內(nèi)蒙古證監(jiān)局

摘? 要：2020年3月30日，中共中央國務院正式印發(fā)《關于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》（以下簡稱《意見》），在土地、勞動力、資本、技術、數(shù)據(jù)五個方面提出了改革的方向和具體措施。資本市場由于具有全國統(tǒng)一市場的特殊性，所屬地方的區(qū)域性股權市場又只能發(fā)揮有限的補充作用，內(nèi)蒙古已有資本市場金融工具利用不足，故在完善資本要素市場化配置工作中，應把工作重點放在提升對資本市場的熟知程度，縮小和發(fā)達地區(qū)爭奪、利用資本資源的能力差距等方面，加快推動內(nèi)蒙古資本要素市場化改革。

關鍵詞：資本要素? 市場化改革

一、股票市場情況

（一）全國股票發(fā)行上市情況

目前，我國企業(yè)首次公開發(fā)行股票并上市（即IPO）的市場選擇包括上海證券交易所主板、科創(chuàng)板和深圳證券交易所主板、中小企業(yè)板（以下簡稱“中小板”）和創(chuàng)業(yè)板。2019年，全年共有202家企業(yè)首發(fā)上市，這些上市企業(yè)分布在23個省區(qū)市。以IPO數(shù)量來看，廣東省、江蘇省、北京市、浙江省、上海市均突破20家，山東省共有16家企業(yè)實現(xiàn)IPO，其余17個省區(qū)市上市企業(yè)均為個位數(shù)。吉林省、山西省、海南省、貴州省、甘肅省、青海省、新疆維吾爾自治區(qū)和內(nèi)蒙古自治區(qū)去年的上市企業(yè)數(shù)量為零。

（二）內(nèi)蒙古上市公司情況

目前，內(nèi)蒙古在滬深交易所主板上市公司21家、中小板上市公司2家、創(chuàng)業(yè)板上市公司3家，暫無科創(chuàng)板公司，在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股份有限公司（即“新三板”）掛牌公司52家。

（三）內(nèi)蒙古企業(yè)股票發(fā)行上市情況及存在的問題

1994年，內(nèi)蒙古蒙電華能熱電股份有限公司（內(nèi)蒙華電）作為內(nèi)蒙古第一家公司發(fā)行上市。2012年9月，內(nèi)蒙古蒙草生態(tài)環(huán)境（集團）股份有限公司成功實現(xiàn)首發(fā)并在創(chuàng)業(yè)板上市，成為內(nèi)蒙古截至目前最年輕的一家上市公司，此后內(nèi)蒙古再無企業(yè)上市。內(nèi)蒙古之所以出現(xiàn)長時間的企業(yè)上市斷檔期，原因可從以下方面探究：

一是國內(nèi)經(jīng)濟形勢變化對內(nèi)蒙古企業(yè)股票發(fā)行上市產(chǎn)生深刻影響。受我國經(jīng)濟三期疊加、產(chǎn)能過剩等因素影響，經(jīng)濟下行壓力逐步加大。此外，在推進經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)以及供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革大背景下，以資源能源為支柱的內(nèi)蒙古經(jīng)濟不可避免地受到影響和沖擊。

二是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)多，科創(chuàng)企業(yè)少，與國家戰(zhàn)略扶持相脫節(jié)。內(nèi)蒙古傳統(tǒng)的農(nóng)牧業(yè)及農(nóng)副產(chǎn)品加工、金屬冶煉、采掘輔助等行業(yè)，尚無硬核科技企業(yè)，無法與科創(chuàng)板對接，內(nèi)蒙古產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的跛腿現(xiàn)象尚無明顯改善。

三是企業(yè)自身素質(zhì)不佳成為推進上市中的最大障礙。自2012年至今，7年間主動申請撤出在內(nèi)蒙古輔導備案或因不按輔導要求報送輔導進展報告而被視為終止輔導的企業(yè)有14家，占比高達60.87%。終止輔導的原因除企業(yè)盈利能力大幅下滑、不符合審核要求外，更多的是因為企業(yè)在多年運營中不重視合規(guī)管理，問題在輔導期內(nèi)集中爆發(fā)，或部分企業(yè)存在僥幸心理，想帶病闖關。此外，部分公司上市目標定位不清，在A股、港股甚至其他海外市場上市搖擺不定，錯過了良好的上市時機。

