陳雨瀟 吳肖蓉

（溫州商學(xué)院，浙江 溫州 325006）

關(guān)鍵字：中通快遞；物流行業(yè)；投資價(jià)值；相對(duì)估值法

當(dāng)今社會(huì)，中國(guó)股市進(jìn)入了蓬勃發(fā)展的時(shí)期，上市公司數(shù)已達(dá)3500家左右。隨著證券市場(chǎng)的規(guī)范化，投資價(jià)值的概念也日益被投資者所重視。股市的大起大落提醒著廣大投資者“投資需謹(jǐn)慎”，在這樣的情況下，投資價(jià)值的分析就凸顯出它的重要價(jià)值。高質(zhì)量的投資價(jià)值分析，為投資者提供一個(gè)更加全面、系統(tǒng)的綜合評(píng)價(jià)，強(qiáng)有力的幫助投資者減少投資失誤和風(fēng)險(xiǎn)。

自2009年2月25日，物流業(yè)已成為十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃中的第十產(chǎn)業(yè)，開始蓬勃發(fā)展?？爝f作為當(dāng)今世界快捷的服務(wù)方式，越來越受到社會(huì)各界的普遍歡迎。電子商務(wù)平臺(tái)的發(fā)展，亦催生物流行業(yè)的高速發(fā)展。其中，中通快遞無疑是行業(yè)的標(biāo)桿。自2016年10月27日上市以來，市場(chǎng)份額已持續(xù)三年領(lǐng)跑全國(guó)，凈利潤(rùn)連年上漲，盈利能力也持續(xù)領(lǐng)先。

一、投資價(jià)值和方法

投資價(jià)值是指資產(chǎn)對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類投資者所具有的價(jià)值。投資價(jià)值分析主要是對(duì)企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境、SWOT、財(cái)務(wù)狀況、企業(yè)和股票價(jià)值估算等進(jìn)行研究，分析指標(biāo)，得出結(jié)論。對(duì)于投資者而言，投資價(jià)值分析是決策的重要依據(jù)，能夠使其更加科學(xué)、理性的做出決策。

主要方法如下：

（一）相對(duì)價(jià)值法

相對(duì)價(jià)值法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)來確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。最常用包括市盈率法（P/E）和市凈率法(P/B)。

（二）市盈率法

市盈率是某種股票每股市價(jià)與每股盈利的比率，反映了投資者對(duì)每一元凈利潤(rùn)所愿支付的價(jià)格。優(yōu)點(diǎn)是數(shù)據(jù)容易獲取，計(jì)算簡(jiǎn)單，投入和產(chǎn)出之間的關(guān)系能清晰地反映出來；缺點(diǎn)是收益不可為負(fù)數(shù)。此外，靜態(tài)的市盈率法只能反映公司的歷史估值水平，成長(zhǎng)性無法體現(xiàn)。

（三）市凈率法

市凈率指的是每股股票價(jià)格與每股凈資產(chǎn)的比率。每股凈資產(chǎn)是股票本身價(jià)值，以成本衡量；每股市價(jià)是這些資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格，是股票市場(chǎng)交易的結(jié)果。優(yōu)點(diǎn)是數(shù)據(jù)容易獲得，利潤(rùn)為負(fù)時(shí)可以使用，且凈資產(chǎn)賬面價(jià)值相對(duì)于凈利潤(rùn)更穩(wěn)定。缺點(diǎn)在于，不同企業(yè)要保持會(huì)計(jì)制度的一致性，擁有少量固定資產(chǎn)的企業(yè)并不適用。

二、中通快遞股份有限公司投資價(jià)值分析（以表1為依據(jù)）

中通快遞股份有限公司于2002年5月8日在上海成立，是一家集快遞、物流等業(yè)務(wù)于一體的大型集團(tuán)公司。已成為國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模較大、發(fā)展迅速的快遞企業(yè)。2016年10月27日，成功登陸紐約證券交易所。

截至2018年12月31日，中通在全國(guó)分布的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量約30100個(gè)，超過4500家直接網(wǎng)絡(luò)合作伙伴和5500多輛長(zhǎng)途卡車。全國(guó)分撥中心共86個(gè)，干線運(yùn)輸線路超過2100條，網(wǎng)絡(luò)通達(dá)98%以上的區(qū)縣，鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率超過89%。

