文/張強 編輯/張美思

原油在基礎(chǔ)能源中有著特殊地位，其價格主要由供需格局決定。但較為特殊的是，原油的供需格局在很大程度還受到各主要產(chǎn)油國自身階段性狀況以及相互之間博弈結(jié)果的影響。從原油的供需基本面分析，結(jié)合主要產(chǎn)油國的情況變化，筆者認為，下半年的國際原油價格有望繼續(xù)維持堅挺。

上半年：“OPEC+”減產(chǎn)超預(yù)期

回顧2018年上半年，國際原油價格大幅上漲，核心原因是產(chǎn)油國聯(lián)盟的超預(yù)期減產(chǎn)。2017年1月起，石油輸出國組織（OPEC）和俄羅斯等非OPEC國家首次成立減產(chǎn)聯(lián)盟“OPEC+”，分別承諾減產(chǎn)120萬桶/日和60萬桶/日，減產(chǎn)總量約為全球原油總消費量的1.8%。減產(chǎn)的初衷，一方面是為了對沖頁巖油增產(chǎn)的影響，以緩解全球石油的供需不平衡；另一方面，是為了降低全球高企的原油庫存，以最終實現(xiàn)抬升國際油價的目的。從執(zhí)行效果來看，上半年“OPEC+”的主動減產(chǎn)和被動減產(chǎn)，使得減產(chǎn)計劃整體上超額完成。

其中，產(chǎn)油大國沙特的減產(chǎn)執(zhí)行率始終維持在100%以上，4月份減產(chǎn)執(zhí)行率達到132%；俄羅斯2018年減產(chǎn)執(zhí)行率保持在82%以上，繼續(xù)維持著2017年年中以來的高減產(chǎn)。除去主動減產(chǎn)，OPEC國家中的委內(nèi)瑞拉以及非OPEC國家中的墨西哥，由于自身油田產(chǎn)量原因，被動執(zhí)行了較高的減產(chǎn)執(zhí)行率。其中委內(nèi)瑞拉5月減產(chǎn)執(zhí)行率已經(jīng)達到711%，墨西哥減產(chǎn)執(zhí)行率達到了300%左右。

在此種態(tài)勢下，原油庫存和油價均達到了減產(chǎn)設(shè)定的目標：2016年減產(chǎn)協(xié)議制定之際，OPEC提出減產(chǎn)的階段性目標是將OECD商業(yè)原油庫存降至5年均值以下，從目前情況看，該目標已經(jīng)階段性達成；同樣，在2017年年初，OPEC曾口頭表示減產(chǎn)的目標油價是60美元/桶，而當前的油價已接近80美元/桶。過快增長的油價引發(fā)了美國的擔憂，特朗普在推特上公開譴責OPEC推高了油價。

下半年：供需格局復(fù)雜、整體偏緊

展望下半年，筆者認為，原油市場狀況相對于上半年來講更為復(fù)雜，值得進行深入分析。

需求端 ：下半年或逐步增長

根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）做出的預(yù)測，2018年全球GDP增速將達到3.9%。而經(jīng)濟的快速增長，有望持續(xù)拉動原油需求。OPEC、美國能源信息署（EIA）和國際能源署（IEA）三大機構(gòu)對下半年原油需求增速預(yù)期略有分歧，分別為160萬桶/日、177.5萬桶/日和135萬桶/日。連最為保守的IEA，其預(yù)計的2018年全球原油需求也達9918萬桶/日，增長146萬桶/日。其中，第二季度預(yù)計為9909萬桶/日，第三季度預(yù)計為9931萬桶/日，第四季度預(yù)計為10016萬桶/日，顯示下半年原油需求將穩(wěn)步增長。

從季節(jié)性因素來看，在正常年份，下半年的原油需求一般會高于上半年。其中，第三季度的驅(qū)動因素來自于駕駛旺季，以及夏季發(fā)電用油需求的增長。以沙特為例，每年夏季的6—9月，直接燃油發(fā)電需求會增長至65萬—90萬桶/日。第四季度的需求驅(qū)動因素，則來自于冬季取暖用油的需求增長。

