夏賽蓮 彭溪

摘? ?要：商譽是上市公司并購的重要籌碼，也是并購過程中不可回避的問題。隨著并購浪潮的興起和商譽的幾何式增長，商譽“暴雷”現(xiàn)象在我國A股市場時有發(fā)生，特別是在2018—2019年期間集中爆發(fā)，導(dǎo)致投資者損失慘重，進(jìn)而引發(fā)投資者對“商譽”及“商譽減值”問題的高度重視?；诖?，從目前資本市場商譽減值現(xiàn)狀分析出發(fā)，詳細(xì)介紹了商譽及商譽減值準(zhǔn)備的含義及內(nèi)容，深入分析商譽減值對投資決策影響，并分別從監(jiān)管層、投資者以及并購企業(yè)的角度提出防范商譽減值風(fēng)險的建議。

關(guān)鍵詞：商譽;商譽減值;盈余管理;A股上市公司

中圖分類號：F832.5;F275? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2021）08-0123-03

引言

自2014年國家全面放開并購重組權(quán)限以來，我國資本市場掀起了一陣并購熱潮。所謂“無并購，不商譽”，商譽是企業(yè)并購的重要籌碼，也是并購過程中不可回避的問題。隨著并購浪潮的興起和商譽的幾何式增長，投資者（特別是機構(gòu)投資者）越來越重視“商譽”及“商譽減值”問題。據(jù)萬德數(shù)據(jù)庫（wind）的數(shù)據(jù)顯示，截至 2019年5月，A 股共有872家上市公司在業(yè)績報告中披露了公司商譽減值情況，占A股企業(yè)總數(shù)量的24.16%。讓人更詫異的是，這其中有 45 家上市公司的商譽減值損失超過了 10億元，甚至多家企業(yè)計提的商譽減值金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過公司近幾年利潤之和。商譽減值損失的集中爆發(fā)導(dǎo)致公司股價大幅度縮水，嚴(yán)重?fù)p害了投資者的利益，擾亂了企業(yè)的正常經(jīng)營以及資本市場的運行秩序?；诖耍疚木蜕鲜泄旧套u減值現(xiàn)狀，對商譽問題進(jìn)行多角度分析，以期能有助于報表使用人進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策，促進(jìn)資產(chǎn)的合理有效配置。

一、商譽及商譽減值準(zhǔn)備的涵義及內(nèi)容

“商譽”（Goodwill）一詞最早是應(yīng)用于法律界的商業(yè)詞匯，后來逐步廣泛應(yīng)用到經(jīng)濟(jì)學(xué)和會計學(xué)領(lǐng)域。商譽可分為經(jīng)濟(jì)商譽和會計商譽兩種，在經(jīng)濟(jì)投資決策中兩者都需納入考量，股神巴菲特甚至認(rèn)為經(jīng)濟(jì)商譽比會計商譽更重要。經(jīng)濟(jì)商譽從字面上理解，就是商家（或企業(yè)）的名譽。比如，我們提到國酒就會想到茅臺，這個品牌價值就是茅臺的商譽;再比如，買家用空調(diào)大家就想到格力造，這也是一種商譽。所以，經(jīng)濟(jì)商譽就是一個企業(yè)的文化傳承，是客戶對企業(yè)的認(rèn)同感、企業(yè)的社會價值等等停留在意識形態(tài)，能給企業(yè)創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)效益的東西。經(jīng)濟(jì)商譽的價值就是用當(dāng)前公允價值減去賬面凈資產(chǎn)。以貴州茅臺為例，其目前的市場公允價為13 981億元，賬面凈資產(chǎn)為1 042.3億元，兩者相減得出的金額即為經(jīng)濟(jì)商譽（品牌價值）是12 938.7億元。

