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摘 要：企業(yè)并購在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下有著較為深遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)和驅(qū)動(dòng)力。伴隨著中國(guó)不斷完善的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度，中國(guó)企業(yè)并購用實(shí)踐證明了并購可以解決中國(guó)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中許多棘手問題，為企業(yè)帶來價(jià)值創(chuàng)造。在并購過程中，并購方式直接影響企業(yè)并購結(jié)果及其公司績(jī)效。因此，選擇并購方式是企業(yè)并購中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在我國(guó)并購案例中大多采取現(xiàn)金支付方式。本文采用案例分析法，基于西王食品并購Kerr案例，分析研究企業(yè)并購采取現(xiàn)金支付方式的動(dòng)因、影響因素及其影響。并在此基礎(chǔ)上，進(jìn)行總結(jié)并針對(duì)我國(guó)食品行業(yè)跨國(guó)并購支付方式提出相應(yīng)建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；現(xiàn)金支付；影響

一、引言

近年來我國(guó)跨國(guó)并購活動(dòng)異?；钴S，跨國(guó)并購不同于一般并購，信息不對(duì)稱性和法律法規(guī)差異等造成跨國(guó)并購難度增加。企業(yè)并購的支付方式選擇作為企業(yè)并購活動(dòng)中關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在跨國(guó)并購活動(dòng)中的作用更加突出。本文選取作為食品行業(yè)跨國(guó)并購典例的西王集團(tuán)并購Kerr案例，通過對(duì)并購選擇方式動(dòng)因以及對(duì)公司的績(jī)效分析等來研究現(xiàn)金并購支付方式對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購績(jī)效影響。

二、案例簡(jiǎn)介及選取理由

（1）并購雙方介紹

1.西王食品有限公司介紹

西王食品有限公司，位于中國(guó)山東省濱州市，是一家以打造健康食品大平臺(tái)為目標(biāo)，產(chǎn)品包括亞麻籽油、橄欖油等多個(gè)油種。該公司以玉米深加工為主要業(yè)務(wù)，同時(shí)投資運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)、物流等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。憑借自身原料、技術(shù)、設(shè)備等資源優(yōu)勢(shì)，品牌競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)占有率迅速增強(qiáng)，于2011年2月23日在深圳A股主板上市?？傮w而言，西王食品在其所處行業(yè)處于領(lǐng)先水平且穩(wěn)步上升，產(chǎn)品獲利能力也不斷增強(qiáng)，具有一定發(fā)展前景。

2.Kerr公司介紹

Kerr公司位于加拿大安大略省，是一家主要從事體重管理和運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)的控股公司。該公司擁有四個(gè)主要體重管理產(chǎn)品品牌和七個(gè)主要運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品品牌，以及超過60項(xiàng)專利。Kerr憑借其全球性的銷售渠道、豐富的產(chǎn)品線和明星產(chǎn)品，在北美地區(qū)有著較高知名度，占有率高達(dá)40%以上，成功占據(jù)加拿大保健品行業(yè)主要領(lǐng)導(dǎo)地位。

由Kerr公司披露數(shù)據(jù)可知，自2014-2016期間，Kerr公司獲利能力穩(wěn)步上升，但總體獲利能力出現(xiàn)較大波動(dòng)。其自身管理方面出現(xiàn)問題導(dǎo)致整體經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定，致使償債能力大幅下跌。因此，企業(yè)需要更科學(xué)的管理或借入大量短期借款來緩解財(cái)務(wù)困境。

3.并購過程介紹

2016年4月，西王在獲悉Kerr在搜尋買家后便產(chǎn)生濃厚興趣，得知Kerr公司符合西王戰(zhàn)略規(guī)劃且擁有較大市場(chǎng)潛力、良好公司品牌和高獲利產(chǎn)品，便決定參與競(jìng)購。最終，雙方行決定以作為A股上市的西王食品進(jìn)行并購。首期以現(xiàn)金支付方式收購Kerr公司80%股權(quán)，剩余20%股權(quán)在并購?fù)瓿珊笠杂芰M(jìn)行收購。西王聯(lián)合春華資本于2016年10月完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓登記，并購過程于2017年2月順利完成前期并購。

三、案例公司并購支付方式選擇分析

（1）比較分析幾種企業(yè)并購支付方式

并購過程中支付方式主要由現(xiàn)金支付、股票支付、混合支付組成。除此之外，我國(guó)還存在如承債支付、資產(chǎn)支付等特有支付方式。本文主要簡(jiǎn)述以上三種支付方式。

1.現(xiàn)金支付方式

現(xiàn)金支付指并購公司實(shí)施并購時(shí)使用現(xiàn)金支付收購目標(biāo)公司資產(chǎn)或股份。這種支付方式在國(guó)際上通常分為立即支付和分期支付，需根據(jù)并購公司資金鏈情況定奪。

