畢艷成，王姝力

(華中師范大學(xué) a.經(jīng)管學(xué)院；b.教育學(xué)院，湖北 武漢 430079)

一、引言

從上世紀(jì)90年代后期開始，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展也帶動(dòng)了房地產(chǎn)行業(yè)的興起，尤其是福利分房取消之后，房地產(chǎn)行業(yè)開始不斷發(fā)展繁榮，而攀升的房價(jià)也因此受到了全社會(huì)的普遍關(guān)注。雖然政府相繼出臺(tái)了一些限制房地產(chǎn)市場(chǎng)投資過熱的政策措施，但由于種種原因未能起到很好的調(diào)控效果。2001年末，我國住宅商品房平均銷售價(jià)格約為1 948元/m2，到2017年末，已經(jīng)上漲到了7 203元/m2，平均增長速度超過10%。雖然房價(jià)的增長幅度每年略有不同，甚至由于受到美國次貸危機(jī)的影響，在2009年還出現(xiàn)了下降趨勢(shì)，但是房價(jià)在波動(dòng)中上漲已經(jīng)是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。從房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)來看，它們的資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏高，尤其是很多規(guī)模較小的企業(yè)資金來源主要依靠購房者的預(yù)付款，建筑施工單位的墊付和商業(yè)銀行的貸款。在市場(chǎng)環(huán)境較好的情況下，這種高負(fù)債維持經(jīng)營的模式確實(shí)會(huì)帶來較為豐富的資金回報(bào)，不斷攀升的房價(jià)帶來的高回報(bào)率使得人們對(duì)這其中的潛在風(fēng)險(xiǎn)視而不見。但如果遇到一些不確定的因素導(dǎo)致市場(chǎng)環(huán)境變差，則容易出現(xiàn)資金鏈斷裂，無法維持正常經(jīng)營而破產(chǎn)，引起的連鎖反應(yīng)也容易造成全社會(huì)的金融風(fēng)險(xiǎn)。高房價(jià)以及房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)其他產(chǎn)業(yè)的帶動(dòng)，使得國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展越來越依賴房地產(chǎn)行業(yè)。因此房價(jià)對(duì)整體國民經(jīng)濟(jì)影響巨大，房價(jià)的高漲對(duì)整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的沖擊不容小覷，也不排除存在較大泡沫的可能性，所以如果房價(jià)沒有得到有效的控制，一旦泡沫破滅將會(huì)給整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來非常不利的負(fù)面影響。在國家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)結(jié)構(gòu)不斷調(diào)整升級(jí)的形勢(shì)下，是否能正確識(shí)別出導(dǎo)致房價(jià)高企的主要因素，是有效穩(wěn)定房價(jià)、保證國民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展和改善居民住房條件的關(guān)鍵。

二、理論分析

房價(jià)調(diào)控政策的不斷出臺(tái)，對(duì)抑制我國部分城市房價(jià)過快上漲起到了一定的作用，也彰顯了中央對(duì)房價(jià)調(diào)控的決心，合理引導(dǎo)了市場(chǎng)預(yù)期。但是由于地方政府對(duì)土地財(cái)政的依賴、中央政府政策目標(biāo)多元化和市場(chǎng)參與者的反向預(yù)期等原因，導(dǎo)致調(diào)控政策不具有長期效應(yīng)，被抑制的需求一旦釋放出來必然引起房價(jià)的反彈。推高房價(jià)的因素有很多，本文主要從土地購置費(fèi)和流動(dòng)性過剩兩個(gè)方面進(jìn)行研究，其中流動(dòng)性過剩選取的衡量指標(biāo)是貨幣化比率和按揭貸款增加額。

(一)土地購置費(fèi)

