付成勇

（陜鋼集團漢中鋼鐵有限責任公司，陜西 勉縣 724200）

一、研究背景

股權結(jié)構(gòu)是一個公司歷久彌新的問題，從一定程度上來說，它決定了公司的決策、監(jiān)督和激勵，從而決定了整個公司的治理和運作。從2013年阿里巴巴放棄內(nèi)地市場、赴港交所上市被拒絕開始，雙重股權制度、合伙人制度等開始進入國內(nèi)公眾視野，引起熱烈討論。雙重股權制度，即將公司發(fā)行的股票分為A、B兩類，A類股每股有一個表決權，B 類股每股有多個表決權，通過同股不同權的方式，在實現(xiàn)創(chuàng)始人或者管理層對公司的控制的同時還可以繼續(xù)引入外部投資，達成充裕資本與控制權不變的雙重目的。

在全球范圍內(nèi)，雙重股權制度已有近百年的歷史，近十年，隨著科技企業(yè)的迅猛發(fā)展，雙層股權制在全球范圍內(nèi)的實踐發(fā)展迅猛。在全球交易所競爭的大環(huán)境下，港交所開始試行雙重股權制度，上交所也將雙重股權結(jié)構(gòu)規(guī)定在了科創(chuàng)板規(guī)則中。在中國，阿里巴巴屬于雙重股權制度領先的實踐者，同時，其制度設計又與傳統(tǒng)的雙重股權制度存在差異。本文以阿里巴巴為例，介紹了其雙重股權制度的主要內(nèi)容，與傳統(tǒng)雙重股權制度的相同及不同之處，對公司治理正面和負面的影響，以及對公司、法律、監(jiān)管和市場層面的啟示。

二、阿里巴巴雙重股權制度分析

1.阿里巴巴雙重股權制度的主要內(nèi)容

1999年杭州，包括馬云在內(nèi)的創(chuàng)業(yè)團隊共18人成立了阿里，作為中國最大的電子商務企業(yè)，2019年阿里在財富五百強排名182位，2020年財富五百強排名132位，2020財年總營收5097.11億元。2014年，阿里巴巴集團在美國采取合伙人制度，即雙重股權制上市。由于不斷進行融資會導致控制權的稀釋，因此，阿里采取了合伙人制度。2005年阿里巴巴收購了雅虎中國全部資產(chǎn)，雅虎獲得阿里35%投票權，到2012年時，軟銀和雅虎已經(jīng)共擁有阿里56%的股份，如果按照一股一票的原則，CEO馬云和CFO蔡崇信將喪失控制權。為了牢牢掌握公司的控制權，2014年阿里以雙重股權制度上市。阿里的“合伙人制度”使用“合伙人”來掌握公司半數(shù)以上董事的提名權和任命權，間接通過董事會掌握公司運營。具體程序為，董事會半數(shù)以上的董事由合伙人提名而產(chǎn)生，當出現(xiàn)例外情況，即董事會中合伙人提名的不超過二分之一時，合伙人會通過臨時任命董事或者額外董事的方式達到占據(jù)過半席位的目的。

2.阿里合伙人與傳統(tǒng)雙重股權相同及不同之處

阿里合伙人制度與傳統(tǒng)的雙重股權制度的出發(fā)點相同，都是面對企業(yè)融資時引入外部投資者，股權不斷被稀釋過程中產(chǎn)生的一種應對措施，達到創(chuàng)始人團隊始終掌握公司控制權的目的。阿里合伙人通過掌握董事會從而最終掌握企業(yè)的控制權，相比而言，在傳統(tǒng)的雙重股權制度中，創(chuàng)始人通過掌握多數(shù)的投票權，最終掌握公司的控制權，其效果都是使得創(chuàng)始人成為公司的實際控制人。

雖然合伙人制度與傳統(tǒng)雙重股權制度的動因與最終達成的效果基本相似，但二者仍然存在不同點。

第一，對于阿里來說，其合伙人制度的控制權較弱，合伙人可以提名或者任命董事，但從程序上而言，最終董事的任命還需要股東大會進行決策，投票通過。合伙人對于公司的控制是較為間接的，而對于傳統(tǒng)的雙重股權制度，擁有B股的股東可以直接投票做出公司內(nèi)部的決定，因此，這種控制是更加強烈的。

第二，在退出制度的設計方面，阿里擁有較為完善的退出機制，合伙人可以自愿退出，或者在合伙人違反協(xié)議的情況下，由全體合伙人半數(shù)以上投票而被除名。而傳統(tǒng)的雙重股權制度股東可以通過多數(shù)股票來一直掌握絕對控制權，控制權不受限制。

第三，阿里的合伙人制度有嚴格的篩選方式，對阿里文化、愿景、價值觀有認同感、扎根公司多年（5年以上）做出卓越貢獻的人才，而傳統(tǒng)的雙重股權制度只需要是公司的原始股東即可。

三、阿里巴巴雙重股權制度的評價與啟示

1.阿里巴巴雙重股權制度對公司治理的積極影響

（1）避免控制權爭奪

對于經(jīng)典的雙重股權制度而言，B類股每股有多票（比如10票）投票權，公司創(chuàng)始人通過持有B類股，利用其表決權控制公司。但從理論上來說，外部投資者仍有可能通過大量購買股票控制公司。而阿里巴巴的雙重股權制度則不受股份的影響，阿里的合伙人擁有公司半數(shù)以上董事的提名權，控制權較為穩(wěn)定，不受公司股權變動的影響。

