[摘? ? ?要] 作為對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的宏觀政策工具選項(xiàng)，過(guò)去一年美聯(lián)儲(chǔ)三度降息，全球30多個(gè)國(guó)家相繼跟進(jìn)，并且美聯(lián)儲(chǔ)與歐洲央行重新“擴(kuò)表”，貨幣政策再次進(jìn)入寬松軌道;與此同時(shí)，擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行規(guī)模、提高赤字率以及減稅等擴(kuò)張性財(cái)政政策走向前臺(tái);得益于寬松貨幣政策的支撐，全球股市與債券集體進(jìn)入牛市，石油、黃金等大宗商品也有精彩表現(xiàn)，并且隨著全球主要國(guó)家央行推低貨幣利率，債券市場(chǎng)出現(xiàn)了大面積負(fù)利率的全新景觀，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)甚至出現(xiàn)利率倒掛現(xiàn)象;另外，作為金融市場(chǎng)一個(gè)新物種，基于區(qū)塊鏈的數(shù)字貨幣在全球范圍內(nèi)得到大尺度推進(jìn)，法定數(shù)字貨幣的面世指日可待;不過(guò)，由于國(guó)際貿(mào)易摩擦頻繁不斷，地緣沖突經(jīng)常作祟，導(dǎo)致國(guó)際資本并購(gòu)出現(xiàn)了明顯滑坡。對(duì)于2020年國(guó)際金融的走勢(shì)判斷，總體結(jié)論是多空力量激勵(lì)博弈并維持微弱平衡，市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)一個(gè)較為平和的發(fā)展格局。

[關(guān)鍵詞] 貨幣政策;財(cái)政政策;負(fù)利率;價(jià)格倒掛;地緣政治;多空力量博弈與平衡

[中圖分類(lèi)號(hào)] F831? [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A? [文章編號(hào)] 1002-8129（2020）03-0043-19

在多重壓力中尋找平衡，在起伏跌宕中厘清方向，在貿(mào)易摩擦中掙脫羈絆，在錯(cuò)亂場(chǎng)景中謀求破局，在局部危機(jī)中逆勢(shì)而進(jìn)，在政策賦能中蓄勢(shì)上行……，2019年的國(guó)際金融領(lǐng)域遭遇了許多反向性、破壞性因素的沖擊與襲擾，同時(shí)也承接了許多積極性、創(chuàng)新性能量的供給與補(bǔ)養(yǎng)，多空力量的交織與博弈，正反勢(shì)力的對(duì)陣與較量，共同推擁與鍛造出了全球金融市場(chǎng)的獨(dú)特年度場(chǎng)景[1]。遙望2020年，盡管無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)知金融市場(chǎng)起伏的峰頂與低點(diǎn)，更不能描繪出每一種金融產(chǎn)品運(yùn)行的詳盡軌跡，但卻可以大致勾勒出總體市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)特征，進(jìn)而初步辨識(shí)市場(chǎng)演進(jìn)的大體脈向。

一、貨幣政策：時(shí)局與情勢(shì)

貨幣政策是所有國(guó)家政府宏觀調(diào)控組合工具中占據(jù)核心地位的逆周期調(diào)節(jié)手段，其背后隱含的經(jīng)濟(jì)學(xué)意義是：在經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，企業(yè)往往會(huì)作出順商業(yè)周期的抉擇，比如減少投資、裁員等。針對(duì)這一趨勢(shì)，亟需寬松貨幣政策應(yīng)時(shí)而出進(jìn)行反向?qū)_，以向企業(yè)提供信貸便利并降低借貸成本，最終激發(fā)市場(chǎng)主體的商業(yè)投資和增大就業(yè)口徑，使經(jīng)濟(jì)回歸常態(tài)。反觀2019年，圍繞著謀求與維系實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，幾乎所有國(guó)家的貨幣政策均表現(xiàn)為逆周期運(yùn)動(dòng)的基本特征。

從2019年初釋放出暫停加息的信號(hào)后，美聯(lián)儲(chǔ)的觀察與等待持續(xù)了半年，最終在7月按下了降息鍵，接下來(lái)又分別在9月和10月兩次降低利率，使得聯(lián)邦基金利率調(diào)降至1.5%-1.75%，同時(shí)降低的還有超額準(zhǔn)備金利率（IOER）和貼現(xiàn)率。值得注意的是，雖然布雷頓森林體系已解體45年，但美元在全球“一元獨(dú)大”的地位并未發(fā)生實(shí)質(zhì)性松動(dòng)，因此，美聯(lián)儲(chǔ)降息必然觸發(fā)全球央行的“多米諾骨牌效應(yīng)”。

雖然利率已處于負(fù)值水平，但迫于美元利率走低之壓，歐元區(qū)央行在過(guò)去一年中仍實(shí)施了一次加息動(dòng)作，存款便利利率降至-0.5%，這是歐洲央行自2016年以來(lái)的首次降息。與此同時(shí)，日本央行明確表示，如果通脹目標(biāo)的動(dòng)能進(jìn)一步走弱，利率水平將可能更低。不過(guò)，與歐洲、日本降息動(dòng)作有些保守完全不同，韓國(guó)央行在2019年先后兩次降息，澳大利亞、新西蘭3次降息[2]，一些國(guó)家基準(zhǔn)利率抵達(dá)紀(jì)錄新低。

與降息動(dòng)作相伴隨，為緩解流動(dòng)性緊張，美聯(lián)儲(chǔ)再次啟用擱置已久的債券回購(gòu)工具，此舉將向市場(chǎng)注入新的流動(dòng)資金5400億美元;緊跟美聯(lián)儲(chǔ)，歐洲央行在宣布結(jié)束持續(xù)4年的“購(gòu)債計(jì)劃”后不到12個(gè)月就緊急啟動(dòng)量化寬松（QE），從2019年11月開(kāi)始每月購(gòu)買(mǎi)200億歐元債券;另外，雖然日本央行宣布減少數(shù)百億日元長(zhǎng)期債券的購(gòu)買(mǎi)量，但依舊維持1-3年期、3-5年期日債購(gòu)買(mǎi)規(guī)模不變。受到驅(qū)動(dòng)，美歐日三大央行的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張至史上最大規(guī)模。

與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與工業(yè)化國(guó)家陣營(yíng)一樣，印度、埃及、巴西、墨西哥等新興經(jīng)濟(jì)國(guó)家也掀起了降息大潮。初步統(tǒng)計(jì)，全球除了挪威、瑞典外，至少有30多家央行都實(shí)施了降息動(dòng)作，全新的貨幣政策將利率推低到數(shù)十年來(lái)的最低水平，并向市場(chǎng)注入了超過(guò)20萬(wàn)億美元的流動(dòng)性。

作為全球最大的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)央行在過(guò)去一年展開(kāi)了“以我為主”的寬松貨幣政策操作。一方面，在進(jìn)行了一次普遍性降準(zhǔn)和對(duì)面向小微、民營(yíng)企業(yè)服務(wù)的定向降準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，中國(guó)人民銀行還進(jìn)行了貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）的改革，將原有的貸款基準(zhǔn)利率和市場(chǎng)利率合并，推動(dòng)貸款利率的市場(chǎng)化下沉[3]。另一方面，中國(guó)央行還通過(guò)短期借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）等逆回購(gòu)措施不斷向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，從而有效地滿(mǎn)足了市場(chǎng)的資金需求。

值得關(guān)注的是，有著15個(gè)成員國(guó)的西非經(jīng)濟(jì)共同體決定從2020年開(kāi)始采用統(tǒng)一的單一貨幣ECO，取代目前流通的西非法郎和7種國(guó)家貨幣。數(shù)據(jù)顯示，即將面世的ECO有望覆蓋15個(gè)國(guó)家的3.85億人口。

二、財(cái)政政策：棋局與陣勢(shì)

理論上看，財(cái)政政策與貨幣政策總是相向而行，即寬松貨幣政策同時(shí)對(duì)應(yīng)的積極或者擴(kuò)張性財(cái)政政策，反之亦然。很顯然，在2019年全球主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速減緩的背景下，積極或者擴(kuò)張性財(cái)政政策扮演了宏觀調(diào)控的重要角色。

在不斷地給美聯(lián)儲(chǔ)施加降低利率壓力的同時(shí)，特朗普政府將財(cái)政政策的“油門(mén)”踩到了最大。數(shù)據(jù)顯示，2019年財(cái)年聯(lián)邦政府預(yù)算支出總額4.447萬(wàn)億美元，但同期財(cái)政收入只有3.462萬(wàn)億美元，赤字大幅上升。為了彌補(bǔ)財(cái)政赤字，同時(shí)更好地刺激經(jīng)濟(jì)，美國(guó)政府進(jìn)一步加大了國(guó)債發(fā)行量，受此影響，美國(guó)聯(lián)邦政府的公共債務(wù)升至23萬(wàn)億美元的歷史新高。

按照《馬斯特里赫特條約》規(guī)定，歐盟成員國(guó)不但須將財(cái)政赤字控制在GDP的3%以下，把降低財(cái)政赤字作為目標(biāo)，還應(yīng)將國(guó)債/GDP的占比保持在60%以下[4];同時(shí)，作為歐元區(qū)的核心經(jīng)濟(jì)體，德國(guó)一直在主張成員國(guó)必須“勒緊腰帶過(guò)日子”，并得到荷蘭等國(guó)的積極支持。因此，2019年整個(gè)歐元區(qū)成員國(guó)財(cái)政赤字都嚴(yán)格控制在了《馬約》規(guī)定的范圍之內(nèi)，但這種過(guò)分壓低財(cái)政赤字的政策卻在一定程度上抑制了歐盟經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)能。

作為歐元區(qū)公共財(cái)政的重大成果，在法國(guó)的倡議與推動(dòng)下，歐元區(qū)財(cái)政部長(zhǎng)會(huì)議就設(shè)立歐元區(qū)統(tǒng)一預(yù)算機(jī)制的框架達(dá)成一致，一個(gè)規(guī)模為170億歐元的“促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)力和趨同性預(yù)算工具”（BICC）建立起來(lái)，充當(dāng)支援歐元區(qū)改革項(xiàng)目的公共基金。雖然財(cái)政機(jī)制并沒(méi)有以“統(tǒng)一預(yù)算”來(lái)冠名，且BICC的預(yù)算規(guī)模也要比先前的設(shè)想小得多，但這讓人看到了歐元區(qū)在2025年建成財(cái)政一體化的希望。

一直在寬松性貨幣政策道路上走得很遠(yuǎn)的日本政府同樣在擴(kuò)張性財(cái)政政策的軌道上表現(xiàn)得格外積極。根據(jù)年度預(yù)算，日本2019財(cái)年財(cái)政支出規(guī)模為102萬(wàn)億日元，在歷史上首次突破100萬(wàn)億日元。與美國(guó)一樣，日本政府也通過(guò)大量發(fā)行國(guó)債來(lái)滿(mǎn)足公共財(cái)政開(kāi)支需求，因此，2019年日本國(guó)債的存量規(guī)模超過(guò)1000萬(wàn)億日元，其中增量國(guó)債32.66萬(wàn)億日元。為了幫助解決沉重的公共債務(wù)負(fù)擔(dān)，日本政府自2019年10月1日起正式將消費(fèi)稅由8%提高至10%，這是日本時(shí)隔5年再次提高稅率。為防止稅率提高后造成消費(fèi)低迷，日本政府還推出了2.3萬(wàn)億日元的臨時(shí)政策措施，包括向有孩子或低收入家庭發(fā)放商品優(yōu)惠券，買(mǎi)房、購(gòu)車(chē)可享受稅收減免，消費(fèi)者通過(guò)信用卡、手機(jī)等方式在小店購(gòu)物可獲退稅5%，在便利店等企業(yè)購(gòu)物則可退稅2%。消費(fèi)稅的增加可為日本政府帶去5.7萬(wàn)億日元稅入，由此驅(qū)動(dòng)2019年度的國(guó)家稅收超過(guò)1990財(cái)年創(chuàng)下的60.1萬(wàn)億日元的前次紀(jì)錄高點(diǎn)。