土地購置費(fèi)主要包括：土地出讓金、土地補(bǔ)償費(fèi)、土地征收管理費(fèi)和安置補(bǔ)償費(fèi)等。自從2002年政府開始采用“招拍掛”的方式出讓土地以后，土地購買價(jià)格就被不斷拉升，進(jìn)而提高房地產(chǎn)開發(fā)成本。此外還有與土地相關(guān)的稅費(fèi)政策，主要包括流轉(zhuǎn)稅、保有稅、土地取得稅等，進(jìn)一步增加了房地產(chǎn)開發(fā)的成本。圖1給出了2001～2017年我國土地購置費(fèi)和住宅商品房平均銷售價(jià)格的變化趨勢(shì)，可以看出，土地購置費(fèi)的增長速度明顯高于住宅商品房平均銷售價(jià)格的增長速度。因此近些年我國土地購置費(fèi)的不斷高漲，是推動(dòng)房價(jià)的關(guān)鍵因素之一。

圖1 2001—2017和土地購置費(fèi)和住宅商品房平均銷售價(jià)格變化

(二)貨幣化比率

貨幣化比率通常用M2/GDP來衡量，當(dāng)比值變大并且超過正常值時(shí)，可以認(rèn)為存在流動(dòng)性過剩。發(fā)展中國家的M2/GDP的平均水平一般在1.3左右，歐美發(fā)達(dá)國家的平均水平大約為1.5。如圖2所示，我國在2017年的M2/GDP的值約為2.08，明顯超出了正常水平。M2與GDP的過高比值，主要是由于貨幣供應(yīng)量M2的增長快于GDP的增長所引起的。貨幣化比率過高使各類市場(chǎng)主體在套利動(dòng)機(jī)作用下，通過機(jī)構(gòu)投資的路徑注入房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的資產(chǎn)池，轉(zhuǎn)化為真實(shí)的需求并拉高資產(chǎn)價(jià)格。

圖2 2001—2017貨幣化比率(M2/GDP)的變化

(三)按揭貸款增加額

從1998年開始，我國房地產(chǎn)市場(chǎng)開啟了市場(chǎng)化進(jìn)程，居民在此時(shí)也開始通過住房按揭貸款購買商品房，如此一方面可以緩解居民無法全額購房的經(jīng)濟(jì)壓力，另一方面也可以讓居民在短時(shí)間內(nèi)就可以住上新房子。但是在2000年末的時(shí)候，我國的居民住房按揭貸款年增加值是2 972億元，到2017年末就已經(jīng)達(dá)到5.68萬億，增加了近20倍(詳見圖3)。居民住房按揭貸款的大幅度增加使得后期的住房需求提前，進(jìn)而影響當(dāng)期的房地產(chǎn)供求，推高房價(jià)。住房按揭信貸的不斷擴(kuò)張，銀行為投機(jī)者提供資金支持并獲取利潤收入，可以說房地產(chǎn)市場(chǎng)的高價(jià)很大程度上是由于銀行資金的支撐。

圖3 全國住宅商品房平均銷售價(jià)格和按揭貸款增加額變化

三、計(jì)量結(jié)果與分析

(一)變量處理

本文選取住宅商品房平均銷售價(jià)格hp(元/m2)作為被解釋變量，土地平均購置費(fèi)用fee(元/m2)，貨幣化比率liq和按揭貸款增加額load(億元)作為解釋變量。為了消除原數(shù)據(jù)異方差影響，所有變量數(shù)據(jù)均已作對(duì)數(shù)變換。同時(shí)，為了避免出現(xiàn)偽回歸，本文對(duì)各變量進(jìn)行了平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果如表1所示。

表1 平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

從表1平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，原數(shù)據(jù)都是不平穩(wěn)的，但一階差分序列在0.05的顯著性水平下都平穩(wěn)，所以它們之間有可能存在協(xié)整關(guān)系。為了證實(shí)這一點(diǎn)，接下來對(duì)四組數(shù)據(jù)進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，輸出結(jié)果如表2所示。

表2 跡統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)結(jié)果

表3 最大特征根檢驗(yàn)結(jié)果

從表2和表3協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，無論是跡統(tǒng)計(jì)量還是最大特征根檢驗(yàn)，都說明這四組數(shù)據(jù)之間存在協(xié)整關(guān)系，并且協(xié)整個(gè)數(shù)是兩個(gè)，可以對(duì)這四組數(shù)據(jù)建立VAR模型作進(jìn)一步分析。

