嚴(yán)學(xué)鋒

黃粱一夢，千億一夢。

岌岌可危。去年9月以來，新光集團發(fā)生債務(wù)危機。2019年4月20日，深圳證券交易所公開譴責(zé)新光圓成股份有限公司（ST新光）、公司董事長周曉光等人、新光集團（持股ST新光62.05%），其后周曉光稱深表歉意。4月28日，ST新光發(fā)布公告，稱金華市中級人民法院裁定受理了新光集團（及其下屬3家子公司）的破產(chǎn)重整申請。2014年2月，新光集團提出“新光夢，千億夢”：十年資產(chǎn)達千億。曾經(jīng)的浙江女首富周曉光，身家一度超過300億元，親手創(chuàng)立的公司如今卻瀕臨破產(chǎn)。這一切與其使用金融高杠桿多多少少有所關(guān)聯(lián)。

雞毛換糖身家百億

改革開放以來，白手起家、成就大企業(yè)、身家百億的女性企業(yè)家寥寥無幾。從這個角度來看，周曉光富有傳奇色彩。

窮孩子創(chuàng)業(yè)。1962年生于浙江諸暨的周曉光，家境貧寒，13歲時就跟著家人從老家走到義烏賣紅糖、針頭等，回到農(nóng)村換小麥、大米、雞毛撣子——浙江商人“雞毛換糖”的故事背后是創(chuàng)業(yè)精神。1978年后的數(shù)年，周曉光常年背著貨物，全國各處做生意。1985年，她和后來的新光總裁虞云新結(jié)婚，此后二人便在義烏做小商品生意。其后創(chuàng)立的公司“新光”即來自兩人的名字。

1995年，新光集團的前身成立，周曉光任董事長（至2018年底，周曉光、虞云新分別持股51%、49%）。彼時是一個投資數(shù)百萬、占地十余畝、業(yè)務(wù)單一的小工廠，主營飾品。后來公司蓬勃發(fā)展，周曉光成了“飾品女王”。到2016年，新光集團成為多元化、資產(chǎn)規(guī)模260多億元的大企業(yè)，涉及飾品、房地產(chǎn)、電子商務(wù)、農(nóng)林科技、能源、旅游等，并控股一家上市公司。

名利大豐收。2017年，電視劇《雞毛飛上天》播出，周曉光稱此劇以她為原型。她連任兩屆全國人大代表。2017年，周曉光夫婦以330億元身家居胡潤百富榜65位。2018年她居于胡潤全球“白手起家女富豪榜”前26名，是浙江女首富。

杠桿化把生意給做砸了

2018年，在未履行內(nèi)部相關(guān)審議程序的情況下，新光集團非經(jīng)營性占用ST新光資金14.35億元并要求ST新光為新光集團及關(guān)聯(lián)方提供對外擔(dān)保（涉及金額20.55億元）。

2018年11月，ST新光披露《關(guān)于控股股東債券未按期兌付的公告》稱，新光集團發(fā)行的公司債券和短期融資券債務(wù)違約，涉及：“16新光債”于2018年10月19日應(yīng)兌付回售本金5億元，應(yīng)付利息4575萬元；公司債券“15 新光02”發(fā)行金額為20億元，加速到期日為2018年10月17日；短期融資券“17新光控股CP002”于2018年10月29日到期，應(yīng)付本息總額為10.68億元；短期融資券“18新光控股CP001”于2018年11月21日到期，應(yīng)付本息總額為72196萬元；公司債券“11新光債”發(fā)行規(guī)模為16億元，于2018年11月23日到期兌付。

債務(wù)風(fēng)險、流動性危機與新光集團的多元化特別是過于追求“做大”有直接關(guān)系。原本新光是一家飾品企業(yè)，產(chǎn)業(yè)聚焦。后來，新光集團為了能夠快速多元化，不惜舉債。這個過程中，金融杠桿成為其一大支撐。

2014年2月，新光集團提出千億夢。周曉光曾這樣說：“千億級是中國民營企業(yè)第一群落的門檻，是中小企業(yè)與中大企業(yè)在資產(chǎn)量上的分水嶺，更是一家卓越企業(yè)做大做強的重要標(biāo)志。在千千萬萬的企業(yè)中，只有極少優(yōu)秀的佼佼者才能做到。新光過去的成績，證明我們是成功的佼佼者。我們要有這個信心，去做更強大的佼佼者?，F(xiàn)在回頭看，十年前的新光是怎樣一個資產(chǎn)規(guī)模？不到5個億！那時候我們想到過會達到今天260億的規(guī)模嗎？根本沒想過，也不敢想！是什么讓我們做到了這個發(fā)展奇跡？是時代的機遇，是抓住機遇的眼光和能力，是勇于解放思想、勇于創(chuàng)新和開拓的精神，是我們?nèi)w新光人上下一心的拼搏和努力！新光夢很美好，千億夢很宏偉。然而志存高遠的前提，是我們一步一個腳印腳踏實地的辛苦耕耘。有夢想，就有希望；有希望，就有力量?！?/p>

