葉文輝

受國(guó)慶節(jié)前漲幅透支、部分影片票房不達(dá)預(yù)期影響，節(jié)后影視股出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。從近幾次節(jié)日檔影視股走勢(shì)來(lái)看，行情窗口屢次提前，未來(lái)炒作難度或繼續(xù)增加。

中期看，盡管前期來(lái)自監(jiān)管及并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)基本出清，但目前亦不存在支持行業(yè)上行的催化劑，因而預(yù)計(jì)相關(guān)標(biāo)的業(yè)績(jī)、股價(jià)大概率仍將維持底部徘徊，所謂“復(fù)蘇”只是低基數(shù)下的數(shù)字游戲。

檔期炒作難度增加

風(fēng)險(xiǎn)出清復(fù)蘇尚遠(yuǎn)

國(guó)慶檔國(guó)內(nèi)票房邁過(guò)40億大關(guān)。專資辦數(shù)據(jù)顯示，今年國(guó)慶實(shí)現(xiàn)票房43.8億元（2017、2018年為26.29億、19.04億），觀影人次也達(dá)到1.45億（2017、2018年為7720萬(wàn)、5395萬(wàn)）。

但在票房火熱之后，節(jié)后首日影視股卻迎來(lái)集體下挫。其中，受《攀登者》票房不及預(yù)期沖擊，上海電影短短4個(gè)交易日內(nèi)便回撤25%;同日，幸福藍(lán)海、北京文化、中國(guó)電影、萬(wàn)達(dá)電影、光線傳媒等股票也紛紛走弱。

實(shí)際上，從近幾次節(jié)日檔影視股走勢(shì)來(lái)看，二級(jí)市場(chǎng)在“炒票房”、“炒檔期”上，行情窗口期被不斷提前。比如上海電影，上漲啟動(dòng)于8月下旬，9月中下旬便見(jiàn)頂。這是因?yàn)?，目前電影正式上映前點(diǎn)映越來(lái)越普遍，越來(lái)越多“先知先覺(jué)”的資金通過(guò)點(diǎn)映提前預(yù)判口碑走勢(shì)，以至于炒作行情在公映前就完成了。然而普通投資者往往不具備此類資源優(yōu)勢(shì)，未來(lái)爆款炒作難度或進(jìn)一步提升。

實(shí)際上，今年看多影視復(fù)蘇的聲音明顯多于去年，但并無(wú)強(qiáng)邏輯支撐：一方面，部分資金在機(jī)械地重復(fù)4G時(shí)代TMT板塊從消費(fèi)電子到內(nèi)容產(chǎn)業(yè)的炒作路線，所以我們前期看到了電子、通信以及傳媒的輪番上漲;

另一方面，經(jīng)歷去年嚴(yán)監(jiān)管后，有分析指出今年影視板塊業(yè)績(jī)會(huì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。誠(chéng)然影視各種亂象都得到了一定的遏制，商譽(yù)、壞賬、存貨等減值風(fēng)險(xiǎn)也得到了出清，但這種來(lái)自于低基數(shù)的業(yè)績(jī)復(fù)蘇并不會(huì)帶來(lái)很大的股價(jià)彈性，現(xiàn)實(shí)角度看，目前行業(yè)仍處低谷。比如電影行業(yè)，前三季實(shí)現(xiàn)票房472億，較去年同期486億仍有回撤，而目前票房增長(zhǎng)瓶頸在于觀影人次已接近飽和。

事實(shí)上，過(guò)去三年，電影票價(jià)基本保持個(gè)位數(shù)的復(fù)合增長(zhǎng)，但觀影人次增長(zhǎng)卻停滯，主要有兩方面原因：一方面是高票價(jià)隨之而來(lái)的抑制效應(yīng)，爆款電影票價(jià)水漲船高，影響了購(gòu)票需求;更重要的是，經(jīng)過(guò)近幾年快速發(fā)展，電影市場(chǎng)滲透率趨近飽和，渠道下沉背后人口紅利消失殆盡。

多維主線下布局伺機(jī)而動(dòng)

考慮到去年四季度票房市場(chǎng)的低基數(shù)（115億，今年Q1-Q3為190億、125億、160億），在國(guó)慶檔的火熱加持下，四季度實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)幾無(wú)懸念，但這種短期數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)預(yù)期已然反映在股價(jià)中，近期板塊股價(jià)低迷是最好的說(shuō)明。

長(zhǎng)期來(lái)看，影視股的大級(jí)別行情仍需伺機(jī)而動(dòng)，不妨留意幾大潛在反轉(zhuǎn)跡象：一是類型片的豐富，目前國(guó)內(nèi)電影的一大弊病在于內(nèi)容豐富度有限，唯有工業(yè)片、類型片進(jìn)一步發(fā)展，才有可能打開(kāi)飽和市場(chǎng)的增量空間;二是網(wǎng)播平臺(tái)放開(kāi)首輪放映，憑借視頻網(wǎng)站更廣泛的觸及性、便利性、性價(jià)比，票房市場(chǎng)有望打開(kāi)新的增長(zhǎng)空間;三是新技術(shù)的出現(xiàn)大幅提升現(xiàn)場(chǎng)觀影體驗(yàn)，從而拉升平均票價(jià)。

具體到投資主線看，主要分為內(nèi)容和渠道兩類。其中，內(nèi)容型公司無(wú)一例外都是項(xiàng)目制，在制作成本始終占大頭的前提下，盈利波動(dòng)性難以有效控制。因此，投資內(nèi)容型公司（如北京文化）基本屬于押寶，考慮到普通投資者難以接觸內(nèi)部點(diǎn)映，投資難度較大。但未來(lái)隨著動(dòng)漫電影成熟，內(nèi)容投資的門檻可能有所降低，畢竟制作成本會(huì)低很多，且容易制作衍生品，光線傳媒是其中的佼佼者。

《哪吒》的票房表現(xiàn)充分顯示出光線在動(dòng)漫電影的戰(zhàn)略布局已顯成效。除年內(nèi)上映的《妙先生》外，《姜子牙》、《大魚海棠2》等動(dòng)漫項(xiàng)目也在有序推進(jìn)中。目前光線成立彩條屋作為重點(diǎn)布局國(guó)產(chǎn)動(dòng)漫的平臺(tái)，先后投資多家動(dòng)漫企業(yè)，有望成為未來(lái)動(dòng)漫成長(zhǎng)最大受益者。

相比之下，因?yàn)楝F(xiàn)金流穩(wěn)定、商業(yè)模式可持續(xù)、靠票房分成且成本相對(duì)固定，渠道價(jià)值可能更具長(zhǎng)期價(jià)值。渠道類公司分為兩類，一類是播映渠道，包括線下的院線（萬(wàn)達(dá)、橫店、金逸等），以及線上的視頻網(wǎng)站（愛(ài)奇藝、芒果超媒），一類是宣發(fā)渠道，主要標(biāo)的為港股的貓眼娛樂(lè)。