楊中銘

（中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司廣東省分行，廣東 廣州 510000）

一、研究背景和意義

1.研究背景

從20世紀(jì)末到21世紀(jì)初以來(lái)，世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)一體化和自由化的浪潮席卷全球各個(gè)國(guó)家，隨著各國(guó)間經(jīng)濟(jì)貿(mào)易交流的日益頻繁和大范圍的產(chǎn)業(yè)鏈的升級(jí)、轉(zhuǎn)移，一方面，世界各主要國(guó)家間實(shí)體經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性和相互依賴程度不斷加強(qiáng)；另一方面，由于世界主要國(guó)家間國(guó)際貿(mào)易交流和跨國(guó)資本流動(dòng)的迅猛發(fā)展，各國(guó)為了快速融入經(jīng)濟(jì)一體化浪潮并實(shí)現(xiàn)自身的加速發(fā)展，政府部門對(duì)國(guó)家間資本流動(dòng)的管制和限制被逐漸弱化甚至撤銷，這為加快和實(shí)現(xiàn)全球金融資本一體化的進(jìn)程提供了強(qiáng)大的推動(dòng)力。在世界證券金融領(lǐng)域，美國(guó)證券市場(chǎng)以其領(lǐng)先全球的實(shí)力作為世界金融市場(chǎng)的“晴雨表”，其股市周期的變化也會(huì)對(duì)世界各國(guó)金融市場(chǎng)特別是我國(guó)的證券市場(chǎng)帶來(lái)顯著的影響；從實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度看，美國(guó)作為中國(guó)最重要的貿(mào)易伙伴國(guó)，在大量物美價(jià)廉的“中國(guó)制造”進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)的同時(shí)，美國(guó)眾多高科技企業(yè)也將部分高附加值設(shè)備賣給中國(guó)，美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)與我國(guó)存在著相互依賴的的緊密聯(lián)系。由以上兩點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的變化和波動(dòng)對(duì)我的證券金融市場(chǎng)都將會(huì)產(chǎn)生較為顯著的影響。隨著我國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的日益加強(qiáng)，美國(guó)證券市場(chǎng)與我國(guó)證券市場(chǎng)之間的相關(guān)性也日益緊密。

2.研究意義

本文選取了中國(guó)內(nèi)地股票市場(chǎng)（上海證券綜合指數(shù)SHI）、中國(guó)香港股市（香港恒生指數(shù)HSI）和美國(guó)股票市場(chǎng)（道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)DJI）等三地的股指日收盤(pán)數(shù)據(jù)來(lái)考察中美股票市場(chǎng)的相互聯(lián)系和互動(dòng)關(guān)系。首先，需要對(duì)股市間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系進(jìn)行初步說(shuō)明，中美股票市場(chǎng)間的聯(lián)動(dòng)性關(guān)系是指中國(guó)和美國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格在同一時(shí)間段內(nèi)具有大致相同或相似的運(yùn)動(dòng)方向（趨勢(shì)），即中國(guó)（美國(guó)）股價(jià)處于上漲（下跌）趨勢(shì)時(shí)，則美國(guó)（中國(guó)）股價(jià)也會(huì)以同樣地趨勢(shì)聯(lián)動(dòng)性的上漲（下跌），這種互動(dòng)關(guān)系是中美兩國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)相互滲透、緊密聯(lián)系的外在體現(xiàn)。我國(guó)金融證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的改革深化和發(fā)展以及國(guó)家綜合實(shí)力的上升，我國(guó)證券市場(chǎng)法律法規(guī)的完善程度以及金融機(jī)構(gòu)抵御危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的能力都有了一定的提高，但是隨著全球金融一體化地不斷深入和對(duì)外交流程度的進(jìn)一步提高，我國(guó)證券市場(chǎng)所存在的制度性缺陷和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題也必將逐漸暴露出來(lái)，并有可能在外界沖擊的條件下引發(fā)我國(guó)金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的危機(jī)。

