鮑有斌

過(guò)去10年，新經(jīng)濟(jì)有多個(gè)風(fēng)口，新能源汽車非常具有代表性。蔚來(lái)、理想、小鵬實(shí)控人有互聯(lián)網(wǎng)成功創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，陸續(xù)轉(zhuǎn)戰(zhàn)該賽道。3家車企，總?cè)谫Y都在200億元以上。老牌PE/VC，互聯(lián)網(wǎng)巨頭，汽車產(chǎn)業(yè)資本，地方政府，個(gè)人投資者紛紛入局。蔚來(lái)從創(chuàng)立至上市用時(shí)3年，小鵬和理想上市用時(shí)5年，和其他行業(yè)相比，機(jī)構(gòu)整體退出時(shí)間提前。

投資蔚來(lái)一役中，騰訊和高瓴資本，一個(gè)是財(cái)務(wù)投資者，中途下車；另一個(gè)是戰(zhàn)略投資者，IPO后又多次出手，最終收益率差別驚人。新能源車賽道，連中三元者收益未必高過(guò)只押注一家者，踩雷者則進(jìn)退失據(jù)。

頭部車企吸金2100億元，燒出3家上市公司

新能源汽車股在歲末迎來(lái)一波飆漲行情。至2020年11月26日，理想和小鵬，上市后股價(jià)分別上漲254%，328%。蔚來(lái)上市兩年多，股價(jià)累計(jì)上漲758%。

國(guó)內(nèi)一度有上百家造車新勢(shì)力，如果將產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司計(jì)算在內(nèi)，則創(chuàng)業(yè)公司或高達(dá)千家。三上市車企無(wú)疑是它們中間的幸運(yùn)者。

和互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)時(shí)只需要“十幾個(gè)人，七八桿槍”不同，造車屬于技術(shù)和資金密集業(yè)務(wù)，10億元?jiǎng)倓偲鸩?，百億元未必能出線，更有創(chuàng)業(yè)者喊出，“沒(méi)有200億元就別造車了”。

創(chuàng)業(yè)公司融資貧富不均明顯。頭部企業(yè)，熱錢爭(zhēng)相上門；中尾部車企融資難，止于PPT造車，很快退出賽道。新財(cái)富統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，新能源汽車融資總金額20億元以上者，至少有17家。

除去未透露金額的融資輪，17家車企從創(chuàng)業(yè)開(kāi)始到IPO后，迄今總?cè)谫Y約201億美元以及841億元人民幣，折合人民幣大約2100億元（表1）。

蔚來(lái)以約66億美元、70億元人民幣，累計(jì)約500億元人民幣，登頂融資榜首。理想、小鵬、威馬以200億-300億元人民幣處于第二陣營(yíng)。這四大車企累計(jì)融資金額超過(guò)1300億元，占比62%。

車企融資能力和IPO進(jìn)程密切關(guān)聯(lián)，蔚來(lái)2018年9月率先登陸資本市場(chǎng)，理想和小鵬分別于2020年7月、8月完成IPO。上市雖晚兩年，但理想和小鵬現(xiàn)金充足，均實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，也順利進(jìn)入“淘汰賽”。

摩根大通研報(bào)認(rèn)為，政策推動(dòng)以及制造成本、電池成本不斷降低帶來(lái)的利好環(huán)境中，中國(guó)新能源汽車普及率將從2019年的不到5%增長(zhǎng)到20%，頭部車企更加受益。

乘聯(lián)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2020年1-6月，造車新勢(shì)力中，蔚來(lái)、理想、威馬、哪吒、小鵬五大品牌累計(jì)銷量都超過(guò)4000輛，其他品牌銷量在2000輛以下（表2）。

2020年前三季度，蔚來(lái)交付車輛26375輛，理想總交付18160輛，小鵬總交付14077輛。上市和量產(chǎn)，是兩條生命線，造車新勢(shì)力也從百余家向3-5家格局加速演變。

美團(tuán)創(chuàng)始人，也是理想重要投資人王興預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)汽車圈最后會(huì)剩下“3+3+3+3”格局，其中，“3家央企”是一汽、東風(fēng)、長(zhǎng)安，“3家地方國(guó)企”是上汽、廣汽、北汽，“3家民企”是吉利、長(zhǎng)城、比亞迪，“3家造車新勢(shì)力”則是理想、蔚來(lái)、小鵬。

但恒大、威馬或許是兩個(gè)變量。

表1：頭部車企融資情況（截至2020年10月18日）

表2：2020年上半年部分車企銷量統(tǒng)計(jì)

恒大豪氣沖天，斥資數(shù)百億收購(gòu)汽車上下游公司，2020年8月一次就發(fā)布6款車型。但“恒馳”系列何時(shí)能上市，能否被市場(chǎng)接受，還有待檢驗(yàn)。恒大汽車2020年9月引入騰訊、紅杉、云鋒基金、滴滴等投資者，融資40億港元后，已在深圳證監(jiān)局進(jìn)行上市輔導(dǎo)備案，輔導(dǎo)券商為海通證券（600837），計(jì)劃登陸科創(chuàng)板。

威馬2020年9月再融資100億元，在上海證監(jiān)局備案，接受中信建投（601066）上市輔導(dǎo)，也瞄準(zhǔn)科創(chuàng)板。哪吒、天際也傳出要登陸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。電動(dòng)車賽場(chǎng)，三足鼎立未必是最終格局，后來(lái)者還有機(jī)會(huì)。

造車新勢(shì)力從資格賽出線，進(jìn)入淘汰賽，同時(shí)伴隨著同行陸續(xù)倒下。博郡、賽麟、拜騰3家車企，前后共融資大約150億元，其中拜騰共融資12億美元。2020年6-7月，前后不到一個(gè)月，上述3家知名企業(yè)陸續(xù)“暴雷”。

