胡斌

（新疆財經大學，新疆 烏魯木齊 200444）

私募股權（Private Equity）投資是指通過私募形式對非上市企業(yè)進行權益性投資，將來通過上市、并購或管理層回購等退出機制實現(xiàn)獲利的業(yè)務。近幾年我國私募股權投資市場異?；馃幔凑罩袊C券投資基金業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示，到2018年底，我國私募基金已登記私募基金管理人約2.4萬家，已備案私募基金約7.4萬只，管理基金規(guī)模達到了12.78萬億元，這其中也不乏見到很多商業(yè)銀行的身影。由于自身業(yè)務和私募股權投資業(yè)務存在較大差異，由此商業(yè)銀行也面對著開展私募股權投資業(yè)務如何配套激勵措施的問題，本文試圖作一簡要分析。

一、商業(yè)銀行開展私募股權投資業(yè)務的意義和目的

（一）開展股權投資是商業(yè)銀行響應政策號召的必然選擇

近幾年國家各個層面都紛紛鼓勵社會各界積極參與股權投資，同時也出臺政策引導商業(yè)銀行參與其中。例如，2015—2018年中央政府工作報告中就分別提道：“大幅放寬民間投資市場準入，鼓勵社會資本發(fā)起設立股權投資基金。政府采取投資補助、資本金注入、設立基金等辦法，引導社會資本投入重點項目”；“推進股票、債券市場改革和法治化建設，促進多層次資本市場健康發(fā)展，提高直接融資比重”；“促進企業(yè)盤活存量資產，推進資產證券化，支持市場化法治化債轉股，加大股權融資力度，強化企業(yè)特別是國有企業(yè)財務杠桿約束，逐步將企業(yè)負債降到合理水平”；“維護流動性合理穩(wěn)定，提高直接融資特別是股權融資比重，引導資金更多投向小微企業(yè)、“三農”和貧困地區(qū)，更好服務實體經濟”。

證監(jiān)會在很多場合也表示將采取多種措施，推動私募股權投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的發(fā)展，具體包括支持政府引導基金發(fā)展、拓寬引導基金的募資渠道、推動出臺私募投資基金行業(yè)公平合理的稅收政策等。

在政府引導基金方面，2015年，國家層面成立了400億元的國家新興產業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導基金和600億元的國家中小企業(yè)發(fā)展基金。2016年，國有資本風險投資基金和國企結構調整基金相繼設立，總規(guī)模計劃為2000億元和3500億元。2017年初，網信辦和財政部又共同發(fā)起了中國互聯(lián)網投資基金落地，目標規(guī)模1000億元。

（二）開展股權投資是商業(yè)銀行為了滿足自身客戶業(yè)務需求的必經之路

隨著監(jiān)管的變化、資本市場的不斷深化發(fā)展和企業(yè)自身的需要，有幾類客戶明確向銀行提出了股權融資的服務需求。第一類是有降低負債率硬性要求的國有控股企業(yè)。伴隨著近幾年國家去杠桿的政策導向，很多國資部門都對下屬的國有控股企業(yè)提出了降低負債率的明確考核目標，這類企業(yè)一般都是商業(yè)銀行傳統(tǒng)的貸款大戶。在經過前一輪直接融資（主要是在公開市場發(fā)債）替代間接融資的過程中銀行已經經歷過一場無硝煙的競爭，在這輪股權融資替代債券融資的進程中各家商業(yè)銀行都不愿落后。第二類是受資本市場約束的企業(yè)有明確需求。已上市和擬上市的企業(yè)為了應對公眾和監(jiān)管的要求，對自身的負債率格外重視，他們在開展并購或新上重大項目時都會明顯青睞于采用股權融資的方式，而這類客戶和項目都是商業(yè)銀行的重點關注對象。第三類是以科創(chuàng)型企業(yè)為代表的高成長客戶的需求。中國的經濟正面臨著轉型升級，很多顛覆性的企業(yè)和細分行業(yè)中的龍頭企業(yè)都成長很快。他們在發(fā)展初期沒有有效的資產做抵押或提供充分的現(xiàn)金流做保障，也就意味著銀行無法提供傳統(tǒng)的貸款支持。但這類企業(yè)成長性快，商業(yè)銀行今天不支持意味著明天可能就會喪失大客戶的服務機會，而在這個階段只有提供股權投資服務。