針對(duì)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)和投資者所面臨的這一考驗(yàn)，深入研究全球主要經(jīng)濟(jì)體間股市的相互聯(lián)系特別是中美股市之間的聯(lián)動(dòng)性關(guān)系就具有相當(dāng)重要的現(xiàn)實(shí)意義和價(jià)值。第一，當(dāng)美國(guó)證券市場(chǎng)出現(xiàn)異常的大幅波動(dòng)甚至出現(xiàn)全球性的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，研究這種波動(dòng)和危機(jī)的傳導(dǎo)對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊大小、沖擊的傳播渠道以及中美股票市場(chǎng)波動(dòng)性之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，能夠幫助政府和監(jiān)管者采取相適應(yīng)的貨幣、財(cái)政政策以盡量減小聯(lián)動(dòng)性沖擊可能造成的損失以及為盡快實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)快速?gòu)?fù)蘇提供針對(duì)性的建議。第二，使得金融監(jiān)管者在加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制時(shí)能夠針對(duì)性的考慮這一聯(lián)動(dòng)關(guān)系的潛在危險(xiǎn)，并幫助我國(guó)證券投資者合理規(guī)避外界沖擊風(fēng)險(xiǎn)和提高金融資產(chǎn)投資的安全性。第三，由于中美股市間存在特定的聯(lián)動(dòng)性關(guān)系，通過(guò)對(duì)兩者之間聯(lián)動(dòng)性的研究也能夠?yàn)橥顿Y者提高證券資產(chǎn)收益率、構(gòu)建合理的投資組合以及建立完善的風(fēng)險(xiǎn)控制提供幫助。

二、聯(lián)動(dòng)性實(shí)證結(jié)果及分析

1.中國(guó)、美國(guó)股票市場(chǎng)滯前-滯后關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

美國(guó)道瓊斯指數(shù)（DJI）和中國(guó)上海上證綜指（SHI）以及美國(guó)道瓊斯指數(shù)（DJI）和中國(guó)香港恒生指數(shù)（HSI）之間均存在協(xié)整關(guān)系，因此可以分別建立兩個(gè)包含中國(guó)、美國(guó)股價(jià)指數(shù)的誤差修正模型，檢驗(yàn)結(jié)果如下：

道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（SHI）之間的ECM模型：

道瓊斯指數(shù)（DJI）和恒生指數(shù)（HSI）之間的ECM模型：

根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果進(jìn)行分析，可以發(fā)現(xiàn)：

（1）由于道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（恒生指數(shù)）股票市場(chǎng)ECM模型中常數(shù)項(xiàng)mDJI，mSHI（mDJI，mSHI）在10%的置信度下仍然不顯著，這說(shuō)明道瓊斯指數(shù)市場(chǎng)和上證綜指市場(chǎng)（道瓊斯指數(shù)市場(chǎng)和恒生指數(shù)市場(chǎng)）指數(shù)收益率序列之間的常數(shù)無(wú)法通過(guò)檢驗(yàn)，即常數(shù)關(guān)系并不穩(wěn)定；

