王方宏

摘? ?要：探索開展跨境資產(chǎn)管理業(yè)務試點，有利于推進我國資本市場開放，為人民幣國際化注入新動力，發(fā)揮好海南作為“雙循環(huán)”重要交匯點的作用。本文分析了目前境外投資者開展境內(nèi)金融投資的渠道，認為海南自貿(mào)港跨境資產(chǎn)管理試點擴大了境外投資者的境內(nèi)投資產(chǎn)品的范圍，擴展了境外個人投資者直接投資于中國市場的方式，為外資金融機構(gòu)提供了獨特的競爭機會，為海南自貿(mào)港吸引外資金融機構(gòu)提供了獨特的吸引力，也有利于探索資本項目開放的風險可控方式。本文比較了海南自貿(mào)港跨境資產(chǎn)管理試點和粵港澳大灣區(qū)跨境理財通的不同模式，并從投資主體、資金來源、額度管理、投資管理、產(chǎn)品范圍、風險防控、試點推進等方面提出了落地實施的政策建議。

關(guān)鍵詞：海南自貿(mào)港;跨境資產(chǎn)管理;跨境理財通

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2021.09.009

中圖分類號：F832? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼：A? ? ? ? ? ? 文章編號：1003-9031（2021）09-0075-07

跨境資產(chǎn)管理試點是一項突破力度很大、含金量很高的金融開放政策，具有很強的先行先試的特點，需要創(chuàng)造性地加以落實。本文旨在分析海南自貿(mào)港開展跨境資產(chǎn)管理試點的創(chuàng)新意義，對比現(xiàn)有境外投資者開展境內(nèi)金融投資有關(guān)規(guī)定，提出落地的政策建議，為相關(guān)實施細則的研究制定提供參考。

一、海南自貿(mào)港開展跨境資產(chǎn)管理試點的意義

一是分階段推進資本項目開放。這是《海南自由貿(mào)易港建設(shè)總體方案》和《海南自由貿(mào)易港法》中明確規(guī)定的重要任務，也是跨境資金流動自由便利的重要內(nèi)容。國家“十四五”規(guī)劃綱要也提出海南自貿(mào)港要“開展跨境證券投融資改革試點”。開展跨境資產(chǎn)管理試點是落實上述要求的重要措施。

二是推進資本市場擴大開放。近年來我國陸續(xù)推出滬港通、深港通、債券通等境內(nèi)外資本市場互聯(lián)互通的開放舉措，取消了QFII和RQFII的投資額度限制。此次海南跨境資產(chǎn)管理試點涉及的四類資管產(chǎn)品，是目前我國資本市場開放程度較低的領(lǐng)域，將拓展境外資金的投資渠道，推動我國資本市場進一步擴大開放。

三是為人民幣國際化注入新動力。在我國資本項目開放還存在諸多限制的情況下，離岸人民幣回流境內(nèi)資本市場還存在不少障礙，影響離岸人民幣投資功能的發(fā)揮，這是人民幣國際化目前的瓶頸。海南自貿(mào)港開展跨境資產(chǎn)管理試點，為離岸人民幣回流提供了新的渠道，有利于推動人民幣國際化。

四是擴大我國金融服務業(yè)開放。2018年以來，我國金融服務業(yè)開放步伐加快，多個領(lǐng)域的準入門檻、展業(yè)限制等被取消或大幅度降低。海南自貿(mào)港放開境外資金進入境內(nèi)理財、基金、私募等市場的通道，有利于吸引外資金融機構(gòu)進入海南。

五是提升海南作為“雙循環(huán)”交匯點的地位。海南自貿(mào)港是國內(nèi)國際“雙循環(huán)”的重要交匯點。但海南金融市場規(guī)模偏小，尤其是沒有資本市場，影響了金融領(lǐng)域連通境內(nèi)外市場作用的發(fā)揮。開展跨境資產(chǎn)管理試點，有利于補齊短板，豐富金融業(yè)態(tài)，擴大市場規(guī)模，提升海南自貿(mào)港的金融輻射力。

