鄭喬藝

養(yǎng)老地產(chǎn)是一種最新的房地產(chǎn)開發(fā)模式，通過將養(yǎng)老和房地產(chǎn)開發(fā)有機(jī)結(jié)合，能夠滿足社會(huì)養(yǎng)老需求。隨著人口老齡化的加速、社會(huì)化養(yǎng)老的流行以及政府政策的支持，給養(yǎng)老地產(chǎn)的發(fā)展帶來機(jī)遇。本文針對(duì)養(yǎng)老地產(chǎn)企業(yè)的融資特征及模式進(jìn)行分析，分析了我國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)融資模式所面臨的困境，綜合剖析了新型 REITs 融資模式的必要性和可行性。

一、養(yǎng)老地產(chǎn)的發(fā)展機(jī)遇

（一）人口老齡化所帶來的機(jī)遇

自步入21世紀(jì)以來，我國(guó)正在進(jìn)入快速人口老齡化的社會(huì)。截止2019年底，我國(guó)60周歲以上老年人口規(guī)模已經(jīng)達(dá)到2.54億，占到總?cè)丝诘?8.1%，65歲及以上老年人口規(guī)模已經(jīng)達(dá)到1.76億，占到全國(guó)總?cè)丝诘?2.6%。按照人口老齡化的國(guó)際劃分標(biāo)準(zhǔn)要求，60歲以上的人口占全國(guó)總?cè)丝诘谋壤^10%，或65歲以上的人口占全國(guó)總?cè)丝诘谋壤^7%，我國(guó)的比例大幅高于了國(guó)際老齡化社會(huì)的標(biāo)準(zhǔn)。

我國(guó)的人口老齡化規(guī)模龐大、速度加快、不平衡。人口老齡化將使得勞動(dòng)人口流失率降低，社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能動(dòng)性減弱，公共服務(wù)和設(shè)施的供給壓力加劇，社會(huì)保障工作負(fù)擔(dān)增加。但與此同時(shí)也蘊(yùn)含著巨大的市場(chǎng)商機(jī)，老年群體人口的數(shù)量增加，人均體質(zhì)壽命延長(zhǎng)，使得對(duì)養(yǎng)老服務(wù)的需求也將更加迫切，這將一定會(huì)給"養(yǎng)老地產(chǎn)"的建設(shè)和發(fā)展提供良好的機(jī)遇。

（二）社會(huì)化養(yǎng)老所帶來的機(jī)遇

城市的家庭結(jié)構(gòu)具有很明顯的的特點(diǎn)，呈現(xiàn)出我們所謂的"四二一（二）"的結(jié)構(gòu)：即四個(gè)贍養(yǎng)老人、一對(duì)夫婦、一個(gè)（兩個(gè)）的孩子。即使是全面實(shí)施二孩政策之后，生育率仍然在大幅度的下降，隨著我國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)條件的不斷完善和優(yōu)化，人均壽命的延長(zhǎng)，子女贍養(yǎng)老的人均負(fù)擔(dān)也在逐步加重，屆時(shí)養(yǎng)老服務(wù)就顯得更有必要。此外，首批中產(chǎn)階級(jí)群體即我國(guó)改革開放后首批就業(yè)的工薪階級(jí)，這一群體大多集中于50-65歲的階段，他們擁有更高的社會(huì)消費(fèi)能力。因此，未來老年人口將會(huì)逐步發(fā)展成為其消費(fèi)主力群，且他們對(duì)于消費(fèi)的需求也會(huì)逐漸由更多的產(chǎn)品轉(zhuǎn)向更多的中高端老年類別的產(chǎn)品，屆時(shí)"富人養(yǎng)老"或促成養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)最大紅利。

（三）政策支持帶來的機(jī)遇

隨著當(dāng)前我國(guó)老年人口老齡化的進(jìn)一步快速加劇，政府對(duì)于基本養(yǎng)老問題越來越重視，出臺(tái)了多項(xiàng)養(yǎng)老相關(guān)的支持政策。我國(guó)政府充分鼓勵(lì)和大力支持推進(jìn)社區(qū)專業(yè)養(yǎng)老服務(wù)模式的不斷革新，鼓勵(lì)社會(huì)和其他民間產(chǎn)業(yè)資本積極參與進(jìn)入社區(qū)養(yǎng)老綜合服務(wù)產(chǎn)業(yè)，并大力支持推進(jìn)我國(guó)建立健全了以居家專業(yè)養(yǎng)老金融服務(wù)機(jī)構(gòu)為主要基礎(chǔ)、社區(qū)專業(yè)養(yǎng)老金融服務(wù)機(jī)構(gòu)為主要依托、機(jī)構(gòu)專業(yè)養(yǎng)老相輔結(jié)合的社區(qū)養(yǎng)老金融服務(wù)體系，大力支持促進(jìn)養(yǎng)老行業(yè)的健康發(fā)展。隨著近些年國(guó)家基本養(yǎng)老政策和發(fā)展規(guī)劃的逐步制定正式出臺(tái)，養(yǎng)老房地產(chǎn)將在未來幾年之內(nèi)迎來一個(gè)處于黃金期的增長(zhǎng)期。

