何艷

2月25日，兩市成交破萬億，創(chuàng)下2015年11月以來單日新高;當(dāng)天滬指大漲5.6%，創(chuàng)下2015年7月9日以來最大單日漲幅;A股三大股指漲幅均超5%，A股史上第二次出現(xiàn)。

在券商板塊領(lǐng)漲下，當(dāng)天除停牌股外，兩市僅10余只個(gè)股下跌，漲停公司家數(shù)則超過300家。次日市場成交額再破萬億，漲停公司家數(shù)超過100家，以京東方為代表的明星股成交破百億。

在這一輪強(qiáng)勁逼空行情下，錢從何處來引發(fā)市場熱議;同時(shí)，杠桿資金重新活躍引發(fā)監(jiān)管層對場外配資的關(guān)注?！敖鹑诠┙o側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”、“結(jié)構(gòu)性去杠桿達(dá)到預(yù)期目標(biāo)”等說法也被市場頻繁解讀，久違的牛市氣息彌漫在二級市場內(nèi)外。

資金合力導(dǎo)致交易突破萬億大關(guān)

巴菲特指出，就估值而言，從長期來看，利率很顯然是最重要的因素;如果利率注定會處于低水平，它能讓通過投資獲得的收益值更多的錢。

對于此番萬億回暖行情，市場資金來源成為一大關(guān)注焦點(diǎn)?！百Y金就像水一樣，既要看總量，又要看結(jié)構(gòu)”，華寶基金投資總監(jiān)、副總經(jīng)理李慧勇對記者表示，交易量急劇放大的原因，首先在于宏觀上采取了合理充裕的貨幣政策，流動性比此前有顯著改善;體現(xiàn)在利率方面，盡管有波動，但總體上趨勢還是顯著下行。

他進(jìn)一步指出：“從結(jié)構(gòu)上講，還有一些因素成為直接的引爆點(diǎn)，第一、居民入市熱情增加，投入資本市場的資金也相應(yīng)增加。在存款增長分類上，去年企業(yè)類是在下降，但居民存款卻在大幅增加，這些增加的居民存款成為入市資金的供給來源。第二、一部分過去沉淀在房地產(chǎn)中的資金也開始進(jìn)入股市。第三、由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振、經(jīng)營困難、行業(yè)出現(xiàn)調(diào)整，部分企業(yè)主可能通過退出經(jīng)營的形式來獲得資金，這部分資金也成為入市資金來源。第四是外資，從去年四季度開始，陸股通呈現(xiàn)持續(xù)流入態(tài)勢。第五則是其他機(jī)構(gòu)投資者，比如保險(xiǎn)、私募、公募戰(zhàn)略性增加了權(quán)益類資產(chǎn)配置。”

但在中證焦桐基金首席顧問許維鴻看來，市場上存量資金本就非常充裕，只不過此次流動速度變快了而已。他表示，從去年11月，央行就開始投放貨幣，實(shí)際上當(dāng)時(shí)整體市場氛圍就有所好轉(zhuǎn);所以，本輪行情主要還是以新增的流動性驅(qū)動為主，也就是貨幣投放加速，而1月份新增信貸創(chuàng)新高。具體來看，當(dāng)新增的貨幣還沒流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中時(shí)，債市和股市可能就會提前反應(yīng)，這是貨幣供給周期節(jié)奏的差距，也是這輪行情迸發(fā)的主要原因。

貨幣政策更注重逆周期調(diào)節(jié)

今年1月人民幣貸款增加3.23萬億元，新增貸款創(chuàng)下單月歷史新高。而同時(shí)社融規(guī)模增速出現(xiàn)明顯回升，當(dāng)月社融規(guī)模增量為4.64萬億元。貨幣投放會不會進(jìn)一步放量引發(fā)市場關(guān)注。

對此，廣發(fā)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈明高表示，中國政府多次強(qiáng)調(diào)不搞“大水漫灌”，避免重蹈傳統(tǒng)刺激政策的覆轍。其實(shí)“大水漫灌”是一個(gè)相對的概念，可以通過跟其他國家比較的方式，判斷我們貨幣政策的寬松程度。

從結(jié)果來看，2018年中國仍然保持了寬松的貨幣政策，但寬松的幅度不如韓國。韓國介于新興市場與發(fā)達(dá)國家之間，韓美一年期和十年期國債收益率利差自2008年峰值的4個(gè)百分點(diǎn)和2.5個(gè)百分點(diǎn)下行，目前分別為-0.8百分點(diǎn)和-0.7個(gè)百分點(diǎn)。相比其全面倒掛，中美十年期國債收益率目前仍保持0.4個(gè)百分點(diǎn)的正利差。

李慧勇則認(rèn)為，從2019年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議定調(diào)看，我們還是會采取實(shí)質(zhì)寬松的貨幣政策來為結(jié)構(gòu)性改革創(chuàng)造良好貨幣條件。因?yàn)槲覀兏P(guān)注邊際的變化，而實(shí)際上邊際上是在寬松的。另外，我們一直反對“大水漫灌”，就是不希望穩(wěn)增長再導(dǎo)致新的低效率投資和新的資產(chǎn)泡沫，進(jìn)而醞釀新的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上是盡可能把資金引到最需要的地方，比如實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的高端制造、醫(yī)藥科技、節(jié)能環(huán)保等相關(guān)企業(yè)。

而今年以來，無論是貨幣政策還是財(cái)政政策，相較2018年的定調(diào)都有明顯變化，例如央行此前提出的“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性”變更為“穩(wěn)健的貨幣政策保持松緊適度，強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，把握好宏觀調(diào)控的度，在多目標(biāo)中實(shí)現(xiàn)綜合平衡”，這也意味著貨幣政策將更加關(guān)注“逆周期調(diào)節(jié)”。

沈明高表示，逆周期措施的工具不少，包括降準(zhǔn)、減息和其他流動性創(chuàng)造工具如MLF等。今年美聯(lián)儲停止加息的概率大，一旦成真，中國人民銀行減息的可能性增加。在目前條件下，具有QE性質(zhì)的央行直接買股、買債的可能性應(yīng)該不大。高杠桿條件下，貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)面臨的最大挑戰(zhàn)是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢?！岸鉀Q這一問題或許需要另辟蹊徑，比如用財(cái)政政策優(yōu)先改變實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面、提高直接融資比例等。”沈明高進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)。