(二)BVAR模型的建立

BVAR的一個(gè)重要的問題就是滯后階數(shù)的確定，輸入相關(guān)數(shù)據(jù)，滯后階數(shù)選擇結(jié)果如表4所示。根據(jù)AIC和SC最小原則，模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2。

表4 滯后階數(shù)判斷結(jié)果

根據(jù)上文分析，可以把模型具體設(shè)定形式寫成：

dlnhp=B0+β1Dlnhp(-1)+β2dlnhp(-2)+β3dlnfee(-1)+β4dlnfee(-2)+β5dliq(-1)

+β6dliq(-2)+β7dlnload(-1)+β8Dlnload(-2)+t

先驗(yàn)分布選擇Minnesota分布，建立滯后2階，含有4個(gè)變量的VAR(2)模型，初始剩余協(xié)方差選項(xiàng)選擇對(duì)角VAR估計(jì)，總體緊度設(shè)置為0.01。在Eviews10中導(dǎo)入數(shù)據(jù)，輸出結(jié)果如表5所示。

表5 VAR輸出結(jié)果

(三)脈沖響應(yīng)分析

1.房價(jià)對(duì)土地購置費(fèi)的脈沖響應(yīng)

房價(jià)對(duì)土地購置費(fèi)的脈沖響應(yīng)圖1所示，可以看出對(duì)于土地購置費(fèi)增長率一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息的沖擊，房價(jià)增長率經(jīng)歷先正再負(fù)，最后趨向于零的過程。具體來看，在前2期，響應(yīng)值迅速上升，并且在第2期達(dá)到了最大值，這說明土地購置費(fèi)的增加對(duì)房價(jià)的推動(dòng)較為直接并且敏感；從第2期到第3期，沖擊力又迅速下降直到為負(fù)值，最后再緩慢上升并趨向于零，這說明土地購置費(fèi)的增長率在上升，而房價(jià)的增長率雖然也在上升，但是上升率出現(xiàn)了下降，隨后趨于穩(wěn)定的收斂現(xiàn)象?？梢越忉尀橥恋刭徶觅M(fèi)已經(jīng)把房價(jià)推到了一個(gè)非常高的價(jià)位，由于制度、市場(chǎng)及政府行為等因素房價(jià)的增長率不可能無節(jié)制的攀升，導(dǎo)致沖擊響應(yīng)在后期不那么顯著。

圖1 房價(jià)對(duì)土地購置費(fèi)的脈沖響應(yīng)

2.房價(jià)對(duì)貨幣化比率的脈沖響應(yīng)

房價(jià)對(duì)貨幣化比率的脈沖響應(yīng)圖2所示，可以看出貨幣化比率對(duì)房價(jià)的脈沖響應(yīng)一直是正值，這說明貨幣化比率的增加率對(duì)房價(jià)增長率一直是正向的拉動(dòng)作用，并且房價(jià)的響應(yīng)值當(dāng)期就已經(jīng)達(dá)到最大值0.02 852，即給貨幣化比率一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息的沖擊，房價(jià)增長率的上升比率約為0.29個(gè)百分點(diǎn)；但是響應(yīng)值隨后不斷下降，從第3期開始就不斷趨向于穩(wěn)定，穩(wěn)定值約為0.02 843，這說明房價(jià)增長率從第3期開始雖然也在不斷變化，但是變化的比率是穩(wěn)定的，貨幣化比率對(duì)房價(jià)增長率的沖擊作用前期價(jià)位劇烈，后期趨于穩(wěn)定。

圖2 房價(jià)對(duì)貨幣化比率的脈沖響應(yīng)

3.房價(jià)對(duì)貸款增加額的脈沖響應(yīng)