（三）開展股權投資是商業(yè)銀行改善收入結構、獲取綜合收益的努力方向

一方面是我國商業(yè)銀行的收入來源正從傳統(tǒng)的息差收入轉為多元化收入。股權投資帶來的超額投資收益正是目前商業(yè)銀行補充息差收入不足的渠道之一。另一方面，能夠獲得股權融資的企業(yè)大多都有良好的成長性，也常常代表科技或行業(yè)的發(fā)展方向，在他們快速成長的過程中一般都能為商業(yè)銀行帶來不菲的綜合收益。

二、商業(yè)銀行開展私募股權投資業(yè)務的模式

（一）通過海外的合格子公司開展直接股權投資

受監(jiān)管政策的限制，國內商業(yè)銀行無法直接開展股權投資業(yè)務，典型的做法是以中國銀行為代表的海外投資銀行模式。該模式下，國內的商業(yè)銀行通過在香港設立持牌的機構，與海外的機構合作或獨立開展股權投資業(yè)務。例如中國銀行就是通過其控股的香港公司——中銀國際控股有限公司開展股權投資業(yè)務。

（二）利用綜合化金融牌照通過境內合格孫公司開展直接股權投資

近幾年商業(yè)銀行集團化發(fā)展速度較快，所持有的金融牌照也更加全面，很多商業(yè)銀行都利用旗下的持牌機構開展股權投資業(yè)務。比較典型的有中信銀行集團和光大銀行集團。該類集團通常都利用所持有的基金子公司、證券子公司或信托子公司牌照，和集團內的商業(yè)銀行合作共同開展股權投資業(yè)務。這是近兩年國內大型商業(yè)銀行集團開展直接股權投資的主要模式。

（三）與專業(yè)的投資機構合作間接從事股權投資

商業(yè)銀行與市場化投資機構合作的模式主要有兩種。一種是商業(yè)銀行僅作為市場化投資機構的出資人，即僅承擔LP（有限合伙人）職責。在這種情況下，商業(yè)銀行僅是利用自身資金的優(yōu)勢，為了借助其他投資機構的專業(yè)能力獲取財務投資而從事的業(yè)務。另一種是商業(yè)銀行不僅作為出資人，還持有基金管理人的一定份額，即承擔部分GP（普通合伙人）的職責。該模式下，商業(yè)銀行是為了更好地參與到投資過程中，與專業(yè)投資人共擔風險，共享效益收益，同時利用自身的客戶和綜合服務優(yōu)勢為投資保駕護航。

該模式前兩年發(fā)展迅猛，但目前受到資管新規(guī)的影響業(yè)務量大幅萎縮。

（四）為市場化的投資機構提供財務顧問服務

該模式下，商業(yè)銀行主要是想借用自身的客戶資源，協(xié)助專業(yè)投資機構尋找投資項目、提供盡職調查服務或者對項目進行后續(xù)跟蹤管理，從而獲取中間業(yè)務收入。

三、市場化股權投資機構采取的激勵措施

市場化投資機構采取的激勵措施一般分三個層面。第一個層面是對新入職員工和純服務的后臺人員，主要是基本薪酬+公司效益提成。第二個層面是各類業(yè)務人員，主要包括募資人員、項目推薦人員和專業(yè)評審人員。其中從事募資的人員收入主要和募集額度掛鉤，從事投資的人員收入主要和過會項目掛鉤，同時募資、推薦和評審人員都有機會按照一定比例參與跟投。第三個層面是高級管理人員或合伙人，此類人員除了可以參與跟投外，還可以獲得公司價值增長帶來的股權收益。

四、商業(yè)銀行對私募股權投資業(yè)務開展激勵措施時遇到的問題和難點

（一）業(yè)務鏈條較長，不易明確分清各環(huán)節(jié)貢獻大小

商業(yè)銀行股權投資業(yè)務的流程一般較長，除了下屬孫公司獨立開展投資的業(yè)務模式，商業(yè)銀行的股權投資業(yè)務在募、投、管、退環(huán)節(jié)涉及母子公司、總分支行、前中后臺以及經辦復核多個環(huán)節(jié)的流程作業(yè)，在這其中不太容易清晰的界定各環(huán)節(jié)人員的貢獻度。

（二）綜合貢獻較多，很難全部體現(xiàn)在投資價值之中

市場化股權投資機構的收益一般主要依靠從被投項目中退出獲取收益，價值增長簡單明了。但在銀行的股權投資業(yè)務中，除了上述收益，商業(yè)銀行還會從客戶存款貢獻、結算收入、上下游服務中獲取綜合收益，而這些收益又很難還原到股權投資業(yè)務中去。