會計商譽則是我們一般意義上的商譽概念，也是本文研究對象。企業(yè)會計準(zhǔn)則將商譽界定為：在非同一控制下的企業(yè)合并中，購買方合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。比如，甲公司要收購乙公司，乙公司的賬面凈資產(chǎn)是100萬元，但甲公司實際花了200萬元來并購這個公司， 那么多付的這100萬元會記錄在甲公司當(dāng)年資產(chǎn)負(fù)債表的“商譽” 項目下。甲企業(yè)為什么愿意多付100萬元呢？這主要是因為被合并企業(yè)（特別是科技創(chuàng)新型企業(yè)）的人力資本以及核心生產(chǎn)要素難以在賬面凈資產(chǎn)中反映出來，而這些資源很可能在未來期間為企業(yè)經(jīng)營帶來超額經(jīng)濟(jì)利益。

商譽作為一項資產(chǎn)，具有整體性和不可辨認(rèn)性的特征，無法單獨買賣或投資轉(zhuǎn)讓。因此，商譽占資產(chǎn)的

比重越大就意味企業(yè)對商譽減值的可能性越大，商譽減值風(fēng)險也隨之凸顯。商譽“暴雷”現(xiàn)象在我國A股市場時有發(fā)生，特別是在2018—2019年期間集中爆發(fā)，其原因在于上市公司高溢價并購的標(biāo)的企業(yè)后期往往不能兌現(xiàn)并購時承諾的期望收益，從而導(dǎo)致上市公司資產(chǎn)減值[1]。巨額的商譽減值往往是上市公司并購行為失敗的重要表現(xiàn)，將嚴(yán)重影響企業(yè)未來的經(jīng)營發(fā)展和現(xiàn)金流量，也大大增加了投資者的投資風(fēng)險。

二、商譽減值對投資決策影響分析

（一）過高的商譽容易誤導(dǎo)企業(yè)估值和財務(wù)指標(biāo)分析

過高的商譽/凈資產(chǎn)比重容易增加上市公司業(yè)績的不確定性。商譽的性質(zhì)決定了其不可以單獨轉(zhuǎn)讓，更不能用來償還債務(wù)。而商譽作為一項長期資產(chǎn)會列示在資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)項目下，從而會放大公司的資產(chǎn)和凈資產(chǎn)規(guī)模。比如，某一上市公司資產(chǎn)總額為700億元，通過提高并購標(biāo)的企業(yè)的預(yù)期收益率并盡可能降低折現(xiàn)率，從而評估商譽價值為300億元，則資產(chǎn)總額就變成了1 000億元，公司的資產(chǎn)總額瞬間就提高了若干檔次，給人以實力雄厚的直觀感覺。而事實上商譽的價值具有非常大的不確定性且沒法在短期內(nèi)變現(xiàn)，當(dāng)債務(wù)真正到期需要償還的時候卻起不到任何作用。

其次，商譽資產(chǎn)的存在還會影響財務(wù)指標(biāo)分析，影響企業(yè)經(jīng)營者和投資人的投資決策，具體表現(xiàn)如下。

1.影響對公司償債能力的分析

資產(chǎn)負(fù)債率是分析償債能力最基本的指標(biāo)，計算值為企業(yè)負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額。過高的商譽使得企業(yè)賬面資產(chǎn)總額拉升，從而拉低了資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)，容易導(dǎo)致報表使用者低估目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，忽視實際的杠桿率。

2.影響對公司盈利能力的分析

投資者大多會采用市凈率這一財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行股票投資分析。市凈率是指公司每股股價與每股凈資產(chǎn)的比率。如果某一上市公司存在過高的存量商譽價值，則會導(dǎo)致每股凈資產(chǎn)價值估值偏高，每股市價不變的前提下市凈率指標(biāo)計算結(jié)果會偏低，而投資人普遍認(rèn)為市凈率較低的股票投資價值較高，這一結(jié)果最終會影響企業(yè)經(jīng)營決策和投資者投資判斷[2]。

