玄鐵

單日上漲176%、成交101億元……正元轉(zhuǎn)債22日的瘋狂表現(xiàn)，是在預(yù)演全市場(chǎng)注冊(cè)制推行后個(gè)股極度博傻的賺錢效應(yīng)。多數(shù)散戶交易盤感差且熱衷套牢就長(zhǎng)捂，在大漲大跌短炒成風(fēng)的股市生態(tài)環(huán)境中，遭遇機(jī)構(gòu)割韭菜的速度和廣度都將升級(jí)。

可轉(zhuǎn)債被“熱錢”瘋炒

熱錢永不眠，最新戰(zhàn)場(chǎng)是轉(zhuǎn)債市場(chǎng)。監(jiān)管層已預(yù)見轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)。券商要求投資者在本月26日之前開通可轉(zhuǎn)債交易權(quán)限，重新簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書，T+0且無漲跌幅限制的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)門檻在提升。不過，這并未阻止末班車的搶位現(xiàn)象。從10月20日至22日，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)單日成交額分別為710億元、828億元和1171億元，其中22日的成交額約為滬市整體成交額的一半。

轉(zhuǎn)債風(fēng)靡，全因熱錢滾燙。21日，萬里轉(zhuǎn)債猛漲72.4%，市場(chǎng)震驚。22日，正元轉(zhuǎn)債飆升176.4%，或已改寫非復(fù)牌狀態(tài)下存量證券品種漲幅新紀(jì)錄。近20只轉(zhuǎn)債當(dāng)日盤中因漲停達(dá)到限制而臨時(shí)停牌。當(dāng)晚，正元智慧公告稱，將自23日起進(jìn)行股票和轉(zhuǎn)債停牌核查，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)監(jiān)管已升級(jí)。正元轉(zhuǎn)債領(lǐng)漲兩市，正元智慧22日僅上漲6.9%，轉(zhuǎn)債較正股溢價(jià)率逾1.7倍。

類似估值錯(cuò)配在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)已是常態(tài)，過度溢價(jià)主因是市值小，流通盤小且套牢籌碼少，不用交印花稅交易成本低。但利空也顯而易見，正股價(jià)格連續(xù)15個(gè)交易日超過轉(zhuǎn)股價(jià)格三成之時(shí)，發(fā)債公司可以100元/張的票面價(jià)格加當(dāng)期應(yīng)計(jì)利息強(qiáng)制贖回轉(zhuǎn)債;多數(shù)轉(zhuǎn)債向老股東配售，大股東持重倉(cāng)可在高位減持;轉(zhuǎn)債整體火爆的時(shí)間窗口極短，一旦炒家離場(chǎng)，套牢期很漫長(zhǎng)。

主板縮量調(diào)整迎接螞蟻IPO巨額發(fā)行

高換手率、高估值和高波動(dòng)性，是A股整體效率低下的特征。目前，兩市303只在交易的轉(zhuǎn)債中，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率中位數(shù)是18%，仍有23只轉(zhuǎn)債因觸發(fā)強(qiáng)制贖回等因素在折價(jià)出售，整體估值并未偏離純債屬性太多。相比之下，同股同權(quán)的128只AH股整體估值更高，溢價(jià)率中位數(shù)是96%，領(lǐng)頭的復(fù)旦張江總市值180億元，A股較H股溢價(jià)593%?？梢夾股估值高企是系統(tǒng)性問題，是散戶市紅利中高換手帶來的流動(dòng)性溢價(jià)。

轉(zhuǎn)債博傻情緒升溫，背景是主板熱點(diǎn)輪換乏力，以縮量休整的弱市姿態(tài)，迎接螞蟻IPO巨額發(fā)行。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)副主席李超本周表示，“全市場(chǎng)推行注冊(cè)制條件已經(jīng)逐步具備，下一步證監(jiān)會(huì)將保持定力、循序漸進(jìn)、扎實(shí)穩(wěn)妥辦好注冊(cè)制改革這件大事?！睙徨X選擇以轉(zhuǎn)債市場(chǎng)為突破口，看似無厘頭實(shí)有深意。監(jiān)管層要完善符合我國(guó)國(guó)情的注冊(cè)制框架，投資者要掌握符合A股邏輯的注冊(cè)制對(duì)策，皆需時(shí)空互換，在漸進(jìn)式的試錯(cuò)和糾偏中摸索。

從散戶市路徑來看，放寬波幅必放大投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。1996年12月16日漲停板制度開始推行，滬綜指硬著陸，當(dāng)日和次日分別大跌9.91%和9.94%，接近跌停兩連板，以回應(yīng)官方限制股市投機(jī)的重磅利空。其實(shí)，市場(chǎng)本有自我調(diào)節(jié)機(jī)制。東北電A（舊名，現(xiàn)為*ST東電）曾上演單日飆升現(xiàn)象，在1996年10月17日以7.31元開盤，最高漲到17.01元，招來一片討伐之聲音，并于同年12月25日最低跌至5.14元。只是大漲之后多有大跌，散戶淘汰率因此大升。

具備擇時(shí)擇股能力的機(jī)構(gòu)大賺

12日，銀行指數(shù)突漲 2.01%，滬綜指因此上漲2.64%，當(dāng)日成交3557億元。截至本月22日，銀行指數(shù)月內(nèi)上漲5.74%，同期滬綜指上漲2.94%。從20日至24日，滬市單日成交額徘徊在2000億元附近，多頭無意戀戰(zhàn)。

螞蟻上市在即，機(jī)構(gòu)有必要減持科創(chuàng)板老股，以迎接首只A股互聯(lián)網(wǎng)航母的到來。本輪行情的龍頭指數(shù)科創(chuàng)50本月逆市下跌2.98%，較7月峰值縮水兩成，重新回歸技術(shù)性熊市。轉(zhuǎn)債或B股市場(chǎng)等冷門市場(chǎng)井噴，結(jié)局多是牛短熊長(zhǎng)。2007年，深滬權(quán)證市場(chǎng)最多時(shí)只有26個(gè)品種，當(dāng)年成交77828億元，大瘋狂之后是煙消云散。同年，香港權(quán)證市場(chǎng)有逾5000個(gè)交易品種，全年成交4.7萬億港元。

散戶群體狂熱之時(shí)，明智機(jī)構(gòu)憑借略勝一籌的擇時(shí)能力（適時(shí)止盈式波段策略）和擇股能力（適時(shí)換股式輪炒策略）大賺。從2007年10月16日見頂6124點(diǎn)以來，滬綜指至今仍是熊相，基金卻成勝者，有何法寶？一是以抱團(tuán)策略在熊市少虧。二是在牛市中適時(shí)減倉(cāng)。統(tǒng)計(jì)顯示，截至2020年10月15日，可統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的主動(dòng)權(quán)益基金共有214只，這13年來的投資業(yè)績(jī)均值為91%，甩了同期滬綜指（-44.74%）幾條街。

（文中個(gè)股僅做舉例，不做買入推薦）