這是一個(gè)刺激戰(zhàn)場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)公司因資金緊繃，隨時(shí)會(huì)倒下；投資相當(dāng)于賭博，技術(shù)和資金，任何一端出現(xiàn)問(wèn)題，就可能打水漂。

2100億元總投資，三家上市，各方得失已可初步盤點(diǎn)。新財(cái)富且對(duì)國(guó)內(nèi)主流機(jī)構(gòu)的投資和收益做階段性總結(jié)。

造車“四杰”，聯(lián)手BATM“四巨頭”

超過(guò)2000億元總投資，背后金主是以紅杉、高瓴為代表的老牌PE/VC；以BATM（百度、阿里、騰訊、美團(tuán)）為代表的互聯(lián)網(wǎng)巨頭；以上汽集團(tuán)（600104）、一汽集團(tuán)、寧德時(shí)代（300750）為代表的產(chǎn)業(yè)資本；以美團(tuán)創(chuàng)始人王興、格力電器（000651）董事長(zhǎng)董明珠、前騰訊高管吳宵光為代表的個(gè)人投資者；還有地方政府實(shí)力派。

投資蔚來(lái)、小鵬、理想、威馬的機(jī)構(gòu)，BATM砸錢力度，讓老牌PE/VC自嘆不如。這也顯示出互聯(lián)網(wǎng)巨頭在判斷電動(dòng)車趨勢(shì)時(shí)，有不同于傳統(tǒng)PE的視角。

根據(jù)IT桔子數(shù)據(jù)，截至9月30日，在“汽車交通”領(lǐng)域，騰訊前后累計(jì)投資45家公司，阿里巴巴39家，百度26家，京東23家，美團(tuán)3家，字節(jié)跳動(dòng)2家。頭部電動(dòng)車企，自然是巨頭投資的首選（表3）。

騰訊、百度、京東出手多次，阿里、美團(tuán)投資案例雖少，投資總金額并不低。

表3：大型互聯(lián)網(wǎng)公司投資新能源汽車案例

表4：蔚來(lái)歷次融資情況

表5：騰訊投資蔚來(lái)時(shí)間軸

蔚來(lái)融資逾500億，騰訊經(jīng)歷過(guò)山車大賺500億

蔚來(lái)從2015年6月開(kāi)始規(guī)模融資，至2020年9月，共計(jì)募資66.25億美元，以及70億元人民幣，折合人民幣大約514億元，成為造車新勢(shì)力中的融資扛把子（表4）。

蔚來(lái)所有投資者中，騰訊投資周期最長(zhǎng)，從A輪投資3000萬(wàn)美元，B輪投資3000萬(wàn)美元，C輪投資1億美元，到D輪投資3.5億美元，IPO前總投資5.1億美元，持股總數(shù)1.32億股。

從A輪一路投到D輪，騰訊對(duì)蔚來(lái)非?？春谩Ｎ祦?lái)IPO價(jià)格為6.26美元/ADS（每份ADS等于1股普通股），騰訊持股市值8.26億美元，收益率為62%。從2015年6月開(kāi)始至2018年9月IPO，持有3年，該收益率只能說(shuō)一般，但好戲還在后頭。

蔚來(lái)IPO時(shí)，騰訊作為基石投資者，再次投入3300萬(wàn)美元，持股數(shù)量提高至1.373億股，平均持股價(jià)格3.96美元，持股比例13.4%，成為第二大股東。此時(shí)，李斌持股比例還剩14.5%，雙方差距很小。

上市前，蔚來(lái)先后融資大約合計(jì)150億元。但其消耗現(xiàn)金速度非?？?，上市后，蔚來(lái)產(chǎn)能逐步提升，毛利率卻遲遲未能轉(zhuǎn)正，自我造血功能尚不具備，即便IPO成功融資11.5億美元，但虧損高企，眼看現(xiàn)金就要見(jiàn)底，還需要繼續(xù)補(bǔ)血。

蔚來(lái)從2019年2月到2020年多次融資，騰訊先后再投資三次，加上IPO前，騰訊在蔚來(lái)一家身上，累計(jì)投資總金額大約6.83億美元（表5），至2020年7月，持股比例14.34%，成為第一大股東。

不斷融資下，李斌持股比例已經(jīng)稀釋至12.68%，為第二大股東。蔚來(lái)股票分A、B、C三類，1股分別對(duì)應(yīng)1、4和8票投票權(quán)。蔚來(lái)2019年報(bào)披露，李斌持有所有C類普通股（1.485億股）以及618萬(wàn)股A類股，投票權(quán)為47%，掌控公司。騰訊持所有B類股（1.32億股）和少量A類股（854萬(wàn)股），投票權(quán)為21%，該比例也不低。

蔚來(lái)IPO時(shí)，投資機(jī)構(gòu)有退出時(shí)間窗口，多數(shù)機(jī)構(gòu)會(huì)選擇在上市半年后套現(xiàn)。意外的是，國(guó)內(nèi)“電動(dòng)車第一股”蔚來(lái)卻經(jīng)歷了股價(jià)過(guò)山車。PE如何選擇退出時(shí)機(jī)，決定了最終投資收益。

2019年3月，蔚來(lái)解禁期滿不久就破發(fā)，一度跌至1.19美元。和平均持股價(jià)格3.96美元相比，騰訊浮虧七成，卻異常堅(jiān)定，不僅一股沒(méi)賣，還在蔚來(lái)極度缺錢時(shí)追加出資。安徽國(guó)資進(jìn)來(lái)前，騰訊幫助李斌熬過(guò)黎明前的黑夜。