二、目前境外投資者開展境內(nèi)金融投資的渠道

目前，境外投資者進行境內(nèi)金融投資的渠道可以分為四類：一是向所有境外投資者開放的特定市場，如B股;二是向特定境外投資者開放的特定市場或特定產(chǎn)品，如合格境外機構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）可以投資部分一級和二級市場產(chǎn)品，境外金融機構(gòu)、中央銀行、國際金融組織和主權(quán)財富基金可以參與境內(nèi)銀行間債券市場等;三是境外投資者可以通過內(nèi)地與香港資本市場互聯(lián)互通機制投資境內(nèi)特定的資本市場產(chǎn)品，如滬股通和深股通、債券通、內(nèi)地與香港基金互認，以及即將推出的粵港澳大灣區(qū)跨境理財通等;四是將特定的境內(nèi)投資產(chǎn)品轉(zhuǎn)換為境外上市產(chǎn)品，供境外投資者在境外市場上投資，如滬倫通、中日ETF互通等，但這屬于境外投資者間接進行境內(nèi)投資，其投資行為發(fā)生地、適用的監(jiān)管規(guī)定均在境外。如表1所示，上述渠道在境外投資者的類型、可投資的境內(nèi)金融產(chǎn)品種類以及相關(guān)安排各有不同。

隨著中國經(jīng)濟發(fā)展紅利不斷釋放，金融市場開放不斷擴大，境外投資者持有的境內(nèi)金融資產(chǎn)數(shù)量呈較快地上升態(tài)勢。如境外機構(gòu)和個人持有的境內(nèi)股票和債券，從2013年底的3348億元和3989億元，上升到2020年底的34065億元和33350億元，年均增長率分別為39.29%和35.44%①。但從境外投資者持有境內(nèi)金融資產(chǎn)的占比來看，還相對偏低。2020年底，境外機構(gòu)和個人持有的境內(nèi)股票和債券，分別占境內(nèi)股票和債券流通市值的5.29%和4.30%;經(jīng)香港證監(jiān)會認可在香港發(fā)售的內(nèi)地基金僅50只，總資產(chǎn)8.74億人民幣，分別占境內(nèi)公募證券投資基金數(shù)量和總資產(chǎn)的0.63%和0.004%。2021年6月末，上交所和深交所的B股流通市值僅分別占股票流通市值的0.17%和0.19%。一個可以作為參照的數(shù)據(jù)是，2020年6月末，外國投資者持有的美國證券占全部美國證券的比例約20%，其中國債約40%，公司債約20%，股票約14%①。

三、海南自貿(mào)港跨境資產(chǎn)管理試點的突破

一是擴大了境外投資者的境內(nèi)投資產(chǎn)品的范圍。此次海南跨境資產(chǎn)管理試點涉及的理財產(chǎn)品、私募資管產(chǎn)品、公募證券投資基金、保險資管產(chǎn)品，均屬于IMF定義的“集合投資工具”（Collective Investment Instruments）。在這個領(lǐng)域，目前我國僅允許QFII和RQFII投資于公募證券和私募投資基金，以及境外投資者通過內(nèi)地與香港基金互認方式在香港投資經(jīng)認可的內(nèi)地基金。

二是擴展了境外個人投資者直接投資于中國市場的方式。目前，除了通過內(nèi)地與香港資本市場互聯(lián)互通安排之外，境外個人直接進行境內(nèi)金融投資只有兩個渠道：允許境外個人購買B股;允許在境內(nèi)工作并連續(xù)居住滿1年的外國人（外國駐華外交人員和國際組織駐華代表除外）用來源于境內(nèi)的收入購買商業(yè)銀行發(fā)行的外幣或人民幣理財產(chǎn)品①。海南跨境資產(chǎn)管理試點將境外個人境內(nèi)金融投資的產(chǎn)品擴大到上述四種集合投資產(chǎn)品，擴展了境外個人直接進入中國金融市場的方式。