現(xiàn)金支付優(yōu)點(diǎn)：一是，支付操作流程快捷簡(jiǎn)便，易于被并購雙方接受；二是，對(duì)收購方而言，尤其股權(quán)集中程度適中的企業(yè)，可避免股權(quán)稀釋，從而降低股東控制權(quán)喪失的風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)金支付缺點(diǎn)：由于收購方需要籌集大量現(xiàn)金支付并購，導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金減少、增加企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。甚至造成企業(yè)資金鏈斷裂，給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)危機(jī)。

2.股票支付方式

股票支付方式指收購方采用增發(fā)股票或以股換股方式實(shí)現(xiàn)并購。

股票支付優(yōu)點(diǎn)：第一，緩解企業(yè)資金壓力，不影響營(yíng)運(yùn)資金使用。避免對(duì)企業(yè)資金鏈造成影響引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)；第二，享有延期交稅的權(quán)益；第三，規(guī)避收購方因信息不對(duì)稱造成支付溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

股票支付缺點(diǎn)：第一，由于使用該支付方式工具受到諸多限制，因此需要嚴(yán)格審批，過程周期較長(zhǎng)；第二，收購過程完成后，目標(biāo)公司股東由于所有權(quán)轉(zhuǎn)移從而喪失對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，稀釋原有股東權(quán)益。

3.混合支付方式

混合支付方式指并購雙方不采用現(xiàn)金支付或股票支付的單一支付方式，而是采用多種支付方式組合?？赡馨ìF(xiàn)金、股票、債券、資產(chǎn)等支付方式。

混合支付優(yōu)點(diǎn)：可以將各種單一支付方式取長(zhǎng)補(bǔ)短，有效規(guī)避企業(yè)資金鏈斷裂引發(fā)的財(cái)務(wù)危機(jī)和企業(yè)股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。

混合支付缺點(diǎn)：由于各種支付方式對(duì)企業(yè)并購影響復(fù)雜，因此該支付方式對(duì)各種方式比例準(zhǔn)確性要求較高，需要較為專業(yè)的精準(zhǔn)安排。

（2）案例公司選取現(xiàn)金支付方式理由

1.企業(yè)并購動(dòng)機(jī)

企業(yè)并購動(dòng)機(jī)可以分為買殼上市、戰(zhàn)略重組和財(cái)務(wù)重組。西王食品在自身態(tài)勢(shì)發(fā)展良好的情況下，基于戰(zhàn)略重組動(dòng)機(jī)并購Kerr。西王食品采用現(xiàn)金支付方式，可借助現(xiàn)金支付方式的高效縮短并購時(shí)間使得西王食品快速完成并購過程，進(jìn)入并購后的整合階段。從而加快西王食品實(shí)現(xiàn)資源協(xié)同效應(yīng)，貫徹執(zhí)行全球化產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，進(jìn)軍國(guó)際領(lǐng)域的步伐。同時(shí)，Kerr公司可立即獲得現(xiàn)金收益，提升Kerr公司資產(chǎn)流動(dòng)性，并利用現(xiàn)金進(jìn)行投資獲得收益。

2.企業(yè)控股結(jié)構(gòu)

根據(jù)西王食品年報(bào)股東結(jié)構(gòu)可知，西王第一大控股股東為西王集團(tuán)有限公司，其2014-2016持股比例分別為41.9627%、42.1313%、34.9955%。第一大股東持股比例位于中間水平，剛好實(shí)現(xiàn)控制權(quán)。若采用股權(quán)支付方式，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)勢(shì)必發(fā)生變化，從而稀釋西王食品原有股東股份，西王食品有限公司絕對(duì)控股權(quán)將會(huì)受到威脅。而采用現(xiàn)金支付方式，股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)發(fā)生任何變化，保持管理層穩(wěn)定。同時(shí)，企業(yè)原有股東權(quán)益也不會(huì)受到影響，所實(shí)現(xiàn)的所有利潤(rùn)都將由原有股東享有。

3.企業(yè)籌資能力

企業(yè)若選擇現(xiàn)金支付方式進(jìn)行并購，必須擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流和融資能力以保證企業(yè)并購后財(cái)務(wù)資金穩(wěn)定。根據(jù)西王食品并購前年報(bào)數(shù)據(jù)可知，王食品擁有雄厚的資金能力，可以有效保證企業(yè)利用資金，企業(yè)對(duì)外擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金保障。西王食品近幾年來財(cái)務(wù)狀況良好，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)雖然偶有下降但總體態(tài)勢(shì)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。同時(shí)，西王食品良好發(fā)展趨勢(shì)和行業(yè)影響力，使其擁有良好的信用評(píng)級(jí)，進(jìn)而使企業(yè)籌資能力在對(duì)外進(jìn)行借款時(shí)，利用財(cái)務(wù)杠桿優(yōu)勢(shì)，債務(wù)可以稅前列支，有效減免部分稅負(fù)。西王食品良好的籌資能力和財(cái)務(wù)狀況，為選擇現(xiàn)金支付提供了充足的財(cái)務(wù)保障。