至2020年11月6日，蔚來(lái)股價(jià)42.35美元，和歷史低點(diǎn)相比反彈約34倍，市值達(dá)到571億美元，騰訊持股市值82億美元，賬面總收益超過(guò)75億美元（約500億元人民幣），收益率1199%，是蔚來(lái)IPO時(shí)62%收益率的近20倍。其中，蔚來(lái)A輪融資時(shí)，騰訊以3000萬(wàn)美元入場(chǎng)每股持股價(jià)格為1美元，收益率更達(dá)到41倍。關(guān)鍵之處在于，蔚來(lái)在低谷時(shí)，騰訊不離不棄，還抄了底。

堅(jiān)守者不止騰訊。2018年10月，英國(guó)投資公司Baillie Gifford（百利）提交至SEC的文件顯示，其買入蔚來(lái)大約8330萬(wàn)股。百利后來(lái)陸續(xù)增持，現(xiàn)持股總數(shù)為1.01億股，股比為8.31%，是蔚來(lái)第三大股東，投資收益不菲。

小鵬、理想（車和家）、蔚來(lái)、威馬成立時(shí)間集中在2014-2015年；愛(ài)馳、拜騰成立于2017年前后。大機(jī)構(gòu)都有投賽道習(xí)慣，新能源車賽道上，騰訊選擇了蔚來(lái)、威馬、恒大、愛(ài)馳和拜騰5個(gè)選手（表6）。雖沒(méi)有詳細(xì)出資信息，但騰訊在愛(ài)馳、拜騰天使輪、威馬汽車B+輪進(jìn)入，屬于早期投資，總金額應(yīng)有限；恒大汽車40億港元融資，騰訊出資額應(yīng)該不少。

目前，威馬也有科創(chuàng)板上市計(jì)劃，作為小股東，騰訊退出時(shí)機(jī)更靈活；愛(ài)馳、拜騰則有更多不確定性。

騰訊有蔚來(lái)一戰(zhàn)超過(guò)10倍收益率，總賬面收益75億美元在手，投資電動(dòng)車賽道的好處就是，只要有一個(gè)選手出線，把其他可能的虧損窟窿都填平。威馬和恒大，騰訊有望再次收割。

從互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)到造車，阿里和雷軍力挺何小鵬

騰訊押注蔚來(lái)的同時(shí)，美團(tuán)投資理想，阿里扶持前員工何小鵬。國(guó)內(nèi)市值最大的互聯(lián)網(wǎng)公司“ATM”，成為三大新勢(shì)力車企的背后“金主”。

表6：騰訊投資的其他電動(dòng)車項(xiàng)目

表7：小鵬汽車融資情況

表8：阿里投資小鵬情況

小鵬上市前后，共計(jì)融資28億美元、139億元人民幣，折合人民幣約340億元（表7）。

何小鵬大學(xué)畢業(yè)后放棄國(guó)企工作機(jī)會(huì)，就職于亞信科技。2004年，他創(chuàng)立UC，主做移動(dòng)端瀏覽器。阿里持續(xù)投資UC，后來(lái)成為大股東。2014年6月，UC總作價(jià)40億美元，被阿里全資收購(gòu)，無(wú)論投資機(jī)構(gòu)還是創(chuàng)始人，都有了不錯(cuò)的退出渠道。何小鵬此時(shí)身家數(shù)十億元級(jí)別。創(chuàng)業(yè)十年，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)自由，是很多人夢(mèng)寐以求的事情。

何小鵬2014年6月至2017年8月在阿里服務(wù)，擔(dān)任阿里移動(dòng)集團(tuán)總裁、阿里游戲董事長(zhǎng)和土豆總裁多個(gè)職務(wù)。小鵬汽車前身創(chuàng)立于2014年，何小鵬此時(shí)還“人在曹營(yíng)”。因此，雖是公司董事長(zhǎng)兼CEO，在小鵬汽車官網(wǎng)上，何小鵬并沒(méi)有“創(chuàng)始人”頭銜，也就可以理解。

小鵬“聯(lián)合創(chuàng)始人”是總裁夏珩、高級(jí)副總裁何濤，兩人為清華大學(xué)師兄弟，本科都是汽車工程專業(yè)。碩士時(shí)，何濤繼續(xù)讀汽車工程，夏珩則選擇機(jī)械工程，兩人從清華研究生畢業(yè)，先后入職廣汽集團(tuán)。此后，二人與具有“互聯(lián)網(wǎng)思維”的何小鵬組隊(duì)。

何小鵬不僅是投資人，還是組局者，最終變成話事人。在小鵬項(xiàng)目中，他前后投資大約4億美元。這也可見(jiàn)，何小鵬在UC項(xiàng)目中套現(xiàn)不少。

2017年8月，何小鵬從阿里離職，隨即出任小鵬董事長(zhǎng)。公司早期籌備順利，就等著大筆資金入場(chǎng)。2018年開(kāi)始，小鵬融資節(jié)奏加快，何小鵬前東家阿里陸續(xù)投資。

阿里通過(guò)淘寶中國(guó)在A+輪、B輪、C輪投資小鵬，其中A輪投資金額4659萬(wàn)美元，B輪前后又分3次投資，總金額1.95億美元，C2輪投資金額2.15億美元。IPO時(shí)，阿里追加投資1億美元，按照發(fā)行價(jià)7.5美元/股測(cè)算，獲得新股約1330萬(wàn)股（表8）。IPO后，阿里持股數(shù)量大約1.92億股，持股比例為13.3%，為公司第二大股東，何小鵬持股27.2%。

小鵬IPO發(fā)行價(jià)為15美元（兩股普通股為1份ADS，即每股價(jià)格7.5美元），則阿里持股總市值14.39億美元，賬面收益8.83億美元左右，收益率為159%。至2020年11月6日，收益率為518%。

