石澤宇

摘要：企業(yè)融資效率的高低會影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營活動，且是企業(yè)在市場競爭中生存和發(fā)展的重要因素，而我國的裝備制造業(yè)的融資效率總體而言并不高。不少學(xué)者證明了融資方式能影響融資效率，融資租賃作為一種正在發(fā)展的融資方法，其應(yīng)用是否能影響甚至提高裝備制造業(yè)的融資效率，本文將探討融資租賃是否能影響融資效率。

關(guān)鍵詞：裝備制造業(yè);融資;效率

融資租賃近年來在我國飛速發(fā)展，作為一種成本較低，且具有融資又融物雙重特點(diǎn)的融資方法，在應(yīng)用上有利于裝備制造業(yè)的發(fā)展，可以為裝備制造業(yè)融資提供新的渠道。我國裝備制造業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展，已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)社會的重要組成部分，對我國經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)突出，裝備制造業(yè)的發(fā)展是我國發(fā)展中國智造、打造制造強(qiáng)國的重要部分。盡管我國已經(jīng)擁有一批具有國際競爭力的裝備制造業(yè)，但我國裝備制造業(yè)仍然存在著融資效率不高的問題。為此，本文分析我國裝備制造業(yè)融資租賃效率問題，以期促進(jìn)我國裝備制造業(yè)發(fā)展。

一、研究現(xiàn)狀

國外研究融資效率更多的是研究市場整體的配置效率，早的有Modigliani和Miller（1958）提出的MM模型，即公司資本結(jié)構(gòu)與市場價(jià)值不相干的理論，為研究資本結(jié)構(gòu)問題提供了一個(gè)起點(diǎn)和框架;Myers和Majlaf（1984）架構(gòu)了融資順序模型，將偏好作為研究切入點(diǎn)，該模型將傳統(tǒng)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)、干預(yù)力度最小的融資方式分別進(jìn)行中小企業(yè)使用情況論述，理論證明中小企業(yè)更希望全局把控企業(yè)生存，所以更青睞于干預(yù)力度最小的融資方式。由此可得，中小企業(yè)在融資選擇上，更關(guān)注企業(yè)全局權(quán)利的控制，再對債權(quán)進(jìn)行考量，最后進(jìn)行股權(quán)分配。

關(guān)于影響融資效率的因素研究有很多，如佟孟華，劉迎春（2012）認(rèn)為融資方式會對融資效率產(chǎn)生影響，通過實(shí)證得出債務(wù)融資能增加企業(yè)的融資效率，而股權(quán)融資則導(dǎo)致企業(yè)融資效率下降的結(jié)論。李奇才（2017）從宏觀與微觀兩個(gè)角度分析影響新能源企業(yè)融資效率的因素，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用、營業(yè)費(fèi)用率與資產(chǎn)負(fù)債率對提高融資效率有反向作用，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，凈利潤與主營業(yè)務(wù)收入增長率對提高投資效率有正向作用。周雪（2017）先通過改進(jìn)的DEA模型測量我國裝備制造業(yè)上市公司的融資效率，后分析宏觀與微觀兩個(gè)方面的因素對融資效率的影響。在影響因素的研究上很多學(xué)者分宏觀和微觀兩個(gè)方面進(jìn)行分析，得出的結(jié)論大體相同，融資成本相關(guān)的因素與融資效率負(fù)相關(guān)，反映企業(yè)運(yùn)營能力，周轉(zhuǎn)能力等相關(guān)指標(biāo)與融資效率正相關(guān)，為本文設(shè)置實(shí)證模型提供了參考。

評價(jià)融資效率的方法也有很多，不同學(xué)者運(yùn)用不同方法對融資效率進(jìn)行測量，DEA效率分析是最為廣泛的方法之一，得到很多學(xué)者青睞，如王曉紅，黃麗娜（2011）、武娟（2012）和韓旭雯（2016）均利用DEA方法分析市場總體融資效率，得出融資效率有效程度不高的結(jié)論，武娟使用了Malmquist指數(shù)方法對進(jìn)行了動態(tài)分析得出技術(shù)進(jìn)步是效率降低的原因。盧芮欣（2015）通過建立DEA模型對裝備制造業(yè)上市公司導(dǎo)入實(shí)際數(shù)據(jù)，也呈現(xiàn)了企業(yè)效率不佳的現(xiàn)象，所以也判斷為低下的結(jié)論，存在普遍融資不足情況的結(jié)論。