（2）誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nDJI，nSHI（nDJI，nHSI）均顯著不為零，這表明道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（SHI）股票市場(chǎng)（道瓊斯指數(shù)DJI市場(chǎng)和恒生指數(shù)HSI市場(chǎng)）價(jià)格在受到外界沖擊偏離其長(zhǎng)期均衡價(jià)格后，都受到了某種共同因素（用誤差修正項(xiàng)表示）的作用，并逐漸向均衡狀態(tài)調(diào)整。誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nDJI，nSHI（nDJI，nHSI）的大小和正負(fù)號(hào)可以用來(lái)衡量道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（SHI）（道瓊斯指數(shù)DJI和恒生指數(shù)HSI）股票價(jià)格在受到短期沖擊后向長(zhǎng)期均衡狀態(tài)調(diào)整的速度和方向。①道瓊斯指數(shù)和上證綜指的ECM模型中，對(duì)于道瓊斯指數(shù)市場(chǎng)而言，由于誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nDJI為負(fù)，表明道瓊斯指數(shù)價(jià)格將在后一期向下調(diào)整，即其股票價(jià)格有下降的趨勢(shì)；同樣地，對(duì)于上證指數(shù)股票市場(chǎng)而言由于誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nSHI為負(fù)，表明上證綜指價(jià)格將在后一期向下調(diào)整，即其價(jià)格有下降的趨勢(shì)。另外，對(duì)道瓊斯指數(shù)和上證綜指價(jià)格向長(zhǎng)期均衡狀態(tài)調(diào)整的速度進(jìn)行比較，由于|nDJI|＞|nSHI|，表明在調(diào)整過(guò)程中，道瓊斯指數(shù)向均衡狀態(tài)調(diào)整的速度快于上證綜指的調(diào)整速度。②道瓊斯指數(shù)和恒生指數(shù)的誤差修正模型中，對(duì)于道瓊斯指數(shù)（DJI）股票市場(chǎng)而言，由于誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nDJI為正，表明道瓊斯指數(shù)價(jià)格將在后一期向上調(diào)整，即其股票價(jià)格有上升的趨勢(shì)；同樣地，對(duì)于恒生指數(shù)而言由于誤差修正項(xiàng)ecmt-1前的系數(shù)nHSI為正，表明恒生指數(shù)價(jià)格將在后一期向上調(diào)整，即恒生指數(shù)價(jià)格有上升的趨勢(shì)。另外，對(duì)道瓊斯指數(shù)（DJI）和恒生指數(shù)（HSI）價(jià)格向長(zhǎng)期均衡狀態(tài)調(diào)整的速度進(jìn)行比較，由于|nDJI|＞|nHSI|，表明在調(diào)整過(guò)程中，道瓊斯指數(shù)向均衡狀態(tài)調(diào)整的速度快于恒生指數(shù)的調(diào)整速度。通過(guò)以上兩個(gè)方面的分析，可以判斷：美國(guó)股票市場(chǎng)指數(shù)價(jià)格在價(jià)格聯(lián)動(dòng)性關(guān)系中相對(duì)于中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港股票市場(chǎng)均居于主導(dǎo)地位，美股引導(dǎo)了中國(guó)股市走勢(shì)。

2.中美股票市場(chǎng)I-S模型檢驗(yàn)結(jié)果

根據(jù)三地兩兩股市間信息分享模型（I-S Model）的實(shí)證計(jì)算可知，道瓊斯指數(shù)（DJI）股票和上證綜指（SHI）比較中對(duì)均衡價(jià)格的貢獻(xiàn)值分別為52.86%和47.14%，而道瓊斯指數(shù)（DJI）和恒生指數(shù)（SHI和HSI）市場(chǎng)對(duì)均衡價(jià)格的貢獻(xiàn)值分別為55.31%和44.69%，即道瓊斯指數(shù)市場(chǎng)對(duì)均衡價(jià)格的貢獻(xiàn)比重要大于上證綜指和恒生指數(shù)（SHI和HSI）市場(chǎng)。這表明在三地的聯(lián)動(dòng)關(guān)系中，美股市場(chǎng)在均衡價(jià)格發(fā)現(xiàn)的過(guò)程中居于主導(dǎo)地位。

3.中美股票市場(chǎng)EGARCH模型檢驗(yàn)

在滯前-滯后關(guān)系模型和I-S模型的基礎(chǔ)上，為了更好地研究中、美股票市場(chǎng)之間的聯(lián)運(yùn)關(guān)系和波動(dòng)特征，該部分使用EGARCH方法對(duì)中美間市場(chǎng)存在的“杠桿效應(yīng)”進(jìn)行研究。

道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（SHI）的條件均值方程：

道瓊斯指數(shù)（DJI）和上證綜指（SHI）的條件方差方程：

道瓊斯指數(shù)（DJI）和恒生指數(shù)（HSI）的條件均值方程：

道瓊斯指數(shù)（DJI）和恒生指數(shù)（HSI）的條件方差方程：

結(jié)合EGARCH模型檢驗(yàn)結(jié)果可以得出結(jié)論：

（1）美國(guó)DJI價(jià)格和中國(guó)上海SHI價(jià)格以及美國(guó)DJI價(jià)格和中國(guó)香港HSI價(jià)格方程的常數(shù)項(xiàng)α1，α2，α3和α4均顯著的不為零（在1%置信度下），這表明中美股票市場(chǎng)之間的條件方差方程的常數(shù)項(xiàng)是穩(wěn)定的，即存在穩(wěn)定的常數(shù)關(guān)系。