小鵬另一個(gè)重要投資人是小米集團(tuán)創(chuàng)始人同時(shí)也是知名投資人雷軍。2019年11月13日，小鵬在官微上宣布獲得小米集團(tuán)領(lǐng)投的4億美元戰(zhàn)略投資，對(duì)小鵬作價(jià)40億美元。不過(guò)在小鵬招股書中，并未提及小米上述投資，但表示和小米是戰(zhàn)略合作關(guān)系，雙方就“數(shù)字汽車秘鑰”緊密合作。小鵬公開(kāi)招股時(shí)，小米認(rèn)購(gòu)5000萬(wàn)美元，至2020年11月6日，收益率為139%。

表9：小鵬汽車部分PE/VC投資以及收益情況

表10：王興和美團(tuán)系投資理想詳情

屬于雷軍系的順為資本，下手倒是比較早，但金額不高，A輪和C輪時(shí)分別投資303萬(wàn)美元、150萬(wàn)美元，獲得295萬(wàn)股、40萬(wàn)股，總計(jì)335萬(wàn)股。至IPO時(shí)，順為收益率為454%。

GGV（紀(jì)源資本）、晨興、順為，在何小鵬做UC時(shí)，就是投資人。阿里全資收購(gòu)UC，上述機(jī)構(gòu)自然賺不少。小鵬項(xiàng)目，熟人投資又賺一次。

PE在同一項(xiàng)目上收益率差距頗大，主要和進(jìn)入時(shí)機(jī)息息相關(guān)。紅杉C輪入局，投資金額不亞于同行，但收益率只有經(jīng)緯中國(guó)大約1/3、紀(jì)源資本1/4、順為資本1/6，是因?yàn)楹笕覚C(jī)構(gòu)在A輪時(shí)就潛入。

高瓴雖在B輪入局，但投資金額略保守，最終收益率和紅杉相差無(wú)幾（表9）。

投資理想超10億美元，王興下手遲但狠

李想、李斌、何小鵬都是IT互聯(lián)網(wǎng)圈內(nèi)連續(xù)創(chuàng)業(yè)者。李想曾創(chuàng)立泡泡網(wǎng)和汽車之家（ATHM.N），汽車之家2013年上市，最終被平安系控股。李想持股較少，2015年6月離職。此時(shí)財(cái)務(wù)自由的李想，出生于1982年，退休還早。做投資人，還是繼續(xù)創(chuàng)業(yè)，李想選擇后者。

經(jīng)營(yíng)汽車之家多年，積累很多資源，李想選擇造車。創(chuàng)立一家自己可以掌控的公司，再正常不過(guò)。李想2015年7月創(chuàng)立“車和家新能源汽車公司”，生產(chǎn)的電動(dòng)車品牌“理想汽車”，和“李想”諧音。

李想創(chuàng)立泡泡網(wǎng)也好，汽車之家也罷，是以資訊、社區(qū)為主，輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)；真正進(jìn)入到汽車制造業(yè)，融資能力是核心競(jìng)爭(zhēng)力。理想日常運(yùn)營(yíng)，行政管理費(fèi)用非常節(jié)省，員工出差，經(jīng)濟(jì)倉(cāng)要最低折扣價(jià)，同性合住快捷酒店。該省的錢能省下來(lái)，花在刀刃上的錢可不能省，李想需要戰(zhàn)略投資者。

美團(tuán)大手筆入局前，理想融資總金額大約40億元，無(wú)法和蔚來(lái)、小鵬汽車相比。直到王興出現(xiàn)，理想資金吃緊情況得到緩解。

王興個(gè)人及美團(tuán)，都對(duì)理想大手筆投資。代表王興投資理想的機(jī)構(gòu)是“Zijin Global”，代表美團(tuán)的機(jī)構(gòu)是“Inspired Elite”。

招股書顯示，Zijin獲得理想汽車A2輪約2155萬(wàn)股，C輪約1.05億股。Zijin于A2輪進(jìn)入時(shí)的持股成本雖未披露，但成本較低，姑且忽略；C輪投資金額大約為2.34美元，獲得1.05億股。理想IPO時(shí)，Zijin再投資3000萬(wàn)美元，獲得667萬(wàn)股。理想上市后，王興累計(jì)持股1.333億股，總投資金額2.63億美元，平均每股價(jià)格1.97美元。

理想發(fā)行價(jià)為11.5美元/ADS（每?jī)晒善胀ü傻扔?份ADS），則王興持股理想市值為7.66億美元，賬面收益超過(guò)5.03億美元，收益率191%。

至2020年11月6日，理想股價(jià)28.09美元，王興收益率1326%。投資理想不過(guò)一年左右時(shí)間，王興收益率超過(guò)眾多老牌PE（表10）。

至于美團(tuán)，在理想D輪融資時(shí)進(jìn)入。2020年7月，理想進(jìn)行D輪融資，募集5.5億美元，美團(tuán)領(lǐng)投5億美元，獲得2.128億股，每股作價(jià)大約2.35美元；李想跟投3000萬(wàn)美元，另外2000萬(wàn)美元被Kevin Sunny拿下。Kevin Sunny由美團(tuán)、王興、美團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人王慧文及其家族透過(guò)信托間接全資擁有。至IPO時(shí)，美團(tuán)再出資3億美元認(rèn)購(gòu)股權(quán)。

理想IPO后，美團(tuán)系（美團(tuán)、Kevin Sunny）持股總計(jì)大約2.82億股，持股成本8.2億美元，每股價(jià)格2.92美元。至IPO時(shí)，美團(tuán)系持股市值為16.22億美元，賬面收益金額逾8億美元，收益率為97%。至2020年11月6日，收益率為379%。