四是推進企業(yè)上市政策落實不到位，對企業(yè)申報掣肘明顯。政策目標出現(xiàn)偏差、具體舉措對企業(yè)支持有限、政策定位與內(nèi)蒙古實際產(chǎn)生錯配都是導致內(nèi)蒙古推進企業(yè)上市掛牌行動計劃未能落地的原因。其他諸如安監(jiān)、稅務、環(huán)保等部門相關證明的開具，土地和房產(chǎn)權屬辦理過程中拿不到確認文件等問題普遍存在于擬上市企業(yè)中，亟待政府相關部門協(xié)調(diào)推進。

五是相關中介機構(gòu)履職不到位。在企業(yè)申報過程中，部分中介機構(gòu)履職盡責不到位的情況比較突出，中介機構(gòu)名氣大而駐場服務團隊不給力的“大公司、小團隊”現(xiàn)象在一定程度上拖延了公司存在問題的解決，讓公司在長期的等待中漸漸喪失了上市動力。

（四）關于推進內(nèi)蒙古企業(yè)股票發(fā)行上市的相關建議

內(nèi)蒙古在政策制定上應更具針對性，在企業(yè)上市事項辦理綠色通道、妥善解決企業(yè)上市歷史遺留問題、稅收優(yōu)惠、發(fā)揮上市服務機構(gòu)作用、加大企業(yè)上市宣傳培訓力度等方面出臺更便利更有效的政策措施。推動內(nèi)蒙古企業(yè)上市除IPO一個抓手，還可考慮分類推進、一企一策。對部分特別優(yōu)質(zhì)且有上市需求的企業(yè)可支持通過借殼的方式優(yōu)先重組內(nèi)蒙古“空殼化”上市公司，進一步實現(xiàn)資源整合。也可通過公開發(fā)行、申報“新三板”精選層等方式，推動和支持企業(yè)沖刺精選層并在條件成熟后實現(xiàn)轉(zhuǎn)板上市。對部分確有融資需求但尚不足以達到上市掛牌條件的小微企業(yè)，可考慮到內(nèi)蒙古股權交易中心掛牌培育壯大。在科創(chuàng)企業(yè)方面，結(jié)合國有私募基金引導，可采用“輸血式”引進，除注冊地應設在內(nèi)蒙古外，經(jīng)營地可不做過多限制。

二、公司債、綠色債和資產(chǎn)證券化（ABS）融資

（一）公司債券情況

2019年，我國債券市場發(fā)行各類債券44.85萬億元，交易所市場累計發(fā)行各類債券7.20萬億元，同比增長27%，占比16%。我國債券市場本年累計凈融資12.22萬億元，交易所債券市場本年累計凈融資5.24萬億元，占比43%。全市場非金融企業(yè)累計凈融資2.56萬億元，交易所市場非金融企業(yè)累計凈融資1.66萬億元，占比65%。

內(nèi)蒙古累計共有公司債發(fā)行人20家，存續(xù)債券42只，規(guī)模436.52億元。其中2019年6家發(fā)行人發(fā)行13只公司債，規(guī)模124.85億元。從地區(qū)分布看主要集中在呼、包、鄂地區(qū)，從發(fā)行方式看主要為私募發(fā)行，從期限看主要集中在3年期和5年期，從企業(yè)類型看民營企業(yè)居多。

（二）內(nèi)蒙古綠色債券發(fā)展情況

截至目前，內(nèi)蒙古共發(fā)行綠色債券2只，發(fā)行金額7.5億元;發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品1只，發(fā)行金額4.11億元。其中，上市公司蒙草生態(tài)發(fā)行1只2.5億元綠色公司債券，烏海銀行發(fā)行1只5億元綠色金融債券;京藍沐禾節(jié)水裝備公司發(fā)行中信建投—京藍沐禾PPP項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品1只，發(fā)行規(guī)模4.11億元。