（2）美國(guó)DJI價(jià)格和中國(guó)上海SHI價(jià)格以及美國(guó)DJI價(jià)格和中國(guó)香港HSI價(jià)格方程的ARCH項(xiàng)的系數(shù)δ1，δ2，δ3和δ4均顯著的不為零（1%置信度下），由于δ1，δ2，δ3和δ4代表股票市場(chǎng)的上一期的均值方差對(duì)滯后期的影響，這表明通過(guò)計(jì)算中、美股票市場(chǎng)方程的前一期的均值方差殘差可以有助于預(yù)測(cè)后一期的條件方差，以上方程中誤差修正項(xiàng)ecm2t-1前的系數(shù)1φ，2φ，3φ和4φ均顯著的不為零（1%置信度下），這表明在條件方差方程中，誤差修正項(xiàng)體現(xiàn)出了較強(qiáng)的預(yù)測(cè)能力。

（3）方程組中的“杠桿效應(yīng)”系數(shù)ε1，ε2，ε3和ε4均顯著的異于零（在1%置信度下），表明中、美股票市場(chǎng)均有明顯的杠桿效應(yīng)，即當(dāng)新信息（利好、利空消息）進(jìn)入中、美股票市場(chǎng)時(shí)，股票市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)表現(xiàn)出不對(duì)稱性；另一方面，由于ε1，ε2，ε3和ε4的數(shù)值均小于零，這表明對(duì)于美國(guó)和中國(guó)股票市場(chǎng)而言，當(dāng)新信息（利好、利空消息）進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)，市場(chǎng)對(duì)利空消息的反應(yīng)程度將大于對(duì)利好消息的反應(yīng)，即美國(guó)和中國(guó)股票市場(chǎng)均對(duì)利空消息的波動(dòng)反應(yīng)更加敏感和強(qiáng)烈。同時(shí)，從數(shù)值上看，美股杠桿效應(yīng)項(xiàng)的系數(shù)在比較中，均大于中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港，可見(jiàn)美股（DJI）對(duì)利空消息的反應(yīng)更為迅速和敏感，從另一個(gè)角度說(shuō)明了美股市場(chǎng)和投資者較中國(guó)兩地市場(chǎng)更為成熟。

三、啟示和政策建議

1.對(duì)投資者的啟示

第一，對(duì)于國(guó)內(nèi)中小投資者而言，由于美國(guó)股票市場(chǎng)在三地股市的聯(lián)動(dòng)關(guān)系中居于主導(dǎo)地位，或者說(shuō)當(dāng)影響價(jià)格變動(dòng)的新信息同時(shí)進(jìn)入美國(guó)股市和中國(guó)股市時(shí)，美股向均衡價(jià)格調(diào)整的速度快于中國(guó)股市，這意味著投資者如果利用提前獲取的影響美股走勢(shì)的信息或者美股的行情，那么其在中國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行投資時(shí)有較大的可能獲得“超額收益”，因此投資者在進(jìn)行實(shí)戰(zhàn)投資時(shí)不能僅將注意力集中于中國(guó)股市的短期走勢(shì)和國(guó)內(nèi)可能影響股市行情的信息，而應(yīng)該開(kāi)拓視野，廣泛地研究和獲取國(guó)外主要發(fā)達(dá)國(guó)家特別是美國(guó)市場(chǎng)的走勢(shì)和經(jīng)濟(jì)信息，這樣才能使得中小投資者在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲取比以往更高的收益。

第二，對(duì)于國(guó)內(nèi)資金充沛的個(gè)人投資者和大型機(jī)構(gòu)投資者而言，當(dāng)其在進(jìn)行國(guó)際投資和跨國(guó)資產(chǎn)配置時(shí)，充分認(rèn)識(shí)和掌握三地股市間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系能夠促進(jìn)其更好地實(shí)現(xiàn)跨國(guó)投資組合的有效合理配置。實(shí)證結(jié)果顯示，美國(guó)股市在股價(jià)波動(dòng)和走勢(shì)上領(lǐng)先和引導(dǎo)了中國(guó)股市的變化，并且由于美國(guó)股市的更為成熟和完善，其波動(dòng)性（即風(fēng)險(xiǎn)）遠(yuǎn)小于中國(guó)股市，因此將金融資產(chǎn)同時(shí)配置于三地股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)將遠(yuǎn)小于僅投資于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，可以在保證收益的狀況下實(shí)現(xiàn)投資風(fēng)險(xiǎn)的有效降低。