至2018年，中通實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的發(fā)展目標(biāo)，年?duì)I業(yè)額為85.2億件，與2017年總量62.2億件相比，業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)了37.1%，超出行業(yè)平均增速10.5個(gè)百分點(diǎn)。市場(chǎng)份額從15.5%升到16.8%，持續(xù)領(lǐng)跑快遞行業(yè)。

（一）物流行業(yè)現(xiàn)狀

1、潛在進(jìn)入者的入侵

快遞行業(yè)內(nèi)原有企業(yè)已達(dá)到一定規(guī)模，新企業(yè)在成本上以較小規(guī)模進(jìn)入處于不利地位。同時(shí)，原有企業(yè)已樹立起較好的企業(yè)形象，有較好的用戶基礎(chǔ)和信任度，也與售后服務(wù)、基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)建設(shè)了良好的合作渠道，而新進(jìn)入者在這兩方面若想有所建樹，亦要花費(fèi)較大代價(jià)。最后，如何更令顧客滿意、更高效地運(yùn)輸，需要管理層的經(jīng)驗(yàn)積累和員工高效的執(zhí)行能力，亦構(gòu)成了進(jìn)入壁壘。簡(jiǎn)而言之，潛在進(jìn)入者的威脅較小。

2、替代品的威脅

由于消費(fèi)者地理位置上的不同，快遞運(yùn)輸是社會(huì)、科技發(fā)展的必然選擇，并且由于是物品地理位置上的變動(dòng)，快遞行業(yè)極少有外在替代品。

3、購買方的議價(jià)能力

快遞行業(yè)目前主要的需求方包括中小型個(gè)人消費(fèi)者和大型企業(yè)。單個(gè)消費(fèi)者主要投遞以單個(gè)小型快件為主，過于零散，使得其議價(jià)能力相對(duì)較弱。而大型企業(yè)主要以大型、集中貨物為主，年需求量極大，是快遞企業(yè)的大客戶。他們往往利用本身需求量大的優(yōu)勢(shì)和快遞企業(yè)不愿放棄大客戶的心理，給予快遞企業(yè)施加壓力，達(dá)到降低成本的需求，因此其擁有較好的議價(jià)能力。

4、供應(yīng)方的議價(jià)能力

快遞運(yùn)輸需要與公路、鐵路以及航空等企業(yè)和組織緊密聯(lián)系，即使可以購買自有運(yùn)輸工具，但飛機(jī)等大型設(shè)備購買成本還是過高。而航空領(lǐng)域，部分企業(yè)擁有絕對(duì)的壟斷地位，快遞企業(yè)在合作時(shí)不得不做讓步。此外，對(duì)具有管理技能和技術(shù)水平的人才的需求和目前實(shí)際從業(yè)人員能力不強(qiáng)的矛盾，使人才受多方爭(zhēng)搶，其本身的議價(jià)能力有所上升?？梢?，快遞企業(yè)在此處于劣勢(shì)。

5、現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)者之間的競(jìng)爭(zhēng)

快遞行業(yè)目前以“四通一達(dá)”、順豐為主，天天快遞等為輔的現(xiàn)狀，隨著人們對(duì)物流行業(yè)依賴不斷加強(qiáng)，行業(yè)現(xiàn)今企業(yè)較多，競(jìng)爭(zhēng)激烈。

通過分析，我們可以看到行業(yè)仍處于成長(zhǎng)階段，具有良好的發(fā)展前景和較好的投資潛力。

（二）中通快遞競(jìng)爭(zhēng)力

1、優(yōu)勢(shì)（S）

中通作為全行業(yè)網(wǎng)點(diǎn)廣度最廣的企業(yè)之一，網(wǎng)絡(luò)通達(dá)97.97%以上的區(qū)縣，鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率超過85.24%，且相對(duì)價(jià)格低。此外，干線車輛直營(yíng)化和分揀設(shè)備自動(dòng)化的方式，減少了運(yùn)輸中轉(zhuǎn)成本和人工成本，使其總成本遠(yuǎn)小于其他公司。最后，13.8 億美元投資，使其擁有雄厚的資金基礎(chǔ)。

2、劣勢(shì)（W）

運(yùn)輸速度相較于其他幾家較慢，分撥中心的快遞處理不夠及時(shí)。底層員工綜合素質(zhì)有待提升，對(duì)于上級(jí)指令執(zhí)行力度有待提高。

3、機(jī)會(huì)（O）

近年來，國(guó)家更加重視物流業(yè)。日益增多的電子商務(wù)平臺(tái)與快遞公司達(dá)成了更多的戰(zhàn)略合作。盡管物流運(yùn)輸在城鎮(zhèn)已經(jīng)非常普及，但西部和農(nóng)村地區(qū)仍有大量的市場(chǎng)空間。

