韋順

玻纖是典型的順周期產(chǎn)業(yè)，自2018年下半年以來(lái)，行業(yè)景氣度下行，新增產(chǎn)能不斷收縮，價(jià)格也連續(xù)跌了2年，處于周期底部。隨著疫情后下游建筑、管道等行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，玻纖供需關(guān)系呈緊平衡狀態(tài)，近期已經(jīng)有企業(yè)試探性提價(jià)。玻纖新一輪上漲周期或?qū)㈤_始。

下游行業(yè)有回暖預(yù)期

玻纖即玻璃纖維，其中無(wú)堿玻纖占比約為95%。它既是替代材料，可用于對(duì)鋼材、鋁材和木材等傳統(tǒng)材料進(jìn)行替換，也是一種增強(qiáng)材料，可應(yīng)用在航空、交運(yùn)、風(fēng)電和建材等領(lǐng)域。玻纖下游的行業(yè)比較多，但集中在建筑、管道、電子、交通、風(fēng)電等領(lǐng)域，根據(jù)玻纖協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，建筑大約占35%-40%，交運(yùn)18%、電子器件14%、管道11%。

從下游的行業(yè)可以看出，疫情后國(guó)家會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需，近期提出的加大國(guó)內(nèi)內(nèi)循環(huán)已表現(xiàn)出這樣的發(fā)展意圖，內(nèi)需的擴(kuò)大將使得玻纖需求穩(wěn)步回升。

看看下游應(yīng)用最大的建筑行業(yè)的情況。單單2018年-2019年發(fā)改委批復(fù)的重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目的規(guī)模，分別達(dá)到1.41萬(wàn)億和1.08萬(wàn)億，已是近年來(lái)的高峰，同時(shí)，前五個(gè)月地方政府新增專項(xiàng)債高達(dá)2.15萬(wàn)億，同比暴增150%。國(guó)內(nèi)疫情二季度已經(jīng)得到有效控制，經(jīng)濟(jì)已顯著恢復(fù)，但這里面有個(gè)時(shí)間差，為托底經(jīng)濟(jì)而上馬的建筑項(xiàng)目，要到下半年才會(huì)陸續(xù)開工投建。實(shí)際上，如果深入去觀察，二季度一些先行指標(biāo)，如挖機(jī)、泵機(jī)、重卡等上游行業(yè)，銷售數(shù)據(jù)都非常好，好幾個(gè)都創(chuàng)歷史新高，這些預(yù)示著下半年工程建筑行業(yè)的高景氣度。

可能上述觀點(diǎn)比較宏觀，但是你去觀察最近的一些大宗商品價(jià)格，原油、銅、鈷、黃金、炭黑等，價(jià)格都在上漲，這是因?yàn)?，水放太多，大宗商品的價(jià)值凸顯，另一方面，疫情之后，經(jīng)濟(jì)存在復(fù)蘇預(yù)期，大宗品是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的直接指標(biāo)。

新增產(chǎn)能有限 價(jià)格周期底部

從供給端看，玻纖產(chǎn)能受限，供需正逐漸走向緊平衡。2018Q3后行業(yè)供需錯(cuò)配下景氣度迅速下降，企業(yè)融資困難、擴(kuò)張趨于謹(jǐn)慎，并且部分原計(jì)劃于2020年投放的產(chǎn)能已經(jīng)于2018-2019年提前釋放，未來(lái)新增產(chǎn)能有限。目前整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)量約為500萬(wàn)噸，華西證券測(cè)算，2020年國(guó)內(nèi)玻纖新增產(chǎn)能只有33萬(wàn)噸，若減掉已公告因企業(yè)搬遷和檢修關(guān)停的11萬(wàn)噸產(chǎn)能，全年實(shí)際新增產(chǎn)能約22萬(wàn)噸左右?？催h(yuǎn)一些，根據(jù)卓創(chuàng)和玻纖復(fù)合網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2021-2022年產(chǎn)能投放約40萬(wàn)噸，相比于對(duì)目前產(chǎn)能，沖擊率低于10%，并且低于國(guó)內(nèi)每年需求增速。

從價(jià)格看，2018年下半年至今，重點(diǎn)企業(yè)無(wú)堿tex2400直接纏繞紗平均出廠價(jià)累計(jì)下滑1200-1300元/噸，行業(yè)虧損面擴(kuò)大，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)大多數(shù)單純走量、缺乏中高端產(chǎn)品的小企業(yè)已處于虧損狀態(tài)，即使補(bǔ)回折舊攤銷，現(xiàn)金利潤(rùn)也十分微薄?？梢哉f(shuō)，玻纖價(jià)格受到成本支撐，繼續(xù)下跌的空間和概率很小，反而隨需求上行的概率更高。

