《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

2018年A股市場(chǎng)哀鴻遍野，金融去杠桿威力巨大，大股東質(zhì)押批量爆倉(cāng)，以年度漲跌幅計(jì)算，上證指數(shù)下跌幅度僅次于2008年，是1990年中國(guó)證券市場(chǎng)設(shè)立以來，跌幅第二的年份，逢八魔咒再次上演。展望2019年A股市場(chǎng)，對(duì)2019年的經(jīng)濟(jì)形式普遍不樂觀，但券商研究所對(duì)A股市場(chǎng)策略上看多的居多，不過券商研究所有哪年不是看多的呢，私下交流則普遍是悲觀的調(diào)子。

我們認(rèn)為2019年A股市場(chǎng)將上演絕地反擊的行情，有此判斷的主要邏輯有，第一，從證券市場(chǎng)運(yùn)行周期角度，下跌近尾聲；第二，上市公司大量開啟股份回購(gòu)，將減少股票供給和增加場(chǎng)內(nèi)資金，雙向利好股票市場(chǎng)；第三，A股納入MSCI指數(shù)比例提升及納入富時(shí)羅素指數(shù)，帶來國(guó)際資金持續(xù)流入A股市場(chǎng)；第四，2019年降稅實(shí)施將提升上市公司盈利能力；第五，從估值角度看，A股市場(chǎng)主要指數(shù)估值接近歷史最低，估值底出現(xiàn)；最后政策角度開始對(duì)A股市場(chǎng)友好，上證指數(shù)2449點(diǎn)也普遍被認(rèn)為是政策底。

證券市場(chǎng)周期支持2019年絕地反擊。A股市場(chǎng)自1990年以來，從來沒有一輪熊市調(diào)整時(shí)間超過4年。達(dá)到4年調(diào)整周期的有兩次，一次是2001年6月-2005年6月，上證指數(shù)從2245點(diǎn)到998點(diǎn)，跌幅55.5%，其后開啟的是大牛市行情，上證指數(shù)從998點(diǎn)上漲到6124點(diǎn)，漲幅513.6%；另一次是2009年8月-2013年6月，上證指數(shù)從3478點(diǎn)到1849點(diǎn)，跌幅46.8%，其后上證指數(shù)從1849點(diǎn)最高上漲到5178點(diǎn)，漲幅180.3%；本次大熊市從2015年6月至今已經(jīng)調(diào)整3年6個(gè)月，目前最低點(diǎn)2449點(diǎn)，跌幅52.7%，從時(shí)間周期角度2019年上半年大概率是本次熊市調(diào)整的終結(jié)，隨后上演絕地反擊的行情。

從季線角度看，市場(chǎng)情緒宣泄近尾聲。目前A股已經(jīng)連續(xù)調(diào)整5個(gè)季度，A股歷史上連續(xù)調(diào)整5個(gè)季度也出現(xiàn)過兩次，一次出現(xiàn)在2005年998點(diǎn)前，一次出現(xiàn)在2008年1664點(diǎn)前。這兩次連跌5個(gè)季度后市場(chǎng)做空情緒得到充分釋放，998點(diǎn)后出現(xiàn)的是大牛市行情，1664點(diǎn)后出現(xiàn)的是絕地反擊的大反彈行情，即使是大反彈行情，上證指數(shù)也從1664點(diǎn)上漲到3478點(diǎn)，漲幅達(dá)109%。從目前A股連續(xù)調(diào)整5個(gè)季度來看，2019年一季度很有可能出現(xiàn)一次反彈，其后的調(diào)整將形成2449點(diǎn)政策底之后的市場(chǎng)底，這時(shí)會(huì)疊加A股的四年周期，出現(xiàn)更大力度的一次反彈。

上證指數(shù)年線走勢(shì)圖

上市公司大量回購(gòu)，雙向利好股市。把A股看做一個(gè)整體，從供求關(guān)系角度來看待股份回購(gòu)的話，股份回購(gòu)將減少市場(chǎng)中股票籌碼供給，同時(shí)給市場(chǎng)增加炒作的資金，所以是從供給和需求兩個(gè)層面來利好A股市場(chǎng)。而A股股份回購(gòu)大門已經(jīng)打開，10月下旬全國(guó)人大常委會(huì)第六次會(huì)議表決通過了關(guān)于修改《公司法》的決定，拓寬了允許股份回購(gòu)的情形；11月23日晚間，滬深交易所先后發(fā)布《回購(gòu)細(xì)則》，在法規(guī)層面對(duì)上市公司回購(gòu)本公司股份進(jìn)行大幅松綁。美股10年牛市的重要原因就是股份回購(gòu)，2009年以來美國(guó)股市最大的買家實(shí)際上是公司本身，自2009年以來截至2018年二季度，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份公司累計(jì)回購(gòu)自家股票的總金額超過4萬億美元，占公司凈利潤(rùn)總額的50%以上。上市公司也快馬加鞭地進(jìn)行回購(gòu)事宜，2018年回購(gòu)規(guī)模創(chuàng)歷史新高，2019年回購(gòu)規(guī)模會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大，助推A股市場(chǎng)絕地反擊。