實(shí)際上，為了提振經(jīng)濟(jì)、擴(kuò)大就業(yè)和增加福利，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與工業(yè)國(guó)家中，2019財(cái)年預(yù)算創(chuàng)出歷史新高還有韓國(guó)。據(jù)韓國(guó)企劃財(cái)政部的報(bào)告顯示，2019財(cái)年韓國(guó)預(yù)算總額達(dá)470.5萬(wàn)億韓元，比上一年度增長(zhǎng)9.7%，創(chuàng)10年來(lái)最大增幅，因此被韓國(guó)媒體稱(chēng)為“超級(jí)預(yù)算案”。與日本和韓國(guó)依靠財(cái)政赤字?jǐn)U張發(fā)展經(jīng)濟(jì)的路徑有所不同，澳大利亞推出了對(duì)個(gè)人和中小企業(yè)的減稅措施，超過(guò)1000萬(wàn)澳大利亞民眾在過(guò)去一年中享受到了1580億澳元的稅收減免;另外，盡管2019財(cái)年澳大利亞的預(yù)算赤字為6.9億澳元，但較前一個(gè)財(cái)年卻減少了138億澳元，受到財(cái)政狀況改善的驅(qū)動(dòng)，澳大利亞政府推出了價(jià)值千億澳元的基建計(jì)劃。

在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體陣營(yíng)中，印度基于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，順勢(shì)推出了5年內(nèi)撥款100萬(wàn)億盧比（約1.44萬(wàn)億美元）用于修建公路、鐵路等基礎(chǔ)設(shè)施的投資計(jì)劃，與此同時(shí)，莫迪政府作出了包括向農(nóng)民提供現(xiàn)金補(bǔ)助和向中產(chǎn)階級(jí)進(jìn)行大幅減稅的決定。按照減稅安排，12個(gè)月內(nèi)將向1.2億農(nóng)民提供約7500億盧比的現(xiàn)金補(bǔ)貼，與此同時(shí)，印度國(guó)內(nèi)企業(yè)所得稅從30%降至22%，新設(shè)國(guó)內(nèi)制造業(yè)企業(yè)稅率降至15%，最低替代稅從18.5%降至15%。不過(guò)，雖然多項(xiàng)減稅措施產(chǎn)生了1.45萬(wàn)億盧比的減稅量，但也由此帶來(lái)了印度財(cái)政赤字的大幅上升，2019財(cái)年赤字率占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值為3.4%，超過(guò)了3.3%這一政府設(shè)定的目標(biāo)，同時(shí)印度政府背負(fù)的外債總額高達(dá)5000億美元，占GDP約25%，其中40%以上都屬于到期日在1年以?xún)?nèi)的短債?；诖?，穆迪將印度主權(quán)信用評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”下調(diào)至“負(fù)面”。

相比于2018年，2019年中國(guó)政府的財(cái)政赤字提高了0.2個(gè)百分點(diǎn)至2.8%，對(duì)應(yīng)的赤字規(guī)模為2.76萬(wàn)億元，較上年增加了0.38萬(wàn)億元。不過(guò)，在只有約15萬(wàn)億元存量規(guī)模的基礎(chǔ)上，中國(guó)依然存在著擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行量的空間。因此，適應(yīng)維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的需要，中國(guó)政府在過(guò)去一年中發(fā)行了40億歐元的主權(quán)債券，這是中國(guó)15年來(lái)首次發(fā)售歐元計(jì)價(jià)主權(quán)債券，最終獲得5倍超額認(rèn)購(gòu)，與此同時(shí)，中國(guó)財(cái)政部在香港特別行政區(qū)發(fā)行了創(chuàng)紀(jì)錄的60億美元無(wú)評(píng)級(jí)主權(quán)債券，賬單規(guī)模達(dá)到發(fā)行量的3.6倍。另外，2019年中國(guó)政府在國(guó)內(nèi)新增地方政府債券30800億元，并在當(dāng)年10月全部發(fā)行完畢。特別值得關(guān)注的是，作為刺激經(jīng)濟(jì)的重要舉措，過(guò)去一年中國(guó)政府先后啟動(dòng)了小微企業(yè)普惠性減稅和個(gè)人所得稅專(zhuān)項(xiàng)附加扣除、調(diào)降制造業(yè)增值稅稅率、下調(diào)以企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)率為主的社保費(fèi)率以及清理和規(guī)范行政事業(yè)性收費(fèi)和政府性基金等系列新政，全年減稅降費(fèi)超2.5萬(wàn)億元。

三、物價(jià)運(yùn)行：格局與走勢(shì)

物價(jià)水平是衡量經(jīng)濟(jì)溫度的重要標(biāo)尺。適度的通脹既能拉動(dòng)供給端的產(chǎn)品銷(xiāo)售，提高企業(yè)的盈利水平與改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況，同時(shí)代表需求端消費(fèi)的活躍以及民眾收入的提高與生活改良，反之惡性通脹會(huì)抑制與損害消費(fèi)動(dòng)能，進(jìn)而反壓供給端企業(yè)產(chǎn)品的銷(xiāo)售，削弱企業(yè)的財(cái)務(wù)優(yōu)化能力。同樣，通貨緊縮也會(huì)極大地抑制企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張以及贏利預(yù)期，阻遏與打斷商業(yè)周期的正常延伸與延續(xù)，最終放緩宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)步伐。另外，通脹與通縮的發(fā)生意味著后續(xù)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)頻率將增加，因此，能否實(shí)現(xiàn)對(duì)物價(jià)水平的有效管理往往可以顯示一國(guó)宏觀調(diào)控水平與能力的高低。而縱觀2019年，全球范圍內(nèi)不同經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)了通貨膨脹與通貨緊縮并存與分化的基本格局和走勢(shì)。

拉長(zhǎng)時(shí)間周期看，金融危機(jī)雖然已經(jīng)過(guò)去了10年，而且像美國(guó)經(jīng)濟(jì)也實(shí)現(xiàn)了時(shí)間不短的擴(kuò)張，但整個(gè)主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通脹情勢(shì)仍比較低迷。一般而言，美歐日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國(guó)家往往將通脹率設(shè)定為不超過(guò)2%，同時(shí)實(shí)際過(guò)程中又會(huì)采用核心通脹率（剔除食品和能源后的通脹指標(biāo)）來(lái)觀察與衡量國(guó)內(nèi)物價(jià)走勢(shì)，從而相機(jī)作出政策決策。數(shù)據(jù)顯示，2019年美國(guó)國(guó)內(nèi)核心通脹率約為1.7%，而由于PCE長(zhǎng)期不振，歐元區(qū)全年CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）僅為1.2%，距離通脹目標(biāo)還有不小的距離。另外，受到“脫歐”因素的影響，英國(guó)國(guó)內(nèi)CPI在2019年出現(xiàn)了一定程度的上揚(yáng)，全年上漲幅度逼近1.7%，通脹水平獲得了相應(yīng)的改善。

在整個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家陣營(yíng)中，日本可以說(shuō)是受通縮煎熬最為嚴(yán)重的國(guó)家。數(shù)據(jù)顯示，2019年日本國(guó)內(nèi)的核心通脹率創(chuàng)出了近兩年半新低，而且提高消費(fèi)稅直接對(duì)消費(fèi)構(gòu)成反壓，進(jìn)而推低CPI。據(jù)Nowcast數(shù)據(jù)測(cè)算，雖然日本政府采取了不少刺激措施，但在消費(fèi)稅提高后的一個(gè)季度，日本零售額至少同比下滑10%，并達(dá)到4年最低。理論上來(lái)說(shuō)，通貨膨脹具有成本推動(dòng)型與需求拉上型兩種，消費(fèi)動(dòng)能的減弱必然弱化價(jià)格上行的牽引力，整體通脹的走弱就成為必然。

美聯(lián)儲(chǔ)的降息以及許多新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中央銀行的跟隨，使得原本通脹壓力不小的國(guó)家雪上加霜，其中委內(nèi)瑞拉可以說(shuō)是全球通脹的“重災(zāi)區(qū)”。數(shù)據(jù)顯示，雖然相比于往年1000000%的通脹率，2019年委內(nèi)瑞拉的CPI降到815194%，但依然高達(dá)6位數(shù)的通脹率使委內(nèi)瑞拉的貨幣形同廢紙。為此，委內(nèi)瑞拉央行只得繼續(xù)發(fā)行面值為1萬(wàn)、2萬(wàn)和5萬(wàn)玻利瓦爾的貨幣，以“提高支付效率”和“促進(jìn)商業(yè)交易”，同時(shí)委內(nèi)瑞拉政府將最低月工資提高300%，可盡管如此，仍未阻止通脹的蔓延，而且形成了增大貨幣發(fā)行——物價(jià)上漲的惡性循環(huán)。

與委內(nèi)瑞拉一樣遭遇惡性通脹傾軋的還有非洲的津巴布韋。10年前，基于通脹的壓力，津巴布韋印刷了幣值為100萬(wàn)億的巨額紙鈔，最終使得本幣嚴(yán)重貶值而形如敝屣，津巴布韋政府不得不放棄本國(guó)貨幣，轉(zhuǎn)而引進(jìn)美元、英鎊等世界主流儲(chǔ)備貨幣作為流通貨幣，后來(lái)又接受了人民幣、日元、澳元和印度盧比作為該國(guó)的流通貨幣，津巴布韋由此成為全球罕見(jiàn)的9種外國(guó)貨幣同時(shí)流通的國(guó)家。但是，隨著2015-2018年美聯(lián)儲(chǔ)提高利率且開(kāi)始“縮表”，全球美元流動(dòng)性減少，作為津巴布韋國(guó)內(nèi)最主要的流動(dòng)貨幣——美元也出現(xiàn)“饑渴”，美元現(xiàn)鈔在黑市上溢價(jià)飆升370%，受其影響，2019年津巴布韋通脹率依然高達(dá)350%。對(duì)此，津巴布韋政府宣布停止使用包括美元在內(nèi)的外幣，重啟本國(guó)貨幣，津巴布韋民眾由此開(kāi)始使用最高面值不超過(guò)5元的新版津巴布韋元。至此，津巴布韋長(zhǎng)達(dá)10年的美元化宣告結(jié)束。

緊跟委內(nèi)瑞拉與津巴布韋之后，阿根廷成為全球通脹最嚴(yán)重的第三個(gè)國(guó)家。雖然阿根廷銀行存款利率高達(dá)52%，降息空間不小，但其國(guó)內(nèi)2019年的CPI指數(shù)依然達(dá)到55%的漲幅，升至歷史最高水平;同時(shí)，盡管阿根廷民眾的平均薪資在2019年增加了近30%，但相比通脹而言的購(gòu)買(mǎi)力依然非常脆弱。更為嚴(yán)重的是，據(jù)阿根廷國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，通貨膨脹已經(jīng)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)社會(huì)階層不平等差距進(jìn)一步拉大。在過(guò)去的12個(gè)月中，最富有的10%和最貧窮的10%的民眾的人均收入差距從20倍增加至21倍。如果延伸到40%的低收入人群，那么這些人群收入在總收入中的占比更從14%降至13.6%，而最富有的20%的人的收入占比從49.1%上升到49.8%。總體上看，阿根廷國(guó)內(nèi)的基尼系數(shù)從前一年的0.440上升到2019年的0.447，超出收入差距較大的國(guó)際警戒線(xiàn)。

值得警惕的是，由于受到豬肉價(jià)格連續(xù)大幅上漲的影響，中國(guó)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平在過(guò)去一年中出現(xiàn)逐月走高的趨勢(shì)，CPI一度達(dá)到了4.5%這一7年來(lái)的最大月度漲幅。但在分析人士看來(lái)，由于豬肉價(jià)格權(quán)重在整個(gè)CPI總漲幅的占比近三分之二，同時(shí)，中國(guó)國(guó)內(nèi)的非食品CPI在繼續(xù)下行，PPI（生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)）也連續(xù)多月下降，因此，拿掉豬肉價(jià)格以后，中國(guó)的物價(jià)生態(tài)實(shí)際是通貨緊縮，這種情況與經(jīng)濟(jì)下行應(yīng)當(dāng)是匹配一致的。但盡管如此，即便是單一的豬肉價(jià)格上漲，也會(huì)直接影響民眾的生活水平，因此，宏觀調(diào)控必須給予應(yīng)有的重視并采取相應(yīng)的對(duì)策。

四、股票市場(chǎng)：大局與運(yùn)勢(shì)

放在歷史維度中觀察，全球股市行情與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策往往保持著十分緊密的關(guān)聯(lián)。數(shù)據(jù)顯示，歷史上美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟5輪降息周期，貨幣基準(zhǔn)利率中樞不斷下移，寬松的貨幣政策都會(huì)將股票價(jià)格推到一個(gè)新的水平。自然，當(dāng)2019年美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息的政策按鈕并緩解了全球美元流動(dòng)性供求關(guān)系時(shí)，股市同樣演繹出一輪資金推動(dòng)式上升行情，當(dāng)然，包括美國(guó)、日本股市在內(nèi)的資本市場(chǎng)出現(xiàn)周期性上漲，其中也有上市公司業(yè)績(jī)改善的因素作用。

