化投資組合的特性；建議投資者運(yùn)用母基金這一資產(chǎn)配置最佳工具，以分散風(fēng)險(xiǎn)、投資于各個(gè)類別的資產(chǎn)，來實(shí)現(xiàn)合理的資產(chǎn)配置以及資產(chǎn)組合的保值和增值?！币诵咆?cái)富指出，四季度可關(guān)注四個(gè)大的投資主題，即全球流動(dòng)性拐點(diǎn)將近、美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息、資本市場波動(dòng)性加大和中美貿(mào)易戰(zhàn)。

在全球金融一體化的背景下，各地區(qū)、各國家不同類別的傳統(tǒng)資產(chǎn)回報(bào)間的相關(guān)性越來越高，通過投資多種傳統(tǒng)資產(chǎn)越來越難以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。由于另類投資具有與傳統(tǒng)資產(chǎn)較低的相關(guān)性，配置另類資產(chǎn)有望降低風(fēng)險(xiǎn)，提升投資組合的整體表現(xiàn)。優(yōu)秀的另類資產(chǎn)價(jià)值投資管理人，即使在宏觀惡化的情況下，依然有能力發(fā)掘優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的，把握優(yōu)秀公司的投資機(jī)遇，為投資組合提供穩(wěn)定回報(bào)。

宜信財(cái)富建議通過母基金這一資產(chǎn)配置最佳工具，以分散風(fēng)險(xiǎn)、投資于各個(gè)類別資產(chǎn)的方式，來實(shí)現(xiàn)合理的資產(chǎn)配置以及資產(chǎn)組合的保值和增值。其對四季度大類資產(chǎn)的主要觀點(diǎn)如下：

股市：A股和港股估值偏低，但短期不具備明顯的趨勢性投資機(jī)會(huì)，中長期有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)；美國經(jīng)濟(jì)基本面良好，但后續(xù)或受到貨幣政策緊縮及其他政治因素影響，建議加配防御性板塊；強(qiáng)美元導(dǎo)致資金持續(xù)回流美國，新興市場股市還將承壓。

債市：美債收益率有繼續(xù)上行壓力，長期投資者可考慮配置通脹保值型債券或浮息債券。中國債還會(huì)延續(xù)此前的格局，但收益率下行空間有限，相對于信用債，仍建議配置利率債。

商品：因地緣政治、經(jīng)貿(mào)摩擦等不確定性，價(jià)格波動(dòng)加大，將帶來商品市場的投資機(jī)會(huì)，CTA策略的投資收益可期待。

私募股權(quán)：因資金對流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好的矛盾凸顯，國內(nèi)私募股權(quán)會(huì)持續(xù)募資困難，機(jī)構(gòu)退出壓力增大。行業(yè)優(yōu)勝劣汰、市場價(jià)值重估后，是入局股權(quán)市場投資的好時(shí)機(jī)。海外私募股權(quán)將保持跨策略、跨地域和跨行業(yè)的多樣化均衡配置，繼續(xù)將北美地區(qū)作為投資重點(diǎn)，并適當(dāng)提高亞洲地區(qū)的投資比重。

海外私募信貸：市場不確定性加大，私募信貸抗周期的優(yōu)勢凸顯。未來繼續(xù)投資北美市場，同時(shí)建議關(guān)注東南亞和非洲等新興市場。

房地產(chǎn)：美國的投資可在產(chǎn)業(yè)（電子商務(wù)）和住宅（住宅短缺）等與結(jié)構(gòu)性趨勢相一致的行業(yè)中挖掘更好的機(jī)會(huì)。歐元區(qū)投資者情緒持續(xù)改善，推動(dòng)資金繼續(xù)流入房地產(chǎn)市場。中國一線和強(qiáng)二線城市具備核心競爭力。

國內(nèi)固定收益：目前大環(huán)境動(dòng)蕩，要選擇優(yōu)質(zhì)的“基石”，建議投資者遵循三板斧邏輯，即順應(yīng)推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的國家政策導(dǎo)向，通過科學(xué)分散降低風(fēng)險(xiǎn)，選擇靠譜的管理人。

海外置業(yè)：特別關(guān)注英國倫敦、澳大利亞墨爾本以及美國紐約等地房產(chǎn)，這些地區(qū)均具有明顯的人口流入效應(yīng)，再加上旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)、政府基建支持等因素，決定了投資這些地區(qū)房產(chǎn)有長期穩(wěn)定的收益。

保險(xiǎn)：隨著資管新規(guī)影響逐步顯現(xiàn)，稅延養(yǎng)老政策的推進(jìn)，養(yǎng)老規(guī)劃越來越受到人們的重視。年金類保險(xiǎn)能帶來長期穩(wěn)健回報(bào)，可通過智能保險(xiǎn)為更多人進(jìn)行科學(xué)、客觀的保險(xiǎn)方案。