（三）資產(chǎn)證券化情況

資產(chǎn)證券化也叫資產(chǎn)支持證券（債券），2017 年美國資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模占債券市場發(fā)行規(guī)模的比重高達22.83%;而2019 年前三季度，我國資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模占債券市場發(fā)行規(guī)模占比僅為4.35%，距離發(fā)達國家市場有很大的發(fā)展空間;同時，隨著資產(chǎn)證券化底層資產(chǎn)不斷豐富，交易結(jié)構(gòu)不斷創(chuàng)新，非標轉(zhuǎn)標趨勢下，業(yè)務空間擴容，是未來發(fā)展的重要方向。自2014 年備案制以來，國內(nèi)的資產(chǎn)證券化業(yè)務得到蓬勃發(fā)展，其中發(fā)行量前五的省市為北京、上海、廣東、重慶和福建，發(fā)行量占全國發(fā)行量三分之二以上。

內(nèi)蒙古目前共發(fā)行12單資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，共計120.09億元。其中基礎設施收費收益權類發(fā)行7單共計67.90億元，占發(fā)行金額總量56.54%;企業(yè)貸款類發(fā)行3單共計40.72億元，占發(fā)行金額總量33.91%;不動產(chǎn)投資信托REITs發(fā)行1單共7.36億元，占發(fā)行金額總量6.13%;PPP 項目類1單共4.11 億元，占發(fā)行金額總量3.42%。

（四）內(nèi)蒙古公司債、綠色債和資產(chǎn)證券化發(fā)展存在的問題

一是內(nèi)蒙古企業(yè)高度依賴傳統(tǒng)融資方式。內(nèi)蒙古是自然資源和基礎原材料生產(chǎn)大省，企業(yè)發(fā)展粗放，重視硬資源忽視軟資源，企業(yè)發(fā)展過程中依賴銀行等傳統(tǒng)金融融資思維根深蒂固，對新知識的接受被動且滯后，債券融資總額和占比在各省區(qū)排名靠后，爭奪國內(nèi)資金市場的能力低下。

二是違約事件頻發(fā)。和在全國資金市場融資能力靠后形成鮮明對比的是，內(nèi)蒙古企業(yè)違約程度在國內(nèi)卻排名靠前。特別是資產(chǎn)證券化“大成西黃河大橋通行費收入收益權專項資產(chǎn)管理計劃”、交易所企業(yè)債“11蒙奈倫”相繼發(fā)生國內(nèi)市場的第一單違約極端事件，進一步加劇了國內(nèi)資金市場對內(nèi)蒙古市場主體的負面信用評價，導致內(nèi)蒙古營商信用環(huán)境的極度惡化，嚴重影響了全區(qū)企業(yè)的融資規(guī)模。

三是金融生態(tài)欠缺，配套措施不完善。內(nèi)蒙古目前無本土化AAA級融資擔保機構(gòu)，專業(yè)的債券評級與認證機構(gòu)、承銷法人機構(gòu)數(shù)量少。由于內(nèi)蒙古企業(yè)公司債、綠色債發(fā)行規(guī)模小，各種費用的負擔相對較重，內(nèi)蒙古尚缺乏經(jīng)濟發(fā)達省區(qū)完備的債券貼息、風險補償、發(fā)行費用補貼等引導政策安排，企業(yè)認知、接受水平受到影響。