供給端：不確定性下仍或趨緊

主要產(chǎn)油國及地區(qū)的形勢較上半年有了一定的變化，導(dǎo)致原油的供給端形勢具有一定的不確定性，但整體仍或趨緊。

其一，“OPEC+”決定增產(chǎn)，沙特為主力。受到原油價格持續(xù)上漲的影響，6月22—23日，“OPEC+”經(jīng)過多方協(xié)商，正式提出增產(chǎn)，但在增產(chǎn)數(shù)量上并未達成一致意見。根據(jù)OPEC的會議公報，自2018年7月開始，OPEC將致力于將減產(chǎn)執(zhí)行率從152%降低至100%。按照原120萬桶/日的減產(chǎn)額度，則OPEC12國7月開始的增產(chǎn)量需達到62.4萬桶/日才能達到100%的目標。而OPEC與非OPEC的聯(lián)合公報顯示，減產(chǎn)聯(lián)盟將合力使減產(chǎn)執(zhí)行率從147%降至100%。按照減產(chǎn)聯(lián)盟原180萬桶/日的減產(chǎn)額度，則7月開始的增產(chǎn)量需達到84.6萬桶/日才能實現(xiàn)100%的目標。

事實上，“OPEC+”內(nèi)部對于增產(chǎn)存在較大分歧。沙特和俄羅斯堅決主張增產(chǎn)，而伊朗的態(tài)度則較為消極。因為伊朗長期以來遭受美國的經(jīng)濟制裁，當前經(jīng)濟過于依賴原油出口，他們擔心增產(chǎn)或引發(fā)原油價格下跌，進而對自身經(jīng)濟造成打擊。而下半年的增產(chǎn)計劃，預(yù)計增量主要來源于沙特。

IEA估計，5月底時OPEC成員國的備用產(chǎn)能為340萬桶/日，非OPEC的備用產(chǎn)能則不超過33萬桶/日。在OPEC所持備用產(chǎn)能中，沙特占了幾乎三分之二（202萬桶/日），持有較少量備用產(chǎn)能的國家有：伊拉克（33萬桶/日）、阿聯(lián)酋（33萬桶/日）和科威特（22萬桶/日）。在非OPEC產(chǎn)油盟國的備用產(chǎn)能之中，大多數(shù)都在俄羅斯（約25萬桶/日），其他國家的可用備用產(chǎn)能若非很少就是掛零。因此，沙特將是增量的主要來源。特朗普也一再要求沙特增加200萬桶/日的產(chǎn)量。

其二，美國原油產(chǎn)量增速放緩。上半年，美國原油產(chǎn)量增速依然迅猛，為2015年以來產(chǎn)量增長最快的年份。6月中旬，美原油產(chǎn)量達1090萬桶/日，全年產(chǎn)量有望達到1080萬桶/日。但從貢獻了美國上半年一半的原油產(chǎn)量增量的頁巖油核心區(qū)塊Permian（二疊紀）地區(qū)的情況來看，下半年美國的原油供給增速或有所放緩。

首先，Permian地區(qū)的鉆井數(shù)的增長已經(jīng)開始減速。因此，下半年P(guān)ermian地區(qū)的原油產(chǎn)量增速很可能將出現(xiàn)放緩。其次，中期運輸瓶頸將限制頁巖油的供給。當前Permian地區(qū)管道運能基本滿負荷，預(yù)計到2019年下半年管道運能才基本能與Permian地區(qū)產(chǎn)量形成均衡。因此，管道運能缺口或?qū)⒊掷m(xù)1年到1年半左右，且隨著產(chǎn)量增長，管輸缺口存在持續(xù)擴大的趨勢。由于產(chǎn)量大增，運輸瓶頸所導(dǎo)致的原油庫存上漲使得Permain的區(qū)域集散地Midland（米德蘭）地區(qū)的油價，對WTI原油期貨的定價點——俄克拉何馬州Cushing（庫欣）地區(qū)的油價的貼水開始快速走闊，5月上旬一度貼水近13美元/桶。

