摘 要：英國是世界上最早出現(xiàn)房地產(chǎn)估價的國家，探尋英國房地產(chǎn)估價的方法的演進對于了解房地產(chǎn)估價，拓展房地產(chǎn)估價思路有重要的啟迪價值。美國的房地產(chǎn)市場及房地產(chǎn)估價市場走在世界前列，研究美國房地產(chǎn)估價方法的演講發(fā)展對于我國當前房地產(chǎn)估價市場有重要借鑒意義。

關(guān)鍵詞：英國;美國;房地產(chǎn)估價;歷史

一、 英國房地產(chǎn)估價方法發(fā)展概述

17世紀英國莊園主雇用了房地產(chǎn)管理測量師進行估值，估值依據(jù)了由當時的數(shù)學家研究和出版的現(xiàn)成計算表格。例如當時出版了持有和租賃權(quán)全風險收益（ARY）租賃資本化估值模型，使用復合利率和年金計算假設(shè)靜態(tài)的租金和價值。通過租賃或其他方式顯示土地或房屋的真實價值。這個時候還出現(xiàn)了“年購”一詞，意為產(chǎn)生資本價值的收入乘數(shù)。

17世紀的William Petty認為土地可以在買方及其直系后裔三代人內(nèi)享受其回報和收回投資，他認為用21年的價格購買了土地未來的年租金。

19世紀Inwood出版了著名的房地產(chǎn)采購表，作為估價測量師的重要參考。 在整個20世紀，它作為附錄進入大多數(shù)估價和評估文本和手冊，至今已經(jīng)有100多年的歷史。表格包括基于季度預付租金的信息，并反映了英國的標準租賃條款，為財產(chǎn)提供了更精確的依據(jù)。

在20世紀，現(xiàn)代房地產(chǎn)金融和投資分析的誕生與快速發(fā)展，在商業(yè)領(lǐng)域，出現(xiàn)了估值方法與估值模型的應(yīng)用。

20世紀英國最開始英國使用的估值模型是等價收益率（EY）模型，馬歇爾創(chuàng)造了這種新的估值技術(shù)，相等的收益率模型成為當時英國最流行的估值模型。但由于模型沒有認識到實際價值的潛在變化等缺點受到了很多批評。

在20世紀70年代，英國對傳統(tǒng)估值模式的不滿越來越大。RICS于1975年成立了一個工作組來調(diào)查估值實踐。對專業(yè)估價技術(shù)進行調(diào)查并確定商定和公認的估價方法以及這些方法在多大程度上存在缺陷。而后，專門的DCF財產(chǎn)估價和分析方案的提供和更廣泛的使用已被接受，特別是對傳統(tǒng)收入模式不太適用的多用途財產(chǎn)。

出版于1910年的第一版房地產(chǎn)估價：土地和建筑物等估價指南是第一個“現(xiàn)代”英國估價文本，而后的相關(guān)學者對DCF模型的研究推進了DCF模型在房地產(chǎn)估價中的應(yīng)用，并使得英國成為第一個將DCF納入其第三版《財產(chǎn)估價的收入方法》中的國家。

二、 美國房地產(chǎn)估價方法發(fā)展

18世紀美國評估師開發(fā)了自己的收入資本化術(shù)語。（Babcock，1932）推廣了拆分資本化模型。 根據(jù)（Thorson，1936）的說法，在1925年之前的50年里，美國正在經(jīng)歷快速的移民、擴張和人口增長，房地產(chǎn)估值 “幾乎完全取決于改良的成本和土地的售價”。 當這種增長減弱時，一些地方的土地價值開始下降。

（一）拆分資本模型

（Babcock，1932）假設(shè)“土地由于其物理上的不可摧毀性，也有固定的收益價值，可以以低利率進行資本化”，但“改良的物理價值總是會隨著時間的推移而下降”。采用收益法時，它“意味著以8%和6%的比例永久性地分別將建筑物和土地資本化”。（Thorson，1934）認為，資本化率應(yīng)反映總體風險，單獨的攤銷備抵應(yīng)在資本化前從收入中扣除，或在資本化率中加入償債基金。這使得他采用了（Inwood，1811）的前提，即使用償債基金，通過使用現(xiàn)值公式從建筑物經(jīng)濟壽命期間的租金中收回整個建筑價值。在（Hoskold，1887）使用兩種不同利率的前提下，他使用了代表與所涉風險相稱的公平資本回報率的投機利率和償債基金的安全利率，旨在在投資終止時一次性返還所有資本。

（二）投資模式組合

（Ross，1937）提出抵押貸款利率乘以貸款價值比，再乘以股本百分比乘以所需股本回報率，得出總資本化率。（Kazdin，1944）改進了該方法，將抵押貸款常數(shù)乘以貸款價值比，使抵押部分包括一個回籠補貼。這一模式成為美國收入模式的主流，為（Ellwood，1957）倡導的抵押貸款權(quán)益模式奠定了基礎(chǔ)。

（三）埃爾伍德的抵押股權(quán)模型

Ellwood于1957年首次公開提出抵押股權(quán)模型，他的原始模型假設(shè)投資持有期間的穩(wěn)定收入為普通水平的年金，類似于通脹前時期的先前模型。他在抵押股權(quán)模型中引入了投資組合概念，但以穩(wěn)定收入的短期預測期為基礎(chǔ)。他假設(shè)，所有投資者的目標都是獲得整體房地產(chǎn)價值增值，從而在轉(zhuǎn)回時權(quán)益增加，而不是整體房地產(chǎn)價值貶值（盡管接受這種可能性）。所有這些因素都通過他的模型公式進行數(shù)學計算，得到一個正確的資本化率，以應(yīng)用于穩(wěn)定的收入流。

