張學(xué)慶

股市的投資機會主要體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上，普漲普跌的現(xiàn)象會越來越少見。

春節(jié)之后股市連續(xù)反彈，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)創(chuàng)出了2017年以來的新高，投資者風(fēng)險偏好明顯上升。

投機明顯

從最近的交易特點看，投機特征依然比較明顯。

“目前交易市盈率在 110 倍以上（扣非后），遠高于 54倍的中位數(shù)市盈率和18倍的市值加權(quán)市盈率，說明當前交易熱點多在題材類上。疫情發(fā)生之后，此類炒作也并未發(fā)生明顯收斂?！敝刑┳C券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷撰文指出。

李迅雷認為，近期 A 股在經(jīng)濟正處在下行周期同時又遇到十年不遇的重大疫情，投資者風(fēng)險偏好反而上行的經(jīng)濟層面解釋，與貨幣政策的放寬有一定相關(guān)性。去年全球主要經(jīng)濟體紛紛降息，說明經(jīng)濟下行壓力較大，國內(nèi)也是如此，投資者普遍預(yù)期，在疫情之下，貨幣政策進入降息周期概率更大，資本市場的流動性會比較充裕，資金推動型特征相對明顯，給題材類股票帶來更多機會。

從風(fēng)格切換的角度看，大藍籌股經(jīng)過這2年的估值修復(fù)之后，估值提升的空間已經(jīng)不大了。對于投機者而言，希望能獲得更高回報率，因此，代表新經(jīng)濟或新舊動能轉(zhuǎn)換的創(chuàng)業(yè)板成為首選。

而疫情尚在延續(xù)，復(fù)工難度加大，實業(yè)投資遇到諸多困難時，寬松貨幣政策所產(chǎn)生的流動性對實體經(jīng)濟的支持實際上效果有限，而且也是分層的。所以，部分流動性會在金融體系空轉(zhuǎn)，給股市倒是帶來了“流動性”。

李迅雷認為，未來 10 年，中國經(jīng)濟將一直處在結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，行業(yè)的集中度會不斷提升，頭部現(xiàn)象會越來越明顯。股市的投資機會也主要體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上，普漲普跌的現(xiàn)象會越來越少見。

他舉例說，美國股市已經(jīng)經(jīng)歷了10年牛市，但這10年（2009-2019）中，全美股票中跑贏平均漲幅的只占16%;納斯達克市場中，跑贏平均漲幅的股票只占 7.42%，贏家通吃、優(yōu)勝劣汰的特征非常明顯。

李迅雷認為，無論是非典還是此次疫情，都是短暫的，經(jīng)濟受疫情影響，少則半年，多則一年，但并不會改變中國經(jīng)濟的發(fā)展趨勢和結(jié)構(gòu)變化趨勢。市場的投資機會，一方面是趨勢性或結(jié)構(gòu)性的，另一方面則來自風(fēng)險偏好發(fā)生轉(zhuǎn)變時的估值變化。

風(fēng)格難改

天風(fēng)證券分析師徐彪認為，從各個地方政府對人員流動不斷加強管控上、從企業(yè)繼續(xù)推遲的復(fù)工上來看，疫情“實質(zhì)形勢”上的拐點可能仍然需要等待。待疫情“實質(zhì)形勢”出現(xiàn)拐點之后，逆周期調(diào)節(jié)政策（包括對投資和消費的刺激）才可能逐步發(fā)力。

逆周期調(diào)節(jié)政策的最重要作用是修復(fù)市場對于經(jīng)濟過度悲觀的預(yù)期，防止上證指數(shù)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，這是保障科技板塊取得絕對收益、同時也是各類科技主題能夠持續(xù)活躍的必要條件。

不同于2003年，這一次傳統(tǒng)經(jīng)濟的內(nèi)生動能不足，未來雖有刺激政策，但傳統(tǒng)經(jīng)濟部門修復(fù)空間有限，相關(guān)板塊超跌反彈的幅度和持續(xù)性可能受限。其中景氣度趨勢最好的是處于復(fù)蘇初期的地產(chǎn)竣工鏈條，雖然也會受到1-2個季度干擾，但從內(nèi)生動力來說，可能是未來延續(xù)度最好的。

因此，在全球5G周期、全球半導(dǎo)體周期、全球云計算周期帶來的科技產(chǎn)業(yè)景氣度擴散化的背景下，大概率使得中長期風(fēng)格難以逆轉(zhuǎn)。雖然短期受到疫情的干擾，但在科技產(chǎn)業(yè)周期的內(nèi)生推動力之下，新科技依舊是全年業(yè)績趨勢較為確定的行業(yè)。

關(guān)注業(yè)績

“大家的關(guān)注除了貨幣政策和財政政策以外，會關(guān)注業(yè)績，這個業(yè)績我們基本上要到3月份才能夠看到。”瑞銀投資研究部中國策略主管劉鳴鏑說，“以往的規(guī)律，業(yè)績往上修整的行業(yè)和個股，在估值上會得到一個支撐、會有一個提升。業(yè)績往下調(diào)的行業(yè)和股票，業(yè)績和估值是雙殺?！?/p>

統(tǒng)計顯示，截至目前，A 股 3740 家上市公司中，已有2274家公司發(fā)布了2019年業(yè)績預(yù)告，其中1352家公司業(yè)績預(yù)喜，占比為59.45%;略增362家，扭虧301家，續(xù)盈64家，預(yù)增 625 家。萬集科技、星徽精密、居然之家、金溢科技、宏創(chuàng)控股等26家公司預(yù)計2019年歸屬于上市公司股東的凈利潤增長幅度超過1000%。