三是為外資金融機構(gòu)提供了一個在中國市場上獨特的競爭機會。雖然目前我國已經(jīng)取消了銀行、證券、保險等金融機構(gòu)的外資股比限制，但外資金融機構(gòu)在對境內(nèi)客戶的競爭中與中資金融機構(gòu)相比并沒有明顯優(yōu)勢，有時還處于劣勢。通過海南跨境資產(chǎn)管理試點，外資金融機構(gòu)可以在海南設(shè)立子公司，發(fā)行面向境外投資者的產(chǎn)品，一方面可以利用發(fā)揮其在境外的客戶基礎(chǔ)的優(yōu)勢，吸引、募集境外資金，另一方面也可以為其客戶提供進入中國市場的新渠道，同時還可以利用海南自貿(mào)港日益開放的市場環(huán)境，借助跨境資產(chǎn)管理試點的政策，將海南作為其全球資產(chǎn)配置的一個重要支點。

四是為海南自貿(mào)港吸引外資金融機構(gòu)提供了獨特的吸引力。海南目前外資金融機構(gòu)僅有一家港資銀行，與自貿(mào)港的地位非常不相稱。在此項試點政策下，由于海南自貿(mào)港內(nèi)設(shè)立的金融機構(gòu)可以發(fā)行面向境外投資者的理財、基金、資管等產(chǎn)品，不僅能夠吸引外國金融機構(gòu)的進入，豐富金融業(yè)態(tài)，在一定程度上彌補海南缺乏資本市場的短板，做大金融市場規(guī)模，而且能夠通過提供進入中國資本市場的獨特通道，將海南打造成為連接國內(nèi)國際資本市場的一個獨特的支點。

五是有利于探索資本項目開放的風險管控方式。從國際經(jīng)驗看，理財產(chǎn)品、私募資管產(chǎn)品、公募證券投資基金、保險資管產(chǎn)品等4類產(chǎn)品，均是個人投資占比高的產(chǎn)品。個人投資具有參與者多、單筆金額相對較小、資金沉淀性校對強的特點。一方面，有利于境外投資者的多元化和分散化，在一定程度上對沖機構(gòu)投資者資金的流動性;另一方面，這4類產(chǎn)品都是非上市的集合投資產(chǎn)品，與上市的金融產(chǎn)品相比，具有分散風險、流動性較低（大部分產(chǎn)品都有贖回期限限制）的特點，有利于跨境資金流動風險的防控。

四、海南跨境資產(chǎn)管理試點與大灣區(qū)理財通各有側(cè)重

2021年5月6日，人民銀行廣州分行和深圳中心支行、廣東和深圳銀保監(jiān)局、廣東和深圳證監(jiān)局聯(lián)合發(fā)布了《粵港澳大灣區(qū)“跨境理財通”業(yè)務試點實施細則（征求意見稿）》。雖然大灣區(qū)跨境理財通這份征求意見稿尚未是最后版本，海南自貿(mào)港跨境資產(chǎn)管理試點還有待于從銀發(fā)[2021]84號文的寥寥數(shù)語進一步形成實施細則，但從業(yè)務框架上看，兩者各有側(cè)重，體現(xiàn)了我國探索金融開放針對不同區(qū)域的開放定位采取不同的開放措施、多管齊下進行探索創(chuàng)新的特點。

一是投資者主體不同。海南跨境資產(chǎn)管理試點的為境外投資者，沒有國家或地區(qū)的限制，包括機構(gòu)和個人。大灣區(qū)跨境理財通（北向通）的投資者為港澳地區(qū)居民個人，并且須符合港澳金融監(jiān)管部門規(guī)定的相關(guān)要求。

二是投資產(chǎn)品的不同。海南跨境資產(chǎn)管理試點包括理財產(chǎn)品、私募資管產(chǎn)品、公募證券投資基金、保險資管產(chǎn)品等4類產(chǎn)品。大灣區(qū)跨境理財通（北向通）的投資產(chǎn)品為“一級”至“三級”風險的非保本凈值化理財產(chǎn)品（現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品除外）和“R1”至“R3”風險的公募證券投資基金。海南的產(chǎn)品范圍要大于大灣區(qū)的產(chǎn)品范圍，當然未來在實施細則中各類投資產(chǎn)品可能會有具體的風險級別要求。