用凱歌高奏來(lái)形容2019年美國(guó)股票市場(chǎng)絲毫也不為過(guò)，同時(shí)美國(guó)三大股指的飆漲行情也完全打破了分析師們年初關(guān)于美國(guó)股市由牛轉(zhuǎn)熊的判斷。數(shù)據(jù)顯示，除了道瓊斯指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別在歷史上首次將28000點(diǎn)于9000點(diǎn)這兩個(gè)里程碑式的指數(shù)點(diǎn)位踩在腳下外，標(biāo)普500指數(shù)過(guò)去一年在盤(pán)中先后20多次收盤(pán)創(chuàng)出紀(jì)錄新高，最終美國(guó)股市成功站上了歷史最頂部，全年道瓊斯上漲22.34%，納斯達(dá)克上漲35.23%，標(biāo)普500上漲28.88%。如此強(qiáng)勁的資本市場(chǎng)造就的是民眾財(cái)富效應(yīng)，由此也支撐了美國(guó)國(guó)內(nèi)的消費(fèi)強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張。還有一點(diǎn)值得注意，與美國(guó)比鄰的加拿大股市全年也錄得了18.56%的漲幅，股票指數(shù)同樣攀至歷史最高。

與美國(guó)股市相媲美，歐洲股市也上演了波瀾壯闊的年度精彩行情，其中英國(guó)富時(shí)100上漲12.10%，德國(guó)DAX30上漲25.48%，雙雙逼近歷史高點(diǎn)，同時(shí)盡管法國(guó)CAC40距離歷史最高點(diǎn)位還有不小距離，但其高達(dá)26.37%的漲幅卻將英國(guó)與德國(guó)股市遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了后面。不僅如此，像英國(guó)與德國(guó)股市一樣創(chuàng)出歷史最高點(diǎn)位的還有瑞典OMXSPI和瑞士SMI，全年分別上漲25.78%和25.98%，另外，荷蘭AEX以及冰島ACEX都錄得了超過(guò)23%的漲幅，北歐國(guó)家中即使?jié)q幅最小的挪威OSEBX，全年也獲得了16.59%的漲幅。尤其值得注意的是，歐債危機(jī)中被稱(chēng)為“歐豬五國(guó)”的股市同樣在2019年走出了十分凌厲的行情，其中希臘雅典AXE竟然以全年上漲49.7%的戰(zhàn)績(jī)高居全歐股市之榜首，同時(shí)富時(shí)意大利MB的上漲幅度也超過(guò)28%，西班牙與葡萄牙的股市分別上漲11.82%和10.20%。

除了歐美地區(qū)股票市場(chǎng)外，其他發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的表現(xiàn)同樣不凡，其中日經(jīng)225全年上漲18.20%，創(chuàng)出階段性歷史最高點(diǎn);澳大利亞普通股上漲19.14%，升至歷史最高;新西蘭50上漲30.42%，攀至歷史最高位置;即便是漲幅較小的韓國(guó)與新加坡股市，也分別錄得了7.67%和5.02%的上漲業(yè)績(jī)。因此比較來(lái)看，歐美地區(qū)的股票市場(chǎng)的年度成績(jī)要大大好于亞洲市場(chǎng)的總體收成。

新興市場(chǎng)陣營(yíng)的股市則沒(méi)有如同發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體那樣整齊劃一的良好表現(xiàn)，而是出現(xiàn)了明顯的分化，其中印度孟買(mǎi)30指數(shù)借助長(zhǎng)達(dá)10年的牛市行情驅(qū)動(dòng)，過(guò)去一年中在歷史上首次突破40000點(diǎn)，并以全年上漲14.38%的漲幅摸到了歷史最高部位;同樣，巴西BOVEXPA更是錄得了31.58%的巨大年度漲幅，股票指數(shù)也升至歷史最高點(diǎn)位;俄羅斯RTS雖然距離歷史最高位置還有一段路程，但全年卻以44.93%的驚人漲幅高居“金磚五國(guó)”之首，同時(shí)即便是漲幅較小的富時(shí)南非指數(shù)，全年也取得了8.75%的上漲幅度。比較而言，其他新興市場(chǎng)國(guó)家股市比如印尼雅加達(dá)綜合以及泰國(guó)SET等都收出了僅超過(guò)1.00%的微小漲幅。

相對(duì)于全球股市，中國(guó)A股歷來(lái)就是一個(gè)個(gè)性獨(dú)立的市場(chǎng)。僅僅在2019年第一季度作出了23.93%這一出人意料的幅度反抽外，余下的三個(gè)季度則接連下跌，上證綜指全年圍繞3000點(diǎn)反復(fù)艱難拉鋸，雖然年度漲幅達(dá)到了22.30%，但整個(gè)A股卻極度缺乏賺錢(qián)效應(yīng)。數(shù)據(jù)顯示，在多達(dá)3900只股票的A股市場(chǎng)上，過(guò)去一年只有180只個(gè)股年內(nèi)漲幅超過(guò)100%，占比5%;有357只個(gè)股年內(nèi)漲幅在50%到100%之間，占比10%;另外有多達(dá)40%的個(gè)股2019年以來(lái)股價(jià)連續(xù)下跌，同時(shí)創(chuàng)出歷史新低的股票也不在少數(shù)。特別值得注意的是，與往年股權(quán)抵押爆倉(cāng)的危局相近似，2019年以來(lái)A股市場(chǎng)上的銀行股破凈則成為了一個(gè)普遍現(xiàn)象，全年A股35只銀行股中，破凈銀行股達(dá)到25只，占比超過(guò)70%。值得慶幸的是，A股的開(kāi)放程度不斷提高，國(guó)際化色彩也越來(lái)越濃厚，其中過(guò)去一年內(nèi)全球股票指數(shù)公司MSCI三次提高“入摩”比例，中國(guó)A股在MSCI中國(guó)指數(shù)和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中的權(quán)重分別達(dá)到了12.1%和4.1%。與此同時(shí)，富時(shí)羅素全年也先后分兩批次將A股的上市公司納入全球股票指數(shù)之中，納入比從20%提升到40%。

資本市場(chǎng)成為了衡量一國(guó)企業(yè)與綜合國(guó)力的透明場(chǎng)所。據(jù)普華永道推出的“2019全球市場(chǎng)價(jià)值100強(qiáng)公司”排行榜，美國(guó)微軟公司以9050億美元市值登頂榜首，而100家公司中有54家在美國(guó)，中國(guó)內(nèi)地13家企業(yè)上榜。值得關(guān)注的是，在“全球市值100強(qiáng)公司”中名列第七的阿里巴巴回歸香港市場(chǎng)掛牌上市，成為首個(gè)同時(shí)在美股和港股兩地上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司，當(dāng)天收盤(pán)市值187.6港元，成為港股第一大市值公司。另外，作為沙特阿拉伯國(guó)有企業(yè)的標(biāo)桿，沙特阿美在沙特本國(guó)的利雅得交易所上市，股票開(kāi)盤(pán)上漲10%，至35.2里亞爾，達(dá)到每日漲幅上限， 市值膨脹至1.88萬(wàn)億美元，超過(guò)蘋(píng)果、微軟成為全球市值最大的上市公司。

五、匯率市場(chǎng)：盤(pán)局與態(tài)勢(shì)

理論上說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)降息在客觀上必然釋放出更多的流動(dòng)性，從而導(dǎo)致美元所進(jìn)行的生息投資不如在其他國(guó)家的投資有吸引力，在市場(chǎng)對(duì)美元需求下降的情況下，美元的價(jià)值必然貶低。然而，過(guò)去一年中美元不僅沒(méi)有隨著美聯(lián)儲(chǔ)的降息節(jié)奏出現(xiàn)下行，反而收獲了0.45個(gè)百分點(diǎn)的漲幅，包括瑞銀、花旗等在內(nèi)的許多國(guó)際金融機(jī)構(gòu)所作出的“美元熊市”預(yù)判更是遲遲未現(xiàn)。

支撐美元逆襲上漲的主要因素?zé)o疑是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面。雖然2019年前三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了邊際增長(zhǎng)放緩態(tài)勢(shì)，而且全年經(jīng)濟(jì)增幅按照IMF的預(yù)測(cè)也出現(xiàn)同比下降的趨勢(shì)，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幅度依然要快于四大核心經(jīng)濟(jì)體的增速，而且即便是經(jīng)濟(jì)減速，其他主要經(jīng)濟(jì)體的遞減速率也不亞于美國(guó)。在這種情況下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可以說(shuō)是“矮子里的高個(gè)”，美元也由此獲得了有力撐托。此外，雖然美聯(lián)儲(chǔ)的降息對(duì)美元投資價(jià)值構(gòu)成了一定沖擊，但相對(duì)于非美貨幣而言，美元的比較優(yōu)勢(shì)依然顯著，特別是在G10貨幣陣營(yíng)中，目前利率依舊為正的美元相對(duì)于許多利率為負(fù)的貨幣可以說(shuō)是鶴立雞群，顯著的利差吸引外資流入美國(guó)進(jìn)行套利從而助推美元。

美元的升值必然與非美貨幣形成“蹺蹺板”效應(yīng)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，發(fā)達(dá)國(guó)家的主流貨幣陣營(yíng)中，繼前一年下跌4.45%，2019年歐元再度下降2.22%，日元下跌0.87%，澳元下跌0.43%，加元下跌4.77%，新西蘭元更是一度沉至歷史最低位置。值得注意的是，在美元指數(shù)中歐元的權(quán)重占比高達(dá)57.6%，因此，歐元的下挫就愈將美元位置襯托得格外突出。另外，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣年度表現(xiàn)中，也有相對(duì)美元另類(lèi)走高的幣種，其中英鎊錄得了3.94%的漲幅，而挪威克朗更是也以1.62%的年度漲幅并快要摸至歷史最高點(diǎn)的成績(jī)完全掩蓋了美元的區(qū)域影響力。

由于美元在全球貿(mào)易活動(dòng)、金融活動(dòng)中依然占據(jù)著主導(dǎo)地位，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的變化也必然如潮汐般引導(dǎo)著全球資本的流動(dòng)。按照保羅·克魯格曼的“不可能三角”理論，在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，本國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性、匯率政策、資本的自由流通不能同時(shí)實(shí)現(xiàn)，最多只能同時(shí)滿(mǎn)足兩個(gè)目標(biāo)，而放棄另外一個(gè)目標(biāo)來(lái)實(shí)現(xiàn)調(diào)控目的?？墒?，即便是一國(guó)政府能夠取得貨幣政策的獨(dú)立性和匯率政策的主控權(quán)，但伴隨著全球金融開(kāi)放的推進(jìn)，其實(shí)已經(jīng)很少有國(guó)家能夠完全實(shí)行嚴(yán)格的資本管制，這樣，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向通常會(huì)導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體資本流動(dòng)轉(zhuǎn)向，進(jìn)而跟隨美國(guó)貨幣政策進(jìn)行對(duì)沖。因此，過(guò)去一年隨著美元升值，為了對(duì)沖本國(guó)貨幣貶值，許多新興市場(chǎng)國(guó)家拋出了大量美元儲(chǔ)備，包括印度等國(guó)在內(nèi)的官方美元儲(chǔ)備資產(chǎn)大幅萎縮，其在國(guó)家市場(chǎng)上的信譽(yù)程度隨之降低，而在整個(gè)新興市場(chǎng)體系中，受傷最嚴(yán)重的國(guó)家則是阿根廷。

數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去一年中，阿根廷比索兌美元不僅創(chuàng)下了不到兩個(gè)小時(shí)劇挫36%的罕見(jiàn)歷史記錄，同時(shí)盤(pán)中抵至61.99比索的歷史低點(diǎn)，阿根廷比索由此成為2019年新興市場(chǎng)表現(xiàn)最差的貨幣。為了穩(wěn)住比索，阿根廷央行多次緊急出手，在二級(jí)市場(chǎng)拋售美元，致使本國(guó)外匯儲(chǔ)備從年初的660億美元銳減至年末的不到100億美元。對(duì)此，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將阿根廷的主權(quán)債信評(píng)等從“B”下調(diào)至“CCC”，受此影響，阿根廷五年期CDS（信用違約掉期）一天內(nèi)激增逾800個(gè)基點(diǎn)，違約概率大增。此外，作為資本管制的主要措施，阿根廷央行還規(guī)定個(gè)人通過(guò)銀行向海外轉(zhuǎn)賬每月不超過(guò)1萬(wàn)美元，非居民賬戶(hù)購(gòu)買(mǎi)美元的每月限額為1000美元，而且不得通過(guò)銀行向海外轉(zhuǎn)賬。

