王驊

去年以來基金賺錢效應凸顯，公募主動換倉意愿增強，主動管理基金整體換手率連續(xù)上升。根據(jù)2020年半年報統(tǒng)計，2010只六成倉位以上的主動權益基金平均換手率高達211.36%，其中換手率超過500%的基金共124只。

整體高換手的背后也出現(xiàn)一些結(jié)構分化：高換手的基金普遍規(guī)模較小，業(yè)績表現(xiàn)一般;而一些明星基金經(jīng)理管理規(guī)模增加，他們曾經(jīng)熟悉的“高換手打法”逐漸失效。

“高換手”大多對應基金產(chǎn)品的“小規(guī)模”

換手率過高的基金習慣于對市場及個股中短期的走勢做出判斷，繼而改變投資組合，但是中短期的判斷難度較大，判斷次數(shù)增加后失誤次數(shù)也會隨之增加，造成業(yè)績波動。今年以來市場結(jié)構性分化明顯，從業(yè)績表現(xiàn)看，換手率高于500%的124只基金年內(nèi)平均上漲30.64%，而換手率低于100%的493只基金年內(nèi)平均漲幅33.43%。

這一特征在中小規(guī)模的基金中表現(xiàn)尤為明顯，規(guī)模較小的基金產(chǎn)品，為追求業(yè)績，會頻繁進行換股，因為他們買賣的沖擊成本較低，適合短線交易，這也是換手率更高的原因。前海開源滬港深智慧中報規(guī)模不到700萬，但是上半年基金買入和賣出股票金額均超過1.5億元，上半年基金換手率達到1384.70%;從持倉看，基金持股比較集中，但是每期重倉均較上個季度出現(xiàn)明顯變化，所以即使基金布局過天壇生物、恒順醋業(yè)、威高股份等年內(nèi)漲幅不錯的個股，基金今年漲幅也僅為12.27%。

較好的業(yè)績及較高的換手率配合說明基金經(jīng)理能夠依據(jù)不同行情進行操作，調(diào)整配置并獲得較好業(yè)績，如果能在震蕩行情下把握機會，說明基金經(jīng)理波動操作和擇時能力勝人一籌。例如信誠至遠在高達748.72%換手率的情況下，迄今斬獲66.73%的收益，不過重點配置方向主要聚焦在云計算、半導體、消費電子、新能源等科技成長板塊，超額收益主要來自于細分行業(yè)選擇，而高換手率可能主要來自于部分個股的波段操作。

從實際效果看，調(diào)倉換股不宜過于頻繁，基民選擇時不宜選取規(guī)模過小的產(chǎn)品。

資金涌入導致部分基金經(jīng)理“水土不服”

基金換手率反映的是管理人的投資風格，但另一方面投資風格也通常會受到基金規(guī)模影響。受股票流動性制約，規(guī)模較大的基金在更換股票時難以做到與小規(guī)?；鹨粯拥乃俣?，整體換手率低于規(guī)模較小的基金。

從2019年以來基金賺錢效應來看，隨著規(guī)模增長，也有基金經(jīng)理出現(xiàn)“水土不服”的現(xiàn)象。起初管理規(guī)模小，基金經(jīng)理操作起來比較靈活，通過短期波段交易，抓住行業(yè)輪動機會，大幅提升基金凈值。通過互聯(lián)網(wǎng)快速傳播后，“看業(yè)績買基金”的交易策略使得更多基民蜂擁買入，規(guī)模擴大導致前期投資策略受到明顯影響。

中歐時代先鋒就是其中一例，雖然基金今年以來絕對收益達到21.16%，但是當基金規(guī)模超過100億后，基金業(yè)績發(fā)生明顯鈍化，今年以來業(yè)績也跑輸同類平均。早期基金的投資風格是按照行業(yè)景氣度做行業(yè)輪動，隨著規(guī)模增長，基金覆蓋行業(yè)越來越廣，從當前持倉看，除繼續(xù)聚焦于新能源、云計算、5G消費電子產(chǎn)業(yè)鏈等長期擅長的領域，傳統(tǒng)行業(yè)中的行業(yè)龍頭也逐漸進入基金投資范圍，目前的投資邏輯是均衡布局兼具短期行業(yè)景氣提升和中長期企業(yè)競爭力擴張的公司。

行業(yè)分散，投資立足長期，使得基金換手率也逐級下降，基金換手率從一度500%降至上半年的127.45%，這一數(shù)值已經(jīng)落至同類均值以下。隨著規(guī)模變大，短期的輪動調(diào)倉變得更難，基金運作轉(zhuǎn)變?yōu)楦L尺度上的輪動。不過從長期投資角度，擁有行業(yè)選擇能力以及個股優(yōu)選能力的產(chǎn)品仍然具備一定比較優(yōu)勢。

公募賺錢效應背后，頻繁擇時且業(yè)績階段性優(yōu)秀的基金，說明其對特定板塊有深入布局，但是前瞻能力和業(yè)績持續(xù)性尚需時間檢驗;頻繁擇時且業(yè)績落后的基金，投資理念可能并不穩(wěn)定;而一些因為規(guī)模增長換手率出現(xiàn)大幅下滑的基金，則建議從長期角度審視其投資價值。

附表 上半年換手率較高的主動權益類基金一覽