4.信號(hào)理論傳遞

西王采取現(xiàn)金支付并購方式，會(huì)向市場(chǎng)傳遞出其股價(jià)被低估的信號(hào)，投資者會(huì)認(rèn)為西王擁有強(qiáng)大的現(xiàn)金流。同時(shí)表明，西王管理層認(rèn)為其目前經(jīng)營(yíng)狀況運(yùn)營(yíng)良好、盈利能力較強(qiáng)，對(duì)未來并購整合后所需資金和公司發(fā)展態(tài)勢(shì)有較強(qiáng)信心。有助于提高市場(chǎng)信心，樹立良好的企業(yè)形象。

四、案例公司現(xiàn)金支付并購后影響分析

（1）企業(yè)規(guī)模發(fā)展

西王食品自身業(yè)務(wù)即原有食用油穩(wěn)定增長(zhǎng)，豐富高端油種品類，銷量呈現(xiàn)增速態(tài)勢(shì)。西王Kerr后，利用Kerr優(yōu)質(zhì)資源與自身行業(yè)特點(diǎn)相結(jié)合，開拓一個(gè)新領(lǐng)域。西王食品切入運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)與體重管理并細(xì)分市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模240億美元，并仍保持5%-10%的增速。國(guó)內(nèi)處于起步階段 ，“健康中國(guó)”+體育產(chǎn)業(yè)大發(fā)展下增長(zhǎng)潛力極大。Kerr 質(zhì)地優(yōu)秀，作為北美運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)品領(lǐng)導(dǎo)品牌 ，已成為蛋白粉細(xì)分領(lǐng)域龍頭，與西王協(xié)同進(jìn)行互補(bǔ)，拓展渠道、引入減脂等其他產(chǎn)品，逐步從專業(yè)消費(fèi)市場(chǎng)向大眾消費(fèi)市場(chǎng)滲透。

（2）企業(yè)并購后財(cái)務(wù)績(jī)效

在對(duì)企業(yè)并購后財(cái)務(wù)績(jī)效分析中，本案例選擇參考指標(biāo)為ROA、ROE、資產(chǎn)負(fù)債率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、銷售毛利率?？傮w而言，公司上述指標(biāo)處于總體增長(zhǎng)狀態(tài)，ROA、ROE在2016出現(xiàn)下降，但在實(shí)現(xiàn)并購的2016年后，便出現(xiàn)增加。資產(chǎn)負(fù)債率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和銷售毛利率一直呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。由于企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)可能受到諸多因素影響，僅通過上述財(cái)務(wù)指標(biāo)無法十分準(zhǔn)確判斷出現(xiàn)金支付方式對(duì)企業(yè)并購績(jī)效影響。但從總體上看，西王食品采用現(xiàn)金支付方式并購后對(duì)其長(zhǎng)期并購績(jī)效產(chǎn)生積極影響。

五、結(jié)論及啟示

（1）結(jié)論

并購有利于優(yōu)化企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，幫助企業(yè)優(yōu)化配置資源，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，保證盈利能力和向外擴(kuò)張能力。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)發(fā)展，跨國(guó)并購活動(dòng)不斷活躍于資本市場(chǎng)。由于股東控股、并購動(dòng)因、企業(yè)籌資能力等諸多影響因素，我國(guó)上市公司并購支付方式仍以單一現(xiàn)金支付為主。支付方式的選擇對(duì)企業(yè)并購而言起著重要作用。本文基于西王食品跨國(guó)并購Kerr案例分析跨國(guó)并購現(xiàn)金支付方式動(dòng)因，通過影響財(cái)務(wù)效應(yīng)一些具有代表性財(cái)務(wù)指標(biāo)和西王食品實(shí)現(xiàn)并購后發(fā)展?fàn)顩r，總體可看出，西王食品采取該支付方式對(duì)其起積極作用。

（2）啟示

首先，我國(guó)食品保健行業(yè)現(xiàn)已發(fā)展到一定高度，很多企業(yè)在保證自身原有市場(chǎng)份額的基礎(chǔ)上擴(kuò)張戰(zhàn)略版圖。因此需要企業(yè)選擇合適的戰(zhàn)略布局企業(yè)。其次，企業(yè)可以積極嘗試創(chuàng)新支付方式。創(chuàng)新支付方式各有利弊，為避免并購后風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)需要結(jié)合自身實(shí)際情況采取最優(yōu)支付方式。保證效益的同時(shí)豐富跨國(guó)并購支付方式理論基礎(chǔ)。再次，我國(guó)相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)，應(yīng)鼓勵(lì)多種支付方式并存，建立完善的相關(guān)政策制度體系，企業(yè)實(shí)施并購風(fēng)險(xiǎn)最小化。

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