2.對(duì)政策制定者的啟示

近些年來(lái)，三地股市間聯(lián)動(dòng)關(guān)系的逐漸顯著從一個(gè)角度反映了中國(guó)多年對(duì)外開(kāi)放和資本證券市場(chǎng)改革取得的成就，這一方面提高了中國(guó)證券市場(chǎng)在世界范圍內(nèi)的影響力，另一方面，三地股市依賴關(guān)系的增強(qiáng)，特別是美國(guó)股市在影響中所占的主導(dǎo)地位，使得證券資本監(jiān)管當(dāng)局必須考慮國(guó)外股市對(duì)我國(guó)股市的傳導(dǎo)效應(yīng)和兩者的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，并制定謹(jǐn)慎的監(jiān)管政策和防范措施，以加快我國(guó)股市的制度發(fā)展和維護(hù)我國(guó)證券市場(chǎng)乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)的安全。

（1）從我國(guó)進(jìn)出口渠道防范風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策。進(jìn)出口渠道給股市所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)更多地體現(xiàn)了我國(guó)自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理和經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)外貿(mào)依存度過(guò)大的問(wèn)題。現(xiàn)階段拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展的“三駕馬車”中，政府對(duì)內(nèi)投資和外貿(mào)出口起到了決定性作用，而能夠?qū)崿F(xiàn)國(guó)家經(jīng)濟(jì)循環(huán)增長(zhǎng)和均衡發(fā)展的最重要的因素國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求卻始終沒(méi)能被真正拉動(dòng)，要解決我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)度依賴出口拉動(dòng)和防范外貿(mào)渠道的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)股市的影響。首先，拉動(dòng)內(nèi)需的問(wèn)題的關(guān)鍵不在于我國(guó)物資資料的匱乏和供給的缺失，而在于如何提高我國(guó)居民的收入水平和構(gòu)建適宜經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的醫(yī)療衛(wèi)生保障以及養(yǎng)老保險(xiǎn)體系，有了穩(wěn)定的保障和保險(xiǎn)體系居民才敢去消費(fèi)，只有提高了居民的消費(fèi)收入整體水平居民才能去消費(fèi)，要努力的依靠?jī)?nèi)需去促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的快速循環(huán)發(fā)展，因此這一點(diǎn)是拉動(dòng)我國(guó)內(nèi)需和降低經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)度依賴出口貿(mào)易的關(guān)鍵。其次，轉(zhuǎn)變我國(guó)貿(mào)易方式，促進(jìn)科技企業(yè)改造升級(jí)，爭(zhēng)做國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈頂端。優(yōu)化進(jìn)出口企業(yè)的整體結(jié)構(gòu)，在政策上引導(dǎo)其提升產(chǎn)品的創(chuàng)新能力和自身的科研水平，增強(qiáng)出口產(chǎn)品的附加值、競(jìng)爭(zhēng)力和科技含量，提高企業(yè)的整體科研實(shí)力和在國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力；通過(guò)政策引導(dǎo)和財(cái)政補(bǔ)貼等手段，促使企業(yè)加快出口對(duì)象多元化的進(jìn)程，努力開(kāi)拓不同層次和發(fā)展水平的國(guó)家的市場(chǎng)，擺脫對(duì)單一和主要進(jìn)口國(guó)的依賴，在保證出口增長(zhǎng)的情況下降低整體風(fēng)險(xiǎn)。最后，積極和穩(wěn)妥地推進(jìn)人民幣匯率市場(chǎng)化的發(fā)展，提高我國(guó)證券金融行業(yè)和人民幣在國(guó)際中的影響力，從而達(dá)到提升自身實(shí)體經(jīng)濟(jì)和證券金融市場(chǎng)在面對(duì)外界沖擊時(shí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力的目的。