千億夢，無疑是個大夢想，別說在中國民企中顯得非常突出，在國企中亦是佼佼者。盡管基礎(chǔ)不錯，但要想實現(xiàn)新光集團的千億夢，尤其是快速實現(xiàn)千億夢并不容易。舉債似乎是一條能快速獲得資金支持的選擇。近年來，新光集團大力舉債，總資產(chǎn)從2014年的200多億元增長到2018年上半年的811億元，年資產(chǎn)復(fù)合增長率22.02%。高杠桿意味著高還貸壓力以及流動性風(fēng)險。

后果顯然十分嚴(yán)重。2019年4月，因新光集團違規(guī)占用ST新光資金、ST新光違規(guī)為新光集團及周曉光、虞云新?lián)?，深交所公開譴責(zé)ST新光、周曉光、虞云新等人。同樣在4月，新光集團破產(chǎn)重整。按ST新光的公告，新光集團2018年9月發(fā)生債務(wù)危機以來，新光集團及其實際控制人雖竭力制定相關(guān)方案、通過多種途徑化解債務(wù)風(fēng)險，但仍不能徹底擺脫其流動性危機。顯然，新光集團的杠桿過高、欲望過大，一點也不像周曉光此前所說的“腳踏實地”。

近年來，中國經(jīng)濟由高速增長階段轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，推行包括去杠桿的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。潮退后，裸泳者自然會出現(xiàn)。這是新光集團落敗的外因。2019年5月，在伯克希爾公司第54屆股東周年大會上，董事長巴菲特表示：“我們不會讓伯克希爾做杠桿，我們做杠桿的話肯定比之前賺的錢更多。但查理和我都目睹過一些更高智商的人，他們因為杠桿化把生意給做砸了?！?/p>

賭博哪有什么好下場

按周曉光的說法，千億級是中國民營企業(yè)第一群落的門檻，是中小企業(yè)與中大企業(yè)在資產(chǎn)量上的分水嶺，更是一家卓越企業(yè)做大做強的重要標(biāo)志。這個說法不無道理，但也有硬傷——過于看重企業(yè)做大乃至貪戀做大，將做大排在做強之前。這種貪大卻不求強的觀念，在中國的企業(yè)界曾備受追捧。其中巨大的風(fēng)險是：高杠桿成為做大的重要支撐，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)壓力大、流動性風(fēng)險大。

多大的杠桿才合適？對不同企業(yè)、企業(yè)的不同發(fā)展階段來說，答案無法確定，也不存在統(tǒng)一、完美的模式，卻有著最佳實踐，需要企業(yè)盡心盡力去探索。一些企業(yè)如老干媽等堅持不舉債，活得也非常不錯。杠桿意味著放大效應(yīng)。金融就是典型的高杠桿行業(yè)，凈資產(chǎn)1億元，總資產(chǎn)可以10億元，杠桿率非常高，但俗話說金融就是經(jīng)營風(fēng)險的行業(yè)。整體來看，適度的杠桿率有利于企業(yè)發(fā)展、獲得杠桿效應(yīng)。另一方面，過猶不及，過高的杠桿意味著不健康、風(fēng)險很大、難以持續(xù)。這本身是個常識。

20世紀(jì)90年代，瘋狂的巨人集團負(fù)債數(shù)億元，從“神話”變?yōu)椤靶υ挕?，?chuàng)始人史玉柱后來稱：“過去十年中國的著名企業(yè)家，被抓起來的、坐牢的，最知名的能找十幾個，一般的都加上，能找到50、60個，他們每個人坐牢的理由不一樣，有金融欺詐等各種罪名。你仔細(xì)看，它的本質(zhì)就是資金鏈條斷了。企業(yè)成功不是靠賭出來的，杠桿太高就是賭博了，負(fù)債率低一點，可能會慢一點，但是會安全。”

2018年以來陷入困局的海航集團、東方園林就是血淋淋的教訓(xùn)。推行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來，不少民企、民營企業(yè)家因為資金鏈斷裂而陷入困境，進而資產(chǎn)大甩賣、離場。這與之前的高杠桿都有著很大的關(guān)系。

企業(yè)如果不重視做強做優(yōu)、貪戀做大，容易大而無當(dāng)，進而虛胖，甚至猝死。新光集團的千億夢顯然存在巨大風(fēng)險——這個千億指總資產(chǎn)規(guī)模，且將做大放在首位。資產(chǎn)規(guī)模是凈資產(chǎn)加負(fù)債，負(fù)債意味著是債權(quán)人的錢，是要還本付息的，還不起的話就意味著流動性風(fēng)險。在高質(zhì)量發(fā)展階段，企業(yè)更要重視做強做優(yōu)、控制杠桿率包括企業(yè)家個人的杠桿率。杠桿太高就是賭博，賭博哪有什么好下場？

黃粱一夢，千億一夢。

（作者系中國海洋大學(xué)中國混合所有制與資本管理研究院特邀研究員）

（編輯 宦菁 huanjing0511@sohu.com）