另外，從每輪股價(jià)增值率來(lái)看，C輪至D輪，間隔大約 10個(gè)月，增值兩成左右；D輪至IPO定價(jià)，間隔僅僅一個(gè)月，增值大約1倍。IPO基石投資者以每股4.5美元認(rèn)購(gòu)，發(fā)行價(jià)每股5.75美元，也就是說(shuō)幾天后就增值三成。

理想上市后，王興和美團(tuán)系共計(jì)持股4.14億股，總持股比例為24.81%，超過(guò)李想，總投票權(quán)為8%左右。李想持股3.56億股，且全部為B類股（每1股有10票投票權(quán)），持股比例為21%，投票權(quán)為72.7%，為實(shí)際控制人。

正因?yàn)橥跖d出手，理想C輪和D輪共融資10.8億美元，使得上市前總?cè)谫Y突破100億元人民幣?！笆掷镉屑Z，心里不慌”。電動(dòng)車燒錢大戰(zhàn)中，理想資金儲(chǔ)備不至于太寒磣。成功IPO后，理想現(xiàn)金儲(chǔ)備更足（表11）。

ATM三巨頭比賽燒錢，僅僅三上市車企，投入超過(guò)23億美元。王興和美團(tuán)投資總金額大約是阿里兩倍，也大大超過(guò)騰訊。

不妨把蔚來(lái)、理想和小鵬三大車企主要投資人阿里、騰訊和美團(tuán)（王興），在IPO時(shí)、截至2020年11月6日時(shí)的收益率情況，進(jìn)行簡(jiǎn)單對(duì)比（表12）。

表11：理想融資歷程

表12：騰訊、阿里、美團(tuán)投資收益情況

表13：威馬汽車融資情況

表14：威馬汽車持股5%以上的股東

可見(jiàn)，盡管騰訊投資蔚來(lái)出手更早，但I(xiàn)PO時(shí)，收益率僅62%，不及阿里、美團(tuán)之于小鵬、理想。至2020年11月6日，收益率暴增至647%，是IPO時(shí)約20倍，這是長(zhǎng)期投資帶來(lái)的回報(bào)。賬面收益凈額，騰訊接近美團(tuán)與阿里總和。

小鵬、理想，阿里和美團(tuán)入局更晚，IPO時(shí)收益率卻遠(yuǎn)高于騰訊，這看起來(lái)不正常，其實(shí)和大環(huán)境密切相關(guān)。

蔚來(lái)上市時(shí)間最早，但2018年市場(chǎng)對(duì)電動(dòng)車未來(lái)仍有疑慮。2019年新能源車補(bǔ)貼政策退坡，疊加質(zhì)量問(wèn)題，蔚來(lái)股價(jià)大跌。即便是電動(dòng)車?yán)洗筇厮估═SLA.O），2109年股價(jià)低谷時(shí)也僅有35美元/股（除權(quán)后），后來(lái)漲了6多倍。

小鵬、理想在蔚來(lái)上市近兩年時(shí)才陸續(xù)登陸資本市場(chǎng)，此時(shí)市場(chǎng)環(huán)境大為改觀，阿里和美團(tuán)投資收益得以高開(kāi)高走。

如果騰訊和高瓴一樣，蔚來(lái)IPO后就此撒手，則該項(xiàng)目無(wú)異于雞肋，低開(kāi)低走。蔚來(lái)從低谷反彈至高位，上漲30多倍，騰訊收益率提升至約12倍，低開(kāi)高走；總收益和收益率，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)阿里巴巴和美團(tuán)。

此外，利歐股份（002131）在2016、2017年先后通過(guò)全資子公司利歐香港投資理想，持有3432萬(wàn)份ADS，總持股成本為4.5億元。截至2020年9月30日，理想收盤價(jià)17.39美元/ADS。前三季度，利歐股份投資理想確認(rèn)的公允價(jià)值變動(dòng)收益36.14億元，計(jì)入非經(jīng)常性損益，對(duì)凈利潤(rùn)影響為27.1億元。這使得利歐股份前三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)大約865%。

威馬瞄準(zhǔn)科創(chuàng)板，百度有“陽(yáng)謀”

百度2020年以來(lái)市值一直在500億美元左右長(zhǎng)期徘徊，其曾以“BAT”威震江湖，現(xiàn)在已然掉隊(duì)，汽車領(lǐng)域成為其近年布局重點(diǎn)。百度將重金下到威馬項(xiàng)目，還投資蔚來(lái)1億美元。

威馬創(chuàng)始人沈暉畢業(yè)于華南理工大學(xué)，與何小鵬是校友；其在汽車零部件和整車企業(yè)有豐富從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。創(chuàng)立威馬前，沈暉擔(dān)任吉利控股集團(tuán)副總裁，曾主導(dǎo)吉利并購(gòu)沃爾沃。

沈暉最終離開(kāi)吉利另起爐灶，是因?yàn)樗X(jué)得，傳統(tǒng)汽車商造不出智能汽車。挑戰(zhàn)特斯拉，也是他的夢(mèng)想。另一方面，創(chuàng)業(yè)和做金牌職業(yè)經(jīng)理人，兩者經(jīng)歷自然不可相提并論。

2015年10月，沈暉創(chuàng)立威馬，百度、騰訊、紅杉等先后投資。隨著蔚來(lái)、理想、小鵬先后IPO，市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心威馬遠(yuǎn)離一線陣容。

2020年9月，威馬汽車完成總額100億元D輪融資，上海國(guó)資及上汽集團(tuán)聯(lián)合領(lǐng)投，百度與海納亞洲繼續(xù)參與投資，多家地方政府產(chǎn)業(yè)基金和國(guó)資平臺(tái)，以及紅塔集團(tuán)、雅居樂(lè)、盈科等產(chǎn)業(yè)資本悉數(shù)入局。百億元是造車新勢(shì)力IPO前單輪融資之最，也是威馬上市前最后一次融資。