值得關(guān)注的是，雖然美元的價(jià)值不斷攀升，但全球范圍內(nèi)在過(guò)去一年卻出現(xiàn)一股“去美元”潮流[5]。鑒于美國(guó)退出伊核協(xié)議后對(duì)伊朗重啟和新增的一系列制裁措施，法、德、英三國(guó)創(chuàng)建了與伊朗貿(mào)易的INSTEX（貿(mào)易往來(lái)支持工具）結(jié)算機(jī)制，該機(jī)制不使用美元，通過(guò)“以物易物”模式讓伊朗繼續(xù)向歐盟出售石油并進(jìn)口其他產(chǎn)品或服務(wù)，除了英法德三國(guó)作為INSTEX機(jī)制創(chuàng)始國(guó)外，比利時(shí)、丹麥、芬蘭、挪威、荷蘭和瑞典等六國(guó)也在2019年末加入到了結(jié)算機(jī)制中來(lái)。無(wú)獨(dú)有偶，金磚國(guó)家過(guò)去一年中也在積極討論創(chuàng)建統(tǒng)一的支付系統(tǒng)BRICS Pay（金磚支付），以繞過(guò)被美國(guó)所操控的SWIFT（環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)）結(jié)算系統(tǒng)。

“去美元”的最直接形式就是限制或者降低美元的流動(dòng)占比。在津巴布韋宣布國(guó)內(nèi)不再允許美元流通的同時(shí)，俄羅斯決定將對(duì)華出口中的歐元結(jié)算比例提高至53%，從中國(guó)進(jìn)口業(yè)務(wù)中人民幣結(jié)算比例提高至25%，盧布比例提高至5%。此外，委內(nèi)瑞拉正式開(kāi)始以石油幣結(jié)算在國(guó)際市場(chǎng)上出售15%的石油，以期借助石油幣打破美元的金融封鎖;與此同時(shí)，阿聯(lián)酋和沙特也宣布計(jì)劃創(chuàng)建聯(lián)合加密貨幣，以擺脫對(duì)石油出口中對(duì)美元的依賴(lài)。

爭(zhēng)相將儲(chǔ)藏在美聯(lián)儲(chǔ)和倫敦金庫(kù)中的黃金運(yùn)回國(guó)內(nèi)成為許多國(guó)家“去美元”布局中的重要一步。據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的報(bào)告，過(guò)去一年中先后有德國(guó)、法國(guó)、土耳其、意大利、羅馬尼亞、瑞士、奧地利、比利時(shí)、匈牙利、波蘭和委內(nèi)瑞拉等14個(gè)國(guó)家先后運(yùn)回或宣布將要運(yùn)回黃金，這樣，美聯(lián)儲(chǔ)和英格蘭銀行替全球數(shù)十個(gè)國(guó)家和國(guó)際組織保管黃金的成員數(shù)減少了四分之一，兩大央行的黃金集中儲(chǔ)藏比重也降低了三分之一。

六、債券市場(chǎng)：牌局與定勢(shì)

國(guó)際金融協(xié)會(huì)（IIF）發(fā)布的研究報(bào)告顯示，全球債券市場(chǎng)已從10年前的87萬(wàn)億美元增加至2019年的逾115萬(wàn)億美元。作為過(guò)往一年的一道奇觀，全球“最賺錢(qián)企業(yè)”沙特阿美發(fā)行的首批國(guó)際債券引發(fā)了市場(chǎng)瘋狂搶購(gòu)，原本100-150億美元發(fā)行規(guī)模的債券最終獲得超1000億美元的競(jìng)買(mǎi)，打破了卡塔爾2018年120億美元債券發(fā)行獲得530億美元競(jìng)購(gòu)的投標(biāo)規(guī)模紀(jì)錄。從政府到銀行金融機(jī)構(gòu)再到非金融企業(yè)不約而同地?fù)尠l(fā)債券，主要?jiǎng)幽苓€是美聯(lián)儲(chǔ)與全球主要的中央銀行集體降息。

債券收益率與銀行基準(zhǔn)利率往往保持著正相關(guān)關(guān)系，即利率降低必然驅(qū)動(dòng)債券收益率降低，甚至負(fù)利率必然產(chǎn)生債券的負(fù)收益率。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019年占全球GDP約24%的經(jīng)濟(jì)體重要利率落入了負(fù)區(qū)間，包括歐央行-0.5%的隔夜利率，日本-0.1%的貼現(xiàn)率，瑞士-1.25%到-0.25%的利率走廊，丹麥-0.65%的7天存單利率，匈牙利-0.05%的隔夜存款利率。在負(fù)利率的帶動(dòng)下，全球收益率債券急速擴(kuò)容，總量規(guī)模在2019年一度擴(kuò)張至17萬(wàn)億美元的歷史新高，其中德國(guó)除了10年期國(guó)債收益率為負(fù)，30年國(guó)債收益率也在2019年轉(zhuǎn)負(fù)，日本10年期與30年期國(guó)債收益率全部為負(fù)，芬蘭、荷蘭和德國(guó)等債券均落入負(fù)收益率區(qū)間，整個(gè)歐元區(qū)收益率為負(fù)值的國(guó)債占比達(dá)55%[6]。

負(fù)收益率債券的出現(xiàn)也拉低了其他國(guó)家債券的收益水平，其中西班牙、澳大利亞以及新西蘭等國(guó)的10年期國(guó)債收益率紛紛創(chuàng)出史上新低，同時(shí)丹麥的20年期國(guó)債收益率也觸達(dá)歷史最低位置，并且10年期美債收益率也跌破2%的重要心理關(guān)口，甚至一度降至1.32%的歷史最低水平。按照彭博巴克萊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019年全球債市平均收益率只有1.76%，同時(shí)全球范圍內(nèi)大約有40%的債券收益率在1%以下。

負(fù)收益率債券雖然可以減少政府的債務(wù)利息支出，但受損失的卻是在一級(jí)市場(chǎng)上買(mǎi)入的債券持有者，從而直接沖淡投資人的購(gòu)買(mǎi)積極性，最終導(dǎo)致債券發(fā)行的流拍。據(jù)瑞銀全球財(cái)富管理對(duì)逾3400名最富有的投資者（凈資產(chǎn)至少100萬(wàn)美元）的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，60%受訪(fǎng)者考慮進(jìn)一步減少債券購(gòu)買(mǎi)而轉(zhuǎn)為提高現(xiàn)金水平;而由于回報(bào)率為負(fù)值，德國(guó)政府總額為20億歐元的國(guó)債最終僅僅賣(mài)出8.24億歐元。另外，負(fù)收益率債券規(guī)模的龐大，意味著部分國(guó)家和地區(qū)貸款非但不用還利息，銀行還反過(guò)來(lái)“送錢(qián)”，數(shù)據(jù)顯示，負(fù)利率給德國(guó)銀行業(yè)2019年帶來(lái)的損失高達(dá)數(shù)億歐元，歐元區(qū)各銀行收益性指標(biāo)在負(fù)利率政策實(shí)施后大約下降了20%到30%，銀行競(jìng)爭(zhēng)力因此受到削減。

更為重要的是，債券價(jià)格與債券收益率呈現(xiàn)出反向運(yùn)動(dòng)，因此，在眾多的債券收益率跌入負(fù)值區(qū)間的同時(shí)，債券價(jià)格卻昂首向上，2019年的全球債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)一起上演了一場(chǎng)扶搖直上的牛市行情，如奧地利100年期債券年初時(shí)交易價(jià)相當(dāng)于債券面額的116%，但年底卻暴漲至198%，德國(guó)30年期債券的交易價(jià)格也從年初交易價(jià)與債券面額的96%上漲至年末的187%，同時(shí)，美國(guó)5年期與10年期國(guó)債年度上漲分別達(dá)到了3.75%和 5.94%，30年期國(guó)債更是大幅拉升8.41%，而債券價(jià)格的飆升累積出的無(wú)疑是資產(chǎn)泡沫以及相關(guān)的衍生風(fēng)險(xiǎn)，并令產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制出現(xiàn)扭曲甚至失效。

值得關(guān)注的是，不光是負(fù)收益率國(guó)債普遍蔓延，過(guò)去一年中企業(yè)債券利率為負(fù)的現(xiàn)象也大量存在。數(shù)據(jù)顯示，2019年全球負(fù)利率企業(yè)債券規(guī)模超過(guò)1.2萬(wàn)億美元，其中大部分的發(fā)行方是瑞士企業(yè)，“投資級(jí)”企業(yè)債券九成以上利率為負(fù)，而在以歐元支付的企業(yè)債券方面，甚至出現(xiàn)了諾基亞等“非投資級(jí)”垃圾債券的利率也為負(fù)的例子;與此同時(shí)，丹麥日德蘭銀行發(fā)行的10年期住房貸款（固定）利率創(chuàng)出了-0.5%的罕見(jiàn)紀(jì)錄。

與負(fù)收益率債券相伴而行的還有債券市場(chǎng)的利率倒掛，即長(zhǎng)端利率快速下行，以至于明顯快于短端利率，導(dǎo)致越來(lái)越多的長(zhǎng)端利率低于短端利率，其中美國(guó)30年期與10年期國(guó)債、10年期與1年期、1年期與3個(gè)月的國(guó)債在2019年多次出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。收益倒掛代表市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)未來(lái)前景的擔(dān)憂(yōu)，因此，美聯(lián)儲(chǔ)重新“擴(kuò)表”，通過(guò)購(gòu)買(mǎi)短期國(guó)債在降低持有資產(chǎn)組合久期的同時(shí)，達(dá)到壓低貨幣市場(chǎng)短期利率的效果，最終改善債券市場(chǎng)利率倒掛問(wèn)題。數(shù)據(jù)顯示，“擴(kuò)表”之后，美國(guó)債券市場(chǎng)利率倒掛形勢(shì)得到改善，10年期國(guó)債與3個(gè)月國(guó)債利率差額重新由負(fù)轉(zhuǎn)正，同時(shí)1個(gè)月期國(guó)債的收益率出現(xiàn)下降，10年期國(guó)債的收益率重回2%，美國(guó)國(guó)債收益率曲線(xiàn)形態(tài)出現(xiàn)陡峭化，至年底已不再倒掛。另外，美聯(lián)儲(chǔ)“擴(kuò)表”釋放出了一定規(guī)模的流動(dòng)性，也支撐更多債券收益率的回升，全球負(fù)收益率債券總規(guī)模至年底降至11.6萬(wàn)億美元。

值得警惕的是，雖然不少企業(yè)的債券收益率為負(fù)，但在世界經(jīng)濟(jì)減速與企業(yè)盈利能力受到影響的背景下，全球范圍內(nèi)無(wú)法按時(shí)償還債務(wù)的企業(yè)卻在過(guò)去一年快速增加。美國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普的數(shù)據(jù)顯示，僅美國(guó)2019年違約企業(yè)就超過(guò)100家，創(chuàng)三年來(lái)最高水平;同時(shí)標(biāo)普統(tǒng)計(jì)，全球評(píng)級(jí)在BB級(jí)以下企業(yè)的“債務(wù)違約率”（在1年之內(nèi)陷入債務(wù)違約的概率）為2%左右，但若剔除貨幣寬松所形成的企業(yè)容易借錢(qián)還貸條件，BB級(jí)以下的企業(yè)可能更多。

七、大宗商品：迷局與架勢(shì)

大宗商品往往是經(jīng)濟(jì)氣候的“晴雨表”，即經(jīng)濟(jì)處于景氣時(shí)期，對(duì)大宗商品的需求就旺盛，大宗商品的價(jià)格就上漲，反之就下降;同時(shí)大宗商品價(jià)格又與美元以及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策保持著一定的微妙關(guān)系，即寬松貨幣政策會(huì)增加大宗商品的流動(dòng)性供給，從而利于大宗商品價(jià)格上行，同時(shí)大宗商品價(jià)格一般與美元保持著反向運(yùn)動(dòng)，另外，地緣政治也會(huì)成為影響大宗商品行情的重要因素。