段一群，戴穩(wěn)勝（2013）在分析我國裝備制造業(yè)資金不足的基礎(chǔ)上，研究該行業(yè)國有制與非國有制企業(yè)受到的融資約束，證明了行業(yè)總體具有融資約束，且國有制企業(yè)融資約束問題比非國有制更嚴(yán)重。葉磊（2014）關(guān)注安徽省裝備制造業(yè)的融資約束問題，利用因子分析和回歸分析證明了安徽省裝備制造業(yè)融資約束大，并提出改善的方案。范金亞（2017）基于異質(zhì)性企業(yè)理論，分析高端裝備制造業(yè)企業(yè)的融資約束問題，說明企業(yè)的出口與否會影響到企業(yè)的融資約束程度，原因主要在于我國金融環(huán)境的約束。在此基礎(chǔ)上提出政策建議。呂越，王曉旭（2017）分析發(fā)現(xiàn)融資約束會對制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響。戴嚴(yán)科，林曙（2017）分析利率波動對具有融資約束的企業(yè)影響，證明利率波動會對其產(chǎn)生負(fù)面影響。

二、我國裝備制造業(yè)融資現(xiàn)狀

（一）股權(quán)融資

股權(quán)融資是很多裝備制造業(yè)企業(yè)發(fā)展到一定階段會選擇的融資渠道，在一定程度上緩解了企業(yè)的融資困境，圖1顯示了2012到2017裝備制造業(yè)上市企業(yè)的數(shù)量，說明選擇股權(quán)融資的企業(yè)不斷增加。

從圖1可以看出裝備制造業(yè)上市企業(yè)所屬上市板塊分布較均勻，在主板上市較多，在中小板與創(chuàng)業(yè)板占比也不低，說明裝備制造業(yè)企業(yè)的股權(quán)融資呈現(xiàn)多層次化的特點(diǎn)。

（二）銀行貸款

近年來政府落實(shí)推進(jìn)裝備制造業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，商業(yè)銀行的放貸額度也發(fā)生了變化，為了響應(yīng)國家政策也加大了對裝備制造業(yè)企業(yè)的貸款支持力度，促進(jìn)我國裝備制造業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級并推動其發(fā)展。

總體而言，2013-2017年商業(yè)銀行對裝備制造業(yè)企業(yè)的貸款都在增加，且增加幅度在10%以上，2013到2016年平均每年的貸款增幅達(dá)到12%，企業(yè)融資難的問題得到一定的緩解。

（三）我國裝備制造業(yè)融資問題分析

1.融資方式單一。我國當(dāng)前國情下，能夠使裝備制造業(yè)進(jìn)行融資上市轉(zhuǎn)型，主要存在股權(quán)融資、銀行貸款兩種方式，但兩者對企業(yè)的要求都比較高，在我國前者需要保持盈利超過三年（包含三年），同時(shí)在企業(yè)規(guī)模要求上，至少要達(dá)到五千萬資金投入，而我國大多數(shù)企業(yè)都處于初期或是成長期，在融資上市所需要求內(nèi)容上，幾乎難以達(dá)成;后者則需要嚴(yán)格的審批流程，一般耗時(shí)長，不能解決企業(yè)緊急的資金需求，而且需要房產(chǎn)、土地做抵押，或者是第三方擔(dān)保，但資金的使用期較短，與企業(yè)的資金回流速度不匹配，由于需要償還貸款，企業(yè)多數(shù)營業(yè)利潤會用于償還銀行貸款，影響了企業(yè)的營業(yè)能力，也不利于企業(yè)的長期發(fā)展。在資金市場上企業(yè)多數(shù)選擇這兩種方式進(jìn)行融資，融資方式的單一不僅會導(dǎo)致融資結(jié)構(gòu)的不合理，也會影響企業(yè)的技術(shù)發(fā)展。

2.融資成本高。融資成本較高導(dǎo)致企業(yè)成本壓力較大。由于裝備制造業(yè)企業(yè)的現(xiàn)金流不穩(wěn)定，應(yīng)收賬款居多，造成較大的資金壓力;其次是在市場利率水平上升的環(huán)境下，財(cái)務(wù)費(fèi)用上升導(dǎo)致成本增加，裝備制造業(yè)是典型的資本密集、技術(shù)密集和勞動密集型行業(yè)，在行業(yè)整體利潤維持5%到8%的水平下，盡管有政策支持為企業(yè)降低貸款利率，融資期限與資金回流速度的不相匹配也會增加企業(yè)融資的隱性成本。