威馬引入大量國(guó)資，雖然國(guó)資和財(cái)務(wù)投資者相比，兌付周期略長(zhǎng)，但退出周期也長(zhǎng)。造車新勢(shì)力在美國(guó)上市半年后，資方會(huì)退出，威馬在國(guó)內(nèi)上市，資方則可能鎖定1-3年時(shí)間。

從2016年8月A輪融資開(kāi)始，威馬公開(kāi)披露的融資金額達(dá)到20億美元、130億元人民幣，累計(jì)總金額約270億元（表13）。德銀報(bào)告中，將蔚來(lái)、小鵬、理想和威馬稱為中國(guó)“電動(dòng)汽車四強(qiáng)”企業(yè)。

百度從B輪開(kāi)始入局，C輪、D輪持續(xù)投資，投資金額應(yīng)該不低，兩家公司協(xié)同性也多。就在完成D輪融資不久，威馬在2020百度世界大會(huì)上首發(fā)二者深度合作的AVP自主泊車技術(shù)，該項(xiàng)技術(shù)可實(shí)現(xiàn)特定場(chǎng)景L4級(jí)別無(wú)人駕駛。

上海證監(jiān)局已公布威馬上市輔導(dǎo)備案報(bào)告，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)是中信建投，計(jì)劃登陸科創(chuàng)板。威馬實(shí)際控制人是沈暉，直接加間接持股比例為16.57%；代表百度持股的杭州福祥匯，持股比例6.55%，多家國(guó)資持股5%以上（表14）。企查查顯示，百度還直接持股3.53%，合計(jì)持股比例超過(guò)10%，是沈暉外的最大機(jī)構(gòu)股東。紅杉、騰訊各自持股約1.54%。

百度在中文搜索領(lǐng)域獨(dú)孤求敗，然而移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)大浪潮中卻逐漸退出中心，百度重金投資AI，其中重要一環(huán)就是自動(dòng)駕駛，通過(guò)投資與威馬深度綁定，無(wú)論是測(cè)試新產(chǎn)品，還是技術(shù)迭代，也更加便利。

更深一步講，百度AI、自動(dòng)駕駛能否成功實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，也是找回往日榮耀的關(guān)鍵布局；投資威馬帶來(lái)的財(cái)務(wù)收益，對(duì)百度而言反而是其次。

蔚來(lái)C輪融資時(shí)，百度以1億美元獲得2574萬(wàn)股，IPO時(shí)收益率為61%。百度（包括愛(ài)奇藝）和蔚來(lái)還結(jié)成戰(zhàn)略合作關(guān)系。若未減持，至2020年11月6日，蔚來(lái)的戰(zhàn)略投資者百度賬面凈收益為9.9億美元，收益率為990%。

老牌PE/VC投賽道，退出時(shí)機(jī)決定收益率高低

新財(cái)富統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)活躍的PE/VC，幾乎都投資過(guò)造車新勢(shì)力，多家機(jī)構(gòu)不止押注一家，紅杉至少投過(guò)6家，高瓴投過(guò)4家，聯(lián)想系投過(guò)3家，順為、經(jīng)緯中國(guó)、IDG、真格基金、華興資本、明勢(shì)資本投過(guò)2家（表15）。

PE/VC投資扎堆，蔚來(lái)、小鵬、理想、威馬等明星車企備受青睞。這四家車企，累計(jì)吸金超過(guò)千億。

截至2020年11月6日，蔚來(lái)市值571億美元，小鵬市值258億美元，理想市值235億美元，總計(jì)1064億美元。蔚來(lái)雖然曾遭遇破發(fā)，部分機(jī)構(gòu)提前下車，堅(jiān)守者獲益更高。

總?cè)谫Y270億元左右的威馬，恒大集團(tuán)力挺的恒大汽車，計(jì)劃登陸科創(chuàng)板，機(jī)構(gòu)只需要耐心等待。理想和小鵬上市后，股價(jià)走高，投資人收益率水漲船高。

高瓴連中三元，又是如何錯(cuò)失“30倍股”？

雖說(shuō)機(jī)構(gòu)只要押中一家就能全身而退，但選擇退出時(shí)間尤為重要。因?yàn)樘崆扒鍌}(cāng)蔚來(lái)，高瓴損失巨大。

李斌早就知道造車燒錢，但不造車永遠(yuǎn)不知道錢這么不禁花。蔚來(lái)初期融資時(shí)，可謂順風(fēng)順?biāo)?。除馬化騰、雷軍等圈內(nèi)好友外，知名PE也陸續(xù)投資。

高瓴投資蔚來(lái)，源于李斌和高瓴創(chuàng)始人張磊在2015年長(zhǎng)白山的一次滑雪時(shí)相遇。李斌成功向張磊兜售了他造車的設(shè)想。張磊曾在演講中提及，“李斌創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)非常有理想，他們是想改變世界，不管他們做什么，我都愿意支持”。

表15：熱門PE/VC投資的電動(dòng)車項(xiàng)目

表16：高瓴投資蔚來(lái)情況

豪華“朋友圈”共同造車，董明珠卻被套牢

“我和DST尤里聊天時(shí)，最后他要看我的家庭照片，當(dāng)時(shí)我有一點(diǎn)驚訝，然后從手機(jī)里找出一張給他看。他看了半天，然后說(shuō)，小鵬汽車項(xiàng)目挺好，可以投了?！边@是2019年初，何小鵬在抖音上透露DST投資小鵬的細(xì)節(jié)。

投資就是投人。何小鵬曾創(chuàng)立UC，李斌曾創(chuàng)立過(guò)易車，李想則創(chuàng)立過(guò)汽車之家，成功的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷，讓他們積累很多人脈，在造車時(shí)得到圈內(nèi)好友、前東家援助，就非常自然。

