陳淑文 朱耘

資本市場(chǎng)似乎對(duì)招商蛇口（001979. SZ）失去等待的耐心。

重組上市4年來(lái)，招商蛇口的股價(jià)依舊低迷，常年低于發(fā)行價(jià)。2020年5月22日，招商蛇口的收盤價(jià)為16元，離23.6元的發(fā)行價(jià)還有近8元的距離。

2019年，招商蛇口簽約銷售額2204.74億元，同比增加29.25%，超額完成2000億元的目標(biāo)。全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入976.72億元，同比增長(zhǎng)10.64%，實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)160.33億元，同比增加5.2%。而超額完成2000億元目標(biāo)的背后是少數(shù)股東權(quán)益猛增4倍和永續(xù)債規(guī)模暴增171.43%至 190億元。

此前，招商蛇口旗下的“網(wǎng)紅盤”太子灣云璽大廈因涉嫌“捂盤惜售”而網(wǎng)簽受限，備受矚目。

截至5月22日，深圳市房地產(chǎn)信息平臺(tái)顯示，對(duì)該項(xiàng)目的192套房源處于“區(qū)局鎖定”狀態(tài)，即網(wǎng)簽受限。

2019年年報(bào)顯示，深圳是招商蛇口營(yíng)收貢獻(xiàn)最大的區(qū)域，占比達(dá)22.2%；這次因“捂盤”事件深圳項(xiàng)目網(wǎng)簽受限，會(huì)給招商蛇口帶來(lái)哪些不利影響？新冠疫情黑天鵝仍未完全散去再加上深圳項(xiàng)目被限制網(wǎng)簽，公司會(huì)在產(chǎn)品營(yíng)銷、戰(zhàn)略目標(biāo)有哪些調(diào)整？

《商學(xué)院》就上述問題致函招商蛇口，對(duì)方表示目前旗下控股子公司開發(fā)的太子灣云璽大廈項(xiàng)目被限制了網(wǎng)簽，公司正在積極配合相關(guān)部門的調(diào)查核實(shí)，爭(zhēng)取盡快妥善解決，對(duì)于其他問題無(wú)更多的回應(yīng)。

少數(shù)股東權(quán)益猛增4倍

截至2019年底，招商蛇口資產(chǎn)負(fù)債率63.19%，凈負(fù)債率29.28%，負(fù)債水平處于行業(yè)低位；融資方面，2019年招商蛇口通過多次發(fā)行短融券、公司債、永續(xù)債等方式進(jìn)行融資，共計(jì)發(fā)債166.5億元，平均利率僅3.57%，綜合資金成本4.92%。

克而瑞研究2019年內(nèi)房股年報(bào)業(yè)績(jī)綜述顯示，2019年樣本房企平均凈負(fù)債率82.4%，合融資成本6.6%。在行業(yè)規(guī)模見頂，融資重要性不斷提升的行業(yè)背景下，降杠桿成為部分房企2019年的主旋律。

招商蛇口2019年報(bào)具備了優(yōu)秀房企應(yīng)有的基本特質(zhì)，比如負(fù)債率低、融資能力強(qiáng)等，但招商蛇口股價(jià)仍低于4年前上市時(shí)23.6元的發(fā)行價(jià)。

58安居房產(chǎn)研究院分析師張波在接受《商學(xué)院》記者采訪時(shí)表示，總體來(lái)看，目前影響市場(chǎng)對(duì)于房企價(jià)值判斷的因素較多，負(fù)債水平和融資能力是重要影響因素，但房企自身的土地儲(chǔ)備、規(guī)?；健N售總量都會(huì)影響到上市房企的股價(jià)表現(xiàn)，因此其當(dāng)下股價(jià)表現(xiàn)的確處于相應(yīng)低位，但后續(xù)股價(jià)表現(xiàn)還需視其綜合指標(biāo)表現(xiàn)。

招商蛇口2019年底的有息負(fù)債規(guī)模為1419.04億元，同比增加21.94%，貨幣資金753.24億元，同比增加11.8%。截至2019年底公司一年內(nèi)到期的債務(wù)規(guī)模為547.93億元，擁有的貨幣資金尚能覆蓋即期債務(wù)。

值得一提的是，截至2019年末，招商蛇口的永續(xù)債規(guī)模暴增171.43%至190億元，年內(nèi)共發(fā)行40億元永續(xù)債。

2015年～2018年，招商蛇口少數(shù)股東權(quán)益在股東權(quán)益合計(jì)中占比分別為24.99%、27.49%、26.31%和30.27%，處于緩慢增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

