黃莞

財務(wù)：營收凈利穩(wěn)步增長

（1）拆收入：港股高教板塊營收平均增速達21.07%，學(xué)費收入占比約為90%。2018年港股高教板塊合計營收41.09億元，中教控股（9.33億元，+58.6%）、希望教育（10.30億元，+36.83%）、民生教育（6.23億元，+30.42%）和新高教集團（5.61億元，+35.5%）均由于并表收入明顯抬升，收購整合效應(yīng)初顯;（2）拆費用：銷售費用率多在3%以內(nèi);管理費用約17%;財務(wù)費用率存差異性，2018年財務(wù)費用率最高的希望教育為19.54%，最低的中國新華教育僅為0.02%，由于高教行業(yè)重資產(chǎn)性和長投資回收期，前期需要大量的資金支持，部分民辦高教為擴容和并購致財務(wù)費用率高企;（3）觀盈利：板塊2018年凈利規(guī)模達18.72億元（+22.59%），主要系板塊內(nèi)部分公司收購學(xué)校并表影響，整體凈利率約44%。

運營：內(nèi)生外延驅(qū)動學(xué)生高增長

2018年港股高教板塊合計有39所高等院校，在校生人數(shù)達49.15萬人，同比增長36.86%;其中，并表新并購校增長部分9.94萬人，老校內(nèi)生增長部分3.30萬人，分別貢獻27.68pet、9.18pet。具體來看，中教控股受鄭州學(xué)院和西安鐵道技師學(xué)院并表的影響最新人數(shù)同比大增59.20%;新高教集團2018/2019學(xué)年學(xué)生人數(shù)達9.35萬人（+72.3%），內(nèi)生增長和并表均有貢獻;希望教育學(xué)生人數(shù)達8.60萬人（+13.66%）;民生教育學(xué)生人數(shù)為6.55萬人（+59.28%），主要系集團成功并表5所新學(xué)校新增學(xué)生2.26萬人;中國科培擴容計劃持續(xù)推進，2018/2019學(xué)年在校生人數(shù)達4.51萬人（+25.6%）;中國新華教育學(xué)生人數(shù)小幅增長3.18%達到3.48萬人;中國春來學(xué)生人數(shù)達4.52萬人（+7.15%）。

看未來：多維度打造高增長潛力

目前港股高教板塊中的企業(yè)主要圍繞“提價+擴建+收購+升級”多維度打造未來持續(xù)增長的動力源。目前已上市的7家公司均具備一定的議價能力，抬價空間仍存;《民促法實施條例（送審稿）》后高教板塊核心邏輯不變，并購依然是高教板塊實現(xiàn)快速增長最重要的方式。各企業(yè)均有相應(yīng)的新建擴建計劃，希望教育旗下四川天一學(xué)院、文化傳媒學(xué)院及專升本的升級計劃在推進中;民生教育與中金資本運營簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，擬成立100億元人民幣的教育產(chǎn)業(yè)并購基金;中教控股廣東白云學(xué)院新校區(qū)的建設(shè)工程正在進行。而民辦高教板塊各公司平均超10億的賬上現(xiàn)金也為后續(xù)并購提供了資金保障。

我們建議關(guān)注具有較強體系輸出能力及并購經(jīng)驗、賬上資金較為充裕的中教控股、中國科培、希望教育。