房價(jià)對(duì)貨幣化比率的脈沖響應(yīng)圖3所示，可以看出貸款增加速度對(duì)房價(jià)增長率的沖擊作用與貨幣化比率大致趨勢(shì)相同，不同的是房價(jià)對(duì)貸款增加速度的響應(yīng)值更大一些。具體來看，給貸款增加速度一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息沖擊，房價(jià)增長率的響應(yīng)軌跡一直都是下降的，從第3期之后就趨于穩(wěn)定。經(jīng)濟(jì)意義可以解釋為：貸款速度的增加，會(huì)迅速增加居民的購買力并擴(kuò)大購房需求，進(jìn)而直接拉動(dòng)房價(jià)的上升，但是當(dāng)房價(jià)上升一定程度以后，即使貸款增加速度上升也不可能會(huì)進(jìn)一步推高房價(jià)。

圖3 房價(jià)對(duì)貸款增加額的脈沖響應(yīng)

四、結(jié)論與建議

(一)研究結(jié)論

土地購置費(fèi)用的不斷上漲是推動(dòng)房價(jià)上漲的最主要因素，從上文實(shí)證分析也可以看出，房價(jià)對(duì)土地購置費(fèi)的沖擊作用非常敏感，并且土地購置費(fèi)在房地產(chǎn)開發(fā)成本中的比例不斷上升。土地作為房地產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)要素，在房價(jià)調(diào)控中處于至關(guān)重要的地位。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來看，房地產(chǎn)市場(chǎng)和土地供給市場(chǎng)之間是一種引致需求的關(guān)系，由于土地的壟斷性和稀缺性，地方政府必然會(huì)控制土地供給，再加上一些稅費(fèi)的收取，使得土地購置費(fèi)的上漲幅度顯著高于房價(jià)的上漲幅度。流動(dòng)性過剩是推高我國房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的重要因素。我國長期的國際收支雙順差帶來了巨額的外匯儲(chǔ)備，這是近年來我國貨幣供應(yīng)量大幅度增加的重要原因，也是流動(dòng)性指標(biāo)偏高的重要原因；在按揭貸款速度不斷增加的同時(shí)，房價(jià)一路高歌猛進(jìn)。就目前的情況來看，其實(shí)自有資金充足并且真正具有剛性住房需求的消費(fèi)已經(jīng)買房了，在剩余潛在購房消費(fèi)者中，多數(shù)都需要借助銀行住房貸款。因此大量的按揭貸款資金涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)，造成需求的虛假繁榮，推高了房價(jià)。

(二)政策建議

根據(jù)前文分析，本文主要得出如下政策建議：一是降低土地購置稅費(fèi)。政府應(yīng)該減少對(duì)土地出讓金、土地補(bǔ)償費(fèi)、安置補(bǔ)償費(fèi)等相關(guān)稅費(fèi)的征收，改變土地財(cái)政和稅費(fèi)政策，減輕房地產(chǎn)企業(yè)的用地成本。二是控制貨幣化比率。完善匯率形成的市場(chǎng)機(jī)制，通過匯率浮動(dòng)區(qū)間的逐步擴(kuò)大，利用市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)外匯市場(chǎng)供求；逐步放寬企業(yè)和個(gè)人用匯自由度，由強(qiáng)制結(jié)售匯制向自愿結(jié)售匯制轉(zhuǎn)變；加快發(fā)展和完善資本市場(chǎng)，在流動(dòng)性過剩的環(huán)境下，我國的居民和企業(yè)的投資渠道十分有限，大量資金就只有流向房地產(chǎn)市場(chǎng)，所以活躍的資本市場(chǎng)有助于分流流入房地產(chǎn)市場(chǎng)過剩的流動(dòng)性。三是降低按揭貸款增加速度。因此需要加強(qiáng)對(duì)商業(yè)銀行發(fā)放按揭貸款時(shí)的監(jiān)管，認(rèn)真識(shí)別出其中的投機(jī)者和剛需者，從而降低按揭貸款的增加的速度。

除了改革土地購置的稅費(fèi)政策、控制貨幣化比率和降低按揭貸款增加速度之外，政府還應(yīng)該堅(jiān)持調(diào)控房地產(chǎn)的決心不動(dòng)搖，堅(jiān)定抑制房價(jià)的態(tài)度，讓房地產(chǎn)投機(jī)者有所顧忌，普通住房需求者有盼頭。