鐘正

霍萊沃（A20185.SH）近期提交科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票招股說明書（注冊(cè)稿）（下稱“注冊(cè)稿”），公司最近3年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為31.30%，累計(jì)研發(fā)投入占累計(jì)營(yíng)業(yè)收入比例為7.69%，并擁有形成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利7項(xiàng)。表面上看，霍萊沃各項(xiàng)指標(biāo)完美符合科創(chuàng)板的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，但實(shí)際情況真的如此嗎？

從時(shí)間的角度來看，公司在發(fā)布招股說明書（申報(bào)稿）與注冊(cè)稿期間集中申請(qǐng)與業(yè)務(wù)相關(guān)的專利，頗有幾分為滿足科創(chuàng)板的標(biāo)準(zhǔn)臨時(shí)拼湊的意味;而且，公司較大比重的核心零部件為國(guó)外采購(gòu)，這都讓公司的“科創(chuàng)板”屬性大打折扣。

微妙的專利申請(qǐng)

據(jù)注冊(cè)稿，2017-2019年，霍萊沃分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9788萬元、1.55億元、1.69億元，扣非后歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)分別為1777萬元、2815萬元、3157萬元。

從數(shù)據(jù)的角度，2017年是霍萊沃的起步階段，而2018-2019年則是霍萊沃業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)期，也正是這種“起跳”使得公司近3年的營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到了31.30%，超過了科創(chuàng)板近3年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不得低于20%的硬性要求。

但是，如果將其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的時(shí)間段與發(fā)明專利申請(qǐng)與取得的時(shí)間相對(duì)比，則可以發(fā)現(xiàn)有意思的地方。根據(jù)注冊(cè)稿，霍萊沃已經(jīng)形成與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利一共有7項(xiàng)，其中ZL201310461567.4號(hào)專利申請(qǐng)時(shí)間為2013年9月30日，發(fā)明專利權(quán)（證）取得時(shí)間為2017年9月22日;ZL201911010628.9號(hào)專利申請(qǐng)時(shí)間為2019年10月23日，發(fā)明專利權(quán)（證）取得時(shí)間為2020年8月7日;其余5項(xiàng)發(fā)明專利申請(qǐng)時(shí)間均在2020年4月以后，而發(fā)明專利權(quán)（證）取得時(shí)間更是在2020年7月之后。

霍萊沃科科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票招股說明書（申報(bào)稿）的披露時(shí)間為2020年6月18日，綜合上述信息不難看出，2016-2019年，公司實(shí)際取得的發(fā)明專利僅有1項(xiàng)，其余專利均是在申報(bào)稿前后進(jìn)行申請(qǐng)并取得，如此巧合的“集中”申請(qǐng)專利著實(shí)有為了滿足科創(chuàng)板屬性突擊人為“制造”專利的嫌疑。

研發(fā)能力待考

霍萊沃的業(yè)務(wù)分為四塊，分別為相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)、相控陣相關(guān)產(chǎn)品、電磁場(chǎng)仿真分析驗(yàn)證業(yè)務(wù)以及通用測(cè)試業(yè)務(wù)，基本涵蓋了軟硬件集成與硬件設(shè)備產(chǎn)品。

2017-2019年，霍萊沃相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入分別為3201萬元、1.09億元、1.01億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為32.71%、70.27%、59.90%;相控陣相關(guān)產(chǎn)品收入分別為39萬元、684萬元、2241萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為0.40%、4.40%、13.28%;電磁場(chǎng)仿真分析驗(yàn)證業(yè)務(wù)收入分別為3901萬元、2540萬元、2512萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為39.85%、16.33%、14.89%;通用測(cè)試業(yè)務(wù)收入分別為2647萬元、1397萬元、2014萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為27.04%、8.99%、11.93%。

從上述數(shù)據(jù)不難看出，相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)與相控陣相關(guān)產(chǎn)品是公司近兩年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心動(dòng)力，而且兩塊業(yè)務(wù)的盈利能力也頗為不俗。

