張學(xué)慶

全球經(jīng)濟(jì)衰退會(huì)對(duì)中國(guó)出口需求造成較大沖擊。年內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的反彈復(fù)蘇幅度可能會(huì)弱于預(yù)期。

疫情的蔓延對(duì)全球經(jīng)濟(jì)形成強(qiáng)大沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也難以獨(dú)善其身。

下調(diào)增速

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅將?2020?年中國(guó)GDP增速預(yù)測(cè)從此前的6.1%下調(diào)至2.6%。

同時(shí)，她預(yù)計(jì)?2020?年中國(guó)出口同比大幅下跌18%左右，短期名義進(jìn)口同比降幅可能更大、達(dá)到25%左右。

“有人說(shuō)從來(lái)沒(méi)有看到這么差的數(shù)據(jù)。其實(shí)這沒(méi)有什么好奇怪的，因?yàn)橹袊?guó)1、2月份的數(shù)據(jù)已經(jīng)告訴大家，除了生活和醫(yī)療基本的活動(dòng)以外，其他幾乎都停掉?！绷杭t在近日一次電話會(huì)議上說(shuō)。

“3月10日以后，海外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)快速下滑，我們看到，包括廣東在內(nèi)的一些地方的出口訂單也出現(xiàn)比較快速下滑的狀態(tài)。我們估計(jì)，出口數(shù)據(jù)是滯后的，很多比較差的數(shù)據(jù)會(huì)出現(xiàn)在二季度，而且隨著往后拖，5、6?月甚至更遠(yuǎn)，會(huì)出現(xiàn)比較差的數(shù)據(jù)?！绷杭t說(shuō)。

“中國(guó)如果能夠有2.6%的增長(zhǎng)，可能是主要經(jīng)濟(jì)體唯一今年有正增長(zhǎng)的國(guó)家，相對(duì)來(lái)講是個(gè)很不容易的情況了?！绷杭t表示。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，新冠疫情及全國(guó)停工大幅沖擊了?1～2?月經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。工業(yè)生產(chǎn)同比下降13.5%，社會(huì)消費(fèi)品零售同比下跌20.5%，房地產(chǎn)和汽車銷售分別同比下跌40%和45%。固定資產(chǎn)投資同比下跌24.5%，而盡管地方政府專項(xiàng)債發(fā)行走強(qiáng)，但基建投資仍同比下跌26.6%。

雖然3月初以來(lái)復(fù)工率明顯回升，但經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍未完全恢復(fù)常態(tài)?！耙虼艘患径菺DP增速可能同比下降5%?！比疸y首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤表示。

全球疫情蔓延，越來(lái)越多的國(guó)家開(kāi)始實(shí)施封鎖及出行限制。隨著未來(lái)歐美經(jīng)濟(jì)所受負(fù)面影響顯現(xiàn)，全球需求可能大幅走弱，拖累中國(guó)出口?！凹幢愠雠_(tái)更多支持政策，預(yù)計(jì)中國(guó)全年經(jīng)濟(jì)增速降至1.5%?！蓖魸Q，“如此低的增速主要反映了一季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)大幅收縮，以及未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)明顯走弱帶來(lái)的拖累。而經(jīng)濟(jì)上行空間相對(duì)有限，即便在樂(lè)觀情形下，全年經(jīng)濟(jì)增速也難超3%。”

有望反彈

汪濤預(yù)計(jì)，在更多政策支持的幫助下，二至四季度GDP增速有望環(huán)比大幅反彈。

UBS?Evidence?Lab大數(shù)據(jù)即時(shí)預(yù)報(bào)顯示工業(yè)活動(dòng)、出口，以及除汽車和旅游之外的消費(fèi)已恢復(fù)至正常水平的85%～90%。因此，瑞銀預(yù)計(jì)固定資產(chǎn)投資全年將保持正增長(zhǎng)，其中基建投資有望增長(zhǎng)10%，這應(yīng)能抵消制造業(yè)投資下滑和其他領(lǐng)域投資放緩造成的拖累。

盡管政府可能會(huì)進(jìn)一步出臺(tái)提振消費(fèi)的舉措，但受人員和貨物流通受限、失業(yè)率上升、收入下降等因素影響，今年整體消費(fèi)可能零增長(zhǎng)或較2019年下滑。

全球經(jīng)濟(jì)惡化可能會(huì)阻礙中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇反彈。隨著全球疫情加劇，越來(lái)越多的國(guó)家開(kāi)始實(shí)施封閉措施和交通管制。二至三季度許多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)可能會(huì)收縮。即使國(guó)內(nèi)全面復(fù)工且產(chǎn)能利用率顯著提升，但全球經(jīng)濟(jì)衰退可能也會(huì)對(duì)中國(guó)出口需求造成較大沖擊。因此，預(yù)計(jì)年內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的反彈復(fù)蘇幅度可能會(huì)弱于預(yù)期。