過(guò)去一年中，美聯(lián)儲(chǔ)與全球央行的降息客觀上對(duì)國(guó)際市場(chǎng)原油價(jià)格構(gòu)成了不小的托舉之力，同時(shí)“OPEC+”所達(dá)成的減產(chǎn)協(xié)議還在延續(xù)，另外沙特石油設(shè)施遭襲事件導(dǎo)致該國(guó)石油產(chǎn)量供給銳減，石油市場(chǎng)顯示出有利于出口方的格局;但與此同時(shí)，美國(guó)結(jié)束了對(duì)中國(guó)、印度、日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、土耳其、意大利和希臘等國(guó)家和地區(qū)為期六個(gè)月的進(jìn)口伊朗石油的制裁豁免，同時(shí)OPEC以外的石油生產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)量也在不斷打破紀(jì)錄，其中除了世界上最大的石油生產(chǎn)國(guó)美國(guó)實(shí)施增產(chǎn)外，巴西、加拿大以及挪威等國(guó)也紛紛增加產(chǎn)量，供給口徑的加大也在一定程度上抑制了原油價(jià)格上沖的能力。不過(guò)，多空博弈中多方還是略占上風(fēng)，因此，2019年布倫特原油一度沖高到74.75美元/桶，最終錄得了一根上影線(xiàn)為22.73%的漲幅，收復(fù)了過(guò)去一年的全線(xiàn)失地，同時(shí)紐約NYMEX原油漲幅更是高達(dá)34.79%，將過(guò)往一年的大部分失地踩在了腳下。

在原油價(jià)格選擇絕大部分時(shí)段單邊上漲的同時(shí)，其他能源產(chǎn)品價(jià)格的表現(xiàn)則參差不齊，其中全球天然氣期價(jià)下降25.75%，同時(shí)焦炭?jī)r(jià)格收出了一根幅度為0.08%的小陰線(xiàn)，但得益于需求的周期性爆發(fā)，橡膠期貨價(jià)格上漲了14.79%，其他如焦煤、聚乙烯、聚丙烯與聚氯乙烯等產(chǎn)品價(jià)格也是跌多漲少。

農(nóng)產(chǎn)品方面，小麥價(jià)格在連漲三年的基礎(chǔ)上，2019年再次錄得了上漲11.18%的大好收成，同時(shí)玉米借助前一年上漲的慣性，過(guò)往一年再次向上沖高了6.70個(gè)百分點(diǎn);不僅如此，大豆價(jià)格也強(qiáng)力扭轉(zhuǎn)了先前三年連續(xù)陰跌的態(tài)勢(shì)，全年收出了一根漲幅為8.33%的中陽(yáng)線(xiàn)。不過(guò)，未能改寫(xiě)往年大跌8.14%的市場(chǎng)頹勢(shì)，棉花價(jià)格在2019年再次下挫4.59%，同時(shí)豆粕價(jià)格連降兩年，2019年小幅下降0.39%，但也有物極必反的品種，白糖價(jià)格和棕櫚油價(jià)格改變了連續(xù)兩年大幅收陰的格局，2019年分別錄得了高達(dá)18.67%和46.87%的漲幅。

貴金屬方面，美聯(lián)儲(chǔ)接連降息構(gòu)成了對(duì)黃金市場(chǎng)行情最大的利好，同時(shí)英國(guó)脫歐、貿(mào)易摩擦不間斷上演、中東戰(zhàn)爭(zhēng)陰云以及特朗普遭遇彈劾等接踵而至的地緣政治緊張因素也形成對(duì)黃金價(jià)格綜合性烘托，為此，黃金期貨價(jià)格一度摸至1559.8美元 /盎司的階段性高位;而且即便年終美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的降溫，也未能遏制黃金的漲勢(shì)，最終黃金期價(jià)全年錄得了18.63%的漲幅。

黃金價(jià)格能夠大幅走高與市場(chǎng)需求的增大尤其各國(guó)央行的增持行為有著直接關(guān)系。相對(duì)于美元而言，黃金更有利于保值增值，而且還能有效抵御全球通脹的傳染，提高本國(guó)在國(guó)際金融市場(chǎng)的信用度。正是如此，整個(gè)2019年，增持黃金成為各國(guó)央行的一致行為取向，除了德國(guó)央行、法國(guó)銀行以及瑞典央行等發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體不約而同地在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)進(jìn)黃金外，新興市場(chǎng)國(guó)家的中央銀行更是不甘落后，其中，俄羅斯央行一直是全球最大的黃金買(mǎi)家，中國(guó)全年共購(gòu)買(mǎi)超過(guò)了110噸，緊隨其后的還有土耳其、波蘭等。初步統(tǒng)計(jì)，2019年各國(guó)央行的凈購(gòu)金量超過(guò)500噸，成為自2010年央行開(kāi)始成為黃金凈買(mǎi)家以來(lái)的最高年度累計(jì)水平。比較來(lái)看，至2019年底，美國(guó)依然是全世界官方黃金持有量最大的國(guó)家，黃金儲(chǔ)備量超過(guò)8130噸，黃金配置占外匯儲(chǔ)備的比例也最高，占比為76%;中國(guó)在全球的黃金儲(chǔ)備排名第六，儲(chǔ)備量超過(guò)1930噸。

與往年一樣，白銀價(jià)格追隨著黃金一路上漲，2019年全年收出了漲幅為15.19%的上影線(xiàn)，完全收復(fù)過(guò)去一年的全部失地，同時(shí)摸至19.75美元/盎司的階段高點(diǎn)。同時(shí)，貴金屬其他品種中除了鎳價(jià)錄得了30.67%的不小漲幅外，倫銅也一改往日頹勢(shì)，2019年上漲幅度達(dá)到3.48%。，不過(guò)，繼過(guò)去兩年連續(xù)下跌的趨勢(shì)，倫鋁、倫鋅和鉛的價(jià)格均步入下降通道，全年分別下跌1.77%、7.48%和1.77%，構(gòu)成了對(duì)全球經(jīng)濟(jì)減速的真實(shí)映照。

兩大稀缺品種鈀金和銠的價(jià)格在2019年的狂飆突進(jìn)行情格外引人注目。由于供給連續(xù)8年相對(duì)于需求出現(xiàn)短缺，鈀金價(jià)格不僅刷出歷史新高，一舉突破1700美元/盎司的關(guān)口，而且全年錄得了超過(guò)40%的漲幅;與此同時(shí)，銠的價(jià)格更是飆升超過(guò)140%。資料表明，鈀和銠在汽油車(chē)尾氣催化轉(zhuǎn)換裝置中具有重要的使用價(jià)值，隨著全球汽車(chē)的“去原油”趨勢(shì)日益強(qiáng)烈，鈀和銠作為副產(chǎn)品被寄予厚望，因此引爆了過(guò)去一年相當(dāng)不錯(cuò)的上升行情。

八、數(shù)字貨幣：奇局與聲勢(shì)

從區(qū)塊鏈技術(shù)的歷史進(jìn)程看，人類(lèi)對(duì)其探索與開(kāi)發(fā)至2019年剛好10年，區(qū)塊鏈技術(shù)不僅具有“去中心化”優(yōu)勢(shì)，從而有效降低市場(chǎng)要素以及信息的傳遞成本，而且可以產(chǎn)生“去風(fēng)險(xiǎn)化”的效果，即信息的不可更改同時(shí)能夠溯源，從而實(shí)現(xiàn)欺詐防范以及精準(zhǔn)性與及時(shí)性抓獲和懲處;另外，區(qū)塊鏈還有共識(shí)機(jī)制，即任何決策都必須得到整個(gè)區(qū)塊三分之二的成員認(rèn)同才有效，由此進(jìn)一步達(dá)到了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的屏蔽與隔離。正是借助區(qū)塊鏈技術(shù)日益成熟的優(yōu)勢(shì)，2019年全球出現(xiàn)了數(shù)字貨幣的開(kāi)發(fā)潮流。

美國(guó)著名的社交平臺(tái)Facebook推出的數(shù)字貨幣Libra無(wú)疑最具震撼性。據(jù)Facebook發(fā)布的《白皮書(shū)》，Libra由Libra協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)開(kāi)發(fā)，創(chuàng)始成員為29個(gè)，2020 年上半年擴(kuò)展到100個(gè)左右。作為一種全新的貨幣物種，Libra首選表明的雄心是“建立一套簡(jiǎn)單的、無(wú)國(guó)界的貨幣和為數(shù)十億人服務(wù)的金融基礎(chǔ)設(shè)施”，質(zhì)言之就是一種超主權(quán)貨幣。同時(shí)Libra也推出了名為Calibra的支付工具，以服務(wù)于全球跨境支付服務(wù)，而在推出Calibra的基礎(chǔ)上，F(xiàn)acebook還發(fā)布了含括主要支付平臺(tái)和商家的“創(chuàng)始盟友”，打通了從支付到消費(fèi)的通道。

與傳統(tǒng)的比特幣、以太幣和萊特幣等虛擬貨幣缺乏資產(chǎn)支撐完全不同，Libra對(duì)應(yīng)的全部是真實(shí)資產(chǎn)，如銀行存款、政府證券以及一籃子貨幣，同時(shí)，Libra協(xié)會(huì)每發(fā)行或者銷(xiāo)毀一個(gè)單位的Libra，都需要儲(chǔ)備或者除去對(duì)應(yīng)價(jià)值的資產(chǎn)。這樣，Libra不僅在價(jià)值上更趨穩(wěn)定，而且解決了比特幣等缺乏信用背書(shū)的短板，如此就不會(huì)出現(xiàn)比特幣那樣大幅波動(dòng)的市場(chǎng)亂象[7] 12-19。另外，與Paypal、微信和支付寶錨定單一法幣不同，Calibra錨定自己的貨幣Libra，而由于Libra所錨定的一攬子主權(quán)貨幣又不是某一家主權(quán)貨幣，由此就使得Calibra作為一種支付工具更具獨(dú)立性。

但是，Libra的超主權(quán)貨幣理念直接觸動(dòng)了具有全球金融霸權(quán)地位的美元敏感神經(jīng)，甚至可能聚合成一股強(qiáng)大的“去美元”力量，同時(shí)，盡管Libra協(xié)會(huì)表示自己不會(huì)制定獨(dú)立的貨幣政策，也無(wú)意進(jìn)入貨幣政策領(lǐng)域，但因其掌握了貨幣鑄造大權(quán)，在客觀上就不可避免地對(duì)主權(quán)國(guó)家貨幣政策獨(dú)立性造成沖擊。正是如此，Libra遭到了歐美國(guó)家監(jiān)管層的集體抗拒與封殺。而在凌厲監(jiān)管力量的干預(yù)下，萬(wàn)事達(dá)、Visa以及eBay等Libra的創(chuàng)始成員紛紛選擇退出，最終Libra協(xié)會(huì)剩下的21個(gè)創(chuàng)始成員在瑞士日內(nèi)瓦簽署了首個(gè)章程，其未來(lái)命運(yùn)等待與監(jiān)管層的談判博弈才能見(jiàn)出分曉。

實(shí)際上，在Facebook推出Libra之前，摩根大通已經(jīng)成功創(chuàng)建并測(cè)試了主要用于國(guó)際轉(zhuǎn)賬支付的數(shù)字貨幣JPMCoin，小摩（業(yè)界稱(chēng)摩根斯丹利為“大摩”， 摩根大通為“小摩”）由此成為全球第一家發(fā)行數(shù)字貨幣的的銀行巨頭。資料表明，JPMCoin與美元掛鉤，1個(gè)單位的JMPCoin等同于1美元的價(jià)值，而且全球已經(jīng)有170多家金融機(jī)構(gòu)加入JPM Coin體系之中。比Facebook發(fā)布有關(guān)Libra的《白皮書(shū)》稍晚，全球零售巨頭沃爾瑪也宣布推出自己的數(shù)字貨幣，同樣與美元掛鉤，對(duì)應(yīng)貨幣價(jià)值是1：1?？吹贸觯瑹o(wú)論摩根大通還是沃爾瑪?shù)臄?shù)字貨幣，都不二選擇與美元掛鉤，同時(shí)也沒(méi)有Libra那樣的“全球意圖”，自然就更容易得到監(jiān)管層的放行與許可。

當(dāng)然，雖然計(jì)劃于2020年上半年面世的Libra遭遇到了成長(zhǎng)中的波折，但由此對(duì)法定數(shù)字貨幣形成倒逼之力卻不可小覷，全球中央銀行開(kāi)發(fā)本國(guó)數(shù)字貨幣的步伐也顯著提速。Libra發(fā)布《白皮書(shū)》不久，歐洲統(tǒng)一的中央銀行數(shù)字貨幣（CBDC）計(jì)劃開(kāi)始浮出水面，基本程序是，用戶(hù)可以直接在歐洲央行開(kāi)立銀行賬戶(hù)，同時(shí)也可能由歐洲央行向商業(yè)銀行發(fā)放統(tǒng)一數(shù)字貨幣或者電子現(xiàn)金，然后讓銀行分發(fā)給客戶(hù)。而在歐洲國(guó)家陣營(yíng)中，處于歐盟之外的土耳其則明確申明，政府將在2020年完成對(duì)國(guó)家央行數(shù)字貨幣里拉的測(cè)試。