但到了2019年上市公司少數(shù)股東權(quán)益占比猛增至58.29%，少數(shù)股東權(quán)益為1325.25億元，是2018年同期的4倍還多。相應(yīng)地，招商蛇口歸屬于母公司股東權(quán)益合計(jì)在股東權(quán)益合計(jì)中占比也迅速降至41.71%。

2019年，公司在大量運(yùn)用非控股權(quán)益。一般而言非控股權(quán)權(quán)益的大量使用，很多時(shí)候都會(huì)使企業(yè)陷入“增收不增利”的困境。

張波認(rèn)為，招商蛇口整體營(yíng)收增速放緩以及周轉(zhuǎn)率偏慢，拉動(dòng)整體規(guī)模化增長(zhǎng)亦偏慢。值得關(guān)注的是其存貨周轉(zhuǎn)率2019年出現(xiàn)下降，在一定層面顯示出其銷售的節(jié)奏變慢，這一變化有主動(dòng)和被動(dòng)兩方面可能性，一般來(lái)說(shuō)被動(dòng)變慢和項(xiàng)目的開發(fā)進(jìn)度以及財(cái)務(wù)狀況有一定關(guān)系，而主動(dòng)變慢則可能出于戰(zhàn)略層面考慮，對(duì)于部分項(xiàng)目延緩上市時(shí)間以取得更好的回報(bào)。

對(duì)于招商蛇口來(lái)說(shuō)，手頭的優(yōu)質(zhì)地塊是其核心競(jìng)爭(zhēng)力，這也是和其房企的差異性所在，當(dāng)然有可能在一定程度上限制了銷售的速度。因此，招商蛇口目前雖然發(fā)展速度有所放緩，但或許正是其穩(wěn)健發(fā)展所選擇的策略。

“捂盤”售房

近日，招商蛇口太子灣·灣璽項(xiàng)目因“捂盤”成為網(wǎng)紅。

太子灣·灣璽（以下簡(jiǎn)稱灣璽）項(xiàng)目背靠大南山，面向深圳灣和香港元朗隔海相望，占地面積約70萬(wàn)平方米，總建筑面積約170萬(wàn)平方米。項(xiàng)目臨近2號(hào)線的蛇口港站，另有12號(hào)線的太子灣站在建。

《商學(xué)院》記者日前到 “網(wǎng)紅盤”太子灣工現(xiàn)場(chǎng)走訪看到，該項(xiàng)目仍在建設(shè)中。據(jù)灣璽銷售人員介紹，太子灣項(xiàng)目包含商務(wù)集群、濱海社區(qū)、游輪母港等，是一個(gè)濱海城市綜合體項(xiàng)目，也是招商蛇口打造的前海中區(qū)后城的標(biāo)桿項(xiàng)目。

“日光盤”成為近期該項(xiàng)目一個(gè)網(wǎng)紅的代名詞。3月7日，太子灣·灣璽項(xiàng)目首次開盤，推出104套公寓，均價(jià)11萬(wàn)元/平方米，總價(jià)2000萬(wàn)元起；6天后，該項(xiàng)目再推出14套房源，建筑面積約360平方米、370平方米，每套4200萬(wàn)元起步價(jià)；4月5日，再加推54套，單價(jià)9萬(wàn)元～13萬(wàn)元/平方米，每套總價(jià)2900萬(wàn)起，三次開盤，三次都號(hào)稱售罄，其中第二次開盤加推時(shí)市場(chǎng)消息更是指“8秒售罄”。

此項(xiàng)目通過三次熱銷引起市場(chǎng)的關(guān)注，也讓深圳房地產(chǎn)市場(chǎng)再次站在輿論風(fēng)浪中。

4月9日，在眾多自媒體和中介朋友圈都宣傳灣璽三次推盤都“秒光”的熱議下，開發(fā)商深圳太子灣樂灣置業(yè)有限公司對(duì)此表示了否認(rèn)。企查查信息顯示，太子灣樂灣置業(yè)由招商蛇口和廣州新沛投資有限公司分別持股51%和49%。

今年4月7日，該公司對(duì)外發(fā)布了《關(guān)于太子灣云璽大廈項(xiàng)目銷售信息的嚴(yán)正聲明》。聲明表示，太子灣云璽大廈項(xiàng)目T7座、T8座（推廣名：太予灣灣璽公寓N3棟、N5棟）于2019年11月18日取得預(yù)售許可證，并于深圳市南山區(qū)蛇口招商局廣場(chǎng)28樓設(shè)立營(yíng)銷中心、招商局蛇口展示中心設(shè)立樣板展示區(qū)，公開正常發(fā)售。截至2020年1月底，成交29套房源。