2017年12月，蔚來(lái)發(fā)布會(huì)在北京五棵松體育館召開(kāi)，劉強(qiáng)東妻子章澤天以蔚來(lái)投資人身份參加，并在與李斌妻子王屹芝對(duì)話中，提到京東投資蔚來(lái)的細(xì)節(jié)：在一次家宴中，李斌用15分鐘來(lái)向劉強(qiáng)東介紹蔚來(lái)，“老劉花了10秒鐘時(shí)間說(shuō)Yes”。劉強(qiáng)東、章澤天是蔚來(lái)投資人，也是蔚來(lái)5號(hào)車主，蔚來(lái)早期董事會(huì)，章澤天都會(huì)出席。

除劉強(qiáng)東外，馬化騰、雷軍（順為資本）以及李想，都是蔚來(lái)早期投資人。蔚來(lái)A1輪融資時(shí)每股作價(jià)1美元，至IPO時(shí)，劉強(qiáng)東收益率526%，李想則持股1500萬(wàn)股；如果他們都和騰訊那樣堅(jiān)定持有至今，也賺40多倍。

京東還曾是易車（BITA.N）大股東。2015年1月，京東聯(lián)手騰訊，投資易車和易鑫集團(tuán)（02858. HK），并斥資4億美元現(xiàn)金加數(shù)億美元資源，成易車大股東，持股大約25%，后來(lái)又追加投資。2018年1月，李斌卸任易車CEO，帶領(lǐng)蔚來(lái)全力沖刺IPO。但據(jù)易車內(nèi)部人士介紹，蔚來(lái)自創(chuàng)立后，李斌就很少過(guò)問(wèn)易車事務(wù)。

2018年4月，美團(tuán)全資收購(gòu)摩拜，作為雙方重要股東，騰訊起到推動(dòng)作用。李斌作為摩拜創(chuàng)始人和董事長(zhǎng)，套現(xiàn)退出，資金可以用在蔚來(lái)項(xiàng)目。

一張關(guān)系圖，可認(rèn)識(shí)僅僅在新能源車投資朋友圈中，劉強(qiáng)東（京東），馬化騰（騰訊），李斌（蔚來(lái)）之間深度綁定的關(guān)系（圖1）。騰訊居于天元位置，李斌用四個(gè)項(xiàng)目，將騰訊、京東粘合在一起。

圖1：京東、騰訊、蔚來(lái)等投資關(guān)系圖

表21：蔚來(lái)、理想、小鵬、特斯拉市值和實(shí)控人持股市值

2020年6月，騰訊牽頭以11億美元將易車私有化，京東即便只計(jì)算現(xiàn)金投資，也是虧損收尾。騰訊在易車投資上也虧損。但京東沒(méi)有像騰訊大手筆投資蔚來(lái)，錯(cuò)過(guò)迅速“翻盤”的絕佳機(jī)會(huì)。

一個(gè)好漢三個(gè)幫。李斌感受深刻，何小鵬想必同樣如此。除了對(duì)小鵬汽車出資多的阿里巴巴，湖北老鄉(xiāng)雷軍也被何小鵬看作“貴人”。

何小鵬創(chuàng)立UC時(shí)，受到網(wǎng)易（NTES.O）創(chuàng)始人丁磊幫助，出資還借辦公室，并介紹了歡聚時(shí)代（YY.O）創(chuàng)始人李學(xué)凌。李學(xué)凌給何小鵬帶來(lái)俞永福，俞永福辭掉聯(lián)想投資的工作后，入伙UC。后來(lái)俞永福把雷軍帶到何小鵬面前。

UC天使輪融資，雷軍出資200萬(wàn)元。小鵬早期叫“橙行智動(dòng)”，李學(xué)凌和獵豹移動(dòng)（CMCM.N）CEO傅盛也參與投資。傅盛從360出走后，與金山軟件聯(lián)手，屬于雷軍系資本版圖中一員。

雷軍做過(guò)UC董事和董事長(zhǎng)。正因?yàn)橛欣总姡颗d資本和聯(lián)創(chuàng)策源這兩家與雷軍關(guān)系甚好的基金，2007年8月給UC一筆1000萬(wàn)美元的B輪投資。至阿里巴巴全資收購(gòu)UC，200萬(wàn)元天使投資給雷軍帶來(lái)百倍收益。何小鵬、雷軍互相成就彼此，也互相給對(duì)方站臺(tái)。

小米集團(tuán)2018年7月9日上市當(dāng)天，何小鵬也是力挺，從二級(jí)市場(chǎng)買入價(jià)值8000萬(wàn)美元的股票，7月10日再買入2000萬(wàn)美元股票，累計(jì)1億美元。

下單小米前，何小鵬沒(méi)有告訴雷軍。至于為何沒(méi)在國(guó)際配售時(shí)買，何小鵬解釋，他要和雷軍說(shuō)，應(yīng)該也能拿到份額，但小米銷售很火爆，他不想為難雷軍。他在朋友圈發(fā)文表示投資小米持有“至少半年”。不過(guò)，兩個(gè)月后，小米股價(jià)就破發(fā)，直到上市兩年后才漲至發(fā)行價(jià)以上，何小鵬若半年后就拋售，就是割肉。

小米IPO當(dāng)天以破發(fā)收?qǐng)?，何小鵬默默從二級(jí)市場(chǎng)買股捧場(chǎng)，這份情，雷軍應(yīng)當(dāng)是記住了。在小鵬資金吃緊時(shí)，雷軍也出手幫助。順為資本在小鵬汽車A輪、C輪融資時(shí)，大約投資450萬(wàn)美元，后來(lái)獲益不菲。據(jù)公開(kāi)報(bào)道，小米在C輪領(lǐng)投小鵬，IPO時(shí)也投資5000萬(wàn)美元。