新興市場(chǎng)國(guó)家開(kāi)發(fā)數(shù)字貨幣也蔚然成勢(shì)。突尼斯央行已經(jīng)推出本國(guó)貨幣Dinar（第納爾）的數(shù)字版本“E-Dinar”，成為了全球第一個(gè)發(fā)行CBDC的國(guó)家。與此同時(shí)，泰國(guó)央行明確表示，與香港金融管理局合作的央行數(shù)字貨幣研究項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入第三階段。特別值得關(guān)注的是，由于在區(qū)塊鏈技術(shù)處于全球所有國(guó)家的前列，中國(guó)政府在區(qū)塊鏈技術(shù)的落地與應(yīng)用以及數(shù)字貨幣的開(kāi)發(fā)進(jìn)程中同樣遙遙領(lǐng)先。除了中國(guó)人民銀行搭建起來(lái)了貿(mào)易金融區(qū)塊鏈平臺(tái)并且過(guò)去一年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)上鏈3萬(wàn)余筆之外，深圳國(guó)貿(mào)大廈、招商銀行還在深圳北站等日常生活場(chǎng)景陸續(xù)上線(xiàn)了區(qū)塊鏈電子發(fā)票，特別是，中國(guó)政府還將區(qū)塊鏈技術(shù)上升到國(guó)家戰(zhàn)略予以高度重視與強(qiáng)調(diào)，并正在積極開(kāi)發(fā)國(guó)家數(shù)字貨幣電子支付系統(tǒng)（DCEP），按照官方消息，中國(guó)央行的數(shù)字貨幣將采取中央銀行—商業(yè)銀行的雙層運(yùn)營(yíng)體系，即央行做上層，商業(yè)銀行做第二層，如此安排既利用現(xiàn)有資源調(diào)動(dòng)商業(yè)銀行積極性，同時(shí)順利提升數(shù)字貨幣的接受程度。

九、金融治理：終局與形勢(shì)

金融機(jī)構(gòu)尤其是商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)行為與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有序運(yùn)行以及市場(chǎng)秩序的合規(guī)運(yùn)轉(zhuǎn)存在著十分緊密的因果關(guān)系。一方面，金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性配置方向直接關(guān)聯(lián)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)能否得到資金的有效與及時(shí)供養(yǎng)，甚至關(guān)乎產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與升級(jí)的實(shí)際進(jìn)度與最終效果;另一方面，金融機(jī)構(gòu)基于自身最大化商業(yè)利益的追逐，可能疏于內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管控并實(shí)施違規(guī)操作，結(jié)果是損害利益相關(guān)者利益或者破壞市場(chǎng)化公正，扭曲商業(yè)資源的高效匹配。因此，本著服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及防止貨幣在銀行內(nèi)部空轉(zhuǎn)的基本理念，同時(shí)能夠有力矯正各種失范越軌行為，各國(guó)管理層針對(duì)金融機(jī)構(gòu)所展開(kāi)的整飭活動(dòng)在過(guò)去一年中此伏彼起。

因在外匯市場(chǎng)上串通操縱11種貨幣匯率的行為，在經(jīng)過(guò)了長(zhǎng)達(dá)6年調(diào)查取證的基礎(chǔ)上，歐盟委員會(huì)對(duì)巴克萊、花旗集團(tuán)、摩根大通、蘇格蘭皇家銀行、匯豐控股和三菱日聯(lián)等五家商業(yè)銀行課以共計(jì)10.7億歐元的罰款，其中摩根大通被罰2.288億歐元，花旗集團(tuán)被罰3.108億歐元，蘇格蘭皇家銀行被罰2.492億歐元、巴克萊銀行被罰2.103億歐元，三菱日聯(lián)集團(tuán)以7000萬(wàn)歐元與歐盟達(dá)成了和解。此外，因?yàn)榈谝粋€(gè)告知?dú)W盟外匯合謀行為，瑞銀集團(tuán)（UBS）被免于數(shù)額為2.85億歐元的處罰。來(lái)自歐盟委員會(huì)的聲明稱(chēng)，上述銀行的交易員通過(guò)在線(xiàn)上聊天室建立群組，且在群組里相互交換敏感信息和交易計(jì)劃，進(jìn)而據(jù)此在預(yù)先知情的情況下作出外匯買(mǎi)入或賣(mài)出決定。

作為歐洲最大的金融控股集團(tuán)，盡管通過(guò)舉報(bào)他人逃脫了歐盟的鐵掌，但瑞銀集團(tuán)卻在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)覍曳敢?guī)而被其他國(guó)家監(jiān)管層多次施以重罰，從而成為2019年遭遇罰款次數(shù)最多和受罰損失最大的金融企業(yè)。先是因?yàn)閹椭挥械姆▏?guó)客戶(hù)逃稅和洗錢(qián)，UBS被法國(guó)法院判罰45億歐元，被罰金額不僅創(chuàng)出了法國(guó)歷史上的處罰紀(jì)錄，而且超過(guò)了UBS 2018年的凈利潤(rùn)之和。接著，因涉嫌幫助跨境稅務(wù)欺詐分子隱瞞他們?cè)谌鹗康馁Y產(chǎn)，UBS與意大利稅務(wù)當(dāng)局達(dá)成和解，同意支付1.01億歐元以了結(jié)后者對(duì)自己提出的訴訟。不僅如此，由于參與了洗錢(qián)活動(dòng)，UBS受到了意大利檢察院的控訴，最終仍以支付2125萬(wàn)歐元的和解協(xié)議了結(jié)此案，同時(shí)意大利檢方?jīng)]收了UBS通過(guò)洗錢(qián)獲得的8175萬(wàn)歐元的非法利潤(rùn)。

UBS不僅在歐洲陷入被訴旋渦，在亞洲也頻頻吃進(jìn)罰單。先是年初因保薦人缺失被香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)（下稱(chēng)“香港證監(jiān)會(huì)”）處以3.75億港元罰款，同時(shí)UBS被勒令不得為任何證券在港交所的上市申請(qǐng)擔(dān)任保薦人，并暫時(shí)吊銷(xiāo)為期一年的就機(jī)構(gòu)融資提供意見(jiàn)的牌照;接著，因在長(zhǎng)達(dá)10年期間內(nèi)向客戶(hù)多收款項(xiàng)及犯有嚴(yán)重的相關(guān)系統(tǒng)性?xún)?nèi)部監(jiān)控缺失，UBS在年末收到香港證監(jiān)會(huì)的嚴(yán)厲譴責(zé)并被處以4億港元的罰款。這樣過(guò)去一年香港證監(jiān)會(huì)總共對(duì)UBS作出了7.75億港元的高額處罰，創(chuàng)下了香港證監(jiān)會(huì)針對(duì)單一金融機(jī)構(gòu)所作處罰的最高歷史紀(jì)錄。幾乎同時(shí)，由于自己的客戶(hù)顧問(wèn)未如實(shí)向客戶(hù)披露場(chǎng)外交易的價(jià)差和銀行同業(yè)價(jià)格，觸犯了新加坡的證券與期貨法，UBS又被新加坡金融管理局處以1120萬(wàn)新元（約合820萬(wàn)美元）的民事罰款。

按照加密貨幣情報(bào)和區(qū)塊鏈安全服務(wù)提供商CipherTrace的統(tǒng)計(jì)報(bào)告，隨著開(kāi)發(fā)商和市場(chǎng)參與者尋求將加密數(shù)字貨幣推向主流，2019年全球加密貨幣犯罪激增，其最終造成的損失超過(guò)45億美元，較2018年全年的17億美元增長(zhǎng)150%以上。對(duì)此，包括中國(guó)、俄羅斯以及美國(guó)等在內(nèi)的各國(guó)監(jiān)管層加強(qiáng)了對(duì)私人數(shù)字貨幣的監(jiān)督，其中諸如Lastroots、Eternal Link以及深鏈Deepchain等許多虛擬貨幣交易所被取締與查封。受到影響，比特幣在達(dá)到了 14000美元的年度高點(diǎn)后狂瀉不止，年終收盤(pán)幾近腰斬，最低跌至6500美元。不僅如此，由于比特幣期貨合約產(chǎn)品的名義交易量始終未能超過(guò) 10 億美元，全球最大的期權(quán)市場(chǎng)芝加哥期權(quán)交易所不得不宣布關(guān)閉比特幣期貨交易，這種結(jié)果距其推出比特幣期貨合約僅僅過(guò)去一年半的時(shí)間。

除了在數(shù)字貨幣領(lǐng)域強(qiáng)化治理整飭外，中國(guó)政府監(jiān)管層針對(duì)整個(gè)金融領(lǐng)域市場(chǎng)主體的糾偏校正同樣異常嚴(yán)厲。在過(guò)去兩年共對(duì)6000家違規(guī)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)行嚴(yán)厲處罰的基礎(chǔ)上，2019年中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)又對(duì)浦發(fā)銀行、中信銀行以及華海財(cái)險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)違法違規(guī)行為作出了創(chuàng)紀(jì)錄的處罰，全年開(kāi)出的罰單多達(dá)1500多張;與此同時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)共計(jì)發(fā)出了120多份行政處罰決定書(shū)和市場(chǎng)禁入決定書(shū)，受罰對(duì)象既有會(huì)計(jì)師事務(wù)所，也有資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，更有證券公司。不僅如此，包括支付寶、環(huán)迅支付等在內(nèi)第三方支付機(jī)構(gòu)都受到了監(jiān)管層的經(jīng)濟(jì)處罰或者勒令停業(yè)的決定，同時(shí)湖南、山東和重慶等省市先后公告取締全部P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)。

十、投資并購(gòu)：全局與氣勢(shì)

基于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景不確定性的擔(dān)憂(yōu)，外加貿(mào)易摩擦的擾動(dòng)，企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)偏好遭遇客觀性抑制，在上一年全球海外直接投資（FDI）同比減少4%的基礎(chǔ)上，2019年FDI再度出現(xiàn)下滑。按照OECD的預(yù)計(jì)，2019年全球FDI可能同比下降20%，海外直接投資余額只有25萬(wàn)億美元。值得關(guān)注的是，作為FDI的主力陣容，全球企業(yè)的商業(yè)投資項(xiàng)目（不含并購(gòu)）在2019年出現(xiàn)逐季減少的趨勢(shì)，全年項(xiàng)目數(shù)不超過(guò)11000件，創(chuàng)出過(guò)往10年的最低水平;與此同時(shí)，從洲際到國(guó)別，任何一種形式的經(jīng)濟(jì)體獲得的FDI均出現(xiàn)明顯減少態(tài)勢(shì)。

與FDI收縮相并行，資本并購(gòu)作為國(guó)際投資的另一種重要形式所能收獲到的成果也不理想。依據(jù)金融數(shù)據(jù)商Refinitiv提供的數(shù)據(jù)，2019年前三個(gè)季度，全球企業(yè)并購(gòu)額分別同比下降17%、27%和16%，連續(xù)三個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)，并購(gòu)交易總額2.49萬(wàn)億美元，對(duì)比前一年3.4萬(wàn)億美元的并購(gòu)規(guī)模，第四季度實(shí)現(xiàn)超萬(wàn)億美元的資本并購(gòu)額幾無(wú)可能，全年企業(yè)并購(gòu)的負(fù)增長(zhǎng)也無(wú)懸念。另外，按照OECD的預(yù)測(cè)，在并購(gòu)陣營(yíng)中，跨境并購(gòu)活動(dòng)的下降幅度可能高于區(qū)域內(nèi)并購(gòu)降幅，全年降幅將超過(guò)40%。

分區(qū)域看，2019年全年很難見(jiàn)到一個(gè)地區(qū)與國(guó)家并購(gòu)交易持續(xù)火爆的情況，其中美國(guó)在第一季度和第二季度的并購(gòu)交易比較旺盛，但至第三季度卻劇烈萎縮40%;歐洲在第一季度的并購(gòu)交易格外萎靡，但到第三季度卻同比暴增45%;亞洲地區(qū)則連續(xù)三個(gè)季度交易十分清淡，尤其是第二季度并購(gòu)交易規(guī)模銳減49%。比較而言，歐洲地區(qū)的全年并購(gòu)交易可能會(huì)超出預(yù)期，緊隨其后的是北美市場(chǎng)與亞洲市場(chǎng)。