2020年3月5日，項(xiàng)目申報(bào)獲批正式復(fù)工，并推出“20天無(wú)理由退換房”促銷政策、銷售折扣優(yōu)惠、中介公司外部轉(zhuǎn)介。綜合考慮蓄客情況、營(yíng)銷成本等各方面因素，項(xiàng)目根據(jù)產(chǎn)品戶型面積段調(diào)整中介公司傭金點(diǎn)數(shù)，并于2020年3月7日、3月13日、4月5日三次集中進(jìn)行中介轉(zhuǎn)介推介活動(dòng)。截止4月7日，項(xiàng)目公寓產(chǎn)品仍有6套房源待售。所謂“秒光、售罄”等消息并不屬實(shí)。

只不過，整治的重拳還是落在了太子灣灣璽身上，不僅項(xiàng)目被鎖盤，開發(fā)商在深圳所有項(xiàng)目的網(wǎng)簽也都全面受限。

據(jù)了解，目前招商蛇口深圳在售的公寓項(xiàng)目?jī)H有太子灣·灣璽這一個(gè)，5月22日，深圳市房地產(chǎn)信息平臺(tái)顯示，太子灣·灣璽除了33套的備案房源外，192套房源仍然處于“區(qū)局鎖定”狀態(tài)。

在接受《商學(xué)院》記者采訪時(shí)，知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)表示“捂盤惜售”可理解為開發(fā)商有意識(shí)去控制銷售節(jié)奏。通過人為造成房源比較緊張，是一種饑餓營(yíng)銷的方式。但這種營(yíng)銷策略與房地產(chǎn)銷售紀(jì)律和銷售規(guī)定是相違背的。

上海市經(jīng)濟(jì)與信息委員會(huì)專項(xiàng)評(píng)審專家?guī)鞂＜覍O文華認(rèn)為，打擊炒房的人是政治和社會(huì)需要。

現(xiàn)在各地都在推消費(fèi)券，要的是票子。深圳如果還推“房子”，和其他城市的基調(diào)就顯得格格不入了。深圳也需要考量，中央財(cái)稅改革后，如何通過消費(fèi)稅帶動(dòng)地方收入。房住不炒的尚方寶劍只要在，房?jī)r(jià)是不能上漲過快的，現(xiàn)在資金都流向了地產(chǎn)，從企業(yè)的角度，當(dāng)然是房?jī)r(jià)越高越好，但從國(guó)家的角度，是希望經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定發(fā)展。

北京金訴律師事務(wù)所主任王玉臣告訴《商學(xué)院》記者，網(wǎng)簽受限最直接的體現(xiàn)就是購(gòu)房人簽了購(gòu)房合同、交了首付款，但無(wú)法辦理網(wǎng)簽。無(wú)法辦理網(wǎng)簽備案，對(duì)于購(gòu)房人而言其實(shí)是少了一層保護(hù)。

網(wǎng)簽一個(gè)重要的作用就是可以鎖定房源，從很大程度上避免一房二賣。其次，如果購(gòu)房人是貸款買房，沒有網(wǎng)簽，就無(wú)法辦理銀行貸款，影響貸款的辦理。

孫文華認(rèn)為，招商蛇口著先要配合政府，主動(dòng)檢查“捂盤”的情況，同時(shí)召開記者會(huì)，對(duì)有關(guān)情況向社會(huì)作一些解釋，并爭(zhēng)取和政府溝通，早日解除網(wǎng)簽的限制。項(xiàng)目被限制網(wǎng)簽，對(duì)招商蛇口的業(yè)績(jī)必然是受影響的。

中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究院執(zhí)行院長(zhǎng)盤和林指出，深圳項(xiàng)目網(wǎng)簽受限，給招商蛇口最大的影響就是資金回籠受阻。近期深圳對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)亂象管控趨嚴(yán)，企業(yè)收入將會(huì)受之影響，此時(shí)網(wǎng)簽受限，就意味著后續(xù)開發(fā)商的一系列動(dòng)作都被擱置，同時(shí)，還可能會(huì)面臨高額的罰款，這些都將影響企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。

其次，此次事件也暴露出招商蛇口在公司內(nèi)部管理上存在的漏洞，去年年底，招商蛇口和綠城的合作項(xiàng)目就曾因手續(xù)不全等罰款2.05億元，之后它在鄭州的項(xiàng)目也因?yàn)槭掷m(xù)缺失擅自開工而被處罰111.11萬(wàn)元，這一系列事件聯(lián)系在一起都暴露出企業(yè)的管理水平有所下降，這對(duì)于投資者的信心是一個(gè)不小的打擊。