（五）促進內(nèi)蒙古公司債、綠色債和資產(chǎn)證券化發(fā)展的建議

發(fā)行債券，是在國內(nèi)資金市場爭奪資源的一種體現(xiàn)，不占用內(nèi)蒙古信貸規(guī)模，同時可以倒逼企業(yè)規(guī)范經(jīng)營，提升信用意識和能力，引導企業(yè)文化的長遠期建設能力。積極完善推進公司債、綠色金融和資產(chǎn)證券化業(yè)務的激勵約束機制，對符合條件的發(fā)行人提供稅收優(yōu)惠、投資補助、貼息等激勵措施，降低債務發(fā)行成本。對商業(yè)銀行、保險機構(gòu)、證券公司、評級機構(gòu)、擔保公司等金融機構(gòu)設立專項考核，引導和督促相關金融機構(gòu)積極履行社會責任。著力發(fā)展培育本土化的AAA級融資擔保機構(gòu)，鼓勵融資擔保公司通過再擔保等方式，降低融資成本。逐年編制重點引導目錄等方式吸引企業(yè)進行債券融資。

三、私募基金情況

（一）內(nèi)蒙古私募行業(yè)發(fā)展情況

截至目前，內(nèi)蒙古轄區(qū)已登記私募基金管理人47家，注冊資本合計15.09億元。從機構(gòu)類型看，以私募股權、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人為主，數(shù)量為43家，占比高達91.48%;私募證券投資基金管理人2家，其他私募投資基金管理人1家。備案基金共101只，管理基金規(guī)模合計380.83億元。

內(nèi)蒙古私募基金投向主要以農(nóng)牧漁產(chǎn)品、環(huán)保設備、工程與服務、煤炭、信息技術服務等行業(yè)為主，累計投資本金212.22億元，在投本金181.48億元，在投項目147個（其中，異地在投項目41個，在投本金9.72億元）。

（二）內(nèi)蒙古地區(qū)私募基金服務實體經(jīng)濟存在的障礙

部分地區(qū)工商登記存在限制，設立程序繁瑣，尚未實現(xiàn)工商登記一站式服務，效率較低。與私募有關的稅收制度也未能形成統(tǒng)一涵蓋所有私募類型的稅收框架，在執(zhí)行過程中受制于財政吃緊等原因存在落實不到位情況。

內(nèi)蒙古產(chǎn)業(yè)層級低，缺乏國內(nèi)占據(jù)優(yōu)勢的創(chuàng)新行業(yè)，區(qū)內(nèi)優(yōu)質(zhì)項目短缺。在退出途徑方面，內(nèi)蒙古備案基金項目很難利用上市退出，主要靠通過大股東/被投企業(yè)回購、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、到期清算等，資本獲利空間有限。

內(nèi)蒙古私募基金大部分是國有創(chuàng)投機構(gòu)，決策審批程序復雜，投資效率受到影響。個別私募基金仍采用工資加獎金的激勵模式，項目收益與投資人員的收入脫鉤，投資人員同時面臨項目投資失敗的責任追究風險，投資風格保守。國有創(chuàng)投機構(gòu)的資產(chǎn)評估程序多采用保守的成本法，難以反映項目的真實價值。

（三）推動私募基金服務實體經(jīng)濟的有關建議

加大對私募基金投資初創(chuàng)期項目、創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新類項目、本地注冊項目的激勵，如通過稅收優(yōu)惠，為早期創(chuàng)業(yè)者提供場地、資金的便利及法律、企業(yè)管理的輔導。對早期投資者提供配套的政策、補貼、風險補償?shù)纫龑渫顿Y特定園區(qū)或行業(yè)。在更集中統(tǒng)一運用政府引導基金的基礎上，對投資于內(nèi)蒙古的項目集中金融資源傾斜。

四、市場化交易平臺情況

內(nèi)蒙古目前通過驗收保留的交易平臺公司共有11家，除股權交易中心和產(chǎn)權交易中心外，其他的大宗商品交易場所不是停業(yè)整頓，就是違法違規(guī)舉報不斷。究其原因，主要有以下幾方面原因：

（一）市場定位設計時存在偏差

這些所謂“要素市場”建立時，其經(jīng)濟功能設計邏輯，不是為溝通內(nèi)蒙古或是所在地供需雙方不對稱信息，促進標的產(chǎn)品更快、更低成本地實現(xiàn)交易，而是為擴大交易量獲取更多交易手續(xù)費收入。實物一次性交割少，衍生出中間交易環(huán)節(jié)、交易內(nèi)容多，脫實就虛情況顯著。

