韋順

12月之后銀行板塊開(kāi)始獲得明星基金經(jīng)理關(guān)注。銀行板塊當(dāng)前的邏輯不僅是低位低估，還在于基金低配置比例，最重要的是，隨著今年經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，資產(chǎn)質(zhì)量和盈利端都有邊際改善的預(yù)期，2021年板塊有確定性機(jī)會(huì)。

不良率好于預(yù)期

市場(chǎng)原來(lái)?yè)?dān)憂疫情會(huì)讓2020年銀行的資產(chǎn)質(zhì)量承壓，結(jié)果披露出的數(shù)據(jù)卻好于預(yù)期。前三季度上市公司整體不良率為1.5%，較2019年末上升8個(gè)基點(diǎn)，但不良凈生成率已經(jīng)于二季度見(jiàn)頂，三季度回落8個(gè)基點(diǎn)。其中，受疫情沖擊最大的零售貸款邊際改善，疫情對(duì)零售貸款的沖擊主要在信用卡等消費(fèi)信貸，影響集中在上半年，三季度不良率已開(kāi)始回落。從信用卡ABS高頻數(shù)據(jù)可以觀察，信用卡新進(jìn)入逾期的高點(diǎn)在3月，新增不良的高點(diǎn)在6 月（逾期超過(guò)90天確認(rèn)為不良）。伴隨著新增逾期從4 月之后開(kāi)始改善，不良發(fā)生額從三季度開(kāi)始下降。

銀行目前的資產(chǎn)負(fù)債表處于最近十年最干凈的時(shí)候。銀行股之所以長(zhǎng)期股價(jià)跌破凈資產(chǎn)，一個(gè)原因是投資者認(rèn)為中國(guó)銀行業(yè)披露的不良數(shù)據(jù)不真實(shí)，實(shí)際不良遠(yuǎn)高于賬面不良。但實(shí)際上，經(jīng)過(guò)這幾年監(jiān)管引導(dǎo)做實(shí)不良、擠干水分，銀行資產(chǎn)負(fù)債表目前已是近十年最干凈的時(shí)候。以老16家上市銀行為例，2020年上半年關(guān)注率為2.28%、不良貸款偏離度為68%，均是近十年的最低水平，即便今年有疫情的負(fù)面影響，關(guān)注率+不良率仍在下降趨勢(shì)中。

凈利潤(rùn)明顯改善

上市銀行前三季度凈利潤(rùn)增速較中報(bào)回升1.7%至-7.7%，凈利潤(rùn)回升主要有兩方面原因：其一是凈息差企穩(wěn)，資產(chǎn)收益率有上行趨勢(shì)。2020年下半年以來(lái)，針對(duì)銀行資產(chǎn)負(fù)債兩端利率的相關(guān)政策頻頻出臺(tái)，從實(shí)際經(jīng)營(yíng)結(jié)果觀察，銀行凈息差企穩(wěn)，資產(chǎn)收益率有上行趨勢(shì)。2020年三季度上市銀行平均凈息差為1.91%，較二季度下降1bp，基本保持穩(wěn)定。

從銀行資產(chǎn)收益率看，上市銀行三季度的平均資產(chǎn)收益率較二季度下降1bp，下降幅度較二季度收窄，整體趨勢(shì)向好，其中國(guó)有行、城商行資產(chǎn)收益率分別下降1bp、5bp，而股份行、農(nóng)商行表現(xiàn)較好，資產(chǎn)收益率較二季度分別上升1bp、2bp。2021年國(guó)內(nèi)貨幣政策邊際趨緊，市場(chǎng)化利率中樞今年可能會(huì)有小幅抬高。長(zhǎng)城證券預(yù)計(jì)，今年上市公司整體凈息差會(huì)小幅上行2個(gè)基點(diǎn)至2.09%，息差上升同步提升利潤(rùn)水平。