三是產(chǎn)品發(fā)主體的不同。海南跨境資產(chǎn)管理試點投資產(chǎn)品的發(fā)行人為海南自貿(mào)港內(nèi)的金融機構(gòu)，大灣區(qū)理財通（北向通）投資產(chǎn)品的發(fā)行人為內(nèi)地的理財公司（包括銀行理財子公司和外資控股的合資理財公司）和公募證券投資基金公司，并不限于大灣區(qū)范圍內(nèi)廣東9市的金融機構(gòu)。

四是跨境開放模式的不同。海南跨境資產(chǎn)管理試點采取的是單邊主動開放的模式，也就是面向全球開放，不限于特定區(qū)域，也沒有與境外監(jiān)管機構(gòu)簽署有關(guān)協(xié)議。大灣區(qū)跨境理財通（北向通）是面向港澳開放，采取的是雙邊協(xié)定開放的方式，是雙向開放。2021年2月三地的金融監(jiān)管機構(gòu)就跨境理財通的監(jiān)管合作簽署了諒解備忘錄，根據(jù)實施細則（征求意見稿），境內(nèi)境外都有指定的銀行，明確銀行的業(yè)務責任，境內(nèi)境外監(jiān)管機構(gòu)都對投資者的資格有明確標準。開放模式的不同與兩地的開放定位相關(guān)，大灣區(qū)的主要目標之一就是粵港澳三地的融合，理財互通是重要內(nèi)容，而海南作為自貿(mào)港，是更大力度、更高水平面向全球自主開放的新平臺。由于開放模式不同，海南跨境資產(chǎn)管理試點的風險防控難度有可能比大灣區(qū)跨境理財通要大。

五、落實海南跨境資產(chǎn)管理試點的政策建議

一是在投資主體上堅持高度開放的原則?；诤Ｄ献再Q(mào)港高度開放的定位和“試驗最高水平開放政策的優(yōu)勢”，對于境外投資者，應不做國家和地區(qū)限制，包括機構(gòu)投資者和個人投資者;對于投資資金來源，應包括來自境外和境內(nèi)的資金;對于在海南自貿(mào)港內(nèi)設(shè)立發(fā)行投資產(chǎn)品的金融機構(gòu)，應同時面向境內(nèi)和境外引進，包括子公司和分公司等多種形式，并且根據(jù)海南自貿(mào)港開放的定位，鼓勵設(shè)立外資金融機構(gòu)或合資金融機構(gòu)。

二是在資金來源上堅持分類管理的原則。對來自境內(nèi)、境外的投資資金采取不同的管理模式，對于來自境內(nèi)的投資資金采取與境內(nèi)投資者相同的管理模式，不得以信貸資金、以直接投資名義進入境內(nèi)的資金、境外融資資金進行投資;對于來自境外的投資資金，采取投資專戶、原路進出、閉環(huán)管理的模式。

三是在跨境資金上采取額度管理的方式。借鑒滬港通、深港通、內(nèi)地與香港基金互認、大灣區(qū)跨境理財通等對跨境資金流入采取的額度監(jiān)控的方式，研究確定海南跨境資產(chǎn)管理試點初期的跨境資金流入總額度、各類境外投資者的單個額度，以及額度的測算、公布、管控的具體方式。

四是在投資管理上堅持國民待遇的原則。對于境外投資者開展境內(nèi)投資，在管住跨境資金的基礎(chǔ)上，對于進入投資專戶的境外資金和允許投資的境內(nèi)資金，在開展投資的過程中，應與境內(nèi)投資者一視同仁，在業(yè)務辦理的方式、渠道、流程、要求等方面與境內(nèi)投資者一致。