轉(zhuǎn)型陣痛

2015年重組后，招商蛇口便提出“前港-中區(qū)-后城”的戰(zhàn)略規(guī)劃，希望地產(chǎn)、園區(qū)、郵輪三大業(yè)務(wù)能夠齊頭并進(jìn)。2019年，來(lái)自地產(chǎn)的收入貢獻(xiàn)依然高達(dá)86.57%，園區(qū)運(yùn)營(yíng)占12.77%，郵輪產(chǎn)業(yè)保持在0.66%。用了4年時(shí)間，公司的收入結(jié)構(gòu)幾乎沒有變化，仍存在著轉(zhuǎn)型的陣痛。

盤和林認(rèn)為，如果想要走這樣一條戰(zhàn)略規(guī)劃，就必須要淡化房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，但是從招商蛇口的近幾年經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，依然沒有放棄回歸房企第一梯隊(duì)的愿望，實(shí)際上管理層原本的想法是通過集團(tuán)獲得低成本土地，之后使得自身存量地產(chǎn)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而合并非傳統(tǒng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，進(jìn)而克服傳統(tǒng)地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)，然而，這種低周轉(zhuǎn)的方式反倒成為了它業(yè)績(jī)的拖累。

其次，轉(zhuǎn)型期多次領(lǐng)導(dǎo)班子的變化也影響了公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型連續(xù)性。如果想要平穩(wěn)地度過轉(zhuǎn)型期，淡化房地產(chǎn)并不意味著放棄房地產(chǎn)，轉(zhuǎn)型房地產(chǎn)業(yè)務(wù)非常重要，招商蛇口一向關(guān)注高端產(chǎn)品，缺乏標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品線，失衡的市場(chǎng)布局這一點(diǎn)必須要有所改變，只有房地產(chǎn)這個(gè)后院轉(zhuǎn)型平穩(wěn)不起火，才能推動(dòng)園區(qū)和郵輪業(yè)務(wù)的回暖。

根據(jù)第一季財(cái)報(bào)顯示，招商蛇口營(yíng)收117.97億元，同比增長(zhǎng)171.1%，凈利潤(rùn)5.39億元，同比下降79.48%，扣非凈利潤(rùn)5.34億元，同比下降79.50%，增收不增利顯現(xiàn)。

盤和林表示從2019年年報(bào)和一季度財(cái)報(bào)綜合來(lái)看，近段時(shí)間招商蛇口的盈利能力的確有所下降。他認(rèn)為“增收不增利”有以下幾個(gè)原因，其一是招商蛇口在全國(guó)有六大布局區(qū)域，而所有區(qū)域的業(yè)務(wù)毛利率均同比下降，深圳、江南等地下跌幅度甚至超過10個(gè)百分點(diǎn)。

同時(shí)，限價(jià)和市場(chǎng)下滑也影響了盈利能力，部分項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)量顯著減少，公司不得不計(jì)提更多的減值準(zhǔn)備。另外，在房地產(chǎn)都追求高周轉(zhuǎn)的潮流中，招商蛇口則是保持低周轉(zhuǎn)低風(fēng)險(xiǎn)，這種方式也會(huì)影響它的盈利能力，未來(lái)正如其管理層所說(shuō)的，公司的確還是需要加快周轉(zhuǎn)速度，以便盤活資金增強(qiáng)盈利能力。

中指研究指出，2019年百?gòu)?qiáng)增收不增利顯現(xiàn)，限價(jià)疊加高成本侵蝕溢價(jià)空間，盈利能力小幅下降。

相較2018年，招商蛇口2019年相關(guān)利潤(rùn)指標(biāo)的增速明顯放緩，其中，營(yíng)業(yè)收入增速較2018年縮小6.4個(gè)百分點(diǎn)，歸母凈利潤(rùn)增速較2018年縮小19.5個(gè)百分點(diǎn)。而2016年～2018年，其歸母凈利潤(rùn)增速分別為39%、27.5%、20.4%，2019年是首次跌到個(gè)位數(shù)。

2020年，招商蛇口對(duì)外公布的銷售目標(biāo)是2500億元，同比增長(zhǎng)13.4%，增速較2019年明顯放緩。

在房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀下，受疫情的影響加上深圳項(xiàng)目被限制網(wǎng)簽，對(duì)招商蛇口將產(chǎn)生多大影響？公司會(huì)在產(chǎn)品營(yíng)銷、戰(zhàn)略目標(biāo)有那些調(diào)整？《商學(xué)院》將持續(xù)關(guān)注。