文 | 瞿新榮

作者供職于上海石油天然氣交易中心

不管是深化減產(chǎn)還是延長減產(chǎn)期，數(shù)字不是最重要，最終很多國家實際并不能遵守或完成減產(chǎn)，但需要配合觀察的是，各減產(chǎn)國的態(tài)度以及實際的庫存反應。

12月5-6日，第177屆歐佩克（OPEC）及第7屆歐佩克與非歐佩克（OPEC+）部長級會議決定將繼續(xù)深化減產(chǎn)50萬桶/日——其中OPEC額外減產(chǎn)37.2萬桶/日，非OPEC成員國額外減產(chǎn)13.1萬桶/日，將減產(chǎn)總額調整到170萬桶/日。

此外一些主要石油生產(chǎn)國（主要是沙特），將繼續(xù)提供額外的自愿減產(chǎn)，減產(chǎn)總額可能調整到210萬桶/日，減產(chǎn)2020年1月開始，2020年3月，OPEC+將再次開會決定后續(xù)減產(chǎn)政策。

不管是深化減產(chǎn)還是延長減產(chǎn)期，數(shù)字不是最重要，最終很多國家實際并不能遵守或完成減產(chǎn)，但需要配合觀察的是，各減產(chǎn)國的態(tài)度以及實際的庫存反應。

此次減產(chǎn)有兩點出乎意料的地方。第一，并沒有延長減產(chǎn)期到明年6月；第二，對明年1季度深化減產(chǎn)50-90萬桶/日，此前大部分認為會延長減產(chǎn)而非深化減產(chǎn)。

筆者認為有兩方面原因。一方面，當前經(jīng)濟合作與發(fā)展組織（OECD）國家商業(yè)庫存依然偏高，油價低位震蕩，沙特阿美上市后希望抬高油價，是以沙特愿意配合超額減產(chǎn)，以鼓勵其他盟友按要求減產(chǎn)；另一方面，隨著IMO2020對低硫燃料油需求以及對全球貨幣寬松后需求復蘇的預期，沒必要一下延長減產(chǎn)到明年6月，隨著需求復蘇油價可能提前回升到合理區(qū)間，可以在明年3月舉行的OPEC+會議上決定下一步減產(chǎn)計劃。

非歐佩克的減產(chǎn)意圖——降低庫存

OPEC在11月份公布的月度市場報告顯示道，當前OECD的庫存依然偏高，高出5年均值。假如OPEC+的意圖在于維持市場供應穩(wěn)定，顯然需要將OECD陸上商業(yè)原油庫存打到2010-2014年水平，按照2010年6月份庫存27.7億桶計算，當前還有接近1.8億桶庫存下降空間，這或許是OPEC+持續(xù)深化減產(chǎn)的根本原因。

此次減產(chǎn)額度分配主力依然在沙特、俄羅斯，兩國分別承諾在2018年10月基礎上增加減產(chǎn)16.7萬桶/日和7萬桶/日，剩下的減產(chǎn)主力是阿聯(lián)酋、科威特與伊拉克，分別增加減產(chǎn)6萬桶/日，5.5萬桶/日和5萬桶/日，第三梯隊減產(chǎn)國主要是傳統(tǒng)OPEC國家尼日利亞與阿爾及利亞，增加減產(chǎn)2.1萬桶/日和1.2萬桶/日，以及墨西哥與哈薩克斯坦，增加減產(chǎn)1.8萬桶/天和1.7萬桶/天。

毋庸置疑，減產(chǎn)主要看沙特與俄羅斯臉色，其他國家一方面減產(chǎn)配額比較小沒有影響力，另一方面其是否減產(chǎn)受國內經(jīng)濟影響，非OPEC+說了算。

減產(chǎn)聯(lián)盟只是為應對油價下行而成立的一個松散聯(lián)合，起源于2015年油價暴跌的囚徒困境。

2011-2014年，傳統(tǒng)產(chǎn)油國一直沉浸在油價110美元/桶左右高價的舒服日子里，直到2014年市場還沉浸在日本福島核事故與北非顏色革命帶來的供不應求的市場環(huán)境中，沒有注意到美國頁巖油革命帶來的供給沖擊——美國原油產(chǎn)量從2011年的565萬桶/日一下增加到2014年底的876萬桶/日，2012-2014年同比增速分別為15%、15%和17%。頁巖油革命對原油供應市場和資本市場來講，都是一個非常大的變化，將直接沖擊以沙特與俄羅斯為首的產(chǎn)油國。

而以沙特為首的OPEC減產(chǎn)動作卻讓市場一再失望。2014年11月OPEC第166屆部長級會議上，OPEC繼續(xù)宣布凍產(chǎn)，維持3000萬桶/日的產(chǎn)量目標不變，油價應聲而下，從77美元/桶一路跌破50美元/桶。

OPEC的戰(zhàn)略是不愿意為平衡市場而損失市場份額，希望以低油價來搶奪美國頁巖油市場份額，擊退美國頁巖油產(chǎn)量，但實際美國頁巖油韌性遠超沙特預期。