不過(guò)，雖然全球資本并購(gòu)的總體態(tài)勢(shì)并不活躍，但并購(gòu)所產(chǎn)生的資本整合效應(yīng)卻十分顯著。太陽(yáng)信托銀行和BB&T Corp全股合并，由此產(chǎn)生了金融危機(jī)以來(lái)美國(guó)規(guī)模最大的銀行交易;雷神公司與聯(lián)合技術(shù)公司走到一起，由此挑戰(zhàn)波音公司在美國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造領(lǐng)域的老大地位;同樣，中國(guó)寶武集團(tuán)并購(gòu)馬鋼集團(tuán)，直逼全球最大鋼鐵集團(tuán)安賽樂(lè)米塔爾的王者位置;另外，高盛集團(tuán)出資7.5億美元收購(gòu)聯(lián)合資本，由此形成了高盛近20年來(lái)最大一起收購(gòu);哥倫比亞廣播公司與維亞康姆達(dá)成了最終協(xié)議，全美最大的電視業(yè)務(wù)和派拉蒙電影公司因此面世。

超級(jí)“巨無(wú)霸”的出現(xiàn)構(gòu)成了全球資本并購(gòu)的一大亮點(diǎn)。韓國(guó)現(xiàn)代重工業(yè)集團(tuán)斥資2.09萬(wàn)億韓元收購(gòu)大宇造船海洋公司，直接生成了全球最大的造船公司;全球排名第二的黃金生產(chǎn)商紐蒙特礦業(yè)收購(gòu)黃金生產(chǎn)商Goldcorp，新的全球最大的黃金生產(chǎn)商與全球最大黃金礦藏公司就此誕生;法國(guó)奢侈品巨頭路威酩軒以162億美元收購(gòu)美國(guó)奢侈品零售商蒂芙尼，路威酩軒作為全球最大奢侈品集團(tuán)的地位得到空前鞏固;不僅如此，Sirius XM Holdings Inc.完成對(duì)Pandora Media，Inc.的收購(gòu)后，SiriusXM將成為全球最大的音頻娛樂(lè)公司。

數(shù)字支付領(lǐng)域鱗次櫛比的并購(gòu)活動(dòng)成為了2019年全球商業(yè)交易劇目中的一道特有風(fēng)景。美國(guó)支付處理商Fiserv以全股票交易收購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手First Data，造就了網(wǎng)絡(luò)支付科技行業(yè)有史以來(lái)最大金額的并購(gòu)案;FIS以現(xiàn)金加股票的方式收購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Worldpay，由此締造國(guó)際支付行業(yè)金額最大的并購(gòu)案。軟銀集團(tuán)旗下的雅虎日本收購(gòu)?fù)ㄓ崙?yīng)用開(kāi)發(fā)商Line Corp，合并后將形成日本國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的支付集團(tuán)。支付領(lǐng)域并購(gòu)交易的活躍，表明國(guó)際資本更加看重新興科技行業(yè)的協(xié)同化商業(yè)前景，而不是像先前那樣關(guān)注傳統(tǒng)能源以及大宗商品等標(biāo)的，代表著全球產(chǎn)業(yè)資本并購(gòu)的升級(jí)新趨勢(shì)[9]。

馳騁于全球并購(gòu)市場(chǎng)的中國(guó)企業(yè)也格外引人關(guān)注。在國(guó)內(nèi)，雖然2019年并購(gòu)交易數(shù)量有所減少，但交易金額卻突破了3000億美元，特別是上市公司成為并購(gòu)的先鋒勢(shì)力，全年完成并交易2100多億美元。在跨國(guó)并購(gòu)上，由于受包括中美貿(mào)易戰(zhàn)在內(nèi)的政治和經(jīng)濟(jì)不確定性因素的影響，2019 年中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)數(shù)量同比減少26%，披露金額下降 34%，但全年海外并購(gòu)有望突破3100億美元。

圍繞著資本并購(gòu)主體，全球投資銀行所展開(kāi)的服務(wù)爭(zhēng)奪戰(zhàn)也異常激烈，最終高盛集團(tuán)全年所服務(wù)的資本交易額遙遙領(lǐng)先于所有的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2019年完成的全球并購(gòu)交易中，高盛集團(tuán)參加顧問(wèn)服務(wù)的交易金額超過(guò)了2430億美元，市場(chǎng)份額高達(dá)39%，緊跟其后的是摩根士丹利、摩根大通和美國(guó)銀行，服務(wù)資金分別為1510億、1480億和1460億美元。若以全年并購(gòu)交易完成2.8萬(wàn)億美元的額度計(jì)算，以上四大國(guó)際金融機(jī)構(gòu)壟斷了全球并購(gòu)交易服務(wù)市場(chǎng)近四分之一的份額，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力非同凡響。

十一、2020年：變局與趨勢(shì)

動(dòng)態(tài)審視，影響未來(lái)一年國(guó)際金融市場(chǎng)的主要因子除了供求關(guān)系外，還有來(lái)自5個(gè)方面的關(guān)鍵力量，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、國(guó)際貿(mào)易、貨幣政策、財(cái)政政策與地緣政治，多元因素的共振與聯(lián)動(dòng)最終造就出市場(chǎng)的基本生態(tài)與總體走向。

（一）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（WB）分別認(rèn)為2020年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將達(dá)到3.4%和2.7%，同時(shí)，經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）在《世界經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告中得出了2.9%的增速結(jié)論。比較來(lái)看，除了OECD看平2020年的經(jīng)濟(jì)增幅外，IMF與WB對(duì)新一年度經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)估值都略高于2019年的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)速度，盡管如此，三大權(quán)威機(jī)構(gòu)得出的預(yù)測(cè)值均創(chuàng)下了金融危機(jī)以來(lái)最低或者次低水平。另值得注意的是，聯(lián)合國(guó)貿(mào)易與發(fā)展會(huì)議發(fā)布的報(bào)告指出，2020年全球經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)向收縮的風(fēng)險(xiǎn)，同樣穆迪公司也認(rèn)定未來(lái)12個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退的幾率“非常之高”。顯然，幾乎所有的權(quán)威機(jī)構(gòu)都對(duì)未來(lái)一年的全球經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出了較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。

具體到主要經(jīng)濟(jì)板塊，IMF與OECD都認(rèn)為，無(wú)論是美國(guó)還是歐元區(qū)，亦或是日本和中國(guó)，全球四大核心經(jīng)濟(jì)在2020年都存在著不同程度的經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn);基于此，三大權(quán)威機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體2020年經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)估得出了可能降速的一致結(jié)論，其中IMF指出2020年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)速度比2019年要慢0.01個(gè)百分點(diǎn)，OECD的判斷結(jié)論要低0.1個(gè)百分點(diǎn)，WB的預(yù)測(cè)結(jié)果要低0.2個(gè)百分點(diǎn);而對(duì)于2020年新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)，IMF和WB一致認(rèn)為總體增長(zhǎng)會(huì)達(dá)到4.6%，但將中國(guó)GDP增速分別下調(diào)至5.8%和5.9%?；谝陨鲜聦?shí)筆者做出的總體判斷是，世界經(jīng)濟(jì)在新的一年既不會(huì)出現(xiàn)太大的失速，也不可能有任何驚艷的表現(xiàn)。

（二）貨幣政策方面

美聯(lián)儲(chǔ)雖然在最新的議息會(huì)議聲明中表示2020年會(huì)維持利率不變，但如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下行情形，依然不排除美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息的可能，而且2020年還是美國(guó)大選的敏感年，特朗普為了不讓經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)變數(shù)而影響得票，也會(huì)向美聯(lián)儲(chǔ)不斷施壓，盡管美聯(lián)儲(chǔ)也會(huì)堅(jiān)持自我獨(dú)立性，但總體看美國(guó)貨幣政策寬松周期不會(huì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。受到影響，歐日以及新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中央銀行都有在貨幣政策上繼續(xù)“踩油門(mén)”的可能。另外，歐美日三大中央銀行的“擴(kuò)表”步伐不僅不會(huì)在2020年有任何停頓與收斂的跡象，反而只要有經(jīng)濟(jì)刺激的需要，三者都可能將加大“擴(kuò)表”的口徑，至少在購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債券上都將不遺余力。

但是，寬松貨幣政策的后續(xù)力度正在不斷走弱卻是不得不面對(duì)的嚴(yán)峻現(xiàn)實(shí)。一方面，貨幣政策的總體寬松空間受到壓抑，特別是許多主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣利率都分布于-0.75%至-1%之間，可以繼續(xù)降低的空間已十分有限;另一方面，隨著貨幣的不斷放出，實(shí)際過(guò)程中不僅會(huì)發(fā)生邊際效用遞減現(xiàn)象，而且會(huì)導(dǎo)致利率的流動(dòng)性陷阱，出現(xiàn)這種情況，意味著寬松貨幣政策基本失效。

（三）財(cái)政政策方面

美國(guó)國(guó)會(huì)辦公室報(bào)告預(yù)計(jì)，2020財(cái)年聯(lián)邦財(cái)政赤字約為1.2萬(wàn)億美元，赤字規(guī)模顯著放大，而基于彌補(bǔ)財(cái)政赤字的需要，美國(guó)政府還會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行量。不僅如此，特朗普政府準(zhǔn)備啟動(dòng)“減稅2.0”計(jì)劃，目的是將美國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的所得稅率降至15%，由此進(jìn)一步增大消費(fèi)動(dòng)能。有些令人意外的是，歐盟放松了在《馬斯特里赫特條約》上一貫矜持的態(tài)度，2020年預(yù)算承諾總額和支出總額分別同比增加1.5%和3.4%。與此同時(shí)，日本內(nèi)閣已經(jīng)批準(zhǔn)了規(guī)模達(dá)102.7萬(wàn)億日元的新財(cái)年預(yù)算案，不僅同比增加1.2%，而且創(chuàng)出歷史紀(jì)錄。在新興市場(chǎng)陣營(yíng)中，中國(guó)政府或許可能繼續(xù)保持2.8%的財(cái)政赤字率，但增大地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模卻不容質(zhì)疑，同時(shí)印度政府持續(xù)5年的基建投資擴(kuò)張計(jì)劃繼續(xù)推進(jìn)，并且不排除莫迪政府會(huì)出臺(tái)新的稅改政策。

然而，由于金融危機(jī)后以美歐日為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)通過(guò)政府部門(mén)加杠桿刺激經(jīng)濟(jì)，使得目前公共財(cái)政杠桿率實(shí)際已經(jīng)上升到一個(gè)令人心怵的歷史高位，其中美國(guó)、歐元區(qū)和日本的政府部門(mén)杠桿率分別達(dá)到了99.4%、97.5%和217.0%，比10年前分別增加了40、58.2和20.3個(gè)百分點(diǎn);龐大的債務(wù)規(guī)模意味著政府利息支出的巨大壓力，而利息支出增加又必然擠占投資建設(shè)支出，從而削弱財(cái)政發(fā)力的強(qiáng)度。特別值得一提的是，雖然理論上政府可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需求實(shí)施擴(kuò)張性財(cái)政政策，但由于2020年為美國(guó)大選年，民主黨會(huì)以國(guó)債發(fā)行處于歷史高位以及高赤字率等名義針對(duì)向特朗普施壓，從而使得財(cái)政政策在美國(guó)經(jīng)濟(jì)體身上的騰挪空間具有一定的不確定性。在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體方面，除中國(guó)外，印度、巴西等許多國(guó)家債務(wù)率與赤字率實(shí)際已處在較高的風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，而且那種主要靠舉借外債來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的方式也不可持續(xù)。另外，不同于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體由政府部門(mén)舉債從而增加投資，新興市場(chǎng)主要依靠有政府背景的企業(yè)進(jìn)行發(fā)債籌集資金以支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，因此新興市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)從10年前的10萬(wàn)億美元膨脹到了目前的30萬(wàn)億美元，微觀層面的還本付息壓力格外大，從而約束了財(cái)政政策的增量效用空間。

（四）國(guó)際貿(mào)易方面

按照IMF作出的判斷，到2020年全球經(jīng)濟(jì)或?qū)⒁蛸Q(mào)易爭(zhēng)端損失約7000億美元，相當(dāng)于全球國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的0.8%左右，甚至IMF認(rèn)為貿(mào)易爭(zhēng)端會(huì)帶來(lái)全球經(jīng)貿(mào)秩序紊亂，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)落入“衰退陷阱”。IMF之所以得出如此危言聳聽(tīng)的結(jié)論，主要是美國(guó)、歐盟、中國(guó)和日本四大核心經(jīng)濟(jì)體都在2020年卷入到了貿(mào)易糾紛的旋渦，或者說(shuō)還不能擺脫雙邊和多邊貿(mào)易摩擦的困擾。