（三）評價體制迥異，股權和債券的考核存在沖突

商業(yè)銀行傳統(tǒng)的業(yè)務以獲取固定而有限的息差收入為主，對風險容忍度較低，相應的激勵措施更加強調控制風險，沒有超額收益的概念在其中。而股權投資的激勵更看重風險收益比，在收益可期的條件下對風險有較強的容忍度。兩者在邏輯上就存在差異，商業(yè)銀行內部同時設置兩套激勵措施需要很強的包容性。

五、簡析商業(yè)銀行開展私募股權投資業(yè)務時可采用的激勵措施

（一）針對通過海外子公司開展股權投資的模式可采用市場化的方式進行激勵

商業(yè)銀行開展股權投資的海外子公司大多是市場化機構，基本招聘的都是市場化人員。對于此類模式建議采取市場化的薪酬體制，按照專業(yè)機構的辦法開展激勵。而對于無法執(zhí)行市場化薪酬的高級管理人員則按照相應的制度執(zhí)行。同時為了鼓勵集團內聯(lián)動，可以考慮對提供項目或資金的境內人員或部門給予一定利潤分成考核或雙向記賬。

（二）針對通過境內合格子公司開展股權投資的模式可區(qū)分情況進行不同激勵

該模式下目前主要有兩種運行方式，一種是投資機構類似海外子公司一樣獨立運行。這種情況可以參考海外子公司的方式進行激勵。

另一種方式是在募集資金、項目推薦、投后管理和項目退出過程中發(fā)揮商業(yè)銀行的整體力量，而在投資決策過程中發(fā)揮投資機構專業(yè)作用。在此方式下就要區(qū)分各業(yè)務環(huán)節(jié)采取不同的激勵措施：在募資環(huán)節(jié)——如是投資機構獨立募集的資金則應按照市場化的方式進行激勵；如是依托商業(yè)銀行的優(yōu)勢募集的資金，建議通過收取的管理費采取分年或一次性兌付的方式支付給商業(yè)銀行，而與項目投資成功與否無關。在投資環(huán)節(jié)——如是投資機構獨立尋找的項目則應按照市場化的方式進行激勵；如是商業(yè)銀行分支機構推薦的項目，建議按照事先約定的比例對超過門檻收益部分進行利潤分成，雙方共享收益。同時對于商業(yè)銀行評審環(huán)節(jié)中的相關業(yè)務人員強制做一些跟投要求，在防范道德風險的同時給予一定的激勵，跟投比例或金額根據(jù)日常工資收入水平合理確定。在管理環(huán)節(jié)——如是投資機構獨立管理的項目則應按照市場化的方式進行激勵；如需商業(yè)銀行分支機構配合進行投后管理的項目，建議按照事先約定的比例支付一定的財務顧問費用。在退出環(huán)節(jié)——如是被投企業(yè)獨立上市或被市場化收購，則按照上述約定的情況進行市場化分配；如是通過商業(yè)銀行主導的并購方式非市場化退出的項目，商業(yè)銀行可以通過在并購融資中為并購方提供服務收取一定的財務顧問費用。

（三）針對與市場化的投資機構合作間接從事股權投資的模式區(qū)分目的采用不同激勵措施

針對商業(yè)銀行作為市場化投資機構的出資人，即僅承擔LP職責的模式，商業(yè)銀行收取出資人應有的收益，而對于相應工作人員則可以用市場投資機構的平均收益水平作為其效益工資的調節(jié)項。

對于商業(yè)銀行不僅作為出資人，還持有基金管理人的一定份額，承擔部分GP的職責的模式，要對參與投資決策的人員、部門或委員會做一些強制性地跟投措施，投贊成票的人員必須強制跟投，投否決票的人員可以不跟投，同時相應的投資份額可以由投贊成票的成員認購。

（四）針對為市場化的投資機構提供財務顧問服務的模式重在考核綜合收益

對于商業(yè)銀行主要靠提供中介服務收取中間業(yè)務收入，既不出資金也參與決策的模式，建議僅考核商業(yè)銀行分支機構的綜合收益即可。

六、結論

商業(yè)銀行參與私募股權投資業(yè)務是大勢所趨，在這個過程中出現(xiàn)的模式也是多種多樣。商業(yè)銀行要根據(jù)自身在業(yè)務開展過程承擔的職責差異和風險不同采取針對性的激勵措施：對于擁有專業(yè)化團隊的商業(yè)銀行而言應合理運用市場化的激勵措施；而對于剛起步參與此項業(yè)務的商業(yè)銀行來說，更穩(wěn)健的獲取一些中間業(yè)務收入也許是更好的選擇；對于那些處于兩者之間的商業(yè)銀行應根據(jù)自身情況有所側重。