其二是撥備覆蓋率階段性上行隱藏利潤(rùn)。二季度市場(chǎng)曾傳言銀行接受政策窗口指導(dǎo)，為了降風(fēng)險(xiǎn)大幅提高了撥備覆蓋率比例，這點(diǎn)從中報(bào)上市公司的撥備覆蓋率可以看出來(lái)，比如零售銀行龍頭招行，上半年撥備覆蓋率提升至440.81%，要知道招行的資產(chǎn)質(zhì)量歷來(lái)最好，不良核定嚴(yán)苛，如此大比例計(jì)提有掩藏利潤(rùn)之嫌。2020年三季度，商業(yè)銀行撥備覆蓋率整體為269.06%，與中報(bào)幾乎持平，撥備計(jì)提力度明顯放緩。

其二是撥備覆蓋率階段性上行隱藏利潤(rùn)。二季度市場(chǎng)曾傳言銀行接受政策窗口指導(dǎo)，為了降風(fēng)險(xiǎn)大幅提高了撥備覆蓋率比例，這點(diǎn)從中報(bào)上市公司的撥備覆蓋率可以看出來(lái)，比如零售銀行龍頭招行，上半年撥備覆蓋率提升至440.81%，要知道招行的資產(chǎn)質(zhì)量歷來(lái)最好，不良核定嚴(yán)苛，如此大比例計(jì)提有掩藏利潤(rùn)之嫌。2020年三季度，商業(yè)銀行撥備覆蓋率整體為269.06%，與中報(bào)幾乎持平，撥備計(jì)提力度明顯放緩。

每次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇銀行股不缺席

2005年以來(lái)，銀行股歷經(jīng)6輪大級(jí)別的上漲行情，除了2014-2015年由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降、增量資金進(jìn)場(chǎng)推動(dòng)外，其余5次均由經(jīng)濟(jì)周期上行推動(dòng)。觀察二級(jí)市場(chǎng)，最近疫情在全國(guó)散點(diǎn)式復(fù)發(fā)并沒(méi)有引起過(guò)多炒作，來(lái)年春暖花開(kāi)氣溫上升，疊加疫苗全面鋪開(kāi)，疫情就不再是市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇板塊會(huì)受到重視，銀行股有望率先啟動(dòng)。

基金配置比例低

2020年Q3主動(dòng)型基金銀行股持倉(cāng)2.88%，2020年Q4主動(dòng)偏股基金前十大持倉(cāng)銀行業(yè)占比3.2%，環(huán)比三季度提升0.3%。目前偏股型基金對(duì)銀行的配置仍處于過(guò)去十幾年的低位，處于大幅低配水平。近期我們看到，一些明星基金經(jīng)理已經(jīng)開(kāi)始加倉(cāng)銀行股，最好的例子是興全的謝治宇，對(duì)金融板塊的持股占比已經(jīng)提升至13.55%，相比2020年四季度提升了8.74個(gè)百分點(diǎn)，1月21日披露的前十大重倉(cāng)股中，新進(jìn)的金融標(biāo)的只有興業(yè)銀行。

投資標(biāo)的方面，銀行板塊整體的彈性不會(huì)很大，內(nèi)部也會(huì)有分化。關(guān)注三個(gè)方向：第一是競(jìng)爭(zhēng)格局較好的零售銀行，A股有兩只龍頭，招行和平安。第二是業(yè)績(jī)迎來(lái)確定性拐點(diǎn)，估值底部，有明星基金關(guān)注的標(biāo)的，如興業(yè)銀行和光大銀行。第三是受區(qū)域信用分化，長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)優(yōu)于行業(yè)的中小銀行，如寧波銀行和南京銀行。

平安已經(jīng)披露了，除了凈息差差一點(diǎn)（去年行業(yè)通?。渌P(guān)鍵指標(biāo)全面好轉(zhuǎn)，收入同比增長(zhǎng)11.3%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)2.6%，其中四季度凈利潤(rùn)大增43%。全年不良率1.18%，同比下降0.47%，撥備覆蓋率201.4%，同比增長(zhǎng)18.28%。負(fù)債平均成本2.32%，同比下降32個(gè)基點(diǎn)，此外，零售業(yè)務(wù)和私人銀行業(yè)務(wù)也都超預(yù)期。平安銀行是值得接下來(lái)最值得關(guān)注的銀行股。