此外，輸入性病例風(fēng)險(xiǎn)上升也可能意味著中國(guó)對(duì)于放松交通管制也會(huì)更為謹(jǐn)慎。

如果其他一些主要經(jīng)濟(jì)體二至三季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)衰退，那么即使中國(guó)自身供求恢復(fù)至正常甚至更高水平，中國(guó)整體的經(jīng)濟(jì)反彈仍可能會(huì)受制于出口的大幅下跌。

汪濤表示，考慮到疫情帶來(lái)的嚴(yán)重負(fù)面影響，以及全球經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)衰退，全年實(shí)現(xiàn)1.5%的GDP增速已經(jīng)需要整體財(cái)政支持規(guī)模超過(guò)GDP的2%（不包括稅收收入下降的影響），且整體信貸增速反彈至12.5%。后者意味著2020年中國(guó)整體非金融部門債務(wù)占GDP比重將上升20個(gè)百分點(diǎn)以上。2021年，隨著全球經(jīng)濟(jì)擺脫新冠肺炎疫情的影響逐步復(fù)蘇，中國(guó)GDP增速將有望反彈至7.5%。

梁紅則預(yù)測(cè)，2021年GDP增速反彈至9%。

當(dāng)然，如果財(cái)政支持力度或者房地產(chǎn)活動(dòng)反彈幅度強(qiáng)于預(yù)期，那么GDP增速可能會(huì)高于預(yù)測(cè)。

梁紅認(rèn)為，整個(gè)二季度的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都將受到較大沖擊。同時(shí)，三季度海外復(fù)工可能耗時(shí)更長(zhǎng)，所以全球“補(bǔ)庫(kù)”周期可能要到四季度才全面展開(kāi)。

政策加碼

當(dāng)前形勢(shì)下，財(cái)政與貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)力度或?qū)⒓哟a，短期“美元荒”過(guò)后，人民幣可能有升值動(dòng)力。

“我們?nèi)绻f(shuō)逆周期要調(diào)的話，微調(diào)的話，要趁早調(diào)的話，房地產(chǎn)的一些限購(gòu)、限貸政策，包括我們的利率都是有調(diào)整空間的。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)下滑的情況下，你不可能靠發(fā)消費(fèi)券去吃吃喝喝就能堵得住經(jīng)濟(jì)下滑的，更大的消費(fèi)一定是車和房子?！绷杭t說(shuō)。

“如果要想把內(nèi)需補(bǔ)回來(lái)，不調(diào)整房地產(chǎn)政策是做不到的，而且其實(shí)中國(guó)的車和房都在限購(gòu)狀態(tài)下，如果今天放開(kāi)限購(gòu)，即使在今天這樣疫情的形勢(shì)下，我相信都會(huì)有需求，中國(guó)有些政策是該調(diào)了?！绷杭t說(shuō)。

“目前政策空間相對(duì)有限，政府也依然擔(dān)心金融風(fēng)險(xiǎn)積聚，同時(shí)本次疫情造成的沖擊可能也僅是暫時(shí)的，這些因素可能會(huì)制約國(guó)內(nèi)政策的寬松力度?！比疸y汪濤認(rèn)為。

此外，人員和貨物流動(dòng)受限，以及對(duì)疫情再度爆發(fā)的擔(dān)憂也可能會(huì)削弱寬松政策的有效性。但是，如果政府財(cái)政刺激規(guī)模明顯高出預(yù)期，那么今年下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)則有望加速回升。

另外，房地產(chǎn)信貸和限購(gòu)政策的放松，以及農(nóng)村土地改革的推進(jìn)也可能使房地產(chǎn)活動(dòng)的反彈幅度超出預(yù)期。但即使在較為樂(lè)觀的情景下，今年GDP增速也不太可能超過(guò)3%。

汪濤同時(shí)表示，GDP?增速也可能不及她的預(yù)測(cè)，倘若一季度增速跌幅超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)慢于預(yù)期、或二三季度全球衰退加深，拖累中國(guó)二季度反彈幅度低于預(yù)期。如果到3月下半月經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍未能完全恢復(fù)常態(tài)，那么一季度增速不及預(yù)期則可能會(huì)發(fā)生。

如果3月工業(yè)生產(chǎn)跌幅達(dá)到1～2月份的一半，同時(shí)大部分服務(wù)業(yè)活動(dòng)進(jìn)一步走弱，那么一季度?GDP可能同比下跌8%。無(wú)論上述哪種情況，那么，2020全年GDP都很難實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)了。

汪濤認(rèn)為，現(xiàn)在預(yù)計(jì)央行會(huì)進(jìn)一步增加流動(dòng)性投放，包括年內(nèi)再降準(zhǔn)（規(guī)模相當(dāng)于65個(gè)基點(diǎn)全面降準(zhǔn)）、提供再貸款、開(kāi)展MLF操作，以及進(jìn)一步下調(diào)MLF利率10個(gè)基點(diǎn)。基于此，預(yù)計(jì)年底前國(guó)內(nèi)短期利率將保持在2%以下，10年期國(guó)債收益率將降至2.5%。但受人員和貨物流動(dòng)受限、人們對(duì)安全的擔(dān)憂、需求和盈利前景不佳等因素影響，貨幣政策放松對(duì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用可能有限。