據(jù)注冊(cè)稿，2018-2019年，霍萊沃相控陣相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率分別為64.86%、44.26%，而其對(duì)標(biāo)企業(yè)雷科防務(wù)（002413.SZ）雷達(dá)系統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率分別為53.66%、42.33%;同期，公司相控陣校準(zhǔn)測(cè)試業(yè)務(wù)毛利率分別為33.04%、36.17%，對(duì)標(biāo)企業(yè)航天發(fā)展（000547.SZ）綜合毛利率分別為32.59%、36.69%。

作為初創(chuàng)企業(yè)，霍萊沃核心業(yè)務(wù)的毛利率并不比對(duì)標(biāo)企業(yè)低很多，甚至個(gè)別年度遠(yuǎn)高于同行業(yè)企業(yè)。

那么，為何霍萊沃核心業(yè)務(wù)會(huì)有如此“優(yōu)秀”的毛利率，是因?yàn)槠涑掷m(xù)性的高研發(fā)投入還是其擁有某種核心零部件？

2017-2019年，霍萊沃研發(fā)費(fèi)用分別為887萬元、1101萬元、1258萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為9.06%、7.08%、7.45%。同期，雷科防務(wù)研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為6.42%、9.25%、10.84%，航天發(fā)展分別為11.22%、9.02%、10.25%。

通過對(duì)比不難發(fā)現(xiàn)，霍萊沃在研發(fā)方面的投入并不突出;而且，從研發(fā)費(fèi)用的構(gòu)成層面，也難以解釋公司不遜于同行業(yè)企業(yè)的毛利率。

據(jù)注冊(cè)稿，霍萊沃的研發(fā)費(fèi)用主要由5個(gè)項(xiàng)目所構(gòu)成，分別為職工薪酬及福利、租賃費(fèi)、技術(shù)服務(wù)費(fèi)、折舊與攤銷、直接材料等。2017-2019年，職工薪酬及福利金額分別為571萬元、749萬元、845萬元，占當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用的比重分別為64.35%、68%、67.19%;而與研發(fā)相關(guān)的直接材料金額僅分別為26萬元、112萬元、21萬元，占當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用的比重分別為2.98%、10.21%、1.65%。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，同期，雷科防務(wù)研發(fā)費(fèi)用中的職工薪酬占比分別為72.89%、53.35%、55.62%，研發(fā)費(fèi)用中“材料、燃料費(fèi)”占研發(fā)費(fèi)用的比重分別為19.47%、41.88%、27.93%;航天發(fā)展“研發(fā)費(fèi)用-人工費(fèi)”占當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用的比重分別為38.12%、28.71%、24.06%，“研發(fā)費(fèi)用-材料費(fèi)”占比分別為39.51%、47.57%、39.60%。

很明顯，作為同樣生產(chǎn)與雷達(dá)相關(guān)產(chǎn)品的企業(yè)，霍萊沃研發(fā)費(fèi)用中直接材料的占比過低，意味著實(shí)驗(yàn)量不足，實(shí)驗(yàn)量不足大概率無法產(chǎn)生技術(shù)優(yōu)勢(shì)，不輸于對(duì)標(biāo)企業(yè)的毛利率更是無從談起。

有意思的是，在注冊(cè)稿中霍萊沃做出了如下陳述“公司主要產(chǎn)品相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)及相控陣相關(guān)產(chǎn)品主要應(yīng)用于國(guó)防科技工業(yè)中的相控陣領(lǐng)域，公司核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在算法和軟件的開發(fā)，不直接從事相控陣?yán)走_(dá)的生產(chǎn)加工”。

這似乎可以在一定程度上解釋公司研發(fā)費(fèi)用結(jié)構(gòu)與眾不同的原因，但這又引申出另外一個(gè)問題：按道理來說，軟件類的企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本應(yīng)以人工成本為主，而霍萊沃的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中絕大部分為材料成本，而非與開發(fā)相關(guān)的人工成本。