（二）市場容量不足

交易平臺的建立，初衷是按照國家要求進行實物標的快速有效匹配，但是各地方建立的交易平臺市場資源匹配能力有限，當?shù)貥说慕灰妆旧砭鸵?guī)模小、不活躍，大馬拉小車、交易平臺吃不飽的情況普遍存在。交易平臺為了覆蓋各項經(jīng)營成本，逐漸滑入擴大虛擬交易量的違規(guī)經(jīng)營境地。

（三）不掌握買方入口

在買方市場情況下，交易平臺應建在買方入口才能發(fā)揮作用，比如菜市場建在菜地上就不會有太大作用。內(nèi)蒙古是典型的資源輸出大省，在地方上建立常規(guī)商品交易平臺無助于產(chǎn)品對外銷售。

（四）其他因素

大宗商品交易場所劃歸地方政府審批監(jiān)管后，某些資金方認為這是新出現(xiàn)的地方金融牌照，搶占資源或是在不發(fā)達地區(qū)開展違法違規(guī)活動的心態(tài)大量存在。在地方政府急切提高產(chǎn)銷率、市場占有率和地區(qū)形象等的訴求下，很容易被資金方操控協(xié)助辦理審批，埋下風險隱患。

交易平臺建立后，平臺公司運營資金有限，也難建立信用保障機制。從全國的情況看，大宗商品交易場所能實現(xiàn)盈利的極少，如果出現(xiàn)經(jīng)營風險或是欺詐，都需要地方政府兜底或是清理。

在《意見》中，傳統(tǒng)商品要素市場化交易未再提及，但傳統(tǒng)商品要素市場發(fā)展過程中的經(jīng)驗和教訓，在公共資源、科技成果、大數(shù)據(jù)等新的重點要素市場化配置過程中，要充分借鑒前期經(jīng)驗，重點關注以下幾個方面：

1.當?shù)厥欠裼泄┬桦p方的需求

要素交易平臺的建立，基本訴求是為了快速、低成本實現(xiàn)供求信息的匹配，如果當?shù)貨]有供需雙方足夠的雙向需求，需要交易平臺撮合的動力不足。另外，對于非實體經(jīng)濟需求的平臺、虛擬交易平臺，不應當設立。

2.不占據(jù)買方入口資源優(yōu)勢，應考慮平臺合作

內(nèi)蒙古是基礎原材料生產(chǎn)大省，產(chǎn)品大多數(shù)需要銷往國內(nèi)下游深加工市場銷售，長期處于供大于求的狀態(tài)，不具有市場的主導權，建立交易平臺應和有產(chǎn)品導流能力其他平臺結(jié)合，優(yōu)勢互補，借力發(fā)展。

3.財務承擔能力評估

各地區(qū)在接受交易平臺籌建申請時，應充分評價可實現(xiàn)的現(xiàn)貨交易量和平臺撮合收入的財務成本覆蓋能力，不能實現(xiàn)盈利能力的應慎重批準。如涉及當?shù)刂匾a(chǎn)品和地區(qū)形象確要設立的，地方財政應考慮交易平臺虧損的差額補足。

4.注意政策邊界

國發(fā)﹝2011﹞38號文、國辦發(fā)﹝2012﹞37號文中已明確規(guī)定“買入后賣出或賣出后買入同一交易品種的時間間隔不少于5個交易日”、“不得集中競價、電子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式進行標準化合約交易?！币虼?，創(chuàng)新可以在產(chǎn)品品種上，但絕不能在已經(jīng)非常成熟的交易方式上去突破政策底線。

此外，該《意見》中并沒有涵蓋期貨市場內(nèi)容，而內(nèi)蒙古是目前期貨目錄產(chǎn)品大省，作為資本市場的重要金融工具，期貨、期權工具在內(nèi)蒙古能起到的作用甚至會超過證券系列工具。期貨市場及其工具未能被充分利用，是內(nèi)蒙古今后應該考慮研究的課題。

責任編輯：康偉