阿里巴巴的雙重股權制度中的合伙人制度可以使得馬云及其合伙人團隊掌握公司控制權，避免外部投資者對于控制權的爭奪，也防止了類似“外部的野蠻人”事件的發(fā)生，實現(xiàn)了公司控制權的穩(wěn)定，保護了公司的長遠發(fā)展。

（2）有利于公司文化的傳承和長遠發(fā)展

馬云曾在內(nèi)部郵件中寫道，“我們不一定關心控制公司的人是誰，但我們關心控制這家公司的人必須是堅守和傳承阿里使命文化的人”。從郵件的表述中我們可以看出，合伙人制度的產(chǎn)生是基于這樣的理念——只有一個熱愛公司、使命驅(qū)動、堅持捍衛(wèi)阿里文化的群體，才能夠抗拒外部各種競爭和追求短期利益的壓力。因此，阿里合伙人制度的傳承是一種阿里獨有的精神風貌，在合伙人的帶領下，將阿里的文化長遠地傳承下去，助力公司成為百年老店，生生不息，基業(yè)長青。

（3）防止“野蠻人”入侵

惡意收購是每個公司都可能面臨的威脅，阿里的合伙人制度可以抵制惡意收購，收購方即使獲得大量的股票，也無法擁有公司事務的決策權。因此，沒有被惡意收購的后顧之憂，阿里的管理層可以更加專注于長遠的業(yè)務規(guī)劃與發(fā)展，更好地做出有利于公司發(fā)展的決策。

2.阿里巴巴雙重股權制度存在的問題

（1）存在合伙人內(nèi)部控制失衡的風險

馬云曾經(jīng)說過，阿里合伙人承擔了多重的角色，集業(yè)務建設、公司運營、股東、文化傳承等多重身份為一體。阿里通過提名程序每年選出新的合伙人，現(xiàn)有合伙人向合伙人委員會推薦候選人。通過合伙委員審核提名，決定是否向全體合伙提出候選人提名，以供選舉。在比例方面，新合伙人的選舉需要至少75%的合伙人的同意。

根據(jù)阿里的合伙人選舉過程可以看出，阿里合伙組織一直在更迭，雖然每年的變動可以保證合伙人團隊的活力，但是也存在一些內(nèi)部控制方面的風險。人員更新的頻繁可能會無法保證合伙人的素質(zhì)，以及保證諸多合伙人對于企業(yè)文化、經(jīng)營理念的高度認同。同時，龐大的合伙人隊伍可能會導致合伙人內(nèi)部產(chǎn)生不同意見，從而導致價值觀及信念的背離。

（2）合伙人的選擇標準較為主觀

按照阿里合伙人制度的相關規(guī)定，新的合伙人將依據(jù)“品德、價值觀，對公司的貢獻等因素”產(chǎn)生，除此之外，成為合伙人還要符合一些彈性標準，如對公司發(fā)展曾經(jīng)做出過積極的貢獻；高度認同公司文化，愿意為公司使命、愿景和價值觀竭盡全力。但由于合伙人的選擇過程中存在難以量化的標準，可能無法在現(xiàn)有的合伙人中達成共識，從而影響執(zhí)行效果，為合伙人制度帶來某種不確定性。

3.阿里巴巴雙重股權制度的啟示

隨著阿里巴巴在美國上市，我國一大批有實力的“同股不同權”的科技公司紛紛選擇赴美上市，例如，京東、網(wǎng)易、新浪、美團等公司，以美國為首的西方投資者收獲了中國優(yōu)秀企業(yè)的紅利和財富蛋糕，中國的投資者卻錯失了這樣的機會。國內(nèi)資本市場對于雙重股權制度尚處于探索階段，這與國情與資本市場的發(fā)展有關。歐美的資本市場已比較成熟，95%的投資者是經(jīng)驗豐富的機構(gòu)投資者，擁有豐富的經(jīng)驗、技術和雄厚的財力。同時，歐美市場的監(jiān)管體系發(fā)達，法律制度更為完善，因此，當出現(xiàn)市場參與者的不法行為時，可以進行有效的監(jiān)管。這也是為什么雙重股權制度能首先在歐美資本市場得到認可的原因，科技公司的快速發(fā)展，股權新形式的不斷出現(xiàn)也對我國證券市場的發(fā)展與完善提出了更高的要求。

四、結(jié)論

阿里巴巴所創(chuàng)造的合伙人制度，是中國公司治理層面的重要創(chuàng)新與改革，合伙人制度在阿里巴巴擁有重要的地位，為其長遠發(fā)展打下了堅實基礎，也為其他上市公司提供了借鑒。從公司層面來看，創(chuàng)新型企業(yè)尤其是科技公司需要努力進行股權結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，穩(wěn)定控制權，從而避免控制權稀釋或者被惡意收購，從而保護創(chuàng)始團隊的利益；從法律層面來看，需要著眼于公司法，減少對于多元股權模式的限制；從監(jiān)管層面來看，需要進一步完善政策，加強信息披露，從而吸引更多優(yōu)秀的科技型公司來我國上市。