中金公司認(rèn)為，由于遭受百年一遇的疫情，政府赤字會(huì)因周期性因素導(dǎo)致的稅收減少和支出增加而被動(dòng)上升。要讓財(cái)政政策發(fā)揮主動(dòng)逆周期調(diào)節(jié)功能，廣義財(cái)政赤字有必要大幅擴(kuò)張，并且不排除今年發(fā)行“抗疫”特別國(guó)債的可能。

此外，已經(jīng)推出的減免社保繳費(fèi)和國(guó)有企業(yè)讓利政策也將為中小企業(yè)降負(fù)。發(fā)揮財(cái)政政策效果也需要貨幣政策寬松相配合，通過(guò)降準(zhǔn)降息等方式降低融資成本。

梁紅認(rèn)為，2020年周期性財(cái)政赤字率可能擴(kuò)大4～5個(gè)百分點(diǎn)，廣義的財(cái)政赤字率或?qū)⒈?019年擴(kuò)大6～7個(gè)百分點(diǎn)。

她預(yù)計(jì)2020年LPR（貸款基礎(chǔ)利率）還將下調(diào)40基點(diǎn)、RRR（存款準(zhǔn)備金）將再下降150基點(diǎn)，同時(shí)，存款基準(zhǔn)利率可能調(diào)降25個(gè)基點(diǎn)。

利好人民幣債券

疫情下，不僅中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨增長(zhǎng)壓力，亞洲經(jīng)濟(jì)也將面臨二次挑戰(zhàn)。

德意志銀行集團(tuán)亞洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家?Juliana?Lee?及亞太首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家?Michael?Spencer發(fā)表研究報(bào)告認(rèn)為，新冠肺炎給亞洲經(jīng)濟(jì)帶來(lái)新一輪挑戰(zhàn)。

目前，歐洲和美國(guó)新冠肺炎疫情日趨嚴(yán)重，基于對(duì)疫情在兩地大規(guī)模蔓延的預(yù)期，德意志銀行近日大幅下調(diào)對(duì)歐洲及美國(guó)短期GDP增速的預(yù)期：預(yù)計(jì)美國(guó)第二季度經(jīng)濟(jì)增速將降為負(fù)值;而歐元區(qū)則可能經(jīng)歷更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，第三季度開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

德意志銀行預(yù)測(cè)，亞洲消費(fèi)市場(chǎng)第一季度受新冠疫情沖擊最為嚴(yán)重。而越來(lái)越多跡象表明，新加坡、中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正重回正軌，消費(fèi)應(yīng)將在4月份回暖。計(jì)入季節(jié)性調(diào)整，從季度環(huán)比增長(zhǎng)率來(lái)看，亞洲第一季度消費(fèi)和GDP增速可能為負(fù)值。預(yù)計(jì)消費(fèi)將在第二季度反彈。

雖然消費(fèi)逐步復(fù)蘇，但由于美國(guó)和歐盟需求萎縮，亞洲出口或?qū)⒆呷?。德意志銀行最新預(yù)測(cè)顯示，今年上半年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將基本停滯，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)則將衰退。

受美國(guó)、歐元區(qū)和日本近期經(jīng)濟(jì)低迷的影響，亞洲出口繼2019年下降?0.6%后，將于今年繼續(xù)下降?3.7%，但有望在2021年大幅反彈7.7%。

如果油價(jià)持續(xù)保持在現(xiàn)階段低迷的水平，將對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)體出口構(gòu)成新的下行壓力。反之，若明年油價(jià)恢復(fù)到每桶50美元或者更高水平，將利好亞洲經(jīng)濟(jì)體的出口增長(zhǎng)。

“美元流動(dòng)性緊縮有可能推升新興市場(chǎng)、亞洲市場(chǎng)本地資產(chǎn)估值的波動(dòng)性，同時(shí)人民幣債券和股票市場(chǎng)波動(dòng)性亦將受美元全球市場(chǎng)溢出性影響。”德意志銀行大中華區(qū)宏觀策略主管劉立男表示。

但現(xiàn)階段，海外投資者在國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)上的持有占比約為?2.35%，尚低于其他新興市場(chǎng)，因此國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)所受影響應(yīng)相對(duì)較小。

劉立男判斷，伴隨美聯(lián)儲(chǔ)為美元市場(chǎng)注入流動(dòng)性，目前全球及中國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境預(yù)示人民銀行未來(lái)幾周或?qū)⒗^續(xù)采取政策調(diào)控。

雖然受美元資金市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮影響，近期市場(chǎng)下調(diào)人民幣債券配置，但劉立男認(rèn)為這為投資者帶來(lái)加大長(zhǎng)期人民幣資產(chǎn)配置的機(jī)遇。全球收益率下調(diào)，中國(guó)政策寬松將推動(dòng)人民幣債券市場(chǎng)看漲。