4、威脅（T）

中國(guó)已成為物流大國(guó)，國(guó)際快遞巨頭也希望搶占中國(guó)的市場(chǎng)份額。行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，迫使快遞企業(yè)需不斷完善自身服務(wù)質(zhì)量，防止被市場(chǎng)淘汰。

綜上所述，中通雖成立較晚，內(nèi)部管理制度還不夠完善，但通過其較好的成本控制能力和雄厚的資金基礎(chǔ)，已成為物流行業(yè)中的一匹黑馬，具有較好的發(fā)展現(xiàn)狀。由此可見，中通具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)潛力。

（三）財(cái)務(wù)狀況分析

償債能力，指其資產(chǎn)償還長(zhǎng)期與短期債務(wù)的能力，可以考察企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力，速動(dòng)比率和流動(dòng)比率為主要指標(biāo)。一般流動(dòng)比率大于2，速動(dòng)比率大于1，資產(chǎn)負(fù)債率小于60%，是合理的，表明償債能力強(qiáng)。

營(yíng)運(yùn)能力是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力，即企業(yè)利用各種資產(chǎn)獲利的能力。揭示了資金運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)情況，反映管理效率和經(jīng)濟(jì)資源利用率。普遍認(rèn)為，資金周轉(zhuǎn)越快，流動(dòng)性越高，償債能力越強(qiáng)，資產(chǎn)盈利的速度越快。

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盈利能力指公司在一定時(shí)期內(nèi)賺取利潤(rùn)的能力，利潤(rùn)率越高，盈利能力就越強(qiáng)。從中，體現(xiàn)公司在一段時(shí)間內(nèi)的營(yíng)運(yùn)質(zhì)量。

1、中通近三年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較（以表1為依據(jù)）

（1）償債能力：2016年至2018年，總負(fù)債與總資產(chǎn)呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2018年更是大幅提升。短期償債能力指標(biāo)均高達(dá)3至4，說明其具有強(qiáng)大的短期償債能力。同時(shí)，過去三年中通的資產(chǎn)負(fù)債比率不斷下降，2018年低達(dá)13.64%，表明企業(yè)負(fù)債的減少，長(zhǎng)期償債能力增強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小。償債能力的加強(qiáng)，與中通快遞在美股上市和阿里、菜鳥等投資中獲得大量的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有著密不可分的關(guān)系。但也可能面臨資金擱置沒有得到充分利用的問題，可能會(huì)影響營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)效率和盈利能力。簡(jiǎn)而言之，中通快遞綜合償債能力較好，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。

（2）盈利能力：2016年到2018年，中通快遞的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)不斷提升，且2018年凈利潤(rùn)僅比順豐低3.55億，總資產(chǎn)利潤(rùn)率也維持較高水平，凈資產(chǎn)收益率亦有上升趨勢(shì)。凈利潤(rùn)的上漲，可歸于：業(yè)務(wù)量的增速迅猛、市場(chǎng)份額持續(xù)保持行業(yè)桂冠、成本管控到位。可見，其盈利能力還是相當(dāng)可觀的。

（3）營(yíng)運(yùn)能力：近三年來，公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所下降，這是因?yàn)樾袠I(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，中通為吸引顧客所提出的優(yōu)惠政策，例如延長(zhǎng)付款期限和賒銷等，但應(yīng)收賬款的增加，可能產(chǎn)生壞賬的增加，資金的使用效率下降，不利于償債能力的提高。此外，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均呈下降趨勢(shì)，可歸因于干線車輛直營(yíng)化和大量購買運(yùn)輸車輛等?？傮w來說，中通的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率需要提高，公司的運(yùn)營(yíng)能力也有提升空間。

2、快遞公司橫向分析

（1）償債能力：總資產(chǎn)方面，順豐作為老牌企業(yè)規(guī)模最大，中通為近年來崛起的黑馬次之，可見企業(yè)實(shí)力雄厚。同時(shí)流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均高于同行的平均水平，表明中通相較于同行有較強(qiáng)的償債能力。

（2）盈利能力：中通的銷售利潤(rùn)率排名第一，總資產(chǎn)利潤(rùn)率位居行業(yè)榜首，可見資產(chǎn)的運(yùn)用效率高，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力強(qiáng)。而凈資產(chǎn)收益率相對(duì)較低，說明該企業(yè)股東利潤(rùn)分配較少，極大可能是企業(yè)負(fù)債低，上年凈利潤(rùn)要大量投入下一年的運(yùn)行中所致。綜述，企業(yè)的盈利能力還是較好的。