（二）商譽減值容易成為企業(yè)進(jìn)行盈余管理的工具

過高的存量商譽反映了可能計提減值的空間，商譽在資產(chǎn)總額中所占的比重越大，計提商譽減值的概率就會越高。近年來，上市公司商譽減值數(shù)額成倍數(shù)增長，尤其是2018年的商譽減值的集中暴雷，給資本市場帶來了非常重大的災(zāi)害。對于一些商譽較高的公司來說，一旦計提減值，那就是暴雷，股價往往會大跌，過萬億元的商譽最終都是損益，那么，最終影響的都是凈利潤[3]。2018年我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的商譽減值與凈利潤的比例高達(dá)180%，說明較高的商譽減值使得很多創(chuàng)業(yè)板上市公司處于巨額虧損狀態(tài)，而虧損導(dǎo)致的最終結(jié)果就是公司股價暴跌。

以華誼兄弟傳媒股份有限公司（300027）為例來分析商譽減值準(zhǔn)備對股價的影響。2020年2月華誼兄弟披露的2019年度業(yè)績預(yù)告顯示，預(yù)計2019年虧損約39.67億元—39.62億元，主要原因為計提商譽減值準(zhǔn)備。按照前復(fù)權(quán)來計算，華誼兄弟股價最高點是32元多，而現(xiàn)在市價僅3.3元，下跌了近90%。如果投資者在2015年以1000萬元投資了華誼兄弟，則隨著4年多時間過去，該筆投資僅剩下100萬元左右，這就是典型的地雷股，造成投資人損失慘重。

商譽減值往往伴隨著溢價收購，這種高溢價收購背后的利益輸送嫌疑更值得投資人以及監(jiān)管層關(guān)注。我們可以做一下情景模擬。甲乙兩公司簽訂并購協(xié)議，約定甲公司擬支付10億元收購市值1億元的乙公司，事先簽好“抽屜協(xié)議”，并購后實現(xiàn)高位減持套現(xiàn)，乙公司拿走1億元，剩余9億元歸甲公司。然后，甲公司出其不意地全額計提商譽減值準(zhǔn)備，導(dǎo)致甲公司出現(xiàn)大額虧損、股價大跌，繼而導(dǎo)致廣大投資者被大面積“割韭菜”。

此外，還有研究發(fā)現(xiàn)有商譽減值的公司存在盈余平滑和“洗大澡”的動機。商譽數(shù)額取決于被并購公司被高估的數(shù)額，也是商譽減值的上限。而每年商譽減值計提數(shù)額取決于商譽減值測試的結(jié)果，具有較大的不確定性和操縱空間，因而會對公司績效產(chǎn)生影響。由于當(dāng)年計提較大的商譽減值會負(fù)向影響公司當(dāng)年的績效，但隨著商譽減值一次性計提后，公司后面將不存在商譽減值的風(fēng)險，因而公司業(yè)績往往會逐步反彈。

三、防范商譽減值風(fēng)險的建議

（一）對并購企業(yè)的建議

為降低因商譽減值帶來的股價暴跌風(fēng)險，上市公司管理層應(yīng)謹(jǐn)慎對待高估值、高溢價并購業(yè)務(wù)，以及不切實際的業(yè)績承諾協(xié)議。對并購業(yè)務(wù)應(yīng)全方位多角度考慮，必要時咨詢專家意見，從而理性決策。要基于全面風(fēng)險管理原則將風(fēng)險管理技術(shù)應(yīng)用到商譽減值測試。對企業(yè)并購全過程對商譽的風(fēng)險進(jìn)行識別、監(jiān)測和控制，對標(biāo)的公司基本面進(jìn)行綜合評估，積極應(yīng)對商譽減值對公司業(yè)績造成的影響，特別要防止全額計提商譽減值，以及商譽減值規(guī)模超過公司凈資產(chǎn)的情況。建立完備的內(nèi)部控制體系，就企業(yè)并購過程中的商譽確認(rèn)問題創(chuàng)建對應(yīng)的關(guān)鍵控制點或者控制措施，并設(shè)置預(yù)警線提前進(jìn)行測試。第三方評估機構(gòu)和審計機構(gòu)就并購事宜開展工作時可以讓內(nèi)部審計部門予以配合，使存量商譽風(fēng)險逐年消化，減少資產(chǎn)減值帶來對業(yè)績的沖擊[4]，給投資者帶來較大的投資損失，樹立資本市場的規(guī)范運行，降低因商譽減值進(jìn)行盈余管理面臨監(jiān)管層處罰的風(fēng)險。