由于Ellwood的模型需要估計的轉(zhuǎn)售價值，這通常是基于持續(xù)的總財產(chǎn)價值的總體百分比增加（或減少）;股權(quán)轉(zhuǎn)回將包括通過在持有期內(nèi)償還抵押貸款本金而積累的股權(quán)，以及資產(chǎn)價值中的資本收益（或抵消損失）。（Ellwood，1967）出版了他的表格的第二版，其中有擴展的表格和使用示例，沒有擴展的表格，模型很難應(yīng)用。

在（Ellwood，1970）的第三版表格中，他加入了J因子作為一種調(diào)整，以反駁關(guān)于他的模型不允許收入增長（或下降）的批評。由于商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的變化，抵押貸款權(quán)益模式開始失寵。（Coulter，1977）認為“條件已經(jīng)改變，在Ellwood公式中選擇股票收益率因子的歷史方法不再像以前那樣適用”。

（Rhodes，1981）建議采用通貨膨脹折現(xiàn)法，以便評估人員能夠使用有效折現(xiàn)率來處理通貨膨脹，但仔細觀察，這是DCF技術(shù)中的名義增長調(diào)整。（Harris，1983）提出了在持續(xù)通貨膨脹時代應(yīng)用Ellwood模型的擔憂，并對（Fisher，1979）的J-因子提出了進一步的調(diào)整。他 們的建議都沒有被美國評估機構(gòu)采納。

美國標準文本第10版（估價機構(gòu)，1992年）房地產(chǎn)估價涵蓋了官方對Ellwood模型利弊的批評和警告。并在第13版（評估研究所，2008年）最終省略了對Ellwood技術(shù)的引用，但由于歷史原因保留在第3版《資本化理論與技術(shù)：研究指南》（Akerson，2009年）中。

（四）Blackadar動態(tài)資本化模型

（Blackadar，1984）發(fā)展了一個動態(tài)資本化模型，這是北美大陸大量評估文獻中發(fā)現(xiàn)的真實價值評估模型的唯一完全開發(fā)版本。然而，方程式中使用的數(shù)學和國際精算符號（IAN）對評估人員來說相當令人望而生畏，該方法未能被美國評估協(xié)會認可或采用。

（五）美國貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型

大約在1965-1970年間，評估協(xié)會的成員在美國引入貼現(xiàn)現(xiàn)金流作為評估技術(shù)。20世紀60年代，Graaskamp率先將貼現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）技術(shù)應(yīng)用于房地產(chǎn)估價。

Mitchell（1993年）認為DCF是一種不斷發(fā)展的模式，它利用和建立了計算機的廣泛應(yīng)用，特別是在電子表格分析和收入房地產(chǎn)評估方面。到20世紀90年代中期，DCF作為一種收益評估技術(shù)在美國投資級建筑評估中已成為主流應(yīng)用，它最早出現(xiàn)在《房地產(chǎn)評估》第9版（AIREA，1987）中，并在lust（1997）的《房地產(chǎn)估價文本》中充分發(fā)展了DCF模型。電子計算器和計算機的發(fā)展標志著20世紀70年代開始對DCF進行更深入的教育開發(fā)和教學——主要是在大學經(jīng)濟、金融和會計系開設(shè)房地產(chǎn)評估課程。

三、 分析及結(jié)語

從上述發(fā)展歷程可以看出英國房地產(chǎn)估價起源于房屋價值與租金直接的關(guān)系測量，起初以標準化的測量表格為依據(jù)，這對于早期英國單一房地產(chǎn)類型估價較為適用，但隨著房地產(chǎn)市場的發(fā)展，標準化的估價表格的適用就遇到了較大的阻礙，這推動了房地產(chǎn)估價方法的研究，借助于金融、投資等領(lǐng)域的研究，房地產(chǎn)估價的科學性有了較大的提升。美國房地產(chǎn)估價的發(fā)展于當?shù)胤康禺a(chǎn)交易類型密切相關(guān)，繁榮的房地產(chǎn)抵押貸款市場促進了抵押股權(quán)模型的研究與應(yīng)用，隨著商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的變革，房地產(chǎn)估價抵押股權(quán)模型逐漸退出了歷史舞臺。

無論是英國還是美國的房地產(chǎn)估價方法的演進與變化都離不開當?shù)胤康禺a(chǎn)市場的變化。房地產(chǎn)估價最終是服務(wù)于房地產(chǎn)市場交易的，只有適應(yīng)市場的估價方法，才能被市場所接受，對于當前我國的房地產(chǎn)估價行業(yè)而言，研究分析房地產(chǎn)市場的變化及房地產(chǎn)估價方法的適用性，根據(jù)市場變化合理調(diào)整房地產(chǎn)估價方法，對于房地產(chǎn)估價市場的良性發(fā)展有主要意義。

參考文獻：

[1]Wood，E.Property investment，a real value approach.Unpublished PhD Thesis，University of Reading，Reading，UK，1972.

[2]Rodney，L.History and development of real estate investment（income）valuation models Artide，2017（1）.

作者簡介：張攀，重慶商務(wù)職業(yè)學院。