據(jù)注冊(cè)稿，2017-2019年，霍萊沃主營(yíng)業(yè)務(wù)成本結(jié)構(gòu)中材料成本金額分別為5051萬元、8637萬元、9442萬元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比重分別為91.82%、90.77%、93.32%;而同期，直接人工成本僅分別為414萬元、714萬元、573萬元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比重僅分別為7.53%、7.50%、5.66%。

對(duì)于主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的構(gòu)成，霍萊沃在注冊(cè)稿中將其歸結(jié)為其主產(chǎn)品形態(tài)主要為系統(tǒng)及硬件產(chǎn)品，其中系統(tǒng)由嵌入核心算法的軟件與儀表、設(shè)備和部件等硬件集控而成;且公司經(jīng)過多年的自主研發(fā)和技術(shù)積累，形成了一系列核心算法技術(shù)和軟件，大量的人力成本投入主要發(fā)生在前期研發(fā)階段，故主營(yíng)業(yè)務(wù)成本結(jié)構(gòu)中人工成本占比相對(duì)較低。

霍萊沃的解釋比較拗口，翻譯過來大體就是公司的產(chǎn)品形態(tài)為系統(tǒng)集成，前期已經(jīng)投入了大量資金和人工成本并形成了與產(chǎn)品直接相關(guān)的技術(shù)和軟件，不用二次開發(fā)，直接進(jìn)行集成組裝即可。

按道理來說，既然公司已經(jīng)研發(fā)出與主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的技術(shù)和軟件，理應(yīng)在資產(chǎn)科目中所有體現(xiàn)，形成專利或者軟件資產(chǎn)。但是，需要指出的是，公司所擁有的7項(xiàng)形成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利中，僅有1項(xiàng)是在2019年前取得。而且，公司資產(chǎn)科目中并無自研所產(chǎn)生的軟件資產(chǎn)。

這樣看來，霍萊沃前后的表述就很矛盾了，其不遜于對(duì)標(biāo)企業(yè)的毛利率究竟從何而來？

除了研發(fā)能力方面的問題，霍萊沃在供應(yīng)商方面還存在著核心零部件依賴進(jìn)口的問題。

公司采購(gòu)的主要材料包括標(biāo)準(zhǔn)件、定制件以及軟件服務(wù)，其中又以標(biāo)準(zhǔn)件與定制件為主，2017-2019年，兩類原料采購(gòu)合計(jì)占總采購(gòu)金額分別為6035萬元、5490萬元、1.15億元，占總采購(gòu)額的比重分別為92.25%、81.86%、96.79%。

具體而言，標(biāo)準(zhǔn)件與定制件又細(xì)分為電子測(cè)量?jī)x器、射頻硬件、機(jī)械定位設(shè)備、暗室以及其他，需要指出的是，這些核心零部件大部分是由國(guó)外供應(yīng)商所提供。

2017-2019年，霍萊沃直接或間接從境外供應(yīng)商采購(gòu)電子測(cè)量?jī)x、射頻硬件、機(jī)械定位設(shè)備合計(jì)金額分別為3974萬元、2583萬元、6863萬元，占當(dāng)期標(biāo)準(zhǔn)件與定制件采購(gòu)總金額的比重分別為65.85%、47.05%、59.68%。

從上述數(shù)據(jù)不難看出霍萊沃對(duì)于境外供應(yīng)商的依賴，這也在側(cè)面加深了對(duì)公司研發(fā)能力的質(zhì)疑。

為了沖刺科創(chuàng)板突擊申請(qǐng)專利、核心零部件依賴進(jìn)口，再結(jié)合研發(fā)費(fèi)用與營(yíng)業(yè)成本方面的矛盾之處，不得不懷疑霍萊沃是否真的具有科創(chuàng)屬性。