王宇超

企業(yè)并購(gòu)是常見(jiàn)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，是企業(yè)發(fā)展壯大的方式之一，企業(yè)并購(gòu)績(jī)效一致是關(guān)注了點(diǎn)，那么什么因素導(dǎo)致了并購(gòu)之后績(jī)效表現(xiàn)，本文梳理了近年來(lái)國(guó)內(nèi)外的研究成果，對(duì)此進(jìn)行了一個(gè)綜述

并購(gòu)績(jī)效往往不盡如人意，Kitching（2001）認(rèn)為，衡量一筆并購(gòu)業(yè)務(wù)成功與否的關(guān)鍵在于確定一個(gè)綜合性的績(jī)效衡量方法，且這種方法必須將管理層對(duì)當(dāng)前經(jīng)營(yíng)績(jī)效的滿意水平與最初的收購(gòu)動(dòng)機(jī)相聯(lián)系，即判斷企業(yè)并購(gòu)是否成功的依據(jù)就是并購(gòu)動(dòng)因的實(shí)現(xiàn)程度。他們認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因并不僅僅是為了提升短期內(nèi)的業(yè)績(jī)，而是為了達(dá)成某項(xiàng)目的進(jìn)而最終創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值。同樣國(guó)內(nèi)學(xué)者也認(rèn)為很多實(shí)證檢驗(yàn)并購(gòu)的實(shí)際績(jī)效并不好，但卻無(wú)法解釋實(shí)務(wù)中并購(gòu)事件不斷發(fā)生的現(xiàn)象是因?yàn)槠髽I(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)并非全部是為了直接獲取財(cái)務(wù)績(jī)效，并購(gòu)動(dòng)機(jī)不同，并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)與衡量指標(biāo)也應(yīng)該有所區(qū)別，（周紹妮、文海濤，2013 ）。

但是我國(guó)有些學(xué)者卻得到完全相反的結(jié)論（劉興海，2012）。后來(lái)這逐漸發(fā)展成為對(duì)于不同融資方式與業(yè)績(jī)關(guān)系的研究，Schlingemann（2004）、Martynova andRenneboog（2009）分別基于歐洲市場(chǎng)考察了這一問(wèn)題。在中國(guó)市場(chǎng)翟進(jìn)步等（2011）也對(duì)并購(gòu)過(guò)程中不同融資方式選擇對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響進(jìn)行了研究發(fā)現(xiàn)選擇權(quán)益融資方式的收購(gòu)公司其未來(lái)財(cái)務(wù)績(jī)效上升，而選擇負(fù)債融資方式的公司其財(cái)務(wù)績(jī)效下降。

組織行為學(xué)的學(xué)者們發(fā)現(xiàn)并購(gòu)中的價(jià)值創(chuàng)造主要來(lái)源于并購(gòu)雙方資源的協(xié)同效應(yīng)，而協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)又來(lái)自于并購(gòu)后雙方資源的整合（Haspeslagh&Jemison;，1991）因此有部分學(xué)者從這方面出發(fā)考察并購(gòu)雙方的組織文化擬合程度（Datta，1991；Chatterjee etal，1992）以及并購(gòu)方管理層的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)對(duì)并購(gòu)價(jià)值創(chuàng)造的影響（Haleblian& Finkelstein，1999）。吳超鵬等（2008）根據(jù)“基于管理者過(guò)度自信和學(xué)習(xí)行為的連續(xù)并購(gòu)績(jī)效的理論模型”得到3個(gè)推論設(shè)計(jì)了一套適于我國(guó)的檢驗(yàn)管理者過(guò)度自信和學(xué)習(xí)行為對(duì)連續(xù)并購(gòu)績(jī)效影響的實(shí)證方法。而王艷，闞鑠（2009）則從企業(yè)組織行為特征的角度量化企業(yè)文化的強(qiáng)弱（文化強(qiáng)度），研究并購(gòu)帶來(lái)組織環(huán)境變化后，企業(yè)文化對(duì)并購(gòu)長(zhǎng)短期績(jī)效的影響，嘗試從企業(yè)文化的角度為并購(gòu)行為的價(jià)值創(chuàng)造問(wèn)題提供新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

并購(gòu)事件往往是在董事會(huì)以及高管主導(dǎo)決策之下的，企業(yè)的合并無(wú)論從決策還是后期的整合，里面都涉及到對(duì)人的管理，因此人力資源管理的學(xué)者們從此出發(fā)探討人力資源管理財(cái)于企業(yè)并購(gòu)業(yè)績(jī)的影響，Papadakis（2005）認(rèn)為影響并購(gòu)成功（用并購(gòu)后的績(jī)效代表）的因素主要為并購(gòu)中的人力資源整合，通過(guò)建立一個(gè)理論模型并對(duì)希臘1997～1999年的72起并購(gòu)事件進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)溝通是并購(gòu)成功與否最顯著的影響因素。