從目前美國國內(nèi)的價差結(jié)構(gòu)來看，Midlan的原油會優(yōu)先選擇美灣作為目的地而盡量避免流向Cushing，這又會進一步加劇管輸瓶頸。如果Permian地區(qū)的油價與Cushing地區(qū)的油價價差持續(xù)拉開，Permian地區(qū)廠商將無法充分享受到產(chǎn)量增長帶來的利潤，而且隨著產(chǎn)量的增長，利潤增長將邊際遞減，因此可以推測，Permian地區(qū)廠商或不會大幅增產(chǎn)，其產(chǎn)量增長將受到管道運能的限制。

其三，委內(nèi)瑞拉產(chǎn)量或大幅下降。作為世界上原油儲量最為豐富的國家，委內(nèi)瑞拉因國內(nèi)經(jīng)濟危機和債務(wù)問題、外部受美國政府制裁等，對石油產(chǎn)業(yè)投資嚴重不足，導(dǎo)致原油產(chǎn)量大幅下降。截至7月中旬，委內(nèi)瑞拉的原油產(chǎn)量已經(jīng)降至139萬桶/日的歷史低位，相比2016年10月的基數(shù)減產(chǎn)量達到67.5萬桶/日，減產(chǎn)執(zhí)行率高達711%。目前，委內(nèi)瑞拉活躍石油鉆機數(shù)已經(jīng)下降至28座，接近2002年石油工人大罷工時期的低點。在5月馬杜羅連任委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)后，美國以及歐洲等西方國家均表示將實施進一步制裁。因此，預(yù)計未來委內(nèi)瑞拉的原油產(chǎn)量或?qū)⑦M一步下降，短期內(nèi)無回轉(zhuǎn)的可能。

其四，伊朗原油出口可能降至零。2018年5月8日，美國單方面宣布退出伊核協(xié)議，并重啟對伊朗的制裁。根據(jù)不同的行業(yè)與領(lǐng)域，美國設(shè)置了90天與180天的過渡期，制裁措施將在過渡期結(jié)束之后正式開始。屆時美國將恢復(fù)制裁伊朗國家石油公司以及其他多家能源企業(yè)，同時伊朗航運業(yè)與金融機構(gòu)將面臨制裁。美國國務(wù)院一位高級官員7月份在新聞發(fā)布會上表示，其目標是通過將其原油出口收入減少到零，來加大對伊朗政權(quán)的壓力。但如果美國達成了既定政策目標，將伊朗原油出口降至接近零，受影響的原油供給將達到最少100萬桶/日的水平。倘若事態(tài)全面惡化，中東地區(qū)爆發(fā)局部沖突，波斯灣原油通道受阻，那么受影響的原油供給范圍將有可能擴大到整個中東地區(qū)。理論上，沙特和其他國家有足夠的備用產(chǎn)能；但一旦動用，全球市場將只剩下不到100萬桶/日的備用產(chǎn)能來應(yīng)付所有其他的突發(fā)狀況。有的分析師甚至認為，制裁伊朗措施會基本上用光全球所有的備用產(chǎn)能，導(dǎo)致全球油市出現(xiàn)像1973—1974年及1979—1980年兩次石油危機那樣的吃緊局面，從而給油價帶來上行支撐。

綜上，下半年的原油市場仍有很多不確定性，特別是供應(yīng)端的情況變化會較大，但整體上呈現(xiàn)相對偏緊的態(tài)勢：盡管OPEC將實施增產(chǎn)，但委內(nèi)瑞拉產(chǎn)量依然持續(xù)下降，且美國對伊朗的制裁幅度超預(yù)期。根據(jù)三大機構(gòu)的平衡表推算，下半年全球原油總需求將超過10000萬桶/日，總供給為9990萬桶/日，供需缺口為20萬桶/日。偏緊的供需格局將對油價提供有利的支撐。預(yù)計下半年油價將維持堅挺的局面，并有望繼續(xù)沖高。而根據(jù)筆者的測算，下半年國際原油價格的運行區(qū)間應(yīng)在75—85美元/桶。