（二）對監(jiān)管層的建議

長期以來，我國資本市場一直存在重融資政策、退市機制缺失、基金違法違規(guī)現(xiàn)象過多以及大小非解禁套現(xiàn)過于巨大等問題，這些都需要監(jiān)管部門制定并執(zhí)行強有力的措施才能得以改進(jìn)。由于目前缺少對上市公司的商譽會計信息處理的具體指導(dǎo)準(zhǔn)則，所以監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)督促企業(yè)細(xì)化商譽信息披露內(nèi)容，特別應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)間的高溢價并購交易以及高業(yè)績對賭，要求上市公司詳細(xì)披露商譽初始金額確認(rèn)涉及的收益增長率、折現(xiàn)率等參數(shù)設(shè)定情況及依據(jù)[5]。

針對商譽減值信息披露不完整不健全、后續(xù)計量測試法主觀性較強、缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)等問題，盡管證監(jiān)會以及會計準(zhǔn)則委員會多次發(fā)布相關(guān)準(zhǔn)則意見，但具體操作層面的指導(dǎo)性還是有待加強。目前，管理層和評估人員的主觀判斷依舊是影響減值與否及減值金額的重要依據(jù)。在進(jìn)行減值測試時，若改變標(biāo)的資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率等關(guān)鍵因素會使結(jié)果產(chǎn)生大幅變動，每年度終了也成了商譽減值集中暴雷的高發(fā)期，這并不符合上市公司的實際經(jīng)營規(guī)律。為解決采用期末計提商譽減值的弊端，建議在商譽計量體系中引入攤銷方法，根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制原則將商譽金額在一定期限內(nèi)進(jìn)行合理攤銷，在其出現(xiàn)明顯的減值跡象時再計提減值準(zhǔn)備。同時，加強對商譽攤銷期限、標(biāo)準(zhǔn)及方式的規(guī)定，避免企業(yè)自行確立商譽攤銷的期限及方式。此外，企業(yè)并購過程中會涉及中介機構(gòu)的監(jiān)督與服務(wù)，監(jiān)管層應(yīng)當(dāng)加強對中介機構(gòu)的監(jiān)管，加大懲罰力度，防止評估公司或?qū)徲嫏C構(gòu)等第三方與上市公司合謀，利用商譽進(jìn)行盈余管理。

（三）對投資者的建議

首先，投資者在進(jìn)行投資前一定要深入分析標(biāo)的公司的財務(wù)報表，尤其是傳媒板塊與創(chuàng)業(yè)板塊等以輕資產(chǎn)為主的上市公司，查看公司財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量，計算分析商譽金額以及商譽資產(chǎn)占凈資產(chǎn)、占利潤的比重。要特別關(guān)注商譽占比重大的企業(yè)，以及當(dāng)年開展的高溢價并購業(yè)務(wù)，在分析目標(biāo)企業(yè)的償債能力和盈利能力時需要考慮商譽潛在的影響。

其次，商譽減值具有較大的假設(shè)空間，投資人務(wù)必要警惕商譽減值對公司業(yè)績的影響，商譽減值在資產(chǎn)負(fù)債表上體現(xiàn)為凈資產(chǎn)減少，而在利潤表上則是減少當(dāng)期利潤。由于投資者與企業(yè)之間存在信息不對稱問題，被投資企業(yè)一旦突然大規(guī)模計提商譽減值，公司股價就會暴雷，投資者往往會極度恐慌。因此，投資者應(yīng)當(dāng)持理性的態(tài)度，結(jié)合各種財務(wù)指標(biāo)具體分析減值處理的原因，判斷其真實的經(jīng)營情況，分析預(yù)判企業(yè)商譽減值是否存在盈余管理動機。同時，對于明顯利用商譽減值進(jìn)行盈余管理、操縱市場的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)慎重考慮今后對該企業(yè)的投資，從而避免不必要的損失。

參考文獻(xiàn)：

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