三、我國裝備制造業(yè)上市公司融資效率評價(jià)

（一）DEA模型介紹

數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法（DEA）從已知數(shù)據(jù)作為架構(gòu)模型的切入點(diǎn)，以DEA模型為基礎(chǔ)，計(jì)算得到生產(chǎn)前緣，越多的投入得到越多的產(chǎn)出，通過評判該類關(guān)系所產(chǎn)生的決策單元（DMU），在相對存在的過程中是否具有高對比有效性的一種分析法。DEA的創(chuàng)始人是Charnes，Cooper and Rhodes，在他們的共同努力下，架構(gòu)了首個(gè)DEA模型，并為其命名為CCR模型。直到Banker，Charnes and Cooper的出現(xiàn)，對CCR模型中規(guī)模收益條件進(jìn)行改變，從固定不變轉(zhuǎn)變?yōu)樽儎?，發(fā)展成為BCC模型。截至今天，歷史上所存在最能代表DEA模型理論的兩大類型，即為CCR和BCC。

（二）投入和產(chǎn)出指標(biāo)選取

通過參考在該領(lǐng)域的研究文獻(xiàn)，通過DEA方法，挑選上市企業(yè)最終融資效率，計(jì)算其投入、產(chǎn)出相應(yīng)數(shù)值，聯(lián)系整個(gè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)流程;從融資所需投入（成本），轉(zhuǎn)化為融資所出資金（產(chǎn)出），在這個(gè)轉(zhuǎn)換過程中企業(yè)需要將經(jīng)營、盈利、市場等各方面的能力進(jìn)行變現(xiàn)處理或是資本積累處理。故本文選取企業(yè)資產(chǎn)總額、資產(chǎn)負(fù)債率、財(cái)務(wù)費(fèi)用作為投入指標(biāo)，在產(chǎn)出指標(biāo)的選取上，主要為單位股票效益、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)、營業(yè)收入成長、資產(chǎn)效益。

（三）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

考慮到數(shù)據(jù)的全面性和可獲性，本文以2013—2017年及以前上市的我國裝備制造業(yè)滬市上市公司為研究對象。在樣本的選擇上，剔除企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)了異常的上市公司，即ST公司，再從數(shù)據(jù)不全角度出發(fā)，篩選出符合數(shù)據(jù)不全的上市公司，進(jìn)行篩除，最終僅剩191家裝備制造業(yè)上市公司。

（四）結(jié)果分析

本文將DEAP2.1軟件設(shè)定為模型計(jì)算軟件，用于求取裝備制造業(yè)上市公司投入、產(chǎn)出比值，分別帶入CCR、BBC兩個(gè)模型匯總，求得2012-2016四年間每家上市公司的年度效率大小。191家企業(yè)所得效率比的詳情展示即為表2。

由表2可以看到，191家樣本公司的融資效率從2013年的0.929下降到了2016年的0.897，說明純技術(shù)效率的均值呈下降的趨勢。從表2可以看到，效率值為0.8-1的企業(yè)占大多數(shù)，在70%至80%之間，2012年效率值為0.8-1的企業(yè)有150家，占比78.534%，到了2017年只有136家，占比為70.681%，效率值為0.5-0.8的企業(yè)數(shù)量不斷上升，從2012年的14家上升到了2017年的33家，占比從7%上升到了17%，同樣說明了這191家樣本企業(yè)的融資效率呈下降的趨勢。

由表3、表4可以看出，在2013至2017年規(guī)模報(bào)酬遞增企業(yè)的數(shù)量呈緩慢下降的趨勢，說明產(chǎn)量增加大于投入量增加的企業(yè)在減少，而規(guī)模遞減企業(yè)增加速度較快，即企業(yè)資源的消耗越大但收益不斷降低。2017年有所上升，但到了2016年規(guī)模報(bào)酬遞增的企業(yè)明顯減少，規(guī)模報(bào)酬遞減企業(yè)明顯增多。這可能是因?yàn)樵凇耙粠б宦贰背h與“中國制造2025”協(xié)同作用下，企業(yè)在規(guī)模、資本籌集上都傾向于大趨勢，卻沒有匹配相應(yīng)的消化水平，導(dǎo)致經(jīng)營效率、資金轉(zhuǎn)化率都跟不上企業(yè)擴(kuò)張。與此同時(shí)，可能與2017年股市下跌引起的經(jīng)濟(jì)不景氣有關(guān)。

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作者系武昌首義學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院2017級會計(jì)CIMA專業(yè)本科生