五是在投資產(chǎn)品上堅持監(jiān)管一致的原則。對于海南自貿(mào)港內(nèi)的金融金融發(fā)行的面向境外投資者的上述4類資管產(chǎn)品，應與境內(nèi)其他地區(qū)的金融機構(gòu)發(fā)行的面向境內(nèi)投資者的相同類型的產(chǎn)品適用相同的監(jiān)管規(guī)定，而不是在監(jiān)管制度上另起爐灶或在監(jiān)管過程中差別對待，包括發(fā)行方金融機構(gòu)的資質(zhì)標準、投資者適當性要求、資金募集、銷售管理、資金投向、投資管理、投資者保護、風險監(jiān)管等各個領(lǐng)域都應監(jiān)管一致，充分利用現(xiàn)有金融服務設(shè)施，實現(xiàn)改革開放成本最小化。也就是說，應允許海南自貿(mào)港內(nèi)面向境外投資者發(fā)行的上述4類資管產(chǎn)品，與內(nèi)地的同類資管產(chǎn)品一樣，投資于境內(nèi)各類金融市場和進行股權(quán)投資;同時，在發(fā)行主體取得QDII、QDLP等海外投資資格的情況下，可以面向境內(nèi)和境外投資者發(fā)行投資于境外的產(chǎn)品，實現(xiàn)全球資產(chǎn)統(tǒng)籌配置，更好地發(fā)揮和體現(xiàn)海南自貿(mào)港作為國內(nèi)國際兩個市場連接點的作用。

六是在風險防控上堅持全面可控的目標。首先，要嚴格落實相關(guān)管理規(guī)定，確?？蛻舫浞至私馔顿Y風險，并針對境外投資者的特點做好投資者權(quán)益保護工作。其次，配套落實好《關(guān)于金融支持海南全面深化改革開放的意見》中提出的“加強金融消費者權(quán)益保護”的一系列措施和“支持海南設(shè)立金融與破產(chǎn)專業(yè)審判機構(gòu)”的要求，建立健全微觀層面的解決跨境金融投資糾紛的能力。再次，要嚴格落實人民銀行、外匯局2021年聯(lián)合發(fā)布的《銀行跨境業(yè)務反洗錢和反恐怖融資工作指引（試行）》，確保反洗錢、反恐怖融資風險可控。

七是在落地實施上采取試點先行的方式?？缇迟Y產(chǎn)管理試點的既有宏觀層面的跨境資金流動風險，又有微觀層面的針對境外投資資金來源的反洗錢、反恐怖融資等風險，對銀行的跨境金融展業(yè)能力提出了很高的要求，尤其是在海南跨境資產(chǎn)管理試點屬于單向主動開放，缺乏境外金融監(jiān)管機構(gòu)協(xié)助的情況下，資管產(chǎn)品代銷銀行的選擇就更為重要。建議采取分步走的試點方式，選擇跨境業(yè)務規(guī)模大、外匯合規(guī)管理評價高、在境外有廣泛的分支機構(gòu)網(wǎng)絡(luò)的銀行先行開展試點，發(fā)揮內(nèi)外聯(lián)動的優(yōu)勢，提升跨境資金流動風險和反洗錢風險的防控能力，試點一段時間后，在總結(jié)經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，再逐步擴大實施范圍?！?/p>

（責任編輯：夏凡）

參考文獻：

[1]國家外匯管理局.個人外匯管理問題解答[EB/OL].[2015-06-08].https：//www.safe.gov.cn/safe/2015/0608/3884.html.

[2]中國人民銀行，銀保監(jiān)會，證監(jiān)會，外匯局.關(guān)于金融支持海南全面深化改革開放的意見[EB/OL].[2021-04-09].http：//www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4227077/index.html.

[3]人民銀行廣州分行，人民銀行深圳中心支行，廣東銀保監(jiān)局，深圳銀保監(jiān)局，廣東證監(jiān)局，深圳證監(jiān)局.粵港澳大灣區(qū)“跨境理財通”業(yè)務試點實施細則（征求意見稿）[EB/OL].[2021-05-07].http：//guangzhou.

pbc.gov.cn/guangzhou/129142/129156/3833128/4243943/index.html.