此外，從歷史性波動(dòng)看，2012年至今，玻纖價(jià)格共經(jīng)歷了三輪下跌周期及2輪上漲周期，每輪周期時(shí)間為1.5-2年（看下圖）。上一輪下跌周期是從2018年下半年開始，目前價(jià)格再次來(lái)到上行周期起點(diǎn)。

2020年以來(lái)，即便是有疫情影響，玻纖價(jià)格也一直維持在4000元/噸-4100元/噸，到了6月末，西南部分企業(yè)針對(duì)部分產(chǎn)品提價(jià)100元/噸，開始試探性提價(jià)。實(shí)際上，行業(yè)早在2019 年11 月初已經(jīng)在試探漲價(jià)，彼時(shí)規(guī)模較大的泰玻、山玻、重慶國(guó)際、重慶三磊、四川微玻等企業(yè)發(fā)出調(diào)價(jià)函，對(duì)無(wú)堿玻璃纖維粗紗——?dú)钟眉喓桶宀募喌绕贩N上調(diào)150-200元不等，但最終由于年初遇到疫情，玻纖的需求反彈未能持續(xù)，因此沒(méi)有形成全品種、大面積的漲價(jià)潮。

從行業(yè)現(xiàn)狀看，大部分企業(yè)5-6月維持100%以上的產(chǎn)銷率，頭部企業(yè)庫(kù)存相比4月下降了10-15天，隨著供需逐漸走向平衡，玻纖行業(yè)的漲價(jià)已水到渠成。

長(zhǎng)周期存在一點(diǎn)隱憂

雖然中期樂(lè)觀看玻纖底部反彈，但如果看4年以上超長(zhǎng)周期的話，玻纖的邏輯可能會(huì)變。最直接的一點(diǎn)是價(jià)格，價(jià)格長(zhǎng)期來(lái)看是一條下降趨勢(shì)線，為什么會(huì)這樣？主要是玻纖的替換性，玻纖的應(yīng)用領(lǐng)域擴(kuò)大及需求長(zhǎng)期處于增長(zhǎng)狀態(tài)，不僅在于其性能好，更重要的是玻纖一直在以價(jià)格換市場(chǎng)需求，比如說(shuō)玻纖的價(jià)格如果慢慢向3000-4000元/噸的區(qū)間逼近，對(duì)護(hù)面紙和螺紋鋼的性價(jià)比就會(huì)出來(lái)，就會(huì)有部分替換市場(chǎng)出來(lái)，目前在歐洲和美國(guó)等玻纖應(yīng)用較成熟的地區(qū)，石膏板中已經(jīng)使用玻纖替換傳統(tǒng)材料護(hù)面紙了。

表：玻纖核心標(biāo)的一覽

以價(jià)換量能擴(kuò)大市場(chǎng)空間，對(duì)行業(yè)龍頭是好事，尤其是玻纖這種格局穩(wěn)定的行業(yè)。一方面，中國(guó)巨石和泰山玻纖（中材科技旗下子公司）合計(jì)市占率超50%，對(duì)市場(chǎng)價(jià)格有變化有牽引作用;另一方面，這些巨頭產(chǎn)能較大，技術(shù)上引領(lǐng)行業(yè)，成本下降能有效平滑價(jià)格下行，比如說(shuō)中國(guó)巨石，玻纖單噸成本從2012年的4029元降到2019年的3870元，泰山玻纖從5054元降到2019年的4221元。這些看起來(lái)是不是很像電動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈中游的鋰電池，寧德和比亞迪占據(jù)70%以上的市場(chǎng)份額，電池價(jià)格過(guò)去幾年一路下跌，但市場(chǎng)需求在增加，兩大巨頭的電池成本不斷下行，最后是可以從市場(chǎng)上賺到巨額利潤(rùn)的。反而中小企業(yè)，在價(jià)格的下跌中，一沒(méi)有充足訂單，規(guī)模無(wú)法上量，二沒(méi)有技術(shù)沉淀，成本降不下來(lái)，市場(chǎng)份額逐步被行業(yè)龍頭吃光。

A股玻纖行業(yè)標(biāo)的不多，重點(diǎn)看三只票：中國(guó)巨石、長(zhǎng)海股份和中材科技，三者各有亮點(diǎn)，其中，中國(guó)巨石是玻纖產(chǎn)能和市占率最大的企業(yè)，估值偏低且安全邊際十足;而長(zhǎng)海股份周期底部的擴(kuò)產(chǎn)彈性最大，受貿(mào)易摩擦影響最小;中材科技產(chǎn)能排名第二，它旗下還有隔膜和風(fēng)電業(yè)務(wù)，都能做到行業(yè)前三名。