黃益平（北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)）

2019年1月下旬央行創(chuàng)設(shè)“央行票據(jù)互換工具（ CBS）”支持銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本金，有市場(chǎng)人士將其解讀為中國(guó)式的量化寬松。這個(gè)解讀不準(zhǔn)確，無論從定義、動(dòng)機(jī)還是潛在效果看，這項(xiàng)政策都不應(yīng)被看做量化寬松。決策者一再聲明貨幣政策不會(huì)“大水漫灌”。因?yàn)榱炕瘜捤刹⒎腔猱?dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)困難的對(duì)癥良藥。

今天中國(guó)經(jīng)濟(jì)面對(duì)的最大挑戰(zhàn)并非流動(dòng)性不足，甚至不是融資成本過高，而是一方面宏觀杠桿率很高，另一方面微觀企業(yè)融資很難，也就是通常說的流動(dòng)性流不到有融資需求的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門。在這種情況下，即便央行采取量化寬松政策，也于事無補(bǔ)?，F(xiàn)在迫切需要做的，并非增加流動(dòng)性，而是打通貨幣與企業(yè)之間的通道。

非金融企業(yè)杠桿率很高，與民營(yíng)企業(yè)（大部分為小微企業(yè)）融資很難同時(shí)并存，這確實(shí)是一個(gè)比較獨(dú)特的現(xiàn)象。國(guó)際金融危機(jī)之后，中國(guó)的高杠桿率已經(jīng)成為重大風(fēng)險(xiǎn)之一。與此同時(shí)，民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴的問題一直很突出，雖然政府很重視這個(gè)問題，也采取了許多措施，但問題并沒有得到根本性緩解，在2018年甚至變得更加突出。按說，民營(yíng)企業(yè)融資難是長(zhǎng)期存在的，為什么在近幾年嚴(yán)重惡化、直接影響金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)與貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)的效果？

從根本上說，并不是因?yàn)榻鹑诃h(huán)境惡化了，而是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型，但金融體系沒有跟上?，F(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要靠創(chuàng)新、要靠民營(yíng)企業(yè)，而金融體系恰恰既不適合支持創(chuàng)新也不擅長(zhǎng)服務(wù)民營(yíng)企業(yè)。過去這些問題也存在，但矛盾沒有這么突出，今天卻成了影響宏觀經(jīng)濟(jì)的大問題。因此，要讓資金順利地流到民營(yíng)企業(yè)，需要改革現(xiàn)有的金融體系。簡(jiǎn)單地調(diào)整流動(dòng)性總量，恐怕無濟(jì)于事。

客觀地說，自2013年以來，政府已經(jīng)采取了一系列措施幫助緩解民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴的問題?？上У氖?，其中一部分措施沒有遵循金融規(guī)律，不但沒有緩解矛盾，反而雪上加霜，比如政府強(qiáng)制要求金融機(jī)構(gòu)不但要增加對(duì)小微企業(yè)的貸款，而且還得降低貸款的利率。不能進(jìn)行市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，金融機(jī)構(gòu)就無法為民營(yíng)企業(yè)提供可持續(xù)的商業(yè)服務(wù)。

也正因?yàn)榱鲃?dòng)性傳導(dǎo)不暢通，央行在過去一年來出臺(tái)了許多結(jié)構(gòu)性措施，包括四次定向降準(zhǔn)、完善普惠金融定向降準(zhǔn)優(yōu)惠政策的考核口徑、擴(kuò)大MLF等工具擔(dān)保品范圍等。最近，又創(chuàng)設(shè)了定向中期借貸便利（TMLF）工具，根據(jù)金融機(jī)構(gòu)對(duì)小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)支持情況，以優(yōu)惠利率向其提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金來源。

這些措施表明，央行已經(jīng)意識(shí)到，當(dāng)前金融體系的主要矛盾并非流動(dòng)性不足，而是資金流不到需要去的地方，上述各項(xiàng)措施的目的就是希望將資金導(dǎo)流到微觀層面。