雖然經(jīng)過(guò)雙方努力，持續(xù)近兩年的中美貿(mào)易紛爭(zhēng)在朝著冷靜磋商的方向演進(jìn)，并簽署了第一階段談判的經(jīng)貿(mào)協(xié)議，但不排除中美貿(mào)易關(guān)系重新繃緊并再度升級(jí)的可能，如果出現(xiàn)這種結(jié)果，不僅對(duì)中美的互信度造成極大損害，也必然對(duì)兩國(guó)經(jīng)濟(jì)與全球經(jīng)濟(jì)造成沖擊。另外，雖然世貿(mào)組織終裁的“美國(guó)訴歐盟補(bǔ)貼空客”一案至2020年進(jìn)入正式實(shí)施階段，但對(duì)于WTO所作出的美國(guó)對(duì)74.966億美元?dú)W盟產(chǎn)品加征關(guān)稅的結(jié)論，料定歐盟不會(huì)心悅誠(chéng)服地接受，其展開(kāi)實(shí)質(zhì)性反擊的可能性很大，若如此，不排出歐美之間會(huì)掀起新的貿(mào)易對(duì)抗。與此同時(shí)，日本與韓國(guó)在WTO的雙方控訴戰(zhàn)也將持續(xù)，最終能否有一個(gè)滿(mǎn)意的結(jié)果同樣充滿(mǎn)懸疑。

當(dāng)然，根據(jù)世貿(mào)組織預(yù)計(jì)，2020年的全球商品貿(mào)易量將增長(zhǎng)2.7%，說(shuō)明國(guó)際貿(mào)易的動(dòng)能仍在。一方面，中美貿(mào)易磋商能夠最終達(dá)成和解協(xié)議，無(wú)疑對(duì)全球經(jīng)濟(jì)是一個(gè)最重大利好;另一方面，雙邊或者多邊形式的區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作依然有序推進(jìn)，其中RCEP在2020年真正落地生成，日本挑頭建立的CPTPP（跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定）同時(shí)進(jìn)入實(shí)操階段，并且中日韓自貿(mào)協(xié)定可能得到重大推進(jìn)[8]。所有這些都將成為激活與擴(kuò)張區(qū)域和全球貿(mào)易的多維力量。更重要的是，以5G、人工智能為主導(dǎo)的科技創(chuàng)新元素在對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行深度武裝的同時(shí)，也不斷創(chuàng)造嶄新的市場(chǎng)空間，激發(fā)與誘導(dǎo)全球創(chuàng)投資本與跨國(guó)貿(mào)易持續(xù)進(jìn)入活躍狀態(tài)。

（五）地緣政治方面

2020年美國(guó)大選無(wú)疑是最大的地緣政治擾動(dòng)因素，如果特朗普落選，美國(guó)發(fā)生政權(quán)更迭的同時(shí)，一定會(huì)出現(xiàn)政策銜接與更新的窗口期，從而在金融市場(chǎng)引起不小的襲擾，進(jìn)而影響全球資本再配置以及非美國(guó)國(guó)家資本市場(chǎng)短期動(dòng)蕩和宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。另外，約翰遜已坐定英國(guó)首相寶座，2020年英國(guó)“硬脫歐”已是板上釘釘，其不僅對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)形成階段性沖擊，也會(huì)對(duì)比利時(shí)、丹麥、荷蘭和愛(ài)爾蘭等與英國(guó)貿(mào)易投資有著緊密關(guān)系的國(guó)家造成不小的損失;不僅如此，歐洲地區(qū)歷來(lái)盛行民粹主義，且這種主張的代表人物最近幾年作為新銳精英也開(kāi)始活躍在歐洲政治舞臺(tái)，其力量的壯大與蔓延很可能對(duì)歐盟的一體化及其改革構(gòu)成不小的抗阻。另外，作為局部性非安全因素，美國(guó)對(duì)伊朗開(kāi)啟新的金融制裁、中東沖突連綿不斷、朝核問(wèn)題協(xié)商未果等，都會(huì)成為引起全球金融市場(chǎng)波伏的重要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

綜上，作為一種不變的基本生態(tài)，影響全球金融市場(chǎng)走勢(shì)的正負(fù)兩方面力量始終處于博弈與競(jìng)逐通道之中，并最終將歸位于弱平衡狀態(tài)，立足于這樣的判斷，我們可以對(duì)2020年金融產(chǎn)品的行情作出較為清晰的定位與區(qū)隔。

——匯率市場(chǎng)。基于本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩以及特朗普的壓力，美聯(lián)儲(chǔ)還存在降息的可能，那么理論上美元存在著貶值趨勢(shì)，而且自金融危機(jī)以來(lái)美元已經(jīng)上漲了10年，也有著高位回落的基本邏輯。但是，2020年美聯(lián)儲(chǔ)的降息一定不會(huì)像過(guò)去一年中那樣頻繁，最多也只有一次的降息動(dòng)作，其對(duì)美元的下拉影響幾乎可以忽略不計(jì)。而不得不承認(rèn)的是，全球主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策都處于寬松周期，非美貨幣也存在下行的可能;更為重要的是，即便美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)滑落，但其下蹲的深度也不會(huì)大于非美國(guó)家尤其是日本與歐元區(qū)等主要經(jīng)濟(jì)體，同時(shí)經(jīng)濟(jì)的韌性也要強(qiáng)于后者。因此，只要美國(guó)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)失速，美元中樞的下移空間就非常有限。2020年全年美元上下空間可能在±0.5%-±0.7%。

當(dāng)然，由于未來(lái)一年內(nèi)通脹將進(jìn)一步得到改善，同時(shí)寬松貨幣與積極財(cái)政政策也將對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)起到一定的提振作用，歐元與日元的表現(xiàn)可能比美元要略勝一籌，但受到美元下行空間有限的約束，歐元與日元上行的力度也不會(huì)十分強(qiáng)烈，2020年底歐元兌美元和美元兌日元將分別會(huì)摸到前一年1.57和112.4的最高點(diǎn)，上漲幅度分別各約在2.8%和2.0%左右;至于新興市場(chǎng)貨幣，整體仍將處于弱勢(shì)盤(pán)整狀態(tài)，但不排除土耳其里拉、阿根廷比索以及印尼盾等一些高風(fēng)險(xiǎn)貨幣出現(xiàn)大幅波動(dòng)的可能。

——股票市場(chǎng)。既然美聯(lián)儲(chǔ)降息力度非常有限，而且債券回購(gòu)計(jì)劃也不會(huì)輕易地加碼，貨幣政策給股市輸入的增量流動(dòng)性也就不會(huì)十分豐富，而且攀越到歷史最高點(diǎn)的美股也的確存在休整的可能性，同時(shí)更為重要的是，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的遠(yuǎn)期市盈率已在2019年從15倍升至19倍，2020年的收益增長(zhǎng)曲線(xiàn)不太可能出現(xiàn)陡峭上升的趨勢(shì)，因此，未來(lái)一年美股上行空間將會(huì)受到壓制。不過(guò)，受到經(jīng)濟(jì)基本面依舊比較健康的支撐，美股在短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)由牛轉(zhuǎn)熊的可能，且極有可能再創(chuàng)歷史最高點(diǎn)，而即便是下行跌宕，幅度也不可能超過(guò)2%。與美股年度呈現(xiàn)低迷態(tài)勢(shì)有所不同，歐股與日本股市會(huì)出現(xiàn)相對(duì)較好的年度表現(xiàn)，同時(shí)美元走強(qiáng)的趨勢(shì)被抑制，也有利于資金朝著新興市場(chǎng)配置，因此2020年新興市場(chǎng)國(guó)家的股市表現(xiàn)將總體上好于前一年。

——債券市場(chǎng)。過(guò)去一年債券價(jià)格上漲主要是由于負(fù)利率的盛行，而當(dāng)新的一年貨幣利率上行與下行幅度都鎖定在了一定幅度范圍內(nèi)，債券自然就不可能像前一年度那樣為投資者提供不錯(cuò)的回報(bào)。一方面，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)狀況并沒(méi)有衰退的跡象，美國(guó)10年期國(guó)債收益率預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)在1.5%之上，樂(lè)觀情況下也不排除會(huì)產(chǎn)生一些新的動(dòng)能將其推高至2.25%以上，正是由于債券利率出現(xiàn)溫和上漲，2020年美債市場(chǎng)或許會(huì)出現(xiàn)如同高盛所言的“嬰兒熊市”。另一方面，相對(duì)于美債而言，由于是負(fù)利率的狀態(tài)比較穩(wěn)定，歐元區(qū)部分國(guó)家如意大利、西班牙、葡萄牙和希臘的債券會(huì)形成正向回報(bào);另外，受益于通脹的顯微上行，日本10年期國(guó)債收益率將小幅上升至0.05%。

——原油市場(chǎng)。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的進(jìn)一步放緩客觀上壓制了對(duì)原油的需求，而為了維護(hù)油價(jià)，歐佩克已經(jīng)在2019年底深化了“OPEC+”的減產(chǎn)方式，即在現(xiàn)有基礎(chǔ)上再增加50萬(wàn)桶/日至170萬(wàn)桶/日，同時(shí)沙特承諾額外減產(chǎn)40萬(wàn)桶/日。但即便如此，國(guó)際能源署（IEA）依然悲觀地認(rèn)為，2020年原油市場(chǎng)也會(huì)過(guò)剩70萬(wàn)桶/日。之所以如此，IEA預(yù)計(jì)，2020年非歐佩克原油新增產(chǎn)能將達(dá)到230萬(wàn)桶/日，除了美國(guó)2020年有望有史以來(lái)首次成為年度原油和燃料的凈出口國(guó)（凈出口量預(yù)計(jì)達(dá)57萬(wàn)桶/日），巴西、挪威北海等地的油田正在逐步影響全球能源供應(yīng)版圖。因此，鑒于全球石油供給側(cè)表現(xiàn)為明顯的“一增一減”的博弈，IMF預(yù)計(jì)2020年原油價(jià)格為57.9美元/桶，同比略下降，同時(shí)穆迪預(yù)計(jì)2020年WTI原油價(jià)格在50-70美元區(qū)間，布倫特原油價(jià)格保持在55-75美元/桶之間，也較前一年出現(xiàn)小幅回落。另外，在全球總需求疲弱、工業(yè)生產(chǎn)放緩的大背景下，煤炭、天然氣等能源類(lèi)商品的價(jià)格中樞也難以上升，彭博大宗商品指數(shù)預(yù)計(jì)或許會(huì)下跌6%左右。

——黃金與白銀市場(chǎng)。由于美元上行動(dòng)能不足，美股和美債也難以打開(kāi)足量的盈利空間，外加不斷疊加的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，且全球央行在2020年還會(huì)繼續(xù)增持黃金，與此同時(shí)，根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)對(duì)私人持有量的預(yù)估，全球黃金投資總價(jià)值為3.45萬(wàn)億美元，僅占全球未償還債務(wù)的1.3%，物以稀為貴造就了黃金獨(dú)一無(wú)二的投資價(jià)值，而在以上系列多頭因素的支撐與托舉之下，新一年黃金價(jià)格看漲幾乎沒(méi)有任何懸念。按照高盛的預(yù)估，2020年金價(jià)將攀升至1600美元/盎司，創(chuàng)出過(guò)去5年來(lái)的最高歷史紀(jì)錄，甚至接下來(lái)人們要做好準(zhǔn)備迎接黃金突破2000美元/盎司的時(shí)代到來(lái)。與黃金一樣，白銀也是2020年一個(gè)頗具上漲潛力的貴金屬品種，最低支撐位在15—16美元/盎司，同時(shí)有很大概率振蕩上行并突破20美元/盎司的階段性紀(jì)錄。

（編后語(yǔ)：在本文即將刊發(fā)之際，正值新冠肺炎疫情在世界蔓延。由于西方有的國(guó)家不作為、慢作為，甚至決策失誤，致使疫情在全球愈演愈烈。3月下旬，世貿(mào)組織總干事阿澤維多表示，新冠肺炎或致比2008年全球金融危機(jī)更為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。聯(lián)合國(guó)秘書(shū)長(zhǎng)古特雷斯也坦言新冠疫情是聯(lián)合國(guó)成立后的最大考驗(yàn)。鑒于此，2020年全球金融走勢(shì)預(yù)測(cè)將會(huì)發(fā)生什么變化，還有待觀察。）

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[責(zé)任編輯：汪智力]