李 彤

(西藏民族大學(xué) 陜西 咸陽 712000)

一、引言

股利分配的理論研究已經(jīng)發(fā)展了半個多世紀(jì)，每個理論都是從某一個角度對股利分配進(jìn)行研究，仍然有些股利分配問題沒有得到完整的解釋。我國大多數(shù)學(xué)者具體研究某一個公司股利分配政策的案例研究文獻(xiàn)較少。本文通過康美藥業(yè)股利政策的研究，對其股利政策提出優(yōu)化建議，吸引更多的投資者。

二、中國上市公司股利分配現(xiàn)狀

我國股利政策研究起步較晚但是發(fā)展比較快，由于中國股市用十多年的時間走過了西方國家上百年走過的歷程，因此我國上市公司股利分配和成熟資本市場股利分配的特征不同。我國上市公司股利分配的特點(diǎn)：1.股利分配形式較多。我國上市公司分配股利以現(xiàn)金股利和送股兩種分配形式為主，有些公司還會派送、派轉(zhuǎn)、公積金轉(zhuǎn)增股本等等。2.股利支付率較低。我國上市公司“鐵公雞”較多，大多數(shù)上市公司為了保持較高的現(xiàn)金流使得現(xiàn)金股利支付率較低。3.缺乏穩(wěn)定性。我國很多上市公司制定股利政策沒有考慮到長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目標(biāo)，只是根據(jù)當(dāng)時的經(jīng)營狀況分配股利，具有很大的隨意性。四、上市公司不分配股利的現(xiàn)象較為普遍。2000年之前，我國盈利的上市公司只有30%左右分配股利；2001年證監(jiān)會出臺相關(guān)政策，我國分配股利的上市公司提升到70%左右；2005年股權(quán)分置改革至今，不分配股利的上市公司為40%左右。

三、案例分析

(一)康美藥業(yè)股利政策介紹

康美藥業(yè)是一家主營中藥制造、中藥材貿(mào)易兼有西藥制造和貿(mào)易以及保健品的生產(chǎn)和銷售的國家級重點(diǎn)高新技術(shù)醫(yī)藥企業(yè)?？得浪帢I(yè)1997年在廣東成立，2003年以醫(yī)藥制造行業(yè)在上交所上市。到2019年12月為止，康美藥業(yè)總股本497,386萬股?？得浪帢I(yè)第一大股東是康美實(shí)業(yè)投資控股有限公司，持股比例為32.91%?？得浪帢I(yè)近12年的股利分配情況見表1。

表1 康美藥業(yè)2007-2018年股利分配情況表

(二)康美藥業(yè)股利政策分析

1.缺乏穩(wěn)定性

根據(jù)生命周期理論，企業(yè)處于不同生命周期會采取不同的股利政策?？得浪帢I(yè)上市之后進(jìn)入成長期，不再采用初創(chuàng)期的剩余股利政策?？得浪帢I(yè)股利分配以現(xiàn)金方式為主，兼有股票或者現(xiàn)金與股票相結(jié)合的方式分配股利。上市初期，康美藥業(yè)現(xiàn)金股利支付率波動較大，在3.75%-15.58%之間。通過排除法得出康美藥業(yè)2012年之前采用了低正常股利加額外股利政策，每股分紅最低僅為0.012，對大多數(shù)投資者來說缺乏吸引力。2012年-2016年，處于成長期的康美藥業(yè)采用了擴(kuò)張型戰(zhàn)略，公司凈利潤不斷提高，為了吸引更多的投資者，公司提高了現(xiàn)金股利支付率，穩(wěn)定在30%左右。2017年企業(yè)經(jīng)營狀況良好，為了吸引更多的投資康美藥業(yè)大幅提高了股利，現(xiàn)金股利支付率高達(dá)60.57%。2018年由于康美藥業(yè)為了提高知名度冠名了一些活動和電視臺節(jié)目等導(dǎo)致營業(yè)外支出顯著增加。公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張導(dǎo)致銷售費(fèi)用大幅增加、員工工資提高、研發(fā)費(fèi)用增加、導(dǎo)致營業(yè)成本大幅提高。因此，2018年康美藥業(yè)凈利潤大幅降低。為了滿足企業(yè)資金需求企業(yè)大幅降低股利，現(xiàn)金股利支付率降低至13.04%。