經(jīng)過2015年上半年短暫的油價反彈后，OECD陸上商業(yè)石油庫存的持續(xù)上升打消了油價持續(xù)上漲的空間，庫存從2014年12月份以來的同比增速持續(xù)上升，疊加全球經(jīng)濟不振，貿(mào)易下滑，油價自2015年下半年開始繼續(xù)下探，一路跌破30美元/桶。直至此時，OPEC才開始調整戰(zhàn)略，聯(lián)合俄羅斯為首的非歐佩克國家達成15年來首個聯(lián)合減產(chǎn)協(xié)議。

2016年11月，OPEC第171次會議結束維持8年的凍產(chǎn)協(xié)議，同意減產(chǎn)120萬桶/日，減產(chǎn)基準線是2016年10月實際產(chǎn)量，減產(chǎn)期限為2017年1-6月，產(chǎn)量減至3250萬桶/日。同時，以俄羅斯為首的非OPEC國家同意減產(chǎn)55.8萬桶/日。

2016年底聯(lián)合減產(chǎn)背后，實質是以沙特、俄羅斯為主的產(chǎn)油國對抗美國頁巖油策略轉變——由之前的跟頁巖油低價搶奪市場份額，到致力于建立穩(wěn)定的市場、生產(chǎn)國的共同利益、向消費者提供高效、經(jīng)濟和安全的供應以及投資資本的公平回報。

事實上，這相當于沙特、俄羅斯在于美國求和，共同維護生產(chǎn)國利益。

而在2016年4月，沙特薩勒曼王儲提出“沙特2030愿景”后在石油戰(zhàn)略上的轉變——到2030年，沙特將不再依賴石油。

沙特此次不計市場份額的減產(chǎn)目的，在于其戰(zhàn)略的調整改變——放棄跟頁巖油搶奪市場份額，轉而在穩(wěn)定油價，穩(wěn)定沙特阿美估值，加快沙特2030轉型。這是一個非常大的背景變化，讓出市場份額，穩(wěn)定油價，對于原油生產(chǎn)方沙特俄羅斯美國都有利。

沙特戰(zhàn)略意圖轉變——穩(wěn)定油價

沙特接受市場份額丟失，以減產(chǎn)穩(wěn)定油價，目的在穩(wěn)定沙特阿美估值，或許這一戰(zhàn)略能夠得到另兩大原油生產(chǎn)國俄羅斯與美國認可。因為沙特放棄一部分原油市場份額以換取估值和美元資本，而俄羅斯與美國則獲得較高油價，誰也不虧。

事實上，在2030愿景出臺之前，沙特對市場份額與油價看的同等重要。不僅是2016年11月以來，沙特不愿減產(chǎn)試圖以低油價驅散頁巖油市場份額，1998年沙特堅持不減產(chǎn)的表態(tài)也讓市場記憶深刻。

1998年油價下跌后，最核心的關注點落在了OPEC減產(chǎn)，但OPEC遲遲不減產(chǎn)，即便1997年底雅加達會議后OPEC決定減產(chǎn)，但沙特不減反增。沙特給出理由是：“僅讓我們部分成員國減產(chǎn)，而讓另外一部分不遵守生產(chǎn)限額的成員國把原油消費客戶奪走，那是妄想”。

這一表述是針對委內瑞拉、尼日利亞等超限生產(chǎn)國，后者在1994-1998年通過超限增產(chǎn)搶奪了沙特市場份額，沙特將原油下跌時采取報復性增產(chǎn)措施稱為“發(fā)汗療法”，以警戒委內瑞拉、尼日利亞等超限增產(chǎn)國。

沙特的強硬表態(tài)讓一度表示“一桶也不減產(chǎn)”的委內瑞拉開始考慮減產(chǎn)，并在1998年12月查韋斯加入了減產(chǎn)聯(lián)盟，到1999年4月份，能夠觀察到委內瑞拉、伊拉克按計劃減產(chǎn)，庫存開始下降，疊加需求復蘇，油價開始快速回升。

不難看出，沙特對市場份額的態(tài)度一向非常強硬，而沙特瓦哈比派的狂熱信徒之所以現(xiàn)在接受市場份額的丟失，根本原因在于其戰(zhàn)略意圖的轉變，丟失的份額可以從其他方面來彌補。

其他OPEC成員國方面，伊朗和委內瑞拉受美國制裁，不需要再減產(chǎn)，同時要警惕美國對伊朗制裁的寬松，將會增加市場原油供應。

減產(chǎn)博弈主要在沙特與俄羅斯

阿聯(lián)酋要增加減產(chǎn)6萬桶/日，其當前戰(zhàn)略會逐漸弱化減產(chǎn)目標。當前阿聯(lián)酋主要交割油種是Murban和Upper Zakum，而阿布扎比國家石油公司（ADNOC）最近決定在新的阿布扎比石油交易所上市Murban原油期貨合約，改變Murban原油官網(wǎng)定價機制為期貨合約定價。