二、養(yǎng)老地產(chǎn)的融資特征

（一）養(yǎng)老地產(chǎn)資金需求規(guī)模大

房地產(chǎn)業(yè)本身就屬于資金密集型行業(yè)，由于養(yǎng)老地產(chǎn)的性質(zhì)和特征，養(yǎng)老地產(chǎn)除去購置土地和建設(shè)施工成本外，還需要大量資金投入達(dá)到養(yǎng)老設(shè)施以及養(yǎng)老配套服務(wù)。例如在新增建了無障礙交通通道、家庭危險(xiǎn)緊急呼叫等配套服務(wù)設(shè)施。同時(shí)，養(yǎng)老地產(chǎn)還會(huì)根據(jù)需求合理配置一些為老年人提供服務(wù)的設(shè)施，如老年活動(dòng)中心、醫(yī)療康養(yǎng)中心或者醫(yī)院等，這些配套服務(wù)設(shè)施及其配套服務(wù)的完善和增加會(huì)直接促使養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于一般住宅。企業(yè)資金需求將更多，對(duì)企業(yè)形成巨大的資金壓力。

（二）養(yǎng)老地產(chǎn)融資周期長(zhǎng)

不同于其它房地產(chǎn)由開發(fā)到建設(shè)再到運(yùn)營(yíng)的模式，養(yǎng)老地產(chǎn)相比其他房地產(chǎn)多了運(yùn)營(yíng)這一關(guān)鍵模式。作為一個(gè)具有"養(yǎng)老"及"地產(chǎn)"雙重身份的資金流量體質(zhì)，養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目建成后，由于其養(yǎng)老地產(chǎn)盈利模式較特殊，所以很難通過銷售立即回籠資金，更多地是采取"持有+運(yùn)營(yíng)"的方式。受區(qū)域經(jīng)濟(jì)水平、消費(fèi)者的市場(chǎng)觀念、企業(yè)資源整合能力及項(xiàng)目的資金流、項(xiàng)目運(yùn)行設(shè)計(jì)等各種因素影響，養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目的盈虧較為不可控。養(yǎng)老地產(chǎn)收益大部分來源于后期服務(wù)運(yùn)營(yíng)價(jià)值，開發(fā)商需要長(zhǎng)期穩(wěn)定持有地產(chǎn)項(xiàng)目，形成良好的管理機(jī)制，尋找最佳的盈利模式，提升服務(wù)水平，增加客戶的認(rèn)可度，以此達(dá)到更高的收益。而傳統(tǒng)房地產(chǎn)可以通過銷售直接實(shí)現(xiàn)資本回收，投資回收期可能只有3-5年，但養(yǎng)老地產(chǎn)的投資回報(bào)期通常要10-15年。

（三）養(yǎng)老地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)較大

養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目模式是一個(gè)新興房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，目前還只是仍然處于初級(jí)探索發(fā)展的準(zhǔn)備階段，其中地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目模式、經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目管理模式、融資等經(jīng)營(yíng)模式尚且正在進(jìn)入探索發(fā)展階段，盈利模式尚未明朗，并沒有成熟的結(jié)構(gòu)可供參考，這使得養(yǎng)老地產(chǎn)的投資風(fēng)險(xiǎn)加大。同時(shí)，養(yǎng)老地產(chǎn)企業(yè)獲益的真正價(jià)值也就在于其運(yùn)營(yíng)過程中的收益，如果開發(fā)商的資金斷流，陷入資金壓力，在養(yǎng)老地產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)高的情況下，當(dāng)銷售回款或運(yùn)營(yíng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能及時(shí)有效地進(jìn)入高財(cái)務(wù)杠桿運(yùn)轉(zhuǎn)的環(huán)節(jié)時(shí)，養(yǎng)老地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈就可能會(huì)因?yàn)閿嗔讯媾R資產(chǎn)鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，加之養(yǎng)老地產(chǎn)前期的盈利率低，資金回收期長(zhǎng)，如果不能保持相對(duì)較高的資產(chǎn)負(fù)債率，養(yǎng)老地產(chǎn)企業(yè)所面臨資金斷裂的概率將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)企業(yè)。

三、養(yǎng)老地產(chǎn)融資模式

（一）國(guó)內(nèi)養(yǎng)老地產(chǎn)融資模式——以A企業(yè)為例

A養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目主要是由民營(yíng)企業(yè)研究開發(fā)建設(shè)。在開發(fā)項(xiàng)目建設(shè)準(zhǔn)備階段，A公司先期的兩個(gè)整體項(xiàng)目投資規(guī)模已高達(dá)6個(gè)億。在整個(gè)項(xiàng)目的前期開發(fā)工程建成正式投入前期運(yùn)營(yíng)之后，由于先期的投入運(yùn)營(yíng)階段成效并不理想，此外由于使用土地的開發(fā)性質(zhì)也直接造成了前期資金相對(duì)緊繃，早期的融資A公司只有通過出售外地房地產(chǎn)來使項(xiàng)目的獲得資金，保證前期資金持續(xù)供給。2009年，A公司才正式獲得了用首批開發(fā)建成的外地房產(chǎn)質(zhì)押方式合并獲得了7500萬銀行抵押房產(chǎn)貸款。此外，股東B集團(tuán)將其前期持有的A公司6000萬股權(quán)貸款作為房產(chǎn)質(zhì)押將該貸款通過轉(zhuǎn)讓支付給了C銀行，獲得2000萬元的短期流動(dòng)資金抵押貸款，用于其短期資金周轉(zhuǎn)。2010年初，A公司商定了一家專注于開展中國(guó)資本市場(chǎng)股權(quán)投資的境外私募風(fēng)險(xiǎn)投資基金，并作為其戰(zhàn)略合作伙伴，首輪境外投資總額注資1億元，增資后的注冊(cè)資本額2億元。2010年末，A公司與W公司簽訂了一項(xiàng)戰(zhàn)略聯(lián)盟合作伙伴協(xié)議。