康美藥業(yè)初創(chuàng)期采用的是剩余股利政策。2007年-2011年期間采用低正常加額外股利政策，由于預(yù)先設(shè)定的支付股利的固定數(shù)額較低并且每年支付數(shù)額不同的額外股利，不利于吸引投資者也失去了低正常加額外股利政策財務(wù)靈活性的優(yōu)勢。2012年-2016年康美藥業(yè)由于采用了擴(kuò)張型的戰(zhàn)略采用了固定股利支付率政策。2017年和2018年企業(yè)根據(jù)盈利狀況大幅調(diào)整股利。因此，康美藥業(yè)股利政策的頻繁改變導(dǎo)致了股利政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。

2.現(xiàn)金股利支付水平較低

康美藥業(yè)在2012年之前股利支付率在3.75%-15.58%之間，現(xiàn)金股利支付水平較低，2012年康美藥業(yè)意識到這個問題，股利支付水平大幅度提升，穩(wěn)定在30%左右，但是與同行業(yè)的東阿阿膠和片仔癀相比差距較為明顯。在2012年之前，東阿阿膠股利支付率最低為22.92%，最高為74.02%；片仔癀股利支付率最低為38.46%，最高為81.04%。在2012年以后，東阿阿膠股利支付率最低為28.79%，最高為44.01%；片仔癀股利支付率最低為30.17%，最高為40.29%。由此可見，康美藥業(yè)在2012年之前股利支付率和同行業(yè)片仔癀和東阿阿膠相比差距較大，在2012年之后雖然差距縮小但是與同行業(yè)相比差距依然存在。與經(jīng)營狀況相似的同行業(yè)企業(yè)相比，康美藥業(yè)因股利支付率較低會喪失部分投資者，給公司未來發(fā)展帶來不利影響。

3.股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

康美藥業(yè)董事長兼總經(jīng)理控股的康美實(shí)業(yè)有限公司、普寧市金信典當(dāng)行有限公司和其關(guān)聯(lián)人控股的普寧市國際信息咨詢服務(wù)有限公司、常州燕澤永惠投資中心(有限合伙)及其關(guān)聯(lián)人均屬于康美藥業(yè)的前十名股東。截止2018年，康美實(shí)業(yè)有限公司持有康美藥業(yè)31.27%的股份、普寧市金信典當(dāng)行有限公司持有1.87%的股份、普寧市國際信息咨詢服務(wù)有限公司持有1.87%的股份、常州燕澤永惠投資中心(有限合伙)持有3.04%的股份、其關(guān)聯(lián)人持有2.22%的股份，總計持有康美藥業(yè)40.27%的股份。然而康美藥業(yè)其他排名前十的大股東中五礦國際信托有限公司持有股份最多為5.27%，康美藥業(yè)其他排名前十的大股東總計為13.91%。雖然康美藥業(yè)董事長及關(guān)聯(lián)人所持股份低于總股份的50%，但是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其他股東所持股份，并且其他股東持股比較分散，所以康美藥業(yè)董事長及關(guān)聯(lián)人所持股份總數(shù)為40.27%屬于相對控股，在股東大會中表決權(quán)能夠?qū)Ρ頉Q結(jié)果產(chǎn)生重大影響。因此企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，存在一股獨(dú)大情況。一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)一方面會導(dǎo)致公司內(nèi)部控制形同虛設(shè)，管理層不受約束，沒有做到互相制衡，內(nèi)部控制失效。另一方面因中小股東沒有話語權(quán)，在制定股利政策時會向大股東傾斜，從而導(dǎo)致中小股東利益受到損害。