有更多的學(xué)者認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)是戰(zhàn)略管理的一部分，并嘗試將企業(yè)的并購(gòu)的類型和企業(yè)成長(zhǎng)結(jié)合起來(lái)，來(lái)解釋并購(gòu)損益之謎。馮根福，昊林江（2001）研究了不同并購(gòu)類型及業(yè)績(jī)關(guān)系發(fā)現(xiàn)在并購(gòu)后不同時(shí)期內(nèi)業(yè)績(jī)不相一致的事實(shí)。范從來(lái)、袁靜2002認(rèn)為，與成長(zhǎng)性產(chǎn)業(yè)、成熟性產(chǎn)業(yè)相對(duì)應(yīng)的最優(yōu)并購(gòu)類型分別為橫向并購(gòu)和縱向并購(gòu)。Maksimovic等（2008）從產(chǎn)業(yè)周期變動(dòng)過(guò)程研究了企業(yè)數(shù)量和企業(yè)并購(gòu)行為的關(guān)系。劉笑萍等（2009）更是將產(chǎn)業(yè)周期引入到多樣化并購(gòu)的研究之中考察收購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)，及并購(gòu)這三者之間的關(guān)系認(rèn)為并購(gòu)行為為股東創(chuàng)造了價(jià)值。

企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的細(xì)胞離不開(kāi)宏觀的大環(huán)境更離不開(kāi)政府的影響，國(guó)外學(xué)者很早便提出了政府掠奪之手與政府支持之手理論。同樣我國(guó)的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是離不開(kāi)政府的宏觀調(diào)控的，因此基于我國(guó)國(guó)情學(xué)者從政府角度來(lái)解釋并購(gòu)業(yè)績(jī)之謎，李善民，朱滔（2006）認(rèn)為政府關(guān)聯(lián)對(duì)并購(gòu)績(jī)效影響顯著，這種作用在管理能力差和并購(gòu)績(jī)效惡化的公司中作用更為顯著。王鳳榮等（2011）認(rèn)為地方政府有動(dòng)機(jī)也有能力要求企業(yè)通過(guò)并購(gòu)緩解當(dāng)?shù)厥I(yè)問(wèn)題或達(dá)到官員自身的政治目的。王鳳榮等（2012）將地方政府干預(yù)與處于不同生命周期企業(yè)相聯(lián)系考察了其對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響，發(fā)現(xiàn)政府干預(yù)下的企業(yè)并購(gòu)績(jī)效呈現(xiàn)生命周期差異。

企業(yè)并購(gòu)?fù)菑?fù)雜的行為，涉及企業(yè)內(nèi)外的方方面面，綜合考慮多種因素對(duì)于企業(yè)合并業(yè)績(jī)的影響是非常重要的，Larsson和Finkelstein（1999）將并購(gòu)視為一個(gè)連續(xù)完整的過(guò)程，據(jù)此整合財(cái)務(wù)學(xué)、戰(zhàn)略管理、組織行為和人力資源管理4個(gè)學(xué)科的研究成果，開(kāi)創(chuàng)性地提出了一個(gè)影響并購(gòu)價(jià)值創(chuàng)造因素的理論模型。King（2004）以93篇實(shí)證研究為樣本，進(jìn)一步考察了進(jìn)行并購(gòu)的公司是否多元化、并購(gòu)雙方的行業(yè)相關(guān)度、并購(gòu)的支付方式以及管理者的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)4個(gè)因素對(duì)并購(gòu)后價(jià)值創(chuàng)造的影響，發(fā)現(xiàn)以往文獻(xiàn)中關(guān)注的4個(gè)因素并不能有效解釋并購(gòu)價(jià)值創(chuàng)造，可能存在其他更有影響力的因素，因此他們指出需要發(fā)展其他的理論與方法去解釋并購(gòu)中的價(jià)值創(chuàng)造。Lin and Wei（2006）；Stahl and Voigt（2008）從并購(gòu)雙方的經(jīng)濟(jì)特征與戰(zhàn)略管理的維度尋找影響并購(gòu)績(jī)效的原因，將公司規(guī)模、并購(gòu)行業(yè)選擇、并購(gòu)戰(zhàn)略類型、戰(zhàn)略擬合程度等因素考慮進(jìn)來(lái)用以解釋并購(gòu)為何不能為收購(gòu)方企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值這一問(wèn)題。在我國(guó)的研究中研究者往往也會(huì)結(jié)合多方面因素來(lái)探討這個(gè)問(wèn)題：萬(wàn)叢穎，郭進(jìn)（2009）分析上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)并購(gòu)公司短期以及長(zhǎng)期績(jī)效的影響，以及企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用。姚益龍劉巨松劉冬妍（2014）的研究發(fā)現(xiàn)，要素市場(chǎng)發(fā)展對(duì)不同性質(zhì)企業(yè)的異地并購(gòu)績(jī)效有著不同的影響。

綜合看來(lái)，影響企業(yè)并購(gòu)之后績(jī)效表現(xiàn)的因素眾多，現(xiàn)有的研究往往是集中在某些特定的領(lǐng)域，越來(lái)越多學(xué)者將并購(gòu)歸于復(fù)雜事件，認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)之后表現(xiàn)受多個(gè)維度影響，而不僅僅局限于公司財(cái)務(wù)層面，這也給我們后續(xù)的研究一定啟發(fā)和幫助。