（2）從資本流動(dòng)渠道化解防范風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策。近些年來(lái)，我國(guó)資本開(kāi)放改革的步伐不斷加快，特別是QFII制度的實(shí)施，為國(guó)外資本以合法渠道投資于我國(guó)證券市場(chǎng)提供了途徑，從此國(guó)際資本能夠直接進(jìn)入我國(guó)金融市場(chǎng)，由于我國(guó)證券市場(chǎng)的不完善和較低的流動(dòng)性，當(dāng)國(guó)際資本大量直接進(jìn)入我國(guó)金融證券市場(chǎng)時(shí)，我國(guó)證券市場(chǎng)本就較高的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)性將被進(jìn)一步推高，并可能引發(fā)危機(jī)，因此金融監(jiān)管當(dāng)局必須加強(qiáng)對(duì)國(guó)際游資進(jìn)入我國(guó)金融市場(chǎng)的控制和監(jiān)管，以維護(hù)證券市場(chǎng)的發(fā)展成果和整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的安全穩(wěn)定。第一，加強(qiáng)對(duì)國(guó)際資本進(jìn)出我國(guó)的監(jiān)控力度，對(duì)以非法渠道進(jìn)入我國(guó)的國(guó)際資本嚴(yán)格懲處和打擊。在部門規(guī)章和法律層面區(qū)分以不同渠道進(jìn)入我國(guó)境內(nèi)國(guó)際資本的性質(zhì)，嚴(yán)防大量短期游資以非法渠道或偽裝成合法方式進(jìn)入我國(guó)。第二，嚴(yán)格控制長(zhǎng)期、短期外債的比例，加強(qiáng)對(duì)短期國(guó)際外債的控制。短期資本在我國(guó)境內(nèi)的快進(jìn)快出會(huì)引起證券和金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)并給投資者造成巨大損失，建立有效的短期國(guó)際資本預(yù)警監(jiān)控體系是十分必要的。第三，以政策鼓勵(lì)和經(jīng)濟(jì)補(bǔ)貼等方式提高國(guó)際長(zhǎng)期資本在總流入資本中的比重， 并引導(dǎo)這些長(zhǎng)期資本進(jìn)入能夠提高我國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的實(shí)體經(jīng)濟(jì)中而不是金融市場(chǎng)中。第四，謹(jǐn)慎而有序的改革和撤銷涉及資本流動(dòng)的法律法規(guī)，在改革和實(shí)施過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)穩(wěn)妥適時(shí)的推進(jìn)改革和弱化限制因素，否則會(huì)給國(guó)際游資攻擊我國(guó)金融資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，使得我國(guó)金融市場(chǎng)的改革發(fā)展成果遭受損失。

（3）從投資者心理預(yù)期渠道化解防范風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策。美國(guó)以及其他主要經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)股市走勢(shì)的波動(dòng)對(duì)我國(guó)股市傳導(dǎo)所依賴的投資者心理預(yù)期渠道在危機(jī)或行情不利時(shí)期的表現(xiàn)十分顯著，這是由于我國(guó)證券市場(chǎng)投資者的更為嚴(yán)重的“羊群效應(yīng)”和我國(guó)金融證券市場(chǎng)在國(guó)際市場(chǎng)中的弱勢(shì)從屬地位造成的，由于人的心理因素的復(fù)雜性和難于監(jiān)管，更應(yīng)該受到政策制定者的關(guān)注和重視。首先，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和有關(guān)職能部門應(yīng)該加強(qiáng)各種投資者協(xié)會(huì)的宣傳和教育力度，在股市正常行情時(shí)期培養(yǎng)投資者理性分析和獲取有效信息的能力，并在一定程度上提高其遭遇危機(jī)和面對(duì)股市大幅下跌時(shí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力以及心理承受力。其次，在世界性經(jīng)濟(jì)危機(jī)傳導(dǎo)進(jìn)入我國(guó)并對(duì)證券市場(chǎng)造成大幅實(shí)際沖擊時(shí)，政策制定者應(yīng)果斷采取積極的政策去努力提高居民的消費(fèi)收入水平。只有這樣，投資者才能對(duì)克服危機(jī)和經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇充滿信心，才能從心理層面消除股市的風(fēng)險(xiǎn)因素。