至于何小鵬的UC戰(zhàn)友俞永福，還在堅(jiān)守阿里，成為合伙人中一員。一個(gè)是連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，一個(gè)是高級(jí)職業(yè)經(jīng)理人，路徑選擇不同，決定了不同的人生軌跡。

蔚來(lái)、小鵬融資歷程中，滲入很多交情。李想和王興走在一起，更多則是“生意”。

2019年8月，理想拿到王興領(lǐng)投的C輪5億美元融資，計(jì)劃IPO，但因新冠疫情，上市受阻，還得繼續(xù)融資。2020年一季度，得益于費(fèi)用控制，理想虧損縮窄至7700萬(wàn)元，來(lái)到盈利平衡點(diǎn)。當(dāng)季末，理想貨幣資金和短期投資總金額大約34億元，繼續(xù)投資做研發(fā)，需要大量現(xiàn)金。理想6月進(jìn)行D輪融資5.5億美元，美團(tuán)領(lǐng)投5億美元。

王興控制美團(tuán)，美團(tuán)投資理想，代表王興的意志。王興和美團(tuán)系為何斥資大約10.84億美元在一個(gè)項(xiàng)目中？美團(tuán)2020年二季度財(cái)報(bào)電話會(huì)中，有分析師專門提到這個(gè)問(wèn)題，王興做了回應(yīng)。

王興認(rèn)為，李想想法與眾不同，有遠(yuǎn)見(jiàn)且腳踏實(shí)地，有成為頂級(jí)企業(yè)家的潛質(zhì)。其次，王興也看好電動(dòng)車市場(chǎng)，而很多投資者低估了這個(gè)市場(chǎng)，以及理想汽車的潛力。再者，理想正研發(fā)自動(dòng)駕駛技術(shù)、語(yǔ)音控制在內(nèi)人車交互技術(shù)，這些技術(shù)在未來(lái)會(huì)與美團(tuán)業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。王興說(shuō)他將長(zhǎng)期投資理想，5年至10年都有可能。“信心很足，倉(cāng)位卻很小，那是毫無(wú)意義的?！?/p>

公司上市時(shí)，李想還重點(diǎn)感謝了經(jīng)緯中國(guó)合伙人張穎，稱其多次救了他的公司。

新能源車賽道，知名個(gè)人投資者，還有前騰訊高管吳宵光和董明珠。吳宵光天使輪投資小鵬，金額不詳，不過(guò)小鵬上市，天使輪投資者獲取幾十倍上百倍收益，也不奇怪。而董明珠想要退出，就不容易了。

2016年8月，格力電器計(jì)劃以130億元收購(gòu)銀隆新能源全部股權(quán)，同時(shí)定增募集配套資金100億元。當(dāng)年10月的格力電器股東大會(huì)上，該議案被否決。但董明珠卻鐵了心，聯(lián)合萬(wàn)達(dá)集團(tuán)、京東、中集集團(tuán)等，2016年12月向銀隆投資30億元。萬(wàn)達(dá)董事長(zhǎng)王健林曾坦言，之所以投資銀隆，也是基于對(duì)董明珠的信任。董明珠后來(lái)追加投資，最終取得銀隆17.46%股權(quán)，并頻頻給銀隆站臺(tái)。

2017年5月，廣東證監(jiān)局曾披露銀隆接受IPO輔導(dǎo)；2018年5月，銀隆上市輔導(dǎo)終止。銀隆大股東魏銀倉(cāng)滯留海外未歸，日常經(jīng)營(yíng)和發(fā)展戰(zhàn)略都受影響。董明珠直接持股格力電器大約4449萬(wàn)股，超過(guò)98%被質(zhì)押，應(yīng)和投資銀隆有關(guān)，短期內(nèi)難以全身而退。

反觀李想、李斌和何小鵬，憑借各自控制的公司上市，身價(jià)暴漲，在50億-70億美元之間（表21）。李斌持股比例最少，但蔚來(lái)市值超過(guò)小鵬、理想市值總和，使其身家得以超過(guò)李想，和何小鵬相當(dāng)。

何小鵬曾在社交網(wǎng)絡(luò)上同時(shí)貼兩張配圖，一張是漫威三個(gè)超級(jí)英雄合影，另一張是“三英戰(zhàn)呂布”圖。三個(gè)超級(jí)英雄、“三英”和“呂布”指向性都很明確。當(dāng)前，無(wú)論是公司市值還是個(gè)人身家，國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)者無(wú)法特斯拉、馬斯克對(duì)戰(zhàn)，但“二李一何”扎根中國(guó)大市場(chǎng)，占據(jù)主場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，起碼在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)逆襲，并不是妄想。

在新財(cái)富2020年500富人榜中，入圍者身家最低63.3億元；蔚來(lái)雖早在2018年9月上市，但2019年股價(jià)低迷；小鵬和理想年IPO，“二李一何”均未能上榜。不過(guò)按照最新身家，他們均能逆襲，李想進(jìn)入前70名，何小鵬進(jìn)入前50名，李斌有望進(jìn)入前40名。從“最慘的人”到“封神”，李斌涅槃重生，更體現(xiàn)出資本市場(chǎng)的神奇魅力。

而新能源車創(chuàng)業(yè)如同馬拉松，從萬(wàn)人起跑到進(jìn)入賽道，第一輪泡沫破滅時(shí)已有眾多參與者黯然消失，在“政策驅(qū)動(dòng)”到“技術(shù)驅(qū)動(dòng)”和“產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)”的新一輪進(jìn)程中，留下的車企仍需要用更優(yōu)異的表現(xiàn)，證明其市值的合理與存在的價(jià)值。