這對Murban原油流動性提出了要求，包括取消ADNOC對Murban原油銷售的目的地限制，當然對Murban原油產(chǎn)量也會有要求，這樣阿聯(lián)酋在建立自身金融市場影響力方面，可能會放棄OPEC減產(chǎn)份額限制。（阿聯(lián)酋在2018年10月327萬桶/日基礎上，截至到2019年10月產(chǎn)量是310萬桶/天，減產(chǎn)并沒有達標。）

伊拉克要增加承擔5萬桶/日的減產(chǎn)份額，顯然也很難。伊拉克目前滿目瘡痍，90%石油產(chǎn)量來自國際石油公司合作油田，如果減產(chǎn)，國際石油公司會按照合同向政府提出賠償或罰金，伊拉克政府自身難保，無力交出罰金，所以要求伊拉克承擔減產(chǎn)任務很難。（2018年10月份伊拉克產(chǎn)量是465萬桶/日，2019年10月份，其產(chǎn)量在469萬桶/日，基本也沒有減產(chǎn)。）

所以在OPEC當中，沙特減產(chǎn)最為賣力，原因主要來自于其國家戰(zhàn)略方針的轉變：包括增加其煉油產(chǎn)能、增加非石油業(yè)政府收入、非石油業(yè)收入占經(jīng)濟產(chǎn)出比由6%提高到20%，公債與GDP比由7.7%增加到20%、以及啟動沙特阿美石油公司IPO等。

三方博弈決定減產(chǎn)效果

對于減產(chǎn)，沙特態(tài)度最明確也最賣力，其意圖在于將OECD商業(yè)石油庫存降下來，維持供給與價格穩(wěn)定，增加沙特阿美IPO估值。自2018年12月份減產(chǎn)以來，沙特石油產(chǎn)量已從2018年11月份1102萬桶/天縮減到2019年10月份的989萬桶/日，單沙特減產(chǎn)就接近120萬桶/日，帶動OPEC總產(chǎn)量從2018年10月的3236萬桶/日，縮減到2019年10月的2965萬桶/日，接近2013-2014年底部產(chǎn)量。

然而OPEC+的俄羅斯態(tài)度就沒那么明確了。

對于俄羅斯石油公司而言，其考慮的是減產(chǎn)后原油市場份額下降的問題。俄羅斯石油公司有理由擔心，以沙特與美國的關系，OPEC與非OPEC減產(chǎn)行動可能控制在美國手上，減產(chǎn)可能被美國公司占了便宜，最終美國頁巖油被大量送到歐洲市場，搶占俄羅斯傳統(tǒng)市場份額，其自身再從中東進口重油，美國與沙特穿一條褲子，俄羅斯石油公司最終吃虧。

此外，隨著中俄天然氣管道投產(chǎn)，俄羅斯顯然不愿意將凝析油包含在減產(chǎn)目標里面，這樣會進一步侵蝕其原來市場份額，所以俄羅斯石油公司顯然不愿增加原油減產(chǎn)份額。

然而俄羅斯政府可能希望維持與OPEC共同進退的同盟關系，以共同抵抗來勢洶洶的美國，何況美國一向視俄羅斯為眼中釘，如果不與OPEC抱團取暖，最后恐怕沙特與美國聯(lián)盟，俄羅斯市場份額下降更快。

對美國而言，減與不減都很難實質性降低美國頁巖油產(chǎn)量。以2014-2016年為例，過低油價反而進一步提升了美國頁巖油開采的運營與供應鏈管理效率，而且低油價除了華爾街資金會較快退出外，國外權益資金退出慢，增加了美國頁巖油產(chǎn)量的韌性，頁巖油的供應對于油價中長期有很強的平抑作用。

當然低油價對石油生產(chǎn)商來講，一個是降低了投資收益率，另一個影響了勞動工人收入水平，同時也不利于刺激石化產(chǎn)業(yè)鏈效率的持續(xù)提升，因而在當前油價下，美國原油產(chǎn)量以及鉆機數(shù)增速也在持續(xù)下降，以消化當前依然偏高的API庫存。當前美國、沙特、俄羅斯對油價偏低基本是一個共識，分歧在于市場份額的分配，俄羅斯愿不愿意拿出一定市場份額。

OPEC+減產(chǎn)背后實際主導力量是美沙俄三國的政治博弈，將庫存維持在合理水平。OPEC+減產(chǎn)決定并不依賴于未來需求復蘇的判斷，就像2016年11月OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)，雖然能夠從宏觀經(jīng)濟上清晰看到全球需求復蘇，油價回升趨勢，但OPEC+目標顯然并非聚焦于油價，而在于整個市場的供應平衡，建立穩(wěn)定市場以及維護生產(chǎn)國共同利益，油價只是維護市場平衡的一個結果。

2019年底是否會同2016年底一樣，伴隨著全球央行貨幣寬松刺激需求復蘇，美沙俄三國原油產(chǎn)量回落后帶動庫存回落，油價隨需求復蘇庫存走弱而見底反彈，全年石油均價能否回升到70美元/桶，讓我們拭目以待。