從披露時間看，2月份僅有70多家上市公司預(yù)計披露正式年報，3月和4月為披露的主要時間段。此外，受疫情影響，很多公司年報發(fā)布預(yù)計將會推遲到4月30日。

“上市公司的盈利狀況是處于一個冬天，冬天就是盈利的增速在下降。刺激政策在增加，但是還沒有足以讓非金融行業(yè)的利潤增速有一個抬升?？梢灾v，新冠肺炎加大了這個下降的壓力。”劉鳴鏑總結(jié)說。

摩根士丹利最新表示，去年四季度的盈利態(tài)勢暫時很難繼續(xù)維持。目前市場的關(guān)注點已落到新冠肺炎對一季度及以后的盈利影響。

從行業(yè)層面看，計算機、通信和電子設(shè)備制造業(yè)、畜牧業(yè)、醫(yī)療醫(yī)藥業(yè)、白酒飲料、食品加工業(yè)等行業(yè)上市公司相比其他行業(yè)，表現(xiàn)突出。

從板塊看，科創(chuàng)板上市公司整體表現(xiàn)突出。截至目前，48家科創(chuàng)板公司發(fā)布了2019年度業(yè)績預(yù)告，其中34家公司預(yù)喜，占比為70.83%。主營業(yè)務(wù)收入大幅增長是科創(chuàng)板業(yè)績大增的關(guān)鍵因素。

若按指數(shù)權(quán)重來看，保險、多元金融的預(yù)喜占比最高，其次為醫(yī)療、科技硬件，占整體的 7.3%;若按市值占比來看，保險、多元金融、醫(yī)療、消費者服務(wù)、半導(dǎo)體、科技硬件的預(yù)喜率居前，占市值的12.6%，較去年三季度的4.6%大幅攀升。

如何配置

對于接下來的行業(yè)配置，劉鳴鏑表示：“消費是我們標配的，但是我們對于醫(yī)療衛(wèi)生和教育是高配的。周期股，我們是標配，之前是高配。接下來的一兩個月市場可能有一個拉鋸，大家會跟蹤開工的情況、復(fù)工的情況、經(jīng)濟恢復(fù)的情況，與此同時看個股的估值和預(yù)期，也跟蹤流動性，流動性對市場是有一個提升作用的。對于金融類，我們是最大的低配。對于互聯(lián)網(wǎng)和技術(shù)，我們是稍稍高配，有一些股票對整體經(jīng)濟不是特別敏感?！?/p>

廣發(fā)證券認為，行業(yè)輪動沿著受疫情影響由小到大的順序逐漸向中期主線回歸，預(yù)計本輪疫情拐點之后，行業(yè)配置主線更接近產(chǎn)業(yè)邏輯。前期漲幅較高的行業(yè)中，純事件驅(qū)動或避險類板塊迎來補跌，但蘊含中期商業(yè)邏輯的板塊即使階段性回吐部分漲幅，在產(chǎn)業(yè)邏輯支撐下仍具備重新向上動力。

此外，疫情前表現(xiàn)較為強勢、受疫情影響較小、產(chǎn)業(yè)邏輯依然穩(wěn)固的板塊也將逐步回歸。

行業(yè)配置更注重中期產(chǎn)業(yè)邏輯。

1.短期事件受益、中期產(chǎn)業(yè)邏輯支撐的板塊。

①傳媒（視頻、游戲）：短期疫情影響推升需求，視頻和游戲下載量上行。中期5G周期帶動的超高清視頻創(chuàng)新將帶來大屏場景價值回歸，而游戲或?qū)⒊蔀?G應(yīng)用核心場景之一。

②互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、遠程辦公：疫情帶來需求爆發(fā)式增長，降低推廣和爬坡期成本，培養(yǎng)用戶習(xí)慣，疫情結(jié)束以后預(yù)計大量用戶留存推高用戶基數(shù)，甚至加大對該領(lǐng)域的投入。

③IT基礎(chǔ)設(shè)施（IDC、服務(wù)器、存儲）：短期醫(yī)療信息化、線上辦公等暴發(fā)式增長推動對IT基礎(chǔ)設(shè)施需求提升，中期5G 時代傳輸速率加快、數(shù)據(jù)流量暴發(fā)進一步對需求形成支撐。

2.事件影響有限，中期向上邏輯穩(wěn)固的板塊。

j電子（消費電子、半導(dǎo)體、面板）：半導(dǎo)體自身產(chǎn)業(yè)周期進入上行期，春節(jié)不停工受疫情影響有限，5G產(chǎn)業(yè)周期進入高速增長期，5G商用化浪潮下電子板塊具有盈利增長彈性。

②新能源車產(chǎn)業(yè)鏈：自上而下推動明確、產(chǎn)業(yè)空間巨大、潛在催化劑密集的，繼續(xù)關(guān)注四大投資鏈條“中游鋰電池與零部件-上游鋰電材料-中游電機電控-電動整車”，其中電池環(huán)節(jié)單車價值量增量最大。

③軟件：5G商用在通信底層的技術(shù)層面為各類設(shè)備互聯(lián)的應(yīng)用場景提供支撐，相應(yīng)帶來各類新興應(yīng)用的發(fā)展土壤。萬物互聯(lián)時代開啟，各類IOT設(shè)備交互增強、軟件需求大幅提升。