入摩入富比例提升，國(guó)際資金加速涌入A股市場(chǎng)。根據(jù)MSCI的披露，2019年底將A股納入份額由目前的5%提升到20%，屆時(shí)A股占整個(gè)MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)將由目前的0.7%提升至3%。同時(shí)今年9月富時(shí)宣布將分三個(gè)階段把A股1249只股票納入富時(shí)全球市場(chǎng)指數(shù)，第一階段將從2019年6月開始，到2020年中國(guó)A股將占富時(shí)新興市場(chǎng)指數(shù)的5.6%。隨著中國(guó)股市逐步融入國(guó)際市場(chǎng)，海外資金將通過北上渠道源源不斷流入A股。高盛預(yù)計(jì)2019年因?yàn)镸SCI納入比例提升和納入富時(shí)羅素導(dǎo)致的北上資金將達(dá)到650億美元，相對(duì)于2017、2018年的300億美元和400億美元有較大增長(zhǎng)。

降稅將利好A股上市公司利潤(rùn)。從中國(guó)政府廣義稅收構(gòu)成看，增值稅和社保繳費(fèi)是企業(yè)最大的壓力。今年5月1日下調(diào)增值稅稅率后，目前三檔增值稅稅率分別為16%、10%和6%，今年政府工作報(bào)告提出“改革完善增值稅，按照三檔并兩檔方向調(diào)整稅率水平”，預(yù)計(jì)2019年增值稅最高檔稅率再次下調(diào)2-3個(gè)百分點(diǎn)，根據(jù)中金公司測(cè)算，稅率下調(diào)2-3個(gè)百分點(diǎn)可以實(shí)現(xiàn)4000-6000億元減稅。社保費(fèi)用改由稅務(wù)部門統(tǒng)一征收，因?yàn)閷?duì)企業(yè)影響太大，最新信息是暫緩實(shí)施，等社保降費(fèi)后再實(shí)施，這一塊對(duì)于此前嚴(yán)格交社保的企業(yè)是利好。降稅對(duì)于A股公司顯然是利好，對(duì)于凈利潤(rùn)率偏低而社保嚴(yán)格繳納多的企業(yè)，其業(yè)績(jī)彈性更大。

估值接近歷史低點(diǎn)。以滬深交易所公布數(shù)據(jù)來看，截至2018年12月27日，上交所1450家上市公司，平均市盈率12.44倍；深市主板474家上市公司，平均市盈率13.96倍，中小板922家上市公司，平均市盈率22.53倍，創(chuàng)業(yè)板738家上市公司，平均市盈率32.07倍。上證指數(shù)2013年6月25日在出現(xiàn)1849點(diǎn)是平均市盈率10.06倍，創(chuàng)業(yè)板歷史最低市盈率在26倍左右，無論上證指數(shù)還是創(chuàng)業(yè)板指數(shù)估值均處于地位，距離歷史最低值大約仍有20%左右空間。如果認(rèn)為是大牛市起點(diǎn)，底部還顯得不夠扎實(shí)，但如果是大反彈的起點(diǎn)，是足夠的了。

上證指數(shù)季線走勢(shì)圖

監(jiān)管層集體表態(tài)，A股形成政策底。10月19日，國(guó)務(wù)院副總理劉鶴和人民銀行行長(zhǎng)易綱、銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清及證監(jiān)會(huì)主席劉士余集體出來表態(tài)，這還是2015年股災(zāi)以來的第一次。劉鶴副總理總結(jié)了人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)近期出臺(tái)的促進(jìn)股市健康發(fā)展的措施。一是在穩(wěn)定市場(chǎng)方面，允許銀行理財(cái)子公司對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行投資，要求金融機(jī)構(gòu)科學(xué)合理做好股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，鼓勵(lì)地方政府管理的基金、私募股權(quán)基金幫助有發(fā)展前景的公司紓解股權(quán)質(zhì)押困難。二是在市場(chǎng)基本制度改革方面，制定《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》，完善上市公司股份回購(gòu)制度等；三是在鼓勵(lì)市場(chǎng)長(zhǎng)期資金來源方面，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度；四是推動(dòng)國(guó)有企業(yè)在資本市場(chǎng)進(jìn)行混合所有制改革，支持行業(yè)龍頭民營(yíng)企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)兼并重組；五是在擴(kuò)大開放方面，繼續(xù)全方位擴(kuò)大開放，加快銀行、證券、保險(xiǎn)等領(lǐng)域的開放。劉鶴副總理對(duì)目前股市的看法是，股市調(diào)整和出清后，中國(guó)成為最有投資價(jià)值的市場(chǎng)。高層的表態(tài)和政策層面的呵護(hù)，讓2449點(diǎn)成為A股政策底。

中美貿(mào)易摩擦、商譽(yù)減值、美股調(diào)整等潛在風(fēng)險(xiǎn)仍存?？陀^地說目前經(jīng)濟(jì)形式不佳，基本面角度仍沒有見底，場(chǎng)內(nèi)投資者情緒還是悲觀的多，中美貿(mào)易摩擦對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊在2019年上半年會(huì)顯現(xiàn)的更加明顯，上市公司大量的商譽(yù)減值也會(huì)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)形成沖擊，同時(shí)美股為代表的國(guó)際市場(chǎng)調(diào)整，大宗商品價(jià)格的巨幅波動(dòng)，都會(huì)對(duì)A股形成擾動(dòng)，目前大股東股權(quán)質(zhì)押的危機(jī)仍沒有徹底解除，所以2019年行情注定是錯(cuò)綜復(fù)雜的，在操作時(shí)，一旦有絕地反擊的大反彈行情出現(xiàn)，也應(yīng)該注意落袋為安，不可戀戰(zhàn)。

圖3：中國(guó)廣義政府收入構(gòu)成