（3）營(yíng)運(yùn)能力：中通的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)高于其他，可以看出，企業(yè)管理效率高，平均收款期相對(duì)較短，有利于及時(shí)收回欠款，減少壞賬的可能性。同時(shí)，存貨周轉(zhuǎn)率也達(dá)到平均水平，可見銷售能力強(qiáng)，存貨轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金或應(yīng)收賬款的速度快，有助于提高資產(chǎn)流動(dòng)性和短期償債能力。而固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率處在末尾，反映出企業(yè)資金周轉(zhuǎn)效率不高，銷售能力也還有上升空間。

通過對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，可以看出中通快遞的償債能力和盈利能力強(qiáng)，營(yíng)運(yùn)能力也有上升空間，成本控制到位，凈利潤(rùn)較高，有較大的投資價(jià)值。

（四）內(nèi)在價(jià)值評(píng)估

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1、市盈率法

百世市盈率為負(fù)數(shù)，明顯偏低，剔除后，平均市盈率為26.125，中通最近12個(gè)月每股收益為5.7201元

股票價(jià)值（每股價(jià)格）=5.83×26.125=152.3088元

所有者權(quán)益價(jià)值=公司股票價(jià)格×普通股總數(shù)

企業(yè)價(jià)值=股權(quán)價(jià)值+凈負(fù)債=股權(quán)價(jià)值+金融負(fù)債-金融資產(chǎn)

在市盈率法下，五家企業(yè)股票價(jià)值平均值為41.85277。中通的股票價(jià)值為152.3088，遠(yuǎn)高于平均值，穩(wěn)居第一。表明中通的股票價(jià)值高于快遞行業(yè)的平均水平，在“四通一達(dá)”中更為突出，再加上其近年來凈利潤(rùn)上升飛快，可見發(fā)展前景良好。

2、市凈率法

根據(jù)表2可得出，平均市凈率為4.266，中通2018年末所有者權(quán)益合計(jì)為3,421,723.8萬元。

每股凈資產(chǎn)=3,421,723.8/78700=43.4781(元/股)

股票價(jià)值= 4.226×43.4781=183.7385元

所有者權(quán)益價(jià)值= 183.7385×787000000=14,460,219.95(萬元)

通過市場(chǎng)比率估計(jì)公司價(jià)值，反映了公司所在行業(yè)平均水平的市場(chǎng)價(jià)值。而中通快遞2019年9月30日的收盤價(jià)格為21.330美元，折算后為152.60元，接近市盈率法的股票價(jià)值，略低于市凈率法估計(jì)的股票價(jià)值，說明現(xiàn)階段，中通的股票價(jià)值較為合理。

（五）風(fēng)險(xiǎn)提示

1、近年來，中通購買運(yùn)輸車，前期投入的資金量較大，且無法預(yù)知投資收益的多少，致使這方面資金回收情況不可控，可能導(dǎo)致不可預(yù)測(cè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2、當(dāng)今，油價(jià)上漲和勞動(dòng)力成本提高，運(yùn)輸和人工成本亦將有所上升，而作為快遞行業(yè)的主要成本來源，影響運(yùn)營(yíng)成本有進(jìn)一步走高的趨勢(shì)。

三、結(jié)論

綜上所述，快遞行業(yè)仍將處于成長(zhǎng)期，發(fā)展前景較好。中通快遞干線車輛直營(yíng)化、分揀設(shè)備自動(dòng)化等營(yíng)運(yùn)模式，使得中通在至關(guān)重要的成本環(huán)節(jié)擁有較大優(yōu)勢(shì)，凈利潤(rùn)較高，僅次于順豐。同時(shí)，隨著電商化時(shí)代的到來，物流需求的加大，中通的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迅速，迎來了發(fā)展的高峰期。為更好地適應(yīng)行業(yè)的新發(fā)展，與阿里巴巴和菜鳥等協(xié)同創(chuàng)新，使其本身的發(fā)展?jié)摿τ兴嵘４送?，公司的企業(yè)價(jià)值較高，雖然大量購買資產(chǎn)的戰(zhàn)略可能帶來一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不斷提高的運(yùn)輸和人工費(fèi)用會(huì)帶來更高的營(yíng)運(yùn)成本，在一定程度上影響企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。但整體來說，中通快遞還是擁有較好的投資潛力的。