李興然

深圳市有方科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“有方科技”）已經(jīng)進(jìn)行了多輪問詢，上會(huì)在即。公司計(jì)劃發(fā)行股份不超過2292萬股，擬募集資金5.56億元，將投資于研發(fā)總部項(xiàng)目、4G及NB無線通信模塊和解決方案研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、5G無線通信模塊和解決方案研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、V2X解決方案研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。值得一提的是，早在2017年初有方科技就萌生了登陸資本市場(chǎng)的想法，公司擬登陸創(chuàng)業(yè)板，但在2018年3月終止審查。

《股市動(dòng)態(tài)分析》周刊記者細(xì)讀招股說明書后發(fā)現(xiàn)，有方科技在業(yè)績(jī)高速成長(zhǎng)的光環(huán)下，其實(shí)還隱藏著不少“暗點(diǎn)”，例如連續(xù)三年現(xiàn)金流為負(fù)、依賴Harman這個(gè)單一客戶、毛利率持續(xù)下滑且有進(jìn)一步下滑風(fēng)險(xiǎn)等問題。

現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)

招股書顯示，有方科技在報(bào)告期內(nèi)營(yíng)業(yè)收入逐年增長(zhǎng)，但銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金在2016年-2018年的3個(gè)完整會(huì)計(jì)年度內(nèi)均與營(yíng)收增長(zhǎng)不匹配，今年一季度稍好，全年能否為正還未知。

2016年、2017年、2018年和2019年1-3月，有方科技營(yíng)業(yè)收入分別為3.28億元、4.99億元、5.57億元和1.61億元;銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金分別為2.84億元、3.00億元、3.85億元和1.78億元。

報(bào)告期內(nèi)，有方科技實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為2094.79萬元、5157.78萬元、4349.52萬元和1544.12萬元;經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-3771.43萬元、-6167.39萬元、-8743.65萬元和1577.88萬元。

上述數(shù)據(jù)表明，有方科技2018年凈利潤(rùn)同比減少15.67%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~表現(xiàn)更差，甚至2016年-2018年的3年內(nèi)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~始終為負(fù)值。

隨著公司銷售規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)，應(yīng)收賬款也持續(xù)增加，報(bào)告期各期末應(yīng)收賬款價(jià)值分別為1.04億元、1.81億元、3.06億元和2.90億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比重分別為38.80%、48.42%、50.01%和47.02%;存貨的賬面余額分別為3681.65萬元、5454.08萬元、1.13億元和1.20億元。

除了應(yīng)收賬款和存貨大幅上漲占用資金外，公司應(yīng)收賬款和存貨的周轉(zhuǎn)速度整體呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。有方科技報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.99、3.50、2.29和0.54，存貨周轉(zhuǎn)率分別為7.94、8.72、5.23和1.05。

報(bào)告期各期末，有方科技客戶逾期的應(yīng)收賬款金額分別為3556.68萬元、2919.33萬元、8728.03萬元、13299.08萬元，占同期末應(yīng)收賬款余額的比例分別為33.50%、15.90%、28.01%、44.66%。

大量應(yīng)收賬款堆積，且2018年末、2019年3月末較2017年末大幅上升。這是一個(gè)非常嚴(yán)重的信號(hào)，公司下游客戶的生存環(huán)境可能正在嚴(yán)重惡化。

毛利率持續(xù)下滑

報(bào)告期內(nèi)，公司收入占比較高的產(chǎn)品為物聯(lián)網(wǎng)無線通信模塊和無線通信終端。公司無線通信模塊產(chǎn)品按照返利業(yè)務(wù)匹配性原則測(cè)算的報(bào)告期各期毛利率分別為27.19%、20.12%、19.15%和18.81%，主要系隨著通信制式的不斷迭代，公司同一制式下的模塊產(chǎn)品毛利率會(huì)隨著技術(shù)不斷成熟而有所下降：當(dāng)4G技術(shù)在物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)大規(guī)模商用初期，公司率先推出4G全網(wǎng)通物聯(lián)網(wǎng)無線通信模塊，因此在2016年度獲得較高的產(chǎn)品毛利率，但隨著4G技術(shù)在物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的應(yīng)用日漸成熟，公司無線通信模塊毛利率在2017年至2019年1-3月趨于穩(wěn)定并有所下降。