四、對策建議

(一)增強(qiáng)股利政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性

連續(xù)穩(wěn)定的股利政策是在很長的一段時期內(nèi)企業(yè)根據(jù)自身經(jīng)營狀況和投資目標(biāo)制定的，每年發(fā)放的股利穩(wěn)定在某一個水平的股利政策。而且連續(xù)穩(wěn)定的股利政策不會因?yàn)槎唐趦?nèi)企業(yè)利潤變動導(dǎo)致股利變動，只有在企業(yè)利潤能夠負(fù)擔(dān)長期增長的股利時才會增加股利。投資者對公司進(jìn)行投資的目的就是獲利，大多數(shù)投資者都希望企業(yè)能夠發(fā)放穩(wěn)定的股利。因此制定具有連續(xù)性和穩(wěn)定性的股利政策能夠吸納更多投資人的資金。

康美藥業(yè)增強(qiáng)股利政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，首先根據(jù)康美藥業(yè)長期發(fā)展戰(zhàn)略確定適合的股利支付方式。根據(jù)康美藥業(yè)的需求可以選擇現(xiàn)金、股票以及現(xiàn)金和股票相結(jié)合的分配方式。其次，根據(jù)康美藥業(yè)的經(jīng)營狀況和企業(yè)的目標(biāo)確定一個適當(dāng)?shù)墓衫Ц堵?。并且只有在企業(yè)利潤能夠支付長期股利增加的時候才能提高股利支付率，不能根據(jù)當(dāng)年盈利狀況隨意更改股利支付率。

(二)提高股利支付率

股利政策是企業(yè)向投資者傳遞經(jīng)營狀況和前景的重要途徑。與同行業(yè)企業(yè)比較，康美藥業(yè)未分配利潤較高，股利支付率低，與同行業(yè)企業(yè)相比缺乏競爭力，投資者更愿意投資經(jīng)營狀況一樣良好的股利支付率高的企業(yè)。因此，康美藥業(yè)應(yīng)該提高股利支付率。

康美藥業(yè)股利支付率低，企業(yè)的未分配利潤較高，從而企業(yè)持有的自由現(xiàn)金流較高。康美藥業(yè)提高股利支付率，首先要發(fā)放更多的股利。根據(jù)企業(yè)的發(fā)展合理提高股利，不僅能降低企業(yè)代理成本，而且有利于提高投資者對企業(yè)前景的預(yù)期。其次，由于康美藥業(yè)早期股利分配方式有送股轉(zhuǎn)股，增加了普通股的股數(shù)，所以攤薄了康美藥業(yè)每股收益?？得浪帢I(yè)在經(jīng)營狀況良好的情況下，可以選擇回購一部分股票來達(dá)到減少普通股的數(shù)量，從而提高每股收益和股利支付率。

(三)加強(qiáng)對大股東的約束

股權(quán)結(jié)構(gòu)是企業(yè)治理機(jī)構(gòu)的重要部分，股權(quán)結(jié)構(gòu)合理治理機(jī)構(gòu)才能發(fā)揮作用?？得浪帢I(yè)存在一股獨(dú)大股權(quán)結(jié)構(gòu)合理的問題，企業(yè)股利政策的制定會更加傾向于大股東，不僅會影響企業(yè)未來的發(fā)展還會侵犯中小股東的利益。

一股獨(dú)大對公司治理產(chǎn)生很多問題，增強(qiáng)對大股東的約束十分必要。首先，企業(yè)要優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過準(zhǔn)確劃分企業(yè)董事和管理層的分工保持董事會的獨(dú)立以避免一股獨(dú)大。其次，一股獨(dú)大可能會有損中小股東的利益，因此中小股東要積極參與企業(yè)的各項決策并關(guān)注企業(yè)的動態(tài)，保證利益不被侵犯。最后，制定嚴(yán)格的監(jiān)督機(jī)制約束大股東。監(jiān)督機(jī)制包括外部的監(jiān)督機(jī)制：媒體的監(jiān)督和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督，和內(nèi)部審計部門的監(jiān)督。根據(jù)企業(yè)的股權(quán)狀況制定相應(yīng)的監(jiān)督方案，提高公司的透明度，避免一股獨(dú)大帶來的問題。