有方科技表示，未來隨著現(xiàn)有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的進(jìn)一步加劇，在不考慮新的下游應(yīng)用領(lǐng)域或新技術(shù)對(duì)無線通信模塊產(chǎn)生新需求的前提下，公司現(xiàn)有無線通信模塊產(chǎn)品的毛利率存在進(jìn)一步持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)。

有方科技自2017年開始生產(chǎn)和銷售無線通信終端，2017年無線通信終端收入占比較低，2018年開始大批量出貨。2017年至2019年1-3月公司無線通信終端產(chǎn)品毛利率分別為35.07%、32.69%、31.26%，毛利率水平整體略有下降，主要系2017年至2019年1-3月公司無線通信終端產(chǎn)品中毛利率相對(duì)較低的車聯(lián)網(wǎng)終端產(chǎn)品的收入占比持續(xù)提升：車聯(lián)網(wǎng)終端產(chǎn)品同期毛利率分別為31.46%、31.49%、30.75%，占同期終端產(chǎn)品項(xiàng)下的銷售金額之比分別為44.29%、78.88%、98.60%。

無線通信終端較無線通信模塊毛利率更高且短期內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定，主要系無線通信終端包括了無線通信模塊到終端產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)過程，具有更高的附加值，且具備完整功能、可供客戶直接使用。公司目前無線通信終端產(chǎn)品中銷售占比較高的車聯(lián)網(wǎng)4G智能OBD主要面向歐美高端市場(chǎng)，報(bào)告期內(nèi)，國(guó)內(nèi)能向歐美高端市場(chǎng)提供4G智能OBD產(chǎn)品的企業(yè)僅有公司和高新興物聯(lián)，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)緩和。未來隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，新競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的進(jìn)入，公司無線通信終端相對(duì)較高的毛利率存在下降風(fēng)險(xiǎn)。

依賴單一大客戶

公司無線通信終端產(chǎn)品主要是4G智能OBD，面向海外車聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)。其中，去年及今年一季度公司4G智能OBD終端主要通過Harman向美國(guó)市場(chǎng)銷售，公司對(duì)其銷售4G智能OBD終端的收入占整體無線通信終端收入之比分別為68.40%和91.78%，占整體收入之比分別為11.96%和43.49%，占比較大。

從通信模塊向應(yīng)用終端和整體方案的拓展系有方科技的重要發(fā)展方向，4G智能OBD終端系公司切入應(yīng)用終端的主要產(chǎn)品。盡管公司與Harman已形成穩(wěn)定的合作關(guān)系，并已陸續(xù)發(fā)展了除Harman以外的其他海外車聯(lián)網(wǎng)客戶，但若中美貿(mào)易摩擦加劇、或因公司產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量不能持續(xù)滿足Harman的業(yè)務(wù)要求，使得短期內(nèi)公司對(duì)Harman收入大幅減少，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來不利影響。

公司出口美國(guó)的產(chǎn)品主要為向Harman銷售的4G智能OBD終端，受中美貿(mào)易摩擦的影響，前述商品自2018年9月24日起被加征10%關(guān)稅，自2019年5月10日起關(guān)稅提升至25%，原來預(yù)計(jì)自2019年10月15日起關(guān)稅提升至30%，但經(jīng)過剛剛結(jié)束的第十三輪中美貿(mào)易談判，稅率暫時(shí)維持在25%，但未簽署協(xié)議前，警報(bào)仍未解除。

據(jù)悉，截至招股說明書簽署日，Harman尚未下調(diào)對(duì)公司采購(gòu)的主要產(chǎn)品價(jià)格，報(bào)告期內(nèi)中美貿(mào)易摩擦?xí)何磳?duì)公司經(jīng)營(yíng)構(gòu)成重大不利影響，但未來若中美貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，將可能對(duì)公司的境外銷售和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來重大不利影響。

中美貿(mào)易摩擦加劇情況下，假設(shè)Harman對(duì)公司的訂單需求數(shù)量不變，并假設(shè)公司承擔(dān)加征關(guān)稅至30%的全部影響將產(chǎn)品降價(jià)15%和將產(chǎn)品降價(jià)7.5%兩種情況，預(yù)計(jì)2019年第四季度關(guān)稅加征對(duì)公司的凈利潤(rùn)影響分別為-459.00萬元和-229.50萬元。特朗普政府出爾反爾習(xí)以為常，投資者對(duì)此不得不堤防。